徐姝靜

自2月17日，證監(jiān)會(huì)與滬深交易所發(fā)布實(shí)施全面注冊(cè)制改革制度規(guī)則以來，注冊(cè)制推廣到全市場(chǎng)和各類公開發(fā)行股票行為。在科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板、北交所此前已先后試點(diǎn)注冊(cè)制后，滬深主板何時(shí)迎來注冊(cè)制下首批企業(yè)成為市場(chǎng)關(guān)注熱點(diǎn)。

4月初，滬深交易所舉行上市儀式，主板注冊(cè)制首批10家上市企業(yè)“登臺(tái)亮相”，引發(fā)市場(chǎng)廣泛關(guān)注。其中，5家企業(yè)登陸滬市主板，分別是中重科技、中信金屬、常青科技、江鹽集團(tuán)、柏誠(chéng)股份，首發(fā)募資合計(jì)162.41億元；5家登陸深市主板，分別為登康口腔、中電港、海森藥業(yè)、陜西能源、南礦集團(tuán)，首發(fā)募資合計(jì)118.88億元。

從科創(chuàng)板到創(chuàng)業(yè)板、北交所，再到全市場(chǎng)；從增量市場(chǎng)到存量市場(chǎng)，注冊(cè)制走出了漸進(jìn)式改革之路。證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿表示：“這次上市儀式的舉行，標(biāo)志著股票發(fā)行注冊(cè)制改革全面落地，這是中國(guó)資本市場(chǎng)改革發(fā)展又一個(gè)重要里程碑?！?h3>上市不“神秘”，多層次市場(chǎng)更清晰

早在2013年11月15日，《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》中便提出推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革。期間，經(jīng)歷了科創(chuàng)板先行、創(chuàng)業(yè)板推廣、開設(shè)北交所等等，終于在十年后迎來了全面注冊(cè)制的啟動(dòng)，在運(yùn)作了整整30年的證監(jiān)會(huì)發(fā)審委制度也隨之取消。

證監(jiān)會(huì)此前強(qiáng)調(diào)，注冊(cè)制改革的本質(zhì)是把選擇權(quán)交給市場(chǎng)，強(qiáng)化市場(chǎng)約束和法治約束。從核準(zhǔn)制到注冊(cè)制，最為重要的變化是充分貫徹以信息披露為核心的理念，將核準(zhǔn)制下的價(jià)值判斷盡可能轉(zhuǎn)化為信息披露要求，發(fā)行上市全過程更加規(guī)范、透明、可預(yù)期。

證監(jiān)會(huì)表示，這次全面注冊(cè)制的啟動(dòng)把握了“一個(gè)統(tǒng)一”，即統(tǒng)一注冊(cè)制安排并在全國(guó)性證券交易場(chǎng)所各市場(chǎng)板塊全面實(shí)行。主板市場(chǎng)明確了“大盤藍(lán)籌”定位，重點(diǎn)支持業(yè)務(wù)模式成熟、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)穩(wěn)定、規(guī)模較大、具有行業(yè)代表性的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。

同時(shí)，針對(duì)不同板塊的企業(yè)特點(diǎn)，本次改革也規(guī)定企業(yè)應(yīng)當(dāng)按照擬上市板塊要求進(jìn)行專門披露，如擬在主板上市的，應(yīng)充分披露業(yè)務(wù)模式的成熟度、經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性和行業(yè)地位；擬在科創(chuàng)板上市的，應(yīng)充分披露科研水平、科研人員、科研資金投入以及募集資金重點(diǎn)投向科技創(chuàng)新領(lǐng)域的具體安排等相關(guān)信息；擬在創(chuàng)業(yè)板上市的，還應(yīng)充分披露自身的創(chuàng)新、創(chuàng)造、創(chuàng)意特征等，以保證各板塊保持其自身定位。

其次，針對(duì)不同上市板塊設(shè)定“差異性”的多元上市條件。具體來看，在上市方面，核準(zhǔn)制下的主板上市需要滿足營(yíng)收、凈利潤(rùn)、現(xiàn)金流量等財(cái)務(wù)指標(biāo)，對(duì)于上市公司要求較為嚴(yán)苛，主板注冊(cè)制則取消了最近一期末不存在未彌補(bǔ)虧損、無(wú)形資產(chǎn)占凈資產(chǎn)的比例限制等要求，綜合考慮預(yù)計(jì)市值、凈利潤(rùn)、收入、現(xiàn)金流等因素，設(shè)置了“持續(xù)盈利”“預(yù)計(jì)市值+收入+現(xiàn)金流”“預(yù)計(jì)市值+收入”等多套多元包容的上市指標(biāo)，進(jìn)一步提升市場(chǎng)包容性。

至此，我國(guó)多層次資本市場(chǎng)體系更加清晰，在多元包容的上市條件下實(shí)現(xiàn)不同類型、不同成長(zhǎng)階段企業(yè)上市的全覆蓋，即：主板主要服務(wù)于成熟期大型企業(yè)，科創(chuàng)板突出“硬科技”特色，創(chuàng)業(yè)板主要服務(wù)于成長(zhǎng)型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)，北交所與全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)共同打造服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地，為不同類型的上市企業(yè)提供符合自身特點(diǎn)的上市渠道?？紤]到板塊特征和投資者群體的差異，主板在復(fù)制推廣雙創(chuàng)板塊成熟制度的同時(shí)優(yōu)化了自身的基礎(chǔ)制度。

專家稱，主板注冊(cè)制僅僅是全面注冊(cè)制改革的工作之一，對(duì)各板塊的首發(fā)、再融資、并購(gòu)重組、發(fā)行交易、持續(xù)信披等全面改革，建立健全資本市場(chǎng)功能，促進(jìn)上市公司高質(zhì)量發(fā)展，才是本次改革的最終目的。

穩(wěn)經(jīng)濟(jì)大盤，資本市場(chǎng)成“勝負(fù)手”

從2月1日，證監(jiān)會(huì)就《首次公開發(fā)行股票注冊(cè)管理辦法》等證監(jiān)會(huì)規(guī)章及配套的規(guī)范性文件向社會(huì)征求意見，到2月17日全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制正式實(shí)施，再到首批企業(yè)登陸滬深交易所主板，此次全面注冊(cè)制的落地可謂“風(fēng)馳電掣”。業(yè)內(nèi)人士分析，這與今年宏觀經(jīng)濟(jì)大局分不開。

在中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)、爬坡過坎的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，全面注冊(cè)制的啟動(dòng)可以說寄托著市場(chǎng)各方的熱切期盼。

相關(guān)專家表示，一方面，各地政府過去三年財(cái)政開支增加與收入來源減少，使得財(cái)政壓力越來越大；另一方面，2022年居民存款增速達(dá)到歷史高位，囤積了大量“超額儲(chǔ)蓄”。然而，另有經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，超額儲(chǔ)蓄很難轉(zhuǎn)化為消費(fèi)、投資，進(jìn)而緩解財(cái)政壓力。

同時(shí)，一直在經(jīng)濟(jì)中占據(jù)重要位置的地產(chǎn)業(yè)近年來表現(xiàn)低迷。2022年，國(guó)有土地使用權(quán)出讓收入66854億元，比上年下降23.3%。在“房住不炒”政策基調(diào)的影響下，今年地產(chǎn)需求側(cè)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)與否仍然未知。

與此形成鮮明對(duì)比的是，國(guó)企改革三年行動(dòng)見成效，國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)狀況改善成效明顯。數(shù)據(jù)顯示，2022年我國(guó)國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)預(yù)算收入5689億元，比上年增長(zhǎng)10%。

資本市場(chǎng)制度改革全面深化的背景之下，以國(guó)有資本為首的資本市場(chǎng)對(duì)于投資者的吸引力有望增強(qiáng)。一起來算一筆賬，如果通過提質(zhì)增效，若能夠讓300萬(wàn)億元的國(guó)企總資產(chǎn)的回報(bào)率提高一個(gè)百分點(diǎn)，則有3萬(wàn)億元收益增加，可在一定程度上彌補(bǔ)地方財(cái)政收入缺口。

作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重要支柱，國(guó)有企業(yè)在國(guó)家資源配置的過程中起到了關(guān)鍵作用，但是長(zhǎng)期以來，國(guó)有企業(yè)在我國(guó)A股市場(chǎng)中的估值水平相對(duì)較低。這對(duì)盤活國(guó)企股權(quán)，尤其是解決國(guó)企股權(quán)折價(jià)的問題，提升國(guó)有企業(yè)的估值水平，增強(qiáng)國(guó)有上市企業(yè)的融資能力等提出了更高的要求。專家稱，這也是去年我國(guó)提出“建立具有中國(guó)特色的估值體系”的重要原因。

全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制的正式實(shí)施，將有機(jī)會(huì)提升國(guó)有企業(yè)的投資價(jià)值，國(guó)有上市企業(yè)也將有更多機(jī)會(huì)運(yùn)用各類資本運(yùn)作方法做大做強(qiáng)企業(yè)，為地方政府提供更多財(cái)政支持，并激活經(jīng)濟(jì)修復(fù)內(nèi)生動(dòng)力。

進(jìn)退兩相宜，走“中國(guó)特色”之路

早在試點(diǎn)注冊(cè)制之初，監(jiān)管部門就明確提出“尊重注冊(cè)制基本內(nèi)涵、借鑒全球最佳實(shí)踐、體現(xiàn)中國(guó)特色和發(fā)展階段特征”三個(gè)原則，并貫徹到改革全過程。可見，本次改革絕不是對(duì)其他國(guó)家路徑的簡(jiǎn)單模仿，而是堅(jiān)定不移走中國(guó)特色現(xiàn)代資本市場(chǎng)之路的實(shí)際行動(dòng)。

全面注冊(cè)制作為中國(guó)特色現(xiàn)代資本市場(chǎng)建設(shè)的重要工作之一，其制度本身也充滿“中國(guó)特色”，其中最鮮明的表現(xiàn)在于：我國(guó)注冊(cè)制的目的并不是簡(jiǎn)單的上市擴(kuò)容，而是“要把好市場(chǎng)入口和出口兩道關(guān)口，促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展”。這表明既要保持對(duì)公司上市的質(zhì)量要求，又要淘汰落后的上市公司，做到有進(jìn)有出、吐故納新。

在美國(guó)，紐交所和納斯達(dá)克證交所均設(shè)有不同的掛牌板塊，企業(yè)的上市選擇較多，且對(duì)于企業(yè)上市的盈利情況不作硬性要求，因此上市的準(zhǔn)入門檻相對(duì)較低。

相比而言，中國(guó)已經(jīng)形成了多層次的資本市場(chǎng)，雖然隨著全面注冊(cè)制的推行，我國(guó)企業(yè)上市的門檻已經(jīng)有所降低，但是這種放松仍然是“靈活式的放寬”。事實(shí)上，在2022年，有近300家企業(yè)被終止IPO，其中因主動(dòng)撤退材料而終止IPO的公司超過了90%。總體來看，我國(guó)對(duì)于企業(yè)上市的“入口關(guān)”把控依然設(shè)有底線。

同時(shí)，兩年前，我國(guó)出臺(tái)了最嚴(yán)退市新規(guī)，A股市場(chǎng)“只進(jìn)不出”的局面被打破。據(jù)記者不完全統(tǒng)計(jì)，2022年全年退市上市公司總量達(dá)50家，兩年來退市公司數(shù)量占過去30年來退市公司數(shù)量的40%；從退市結(jié)構(gòu)來看，2022年50家退市公司中強(qiáng)制退市達(dá)42家，且這些公司退市多為經(jīng)營(yíng)惡化所致。這從另一方面表明，“空殼僵尸”和“害群之馬”的上市企業(yè)已經(jīng)越來越?jīng)]有生存空間。在全面注冊(cè)制下，預(yù)計(jì)會(huì)有更多嚴(yán)格退市制度完善落地，A股退市“常態(tài)化”大勢(shì)所趨。

這種雙向暢通的上市退市制度，對(duì)于投資者而言，資本市場(chǎng)在發(fā)揮價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能的同時(shí)，提高了投資者對(duì)價(jià)值識(shí)別和甄選能力的要求。個(gè)人投資者面臨的挑戰(zhàn)更大，機(jī)構(gòu)投資者的優(yōu)勢(shì)以及力量將逐漸突出。而隨著市場(chǎng)對(duì)于投資者研究能力的要求逐漸提高，優(yōu)質(zhì)公司可能會(huì)有更多估值溢價(jià)，全市場(chǎng)的投資理念抑或逐漸趨向于價(jià)值投資，有利于A股市場(chǎng)理性投資環(huán)境的形成。

最值得注意的是，全面注冊(cè)制的“中國(guó)特色”還體現(xiàn)在對(duì)于上市公司所屬行業(yè)具有明確導(dǎo)向。

此前實(shí)施注冊(cè)制的科創(chuàng)板，其推出的時(shí)代背景與國(guó)家戰(zhàn)略決策選擇，決定了其“面向世界科技前沿、面向經(jīng)濟(jì)主戰(zhàn)場(chǎng)、面向國(guó)家重大需求”的使命與任務(wù)，其主要支持包括新一代信息技術(shù)、高端裝備等6大領(lǐng)域高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)，而對(duì)于金融科技、模式創(chuàng)新企業(yè)采取限制措施，對(duì)于房地產(chǎn)、金融、投資業(yè)務(wù)等企業(yè)采取禁止措施。

創(chuàng)業(yè)板則更為關(guān)注“創(chuàng)新、創(chuàng)造、創(chuàng)意”和“新技術(shù)、新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式”，禁止產(chǎn)能過剩、學(xué)前教育、學(xué)科類培訓(xùn)、類金融業(yè)務(wù)企業(yè)上市；北交所也同樣支持符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策的企業(yè)，而對(duì)金融業(yè)、房地產(chǎn)等行業(yè)所屬企業(yè)持不支持的態(tài)度。

有專家認(rèn)為，全面注冊(cè)制的實(shí)施，能夠讓資本市場(chǎng)更充分發(fā)揮資源配置功能，有效降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本，助力經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

在全面注冊(cè)制實(shí)施近兩個(gè)月后，易會(huì)滿表示：“注冊(cè)制改革帶來的變化是全方位的根本性的，以信息披露為核心的發(fā)行上市制度，經(jīng)受住了市場(chǎng)檢驗(yàn)，交易退市等關(guān)鍵制度創(chuàng)新成效顯著。這給市場(chǎng)參與各方帶來了實(shí)實(shí)在在的獲得感?！?/p>

編輯/車玉龍