袁知柱 袁紫夕 馮化文

【摘 要】 已有文獻研究管理層薪酬激勵與企業(yè)投資效率的關系大多集中于資本性支出的投資效率，文章將研究視角轉向企業(yè)勞動力投資，測度了我國滬深A股上市公司2007—2019年的勞動力投資效率，并實證考察了管理層薪酬激勵對企業(yè)勞動力投資效率的影響。研究結果表明：管理層薪酬激勵水平與企業(yè)勞動力投資效率顯著正相關，即較高的管理層薪酬可以抑制勞動力投資過度及投資不足，進而提升投資效率?；诋a(chǎn)權性質和勞動力調整成本的進一步研究發(fā)現(xiàn)：這種提升作用只存在于非國有企業(yè)，在國有企業(yè)中并不顯著；相對于勞動力調整成本較低的企業(yè)，管理層薪酬激勵水平與勞動力投資過度及投資不足的負相關關系在勞動力調整成本較高的企業(yè)中更加顯著。

【關鍵詞】 管理層薪酬激勵； 勞動力投資效率； 產(chǎn)權性質； 勞動力調整成本

【中圖分類號】 F234.3；F275? 【文獻標識碼】 A? 【文章編號】 1004-5937（2023）10-0109-08

一、引言

基于現(xiàn)代企業(yè)制度，由于所有權與經(jīng)營權分離下代理沖突的存在，企業(yè)經(jīng)常出現(xiàn)非效率投資[ 1 ]。作為公司內部治理機制不可或缺的一環(huán)，管理層貨幣薪酬激勵是協(xié)調管理層行為與股東目標的重要途徑。我國上市公司管理層持股比例普遍偏低，股權激勵效果受到一定限制，因此相對于股權激勵來說，貨幣薪酬激勵一直是主要的報酬形式，有效的貨幣薪酬激勵能降低股權代理成本，提高公司治理效率[ 2 ]。

雖然已有大量文獻探討了管理層薪酬激勵與企業(yè)投資效率之間的關系，發(fā)現(xiàn)有效的薪酬激勵可以抑制企業(yè)投資過度及投資不足行為，最終提升投資效率[ 3-4 ]，但這些文獻的研究對象大多是資本性支出的投資效率（指固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)及其他長期資產(chǎn)的投資效率，簡稱資本投資效率），并沒有考察另外一種重要的投資支出——勞動力支出的投資效率。近年來的研究表明，勞動力投資（指企業(yè)員工，也就是人力資本的投資）對公司經(jīng)營及未來發(fā)展有重要影響[ 5 ]，勞動力的有效配置成為推動企業(yè)發(fā)展的關鍵因素。勞動力是企業(yè)最重要的生產(chǎn)要素之一，在當前以服務、創(chuàng)新和技術為導向的知識經(jīng)濟時代，創(chuàng)新和開發(fā)新產(chǎn)品對企業(yè)在市場上取得成功尤其關鍵，勞動力已成為企業(yè)獲取競爭優(yōu)勢的核心資產(chǎn)[ 6 ]。

高效率勞動力投資對企業(yè)發(fā)展非常重要，Jung等[ 7 ]通過測度勞動力投資效率，得出了高質量的財務報告可以緩解市場摩擦及管理層道德風險，進而提升公司勞動力投資效率的結論。借鑒Jung等[ 7 ]的測度方法，有文獻研究了勞動力投資效率的影響因素，包括股價信息含量[ 8 ]、CEO與董事聯(lián)結關系[ 9 ]、機構投資者持股[ 10 ]等。然而到目前為止，暫無文獻從管理層薪酬激勵的角度考察勞動力投資效率的影響因素。

本文試圖在改進Jung等[ 7 ]測度模型基礎上，將管理層薪酬激勵與企業(yè)勞動力投資效率聯(lián)系起來，系統(tǒng)全面地考察兩者的關系，從而為薪酬激勵的治理功能提供新證據(jù)。

二、理論分析及研究假設

（一）管理層薪酬激勵對企業(yè)勞動力投資效率的影響

委托代理理論指出，在理性經(jīng)濟人的前提下，代理人的目標為自身利益最大化，并不能從委托人的角度做出最優(yōu)決策，從而使委托人利益受損，在勞動力投資決策中表現(xiàn)為勞動力投資過度和投資不足兩種情況。

代理沖突下管理層可能會采用超額聘用員工的方式進行“商業(yè)帝國建造”[ 10 ]，進而導致勞動力投資過度。由于裁減員工會給管理層帶來工作上的麻煩，因此為了工作穩(wěn)定和安逸，他們常常不會去削減經(jīng)營業(yè)績虧損的部門或分子公司[ 11 ]。Pagano和Volpin[ 12 ]研究發(fā)現(xiàn)，當企業(yè)出現(xiàn)經(jīng)營虧損，面臨裁員壓力時，管理層與勞動力可能會結盟，管理層會盡量避免解聘員工或降低員工薪酬，而勞動力也會為管理層游說，促使股東或董事會繼續(xù)聘用有業(yè)績虧損壓力的管理層，從而導致勞動力投資過度。代理沖突也可能導致勞動力投資不足，勞動力投資屬于人力資本投資，其收益的實現(xiàn)時間較長，當企業(yè)有短期盈利壓力時，管理層可能會通過縮減員工規(guī)?；驕p少勞動力薪酬的方式來實現(xiàn)盈利目標，從而導致勞動力投資不足[ 10，13 ]。

管理層薪酬激勵可以協(xié)調管理層和股東利益，緩解代理問題，提高企業(yè)勞動力投資效率。既有的較高水平的薪酬會減少管理層的偷懶行為，對未來更高水平報酬的期待也會激勵管理層更積極地運營企業(yè)，謹慎管理各項投資活動[ 2 ]，積極進行勞動力投資行為的優(yōu)化。由于勞動力保護與成本粘性的存在，管理層解聘員工或對員工實施降薪的難度加大[ 14 ]，且與員工的談判和沖突會打亂其正常的工作狀態(tài)，此時高薪酬能使管理層愿意付出努力，主動削減不創(chuàng)造利潤的虧損部門，減少勞動力投資過度。勞動力市場與企業(yè)的信息不對稱常常導致次優(yōu)招聘等逆向選擇問題[ 15 ]，當存在聘用需求時，管理層肩負著較大的招聘責任，有時還需為尋找特定人才付出更多的努力，適度增加薪酬能鼓勵管理層充分發(fā)揮才能，為企業(yè)挑選更多優(yōu)秀人才，避免勞動力投資不足。對于企業(yè)來說，將勞動力投資保持在適宜的水平尤為重要，投資過度或投資不足均會給未來經(jīng)營業(yè)績帶來負面影響，降低股東財富[ 10 ]。較高的薪酬會減少管理層基于私利損害公司價值的機會主義行為，此時其少裁、加薪、與員工結盟或縮減聘用規(guī)模實現(xiàn)短期盈余目標等非效率勞動力投資行為更容易得到抑制。

基于上述分析，提出如下研究假設：

假設1：管理層薪酬激勵能顯著提升企業(yè)的勞動力投資效率。

（二）產(chǎn)權性質對管理層薪酬激勵與企業(yè)勞動力投資效率關系的影響

由于如下原因，國有產(chǎn)權性質可能會弱化管理層薪酬激勵的效果。首先，國有企業(yè)承擔了就業(yè)等社會責任，薪酬激勵的治理作用會減弱。其次，國有企業(yè)管理層一般由政府任命，其選拔、委派和提升機制可能會導致薪酬激勵減弱[ 16 ]。最后，國有企業(yè)“限薪令”規(guī)定了管理層薪酬上限，進一步弱化了薪酬激勵的功能。當國有企業(yè)出現(xiàn)非效率勞動力投資時，薪酬激勵可能無法有效促使管理層采取降薪、裁員（或招聘）等措施，投資效率難以提升。

非國有企業(yè)的情況則與國有企業(yè)不同。我國非國有經(jīng)濟特別是私營經(jīng)濟，是在市場化條件下成長起來的，非國有部門基本上依照市場經(jīng)濟的規(guī)律來使用生產(chǎn)要素[ 17 ]。當勞動力投資偏離企業(yè)價值最大化目標時，非國有企業(yè)可以自主對勞動力投資行為進行調節(jié)，使其趨于最優(yōu)水平，在這種背景下，其管理層薪酬激勵能起到治理作用，薪酬水平越高，勞動力投資效率越高。

基于上述分析，提出如下研究假設：

假設2：相對于國有企業(yè)，管理層薪酬激勵對非國有企業(yè)勞動力投資效率的提升作用更加顯著。

（三）勞動力調整成本對管理層薪酬激勵與企業(yè)勞動力投資效率關系的影響

早期經(jīng)濟學文獻認為勞動力是一個純粹的可變因素，不存在調整成本[ 18 ]，勞動力成本的支出時間與他們創(chuàng)造的收入是完美匹配的，沒有必要為勞動力融資。此時源于信息不對稱的融資市場摩擦與勞動力投資決策是無關的[ 7 ]，投資機會是決定勞動力投資的唯一因素。近年研究表明，勞動力成本并非完全是變動成本，它也包含固定成本成分，如企業(yè)招聘新員工會發(fā)生招聘、培訓和適應成本，解聘員工會發(fā)生賠償成本，這些固定成本即勞動力調整成本。企業(yè)的勞動力因為技術水平、學歷、知識技能等方面的不同，其招聘、培訓、適應及解聘成本存在較大差異。李廣子和劉力[ 19 ]將企業(yè)員工分為高能力員工（文化素質高、掌握最新生產(chǎn)技術、市場競爭力強）和低能力員工（知識結構老化、技能落后、缺乏核心競爭力），發(fā)現(xiàn)企業(yè)更傾向于通過解聘低能力員工來解決冗員問題。王懷民等[ 20 ]的研究從側面表明，由于低技術員工與高技術員工截然不同的市場供求關系，兩者的保留價值和談判權存在相當大的差異。

由于勞動力調整是有成本的，企業(yè)有動力保持勞動力的穩(wěn)定，并盡量減少實際量與最優(yōu)量之間的差距[ 18 ]。當勞動力調整成本不同時，薪酬激勵對勞動力投資效率的提升作用有顯著區(qū)別。若勞動力調整成本較低，人員流動性和可替代性強，員工的招聘、培訓和解聘成本都相對較低，對于這類企業(yè)來說，勞動力投資優(yōu)化容易達到，薪酬高低對降低管理層代理成本的激勵效果差異不大。反之，當調整成本較高時，人員流入和流出會帶來較多的招聘、培訓、解聘等成本，實現(xiàn)勞動力最優(yōu)化投資的難度大，偏離最優(yōu)量給企業(yè)帶來的損失較多，此時大股東有更強烈的動機提供高薪酬來緩解代理沖突，激勵管理層優(yōu)化勞動力投資，他們會積極監(jiān)督薪酬激勵的執(zhí)行效果，而出于對更高薪酬的期望管理層也會努力提升勞動力投資效率，這種背景下高薪酬能起到激勵作用，而低薪酬則效果有限。

基于上述分析，提出如下研究假設：

假設3：相對于勞動力調整成本較低的企業(yè)，管理層薪酬激勵對勞動力投資效率的提升作用在勞動力調整成本較高的企業(yè)中更加顯著。

三、實證研究設計

（一）勞動力投資效率的測度方法描述

1.Jung等[ 7 ]的測度方法

Jung等[ 7 ]的測度模型源于Pinnuck和Lillis[ 21 ]構建的預測方程，是當前研究企業(yè)勞動力投資效率的主流方法。該方法的模型為：

其中？琢0為常數(shù)項，？琢k（k=1，2，…，N）表示回歸系數(shù)。NET_HIREi，t為企業(yè)勞動力人數(shù)的年度增長率，勞動力人數(shù)用企業(yè)的員工總人數(shù)與管理層人數(shù)的差值來表示。SALES_GROWTHi，t為營業(yè)收入增長率，ROAi，t為資產(chǎn)凈利率，？駐ROAi，t為第t年ROAi，t與第t-1年ROAi，t-1的差值，RETURNi，t為年股票收益率，SIZEi，t-1為總資產(chǎn)的自然對數(shù)，LEVi，t-1為資產(chǎn)負債率，QUICKi，t-1為速動比率，？駐QUICKi，t為第t年QUICKi，t與第t-1年QUICKi，t-1的差值。根據(jù)ROAi，t-1值的范圍區(qū)間-0.025到0，以0.005為一個時間間隔，給出LOSSBIN1i，t-1到LOSSBIN5i，t-1這5個0—1虛擬變量。當ROAi，t-1∈［-0.005，0）時，LOSSBIN1i，t-1取值為1，否則取值為0。以此類推，當ROAi，t-1∈［-0.025，-0.020）時，LOSSBIN5i，t-1取值為1，否則取值為0。INDUSTRY為行業(yè)虛擬變量，？著i，t為殘差值。

對模型（1）分年度進行回歸。？著i，t取絕對值，表示為AB_NET_HIREi，t，即勞動力投資效率的度量值，其值越大表示投資效率越低。

2.對Jung等[ 7 ]測度方法的改進

由于公司不同崗位的勞動力薪酬差距較大，前述根據(jù)員工人數(shù)設計的投資效率度量方法可能有一定不足，不能充分反映實際勞動力薪酬投資情況，測度結果存在一定偏誤。為了彌補這一不足，本文嘗試對該方法進行改進。將模型（1）左邊的因變量NET_HIREi，t替換成勞動力薪酬的年度增長率NET_LABORCOSTi，t，其中勞動力薪酬=支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金+（應付職工薪酬年末值-應付職工薪酬年初值）-管理層貨幣薪酬總額。為了進一步控制勞動力薪酬的影響因素，模型的自變量中加入了上市年限AGEi，t-1、滯后一期期末現(xiàn)金余額CASHi，t-1（現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物期末余額與總資產(chǎn)的比值）、現(xiàn)金余額變化額？駐CASHi，t和？駐CASHi，t-1。同時，還加入我國各地區(qū)城鎮(zhèn)就業(yè)人員平均工資的自然對數(shù)WAGEi，t-1及其變化額？駐WAGEi，t、？駐WAGEi，t-1。改進后的模型為：

與模型（1）的計算方法一致，分年度對模型（2）回歸，可得到勞動力投資效率度量值AB_NET_LABORCOSTi，t（即殘差值的絕對值）。此外，？著i，t大于0表示企業(yè)勞動力投資過度（用OVER_NET_LABORCOSTi，t表示），小于0表示企業(yè)勞動力投資不足（為了方便表述，將小于0的殘差值乘以-1，用UNDER_NET_LABORCOSTi，t表示）。這三個變量的值越大，表示投資過度及投資不足行為越嚴重，投資效率越低。

（二）回歸模型設計

構建如下多元線性回歸方程來檢驗管理層薪酬激勵對企業(yè)勞動力投資效率的影響：

其中？茁0為常數(shù)項，？茁k（k=1，2，…，71）為回歸系數(shù)，AB_NET_LABORCOST為勞動力投資效率。PAY為管理層薪酬總額，用年度內管理層貨幣薪酬總額的自然對數(shù)表示。參考Jung等[ 7 ]、Ghaly等[ 10 ]的研究，加入企業(yè)規(guī)模SIZE、股東權益市場賬面價值比MB、速動比率QUICK、資產(chǎn)負債率LEV、是否支付現(xiàn)金股利DIVDUM（支付現(xiàn)金股利時取值為1，否則為0）、經(jīng)營活動現(xiàn)金流量標準差STDCFO（近5年經(jīng)營活動現(xiàn)金流量標準差的自然對數(shù)）、營業(yè)收入波動性STDSALES（近5年營業(yè)收入標準差的自然對數(shù)）、固定資產(chǎn)比率TANGIBLE（固定資產(chǎn)與總資產(chǎn)的比值）、是否經(jīng)營損失LOSS（凈利潤小于零時取值為1，否則為0）、機構投資者持股INST、勞動力密集度LABOR_INTENSITY（企業(yè)勞動力人數(shù)×10 000/總資產(chǎn)）、現(xiàn)金余額CASH（現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物期末余額與總資產(chǎn)的比值）、企業(yè)所在省市最低工資標準MINWAGE（各省市最低工資標準/1 000）、企業(yè)所在省市人均GDP增長率GDPGROW與資本投資效率AB_INVEST_OTHER[ 1，22 ]等變量作為控制變量。

為檢驗假設2和假設3，構建調節(jié)變量產(chǎn)權性質SOE及勞動力調整成本LAC。當企業(yè)為國有時SOE取值為1，非國有時SOE取值為0。根據(jù)Dixit[ 18 ]等文獻的分析，勞動力技術水平越高，調整成本越高，兩者顯著正相關，因此采用企業(yè)技術人員比例來度量勞動力調整成本LAC。采用分組檢驗或建立含交乘項的回歸方程來驗證假設2及假設3。

（三）樣本選擇及數(shù)據(jù)來源

本文選取的研究樣本為2007—2019年滬深A股上市公司，數(shù)據(jù)來自WIND數(shù)據(jù)庫和國泰安數(shù)據(jù)庫。剔除金融、保險行業(yè)和ST公司樣本，剔除數(shù)據(jù)缺失樣本，并采用Winsorized方法對連續(xù)變量進行上下1%的縮尾處理，最終得到16 909個觀測值。

四、實證過程及結果

（一）管理層薪酬激勵對勞動力投資效率影響的回歸檢驗結果

為考察薪酬激勵對勞動力投資效率的影響，對模型（3）進行回歸檢驗，結果如表1所示。從全樣本回歸結果可以發(fā)現(xiàn)，管理層薪酬變量PAY的回歸系數(shù)在1%水平上顯著為負，說明管理層薪酬激勵強度越大，企業(yè)勞動力投資效率越高，假設1得到驗證。從投資過度及投資不足子樣本來看，變量PAY的回歸系數(shù)仍在1%的水平上顯著為負，說明管理層薪酬激勵能同時抑制投資過度和投資不足這兩種非效率勞動力投資行為，假設1仍然成立。

（二）產(chǎn)權性質對管理層薪酬激勵與企業(yè)勞動力投資效率關系影響的回歸檢驗結果

為了研究不同產(chǎn)權性質下管理層薪酬激勵與勞動力投資效率關系，對全樣本、投資過度子樣本和投資不足子樣本按照國有企業(yè)和非國有企業(yè)分組回歸，結果如表2所示。國有企業(yè)管理層薪酬變量（PAY）的回歸系數(shù)不顯著，非國有企業(yè)PAY的回歸系數(shù)在1%的水平上顯著為負，因此相對于國有企業(yè)，薪酬激勵抑制非國有企業(yè)低效率勞動力投資行為的作用更加顯著，假設2得到驗證。

（三）勞動力調整成本對管理層薪酬激勵與企業(yè)勞動力投資效率關系影響的實證檢驗

為檢驗假設3，按照技術人員比例的中位數(shù)將樣本均分為高技術人員比例樣本組及低技術人員比例樣本組，進行分組回歸。同時，在模型（3）中加入技術人員比例變量LAC及管理層薪酬與技術人員比例的交乘項PAY×LAC進行回歸。分組及交乘項回歸結果如表3所示。全樣本回歸結果中，無論高技術人員比例組，還是低技術人員比例組，薪酬變量PAY的回歸系數(shù)均顯著為負，模型（III）中交乘項PAY×LAC的回歸系數(shù)在1%水平上顯著為負，因此勞動力調整成本越高，管理層薪酬對勞動力投資效率的提升作用越強，假設3得到驗證。投資過度樣本的回歸結果與全樣本回歸結果類似。對于投資不足樣本，管理層薪酬的作用效果在高技術人員比例組中顯著，而在低技術人員比例組中不顯著，因此調整成本越高，薪酬對勞動力投資不足的緩解作用越顯著。

（四）穩(wěn)健性檢驗

1.內生性問題分析

（1）樣本選擇偏誤的影響

為了排除樣本選擇偏誤的影響，采用傾向得分匹配法（PSM）進行檢驗，從而增強結果的可靠性。首先，按照管理層薪酬PAY的中位數(shù)將樣本分為高薪酬樣本組及低薪酬樣本組；其次，采用Logit回歸計算傾向得分，根據(jù)薪酬影響因素變量[ 23-24 ]，選擇與高薪酬樣本（處理組）在基本面信息上相類似的匹配樣本（控制組）；最后，比較兩組樣本的投資效率差異。表4列示了檢驗結果。匹配前處理組與控制組的均值差異顯著為負，t值為-10.29，采用不同方法匹配樣本后，雖然組間差異的t檢驗值（絕對值）有所下降，但仍然在1%水平顯著為負，因此考慮樣本選擇偏誤后，高薪酬樣本組的勞動力投資效率顯著高于低薪酬樣本組，前述結果是可靠的。

（2）反向因果關系導致的內生性問題分析

前文結果可能存在反向因果關系的解釋，即勞動力投資效率較高的上市公司為了繼續(xù)改善或保持其勞動力投資方面的佳績，提供給管理層更多的薪酬，而不是管理層薪酬激勵提升了企業(yè)的勞動力投資效率。本文建立如下聯(lián)立方程組來緩解反向因果關系問題。

在上述聯(lián)立方程組中，參考毛磊等[ 23 ]、張娟和黃志忠[ 24 ]等的研究，選擇了企業(yè)規(guī)模SIZE、資產(chǎn)負債率LEV、經(jīng)營活動現(xiàn)金流標準差STDCFO、是否經(jīng)營虧損LOSS、總資產(chǎn)周轉率TURNOVER、地區(qū)市場化指數(shù)MARKET[ 25 ]、第一大股東持股比例TOP1、上市年限AGE、產(chǎn)品市場競爭程度HHI（赫芬達爾指數(shù)）作為管理層薪酬水平的影響因素變量。聯(lián)立方程組的回歸結果如表5所示。當以勞動力投資效率為因變量時，薪酬水平變量PAY的回歸系數(shù)顯著為負，這與表2的結果一致，因此反向因果關系不影響前文結果。當以薪酬變量PAY為因變量時，AB_NET_LABORCOST的回歸系數(shù)不顯著，其他控制變量的回歸系數(shù)與預期基本一致。

2.企業(yè)其他類別投資行為對研究結果可能的影響

已有文獻發(fā)現(xiàn)管理層薪酬激勵對資本性支出等其他投資支出的投資效率也有顯著提升作用[ 3-4 ]，而勞動力投資與其他投資一般都是同期發(fā)生的，如果勞動力投資僅僅是其他投資的補充，那么薪酬激勵對勞動力投資效率的提升作用可能是被其他投資支出驅動的。為排除這種可能性，本文將考察資本性支出、并購支出、R&D研發(fā)支出這三類支出對研究結果的影響。如按照資本性投資與勞動力投資NET_LABORCOST的變化方向將樣本分為兩組，若兩個變量同增或同減（即同向變化）則將樣本劃分為同向組，若一個變量增加而另一個變量減少則將樣本分為反向組（若其他投資支出缺少數(shù)據(jù)，則標為“不確定組”），如果薪酬激勵對勞動力投資效率的提升作用在反向組中也存在，就排除了其提升作用是由其他投資驅動的可能性。不同情況下的分組回歸結果發(fā)現(xiàn)，就三種不同類別的投資支出來說，無論勞動力投資與其他投資支出是同向變化還是反向變化（即無論同向組還是反向組），所有分組中管理層薪酬變量PAY的回歸系數(shù)均顯著為負，這說明其他投資支出并不是驅動管理層薪酬激勵與勞動力投資效率形成正相關關系的原因，前述研究結果是穩(wěn)健的。限于篇幅，不再列示結果。

3.變量替代計量

首先，前文測度勞動力投資效率時，采用了對Jung等[ 7 ]模型的改進方法，這里直接采用Jung等[ 7 ]的原始模型來度量勞動力投資效率。其次，前文的管理層薪酬總額指標很好地反映了企業(yè)對管理層的整體激勵強度，但沒有考慮到各企業(yè)管理層人數(shù)的差別，因此不能較好地反映人均激勵強度。這里采用能反映平均激勵強度的管理層前三名報酬總額和高管前三名報酬總額兩個指標來替代度量薪酬水平。最后，采用本科及以上學歷人數(shù)占比、碩士及以上學歷人數(shù)占比作為勞動力調整成本的替代變量。一般來說，學歷水平越高，知識、技術水平越高，解聘或再聘難度越大，勞動力調整成本越高。

依據(jù)上述替代變量重新檢驗前文結果，發(fā)現(xiàn)結論基本一致，限于篇幅，不再列示結果。

五、研究結論及啟示

本文以我國A股上市公司為研究樣本，通過改進Jung等[ 7 ]的勞動力投資效率測度方法，考察了管理層薪酬激勵對企業(yè)勞動力投資效率的影響。結果發(fā)現(xiàn)：管理層薪酬激勵水平與勞動力投資過度及投資不足均顯著負相關，即有效的管理層薪酬激勵提升了勞動力投資效率。進一步研究發(fā)現(xiàn)，該結果僅存在于非國有企業(yè)，而在國有企業(yè)中并不顯著。此外，相對于勞動力調整成本較低的企業(yè)，管理層薪酬激勵抑制非效率勞動力投資行為的作用在調整成本較高的企業(yè)中更加顯著。研究結果通過了樣本選擇偏誤及反向因果關系導致的內生性問題、其他類別投資可能產(chǎn)生的驅動作用、變量替代度量方法等多方面的穩(wěn)健性檢驗。

本文結論對我國上市公司制定科學合理的管理層薪酬指標，提高勞動力投資效率具有重要的指導意義。如非國有企業(yè)及勞動力調整成本較高的企業(yè)中有效的薪酬激勵對勞動力投資行為的優(yōu)化程度更高，因此提高管理層薪酬激勵水平，并配以完善的治理結構十分重要。在經(jīng)濟全球化背景下，“國有”賦予了國有企業(yè)較多的社會責任，作為“企業(yè)”也要謀求發(fā)展，管理層在平衡二者關系上起著至關重要的作用，因此要加快、深入國企改革，并建立合理的管理層薪酬激勵制度，提升企業(yè)價值。

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