文／丁和才 新城控股 浙江杭州 310000

1.國(guó)外對(duì)于房地產(chǎn)周期的研究概述

對(duì)房地產(chǎn)周期的研究最早來(lái)自于美國(guó)的一個(gè)房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)人霍伊特，他在工作之余分析了芝加哥103年期間的房地產(chǎn)交易活動(dòng)，想對(duì)房地產(chǎn)價(jià)值的周期性波動(dòng)問題做一次全面的研究，他把房地產(chǎn)周期分解為租金開始上漲、新建房屋增加、信貸增加、銀行改變信貸政策、房屋抵押權(quán)喪失等20 個(gè)階段，霍伊特發(fā)現(xiàn)，在他調(diào)查的103年期間，該周期不自覺的重復(fù)出現(xiàn)了5-6 次，這些周期間隔為20年、13年、22年、34年，平均周期為18年，并基于以上研究撰寫了《百年來(lái)芝加哥地區(qū)的土地價(jià)值》一書。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家西蒙·庫(kù)茲涅茲在《生產(chǎn)和價(jià)格的長(zhǎng)期運(yùn)動(dòng)》一書中通過對(duì)美、英、法、德、比利時(shí)等國(guó)19世紀(jì)初葉到20世紀(jì)初期經(jīng)濟(jì)發(fā)展的研究發(fā)現(xiàn)，資本主義國(guó)家存在約15 到22年有規(guī)則的波動(dòng)，平均長(zhǎng)度為20年左右的經(jīng)濟(jì)周期。由于該周期主要是以建筑業(yè)的興旺和衰落、為標(biāo)志加以劃分的，所以也被稱為“建筑周期”，又稱庫(kù)茲涅茲周期。

又一位美國(guó)房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)商羅伊·溫茨利克在1974年做了一項(xiàng)研究，該研究覆蓋了1795年到1973年美國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)情況，時(shí)間跨度為178年，他發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)的平均周期為18.33年。另一項(xiàng)由克拉倫斯·朗完成的研究成果《建筑業(yè)周期與投資理論》發(fā)現(xiàn)，在1868年到1935年間美國(guó)存在著長(zhǎng)達(dá)18年的城市建筑周期。英國(guó)皇家特許測(cè)量師學(xué)會(huì)研究了英國(guó)1921年到1997年的周期情況，發(fā)現(xiàn)有5年和9年周期交疊的情況，與18年也存在某些倍數(shù)關(guān)系。

通過以上研究案例分析，房地產(chǎn)市場(chǎng)平均存在18年左右的周期，但是會(huì)根據(jù)不同的發(fā)展階段、不同的人口遷移情況存在著一定的變異，但周期波動(dòng)的現(xiàn)象是客觀存在的。

2.我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展的歷史沿革

任何事情的發(fā)生都有源頭，想真正了解一個(gè)行業(yè)，首先從源頭開始了解，對(duì)于房地產(chǎn)的市場(chǎng)也一樣，我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展史，是我國(guó)社會(huì)主義建設(shè)和改革開放史的縮影?；厮菸覈?guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)總的發(fā)展歷程，按照時(shí)間和重要宏觀政策方向來(lái)劃分的話，主要分為三個(gè)階段：

2.1 第一階段：市場(chǎng)萌芽階段（1980-1997年）

在改革開放二十年的時(shí)間里，雖然意識(shí)形態(tài)已經(jīng)有了很大的改變，計(jì)劃經(jīng)濟(jì)也逐步在向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)變，但大家對(duì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的質(zhì)疑之聲仍然廣泛存在，對(duì)于房地產(chǎn)市場(chǎng)，政府進(jìn)行了多方面的嘗試，但是效果不大。

1980年是中國(guó)房地產(chǎn)發(fā)展的元年，這一年4月，中央提出了“出售公房，調(diào)整租金，提倡建議個(gè)人建房買房”的設(shè)想，拉開了住房制度改革的大幕。由此開始，中國(guó)房地產(chǎn)開始了緩慢的種子發(fā)芽階段。1987年深圳進(jìn)行了中國(guó)改革開放首次土地的公開拍賣，催化中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)加速發(fā)展。標(biāo)志著中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)開始進(jìn)入商品化時(shí)代。

2.2 第二階段：蓬勃發(fā)展階段（1998-2016）

1998年，時(shí)任國(guó)務(wù)院總理朱镕基于7月22日正式頒布了《關(guān)于進(jìn)一步深化城鎮(zhèn)住房制度改革，加快住房建設(shè)的通知》，宣布全面停止福利分房，貨幣化分房方案正式啟動(dòng)，以此作為分水嶺，房地產(chǎn)作為一個(gè)產(chǎn)業(yè)開始發(fā)展。

自1998年啟動(dòng)房地產(chǎn)市場(chǎng)以后，2002 至2016 期間政策一直在過熱調(diào)控、低迷救市之間來(lái)回拉鋸。其中，2002-2004年調(diào)控目標(biāo)為抑制房地產(chǎn)市場(chǎng)過熱，2005-2007年調(diào)控目標(biāo)為穩(wěn)定住房?jī)r(jià)格。2008-2009年，國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)，為穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、政策開始轉(zhuǎn)向刺激住房消費(fèi)，推出信貸支持、稅收減免政策，在“四萬(wàn)億”投資計(jì)劃的刺激下，我國(guó)房?jī)r(jià)實(shí)現(xiàn)了一次大的飛躍。

2010 至2012年間，“史上最嚴(yán)厲的調(diào)控”在“兩會(huì)”之后拉開序幕，北京等部分房?jī)r(jià)較高的城市開始限購(gòu)，政府實(shí)行差別化信貸政策調(diào)控，暫停三套以上貸款，全國(guó)房?jī)r(jià)應(yīng)聲下跌。2013年-2016年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，在“穩(wěn)增長(zhǎng)”和“去庫(kù)存”的政策訴求下，放松限購(gòu)限貸，加強(qiáng)銀行信貸支持，優(yōu)惠、減免契稅、營(yíng)業(yè)稅，出臺(tái)了四輪刺激政策，地產(chǎn)銷售和投資回暖，期間一二線房?jī)r(jià)開始大漲。

2.3 第三階段：調(diào)整規(guī)范階段（2016年-至今）

2016年，面對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的大熱局勢(shì)，政府再次對(duì)地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)行了新的“官方定位”，12月19日，《央廣財(cái)經(jīng)評(píng)論》報(bào)道“房子是用來(lái)住的，不是用來(lái)炒的”。

2017年10月18日，習(xí)近平總書記在十九大報(bào)告中再次指出：“堅(jiān)持房子是用來(lái)住的、不是用來(lái)炒的定位，加快建立多主體供給、多渠道保障、租購(gòu)并舉的住房制度，讓全體人民住有所居?！痹诖撕蟮?018-2019年間，中央政府持續(xù)調(diào)控房地產(chǎn)，堅(jiān)持因城施策，合理引導(dǎo)預(yù)期，整治市場(chǎng)秩序，堅(jiān)決遏制房?jī)r(jià)上漲。

2020年，中央堅(jiān)持“房住不炒”調(diào)控基調(diào)不變，上半年受新冠肺炎疫情影響，經(jīng)濟(jì)面臨較大下行壓力，中央財(cái)政、貨幣政策齊發(fā)力，貨幣環(huán)境較為寬松，疊加各地頻繁出臺(tái)房地產(chǎn)相關(guān)扶持政策，房地產(chǎn)市場(chǎng)快速恢復(fù)，各地房?jī)r(jià)、地價(jià)快速上漲。下半年起，房地產(chǎn)調(diào)控政策有所轉(zhuǎn)向，中央強(qiáng)調(diào)不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟(jì)的手段，穩(wěn)地價(jià)、穩(wěn)房?jī)r(jià)、穩(wěn)預(yù)期，房地產(chǎn)金融監(jiān)管持續(xù)強(qiáng)化，“三道紅線”試點(diǎn)實(shí)施，2021年初集中供地新規(guī)發(fā)布，要求22個(gè)重點(diǎn)城市土地供應(yīng)“兩集中”，即集中發(fā)布出讓公告、集中組織出讓。在調(diào)控不斷加碼的背景下，到2021年下半年，市場(chǎng)開始降溫，到2022年，市場(chǎng)進(jìn)一步趨冷，房地產(chǎn)企業(yè)出現(xiàn)了各種債券違約，地產(chǎn)調(diào)控進(jìn)入了一個(gè)新階段。

3.我國(guó)房地產(chǎn)發(fā)展階段的分析

3.1 從地產(chǎn)周期和城鎮(zhèn)化視角分析，目前房地產(chǎn)已到了一個(gè)周期的尾部

根據(jù)國(guó)外大量文獻(xiàn)研究，房地產(chǎn)行業(yè)體現(xiàn)了較為明顯的周期性，且屬于長(zhǎng)周期波動(dòng)，時(shí)間跨度為15-25年之間，被學(xué)界認(rèn)可度比較高的是由美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家在1930年提出的“庫(kù)茲涅茨周期”，該周期平均長(zhǎng)度為20年，也稱建筑業(yè)周期，這種周期比較適用于城鎮(zhèn)化緩慢發(fā)展，或者城鎮(zhèn)化進(jìn)程基本完成的區(qū)域、城市。前文論述中提到我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)正在起步于1998年，經(jīng)歷了三個(gè)階段的發(fā)展，到目前已經(jīng)有24年，在這20 多年期間長(zhǎng)期趨勢(shì)一直向上，從時(shí)間期限上已經(jīng)到了上限范圍。

我國(guó)快速城鎮(zhèn)化進(jìn)程一定程度上延長(zhǎng)了庫(kù)茲涅茨周期的時(shí)間，但規(guī)律的作用始終會(huì)存在，自1996年我國(guó)城鎮(zhèn)化加速，1996-2010年每年提高2-4 百分點(diǎn)，2010年后每年提高2 個(gè)百分點(diǎn)，截止到2019年我國(guó)城鎮(zhèn)化率已達(dá)60.6%，考慮人口流動(dòng)差異，實(shí)際年輕人的城鎮(zhèn)化率可能更高，應(yīng)該來(lái)說城鎮(zhèn)化已經(jīng)到了尾聲，快速的城鎮(zhèn)化拉長(zhǎng)了周期的跨度，但隨著城鎮(zhèn)化這一影響因素的衰減，周期的作用將會(huì)逐漸體現(xiàn)。結(jié)合周期時(shí)間和城鎮(zhèn)化程度兩個(gè)視角分析，目前我國(guó)的房地產(chǎn)處于一個(gè)上漲周期尾部可能性比較大。

3.2 從人口角度：從我國(guó)人口數(shù)量及年齡結(jié)構(gòu)趨勢(shì)來(lái)看，我國(guó)房地產(chǎn)需求已到高峰

經(jīng)濟(jì)學(xué)家任澤平研究認(rèn)為地產(chǎn)周期“長(zhǎng)期看人口、中期看土地、短期看金融”，地產(chǎn)周期是人口周期的一部分，人是引起房地產(chǎn)供需最為重要的主體，人的數(shù)量、結(jié)構(gòu)對(duì)房地產(chǎn)的供需都會(huì)產(chǎn)生極為重要的影響，當(dāng)下我們的人口數(shù)量和結(jié)構(gòu)都發(fā)生了較為明顯的變化，第一，在人口數(shù)量上，自2016年以后，新生兒逐年下降，到2021年新生人口降低接近1000 萬(wàn)人，按此推算，預(yù)計(jì)到2023年我國(guó)人口將出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。第二，人口結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，人口老齡化趨勢(shì)明顯，社會(huì)整體年齡上移，根據(jù)聯(lián)合國(guó)測(cè)算，2000年我國(guó)人口的平均年齡為31 歲，到2020年，根據(jù)第七次人口普查數(shù)據(jù)，我們?nèi)丝诘钠骄挲g為38.8 歲，聯(lián)合國(guó)預(yù)測(cè)到2030年我國(guó)的平均年齡將達(dá)到42 歲。根據(jù)美國(guó)、日本、中國(guó)等普查數(shù)據(jù)表明，20-50 歲是住宅消費(fèi)主力人群，20-34 歲的青年人群為了結(jié)婚而產(chǎn)生首次置業(yè)需求，35-50 歲人群為了改善產(chǎn)生二次置業(yè)需求，20 歲以下的人群對(duì)住房的迫切性不高，而到65 歲以后需求出現(xiàn)下降，出現(xiàn)將資產(chǎn)出售用于消費(fèi)。

人口數(shù)量的下降加之人口結(jié)構(gòu)的老齡化，必將對(duì)房地產(chǎn)的需求產(chǎn)生極大的負(fù)面影響，按照目前的人口結(jié)構(gòu)來(lái)看（圖1），目前20-34 歲的首次置業(yè)群體數(shù)量已過高峰，未來(lái)將出現(xiàn)緩慢下降，而34-50 歲之間的改善需求未來(lái)可能會(huì)有一定的增長(zhǎng)，但該需求高峰過后，由于出生數(shù)量的下降導(dǎo)致整體需求將逐年減少。

圖1 中國(guó)人口年齡結(jié)構(gòu)的演變

3.3 從經(jīng)濟(jì)發(fā)展角度：從經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式及居民負(fù)債率角度分析，需求很難繼續(xù)擴(kuò)大

過去30年我國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展離不開有兩個(gè)重要因素的驅(qū)動(dòng)，一個(gè)是出口，二是投資，2001年我國(guó)加入世界貿(mào)易組織以后，帶來(lái)了大量的國(guó)外需求，從而帶來(lái)了投資、居民收入的增加，房地產(chǎn)市場(chǎng)、城鎮(zhèn)化由此加速，在此期間，投資扮演極其重要的角色，不同階段，政府、企業(yè)、私人部門通過加杠桿，增加投資支出，維持了我國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，特別是2008年美國(guó)次貸危機(jī)以后，外貿(mào)需求開始減弱，通過投資來(lái)彌補(bǔ)外貿(mào)下降引起的需求缺口的政策導(dǎo)向越發(fā)明顯，雖然中間經(jīng)歷了多次經(jīng)濟(jì)降杠杠的過程，但總體是社會(huì)各部門的杠桿率呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，從2008年到2020年，外貿(mào)的gdp 占比從最高64%下降到了32%，而政府、企業(yè)、居民三者杠桿在2008年開始加速上揚(yáng)，分別從28%、18%、95%，上升至46%、62%、162%，都創(chuàng)了新高。

房地產(chǎn)的投資、開發(fā)、建設(shè)，居民的購(gòu)房，各個(gè)環(huán)節(jié)都離不開金融借貸支持，房地產(chǎn)的投資、銷售活動(dòng)都會(huì)加大企業(yè)和居民的杠桿率，當(dāng)下我國(guó)企業(yè)和居民的杠桿率已接近美國(guó)企業(yè)和居民的杠桿率水平，所以其將會(huì)限制我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大，從經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式及杠桿率角度分析來(lái)看，當(dāng)下市場(chǎng)供求已到了高峰區(qū)域，很難進(jìn)一步擴(kuò)大，這也是我們經(jīng)濟(jì)需要轉(zhuǎn)型的一個(gè)原因。

3.4 從供求關(guān)系角度：從供求、市場(chǎng)存量關(guān)系論證，常年的大量建設(shè)已供過于求

我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)從1998年啟動(dòng)以來(lái)，房地產(chǎn)市場(chǎng)完成投資額、竣工面積及成交面積長(zhǎng)期維持高速增長(zhǎng)，1998年全國(guó)房地產(chǎn)完成投資額約3614 億元，到2021年已達(dá)147602 億元，是1998年的40 倍，在2014年之前年均增速維持10%以上，并有10 個(gè)年份超過20%，2015年后增速才降到個(gè)位數(shù)。而全國(guó)房地產(chǎn)竣工面積，1998年為17566 萬(wàn)m2，到2021年達(dá)101412萬(wàn)m2，是1999年的7.8 倍，網(wǎng)上有人統(tǒng)計(jì)截止到2022年6月份全國(guó)各類房地產(chǎn)累計(jì)存量約5.57 億套（含商品房4.17 億套，保障房1.17 億套，小產(chǎn)權(quán)房0.23 億套）。在2021年一年商品房銷售面積179433 萬(wàn)m2，商品房銷售額181930 億元，商品房成交金額增長(zhǎng)遠(yuǎn)高于居民的收入增長(zhǎng)，這種情況下，居民住房的購(gòu)買力很難長(zhǎng)期支撐這么大供應(yīng)量，相對(duì)銷售的，住宅投資額、竣工面積增長(zhǎng)更為快速，目前已有多個(gè)城市不同程度出現(xiàn)了供過于求，存量過大的問題。

從地產(chǎn)的時(shí)間周期、城鎮(zhèn)化的發(fā)展階段、人口數(shù)量及結(jié)構(gòu)變化、已有經(jīng)濟(jì)模式的發(fā)展階段及居民的債務(wù)情況，以及房地產(chǎn)市場(chǎng)的供求、存量等多維度分析來(lái)看，目前我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)已經(jīng)到了一個(gè)快速發(fā)展階段的尾期或者末端，甚至高點(diǎn)已過，其后續(xù)發(fā)展的走勢(shì)及表現(xiàn)很有可能與以往完全不同，不同發(fā)展階段也需要我們修正對(duì)地產(chǎn)的看法和預(yù)期，進(jìn)一步調(diào)整我們的購(gòu)房行為。

4.后續(xù)房地產(chǎn)發(fā)展趨勢(shì)分析

基于我國(guó)房地產(chǎn)目前所處發(fā)展階段的分析，后續(xù)房地產(chǎn)走勢(shì)將可能出現(xiàn)以下幾個(gè)特征，該特征將與以往20 多年的表現(xiàn)會(huì)有極大的不同，主要如下：

（1）后續(xù)房地產(chǎn)價(jià)格難以重現(xiàn)過去的大幅上漲，未來(lái)地產(chǎn)投資收益率將下行。分析過去20年（2000-2020年）房市的收益率（以全國(guó)商品房房?jī)r(jià)=全國(guó)地產(chǎn)銷售額/銷售面積），年化收益率約為8%，考慮到居民買房大多需要貸款，即利用杠桿買房，所以實(shí)際收益更高，8%年化收益指的是全國(guó)平均房?jī)r(jià)，考慮一二線城市房?jī)r(jià)漲幅更大，收益率也會(huì)更高，即過去20年投資房產(chǎn)的收益高于GDP 增長(zhǎng)率。但是未來(lái)，在市場(chǎng)本身的客觀規(guī)律影響及政府宏觀調(diào)控背景下，未來(lái)房?jī)r(jià)很難實(shí)現(xiàn)過去20年這樣的大幅上漲，反映到房產(chǎn)投資收益上，其收益率必然會(huì)回歸，回歸到與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)向匹配的合理水平。

（2）后續(xù)城市之間的房?jī)r(jià)走勢(shì)將會(huì)分化，難以出現(xiàn)全國(guó)房?jī)r(jià)齊漲齊跌的現(xiàn)象。過去20 多年的房?jī)r(jià)上漲的一個(gè)特點(diǎn)是，全國(guó)房?jī)r(jià)普遍上漲，一二線城市、人口流入、產(chǎn)業(yè)發(fā)展好的城市漲的多點(diǎn)，三四線城市、人口流出、產(chǎn)業(yè)發(fā)展緩慢的城市漲的少點(diǎn)，但各類城市都實(shí)現(xiàn)很大幅度上漲，屬于普漲的范疇。但是未來(lái)不同城市之間房?jī)r(jià)的走勢(shì)將會(huì)分化，有的城市上漲，有的城市可能下跌，這種跡象目前已經(jīng)有所體現(xiàn)，比如在北方城市，特別人口流出的城市如天津、環(huán)京城市群這類城市在2017年已經(jīng)到了房?jī)r(jià)的高峰，這幾年房?jī)r(jià)一直在下跌，而南方城市，如杭州、寧波、義烏，2019-2021年還在繼續(xù)快速上漲，到2022年初才呈現(xiàn)疲態(tài)，開始下跌，而上海在2022年房?jī)r(jià)還出一定程度的上漲。預(yù)計(jì)以后這種分化成為常態(tài)，甚至?xí)萦?。以后有產(chǎn)業(yè)支撐、人口持續(xù)流入增長(zhǎng)的、市場(chǎng)供求關(guān)系好、政府城市管理服務(wù)能力強(qiáng)的城市其房產(chǎn)依然具有保值、增值的潛力，而大部分三四線城市的房產(chǎn)將成為純的消費(fèi)品。

（3）后續(xù)剛需住宅需求量將會(huì)下降，而改善需求將會(huì)超過剛需產(chǎn)品。分析過去20年的住宅成交結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，成交房源主要是中小戶型，主要是100 m2以下，其次140 m2，而大戶型占比較低，2013-2014年期間，為了保障小戶型的供應(yīng)，政府在出讓文件中還強(qiáng)制約定，新拍土地建設(shè)90 m2以上的戶型占比不得少于70%，簡(jiǎn)稱90/70 政策，小戶型是市場(chǎng)的主流戶型，也是供銷兩旺的戶型。但從我國(guó)人口年齡結(jié)構(gòu)分析來(lái)看，2020年，我國(guó)人口平均年齡為38.8 歲，到2030年，平均年齡為43 歲，這一年齡結(jié)構(gòu)將會(huì)引發(fā)改善購(gòu)房需求，而由于整體人口數(shù)量的減少及結(jié)構(gòu)的變化，未來(lái)20-35 歲主要的首次購(gòu)房人口將逐年減少。所以可以預(yù)見，未來(lái)改善型住房的需求將會(huì)逐漸增加，而剛性住宅需求將會(huì)減少，這種變化可能已經(jīng)來(lái)臨。

衣食住行是普通人繞不開的話題，而住房是人生當(dāng)中最主要的支出，在過去二十幾年的房地產(chǎn)發(fā)展歷史中，房產(chǎn)不僅僅是人們實(shí)現(xiàn)美好生活的載體，更是一種財(cái)富的象征，甚至成為財(cái)富的風(fēng)水嶺，房地產(chǎn)在推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展、實(shí)現(xiàn)城鎮(zhèn)化、改善城市面貌、提高人民居住水平各個(gè)方面都起到了十分重要和積極的作用，但也積累了不少問題，如汲取了過多的社會(huì)資源，一定程度上擴(kuò)大了貧富差距，所以中央在十九大提出了“房住不炒”的定位，房地產(chǎn)作為人們追求美好生活的載體其將長(zhǎng)期存在，但無(wú)論從社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展轉(zhuǎn)型的需要，還是從房地產(chǎn)行業(yè)本身客觀規(guī)律的作用下，某些過多賦予在房地產(chǎn)上的因素將會(huì)淡化，回歸到更為本源的居住屬性上來(lái)，而這一屬性的變化，將對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。