趙慶鋒 ZHAO Qing-feng

（江蘇煒賦集團(tuán)天鵬置業(yè)有限公司，南通 226000）

0 引言

近年來(lái)，我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展速度較快[1]，特別是最近的十五年里，整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)異常激烈。但與國(guó)外相比，我國(guó)起步較晚，故而部分房地產(chǎn)企業(yè)的內(nèi)部運(yùn)行機(jī)制還存在諸多問(wèn)題，房地產(chǎn)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展面臨較大風(fēng)險(xiǎn)[2]。特別是，在全球經(jīng)濟(jì)下行和新冠疫情疊加影響下，近年來(lái)個(gè)別房地產(chǎn)企業(yè)瀕臨破產(chǎn)的報(bào)道屢屢見(jiàn)諸報(bào)端。為此，政府部門也出臺(tái)了相應(yīng)政策來(lái)穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)，但這些政策有一定的滯后性，對(duì)于房地產(chǎn)市場(chǎng)的實(shí)際變化不能地產(chǎn)企業(yè)進(jìn)行內(nèi)部抗風(fēng)險(xiǎn)能力測(cè)試，并籍此加強(qiáng)房地產(chǎn)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警和抗風(fēng)險(xiǎn)能力建設(shè)對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)可持續(xù)發(fā)展具有重要意義。

我國(guó)對(duì)于房地產(chǎn)抗風(fēng)險(xiǎn)能力的研究起源于20世紀(jì)90年代中后期，主要是集中在房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警方面。對(duì)于房地產(chǎn)市場(chǎng)而言，房地產(chǎn)預(yù)警機(jī)制能夠作為晴雨表，實(shí)時(shí)監(jiān)控市場(chǎng)的波動(dòng)情況，以便于各主體針對(duì)風(fēng)險(xiǎn)采取相應(yīng)的解決措施進(jìn)行防范。近幾年，許多學(xué)者們對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警和抗風(fēng)險(xiǎn)能力方面的研究有了更加深入的進(jìn)展。何葉榮和陳瑞依據(jù)房地產(chǎn)市場(chǎng)的實(shí)際情況，將側(cè)重點(diǎn)放在潛在的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)上，從融資、供給和庫(kù)存三個(gè)層面出發(fā)，建立風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)體系，結(jié)合熵值法和模糊綜合評(píng)價(jià)法來(lái)評(píng)價(jià)房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，從而更加科學(xué)合理地制定房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)防范策略[3]；李雅麗等從資金、庫(kù)存、價(jià)格、信用以及政策與環(huán)境5個(gè)角度構(gòu)建了房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)體系，并運(yùn)用熵權(quán)法計(jì)算權(quán)重，又結(jié)合TOPSIS法計(jì)算了華東地區(qū)6個(gè)省會(huì)城市房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的貼近度，發(fā)現(xiàn)其房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)較高[4]；徐光遠(yuǎn)等將房?jī)r(jià)收入比作為房地產(chǎn)泡沫指標(biāo)，模擬了中國(guó)8年來(lái)房地產(chǎn)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，并采用四象限模型，從租賃和買賣市場(chǎng)兩個(gè)角度，分析了房地產(chǎn)泡沫對(duì)REITs產(chǎn)生的影響[5]；代子月從供求關(guān)系、國(guó)民經(jīng)濟(jì)和內(nèi)部協(xié)調(diào)三個(gè)方面構(gòu)建房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，并建立了基于PSOSVM的房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警模型，并從精確度、召回率等指標(biāo)和SVM、GA-SVM模型進(jìn)行對(duì)比，得出PSO-SVM在房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測(cè)過(guò)程中性能更優(yōu)的結(jié)果[6]。

目前，房地產(chǎn)抗風(fēng)險(xiǎn)的研究主要是針對(duì)整個(gè)行業(yè)或某些地域，針對(duì)企業(yè)層級(jí)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力測(cè)試評(píng)估研究較少。本文從盈利能力、清償能力、成長(zhǎng)能力和營(yíng)運(yùn)能力四個(gè)維度構(gòu)建房地產(chǎn)企業(yè)內(nèi)部抗風(fēng)險(xiǎn)能力評(píng)價(jià)體系，并采用熵權(quán)-TOPSIS法對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力進(jìn)行測(cè)試評(píng)價(jià)。評(píng)價(jià)結(jié)果為企業(yè)經(jīng)營(yíng)者和投資者加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警提供了重要依據(jù)。

1 評(píng)估指標(biāo)體系

本文選取了反映房地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理狀態(tài)的盈利能力、清償能力、成長(zhǎng)能力和營(yíng)運(yùn)能力的四方面指標(biāo)來(lái)定量測(cè)定房地產(chǎn)企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力[7]。通過(guò)采用反映上述4個(gè)評(píng)價(jià)維度的14個(gè)評(píng)價(jià)指標(biāo)來(lái)構(gòu)建房地產(chǎn)企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，如表1所示。

表1 房地產(chǎn)企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力評(píng)估指標(biāo)體系

2 抗風(fēng)險(xiǎn)能力評(píng)估方法

本文將熵權(quán)法和TOPSIS法結(jié)合構(gòu)建熵權(quán)-TOPSIS模型。熵權(quán)反映各項(xiàng)指標(biāo)在競(jìng)爭(zhēng)中相對(duì)的激烈程度，熵權(quán)越大，表明該指標(biāo)提供的信息量越多；熵權(quán)越小，表明指標(biāo)提供的信息量越少[8]，采用熵權(quán)作為各項(xiàng)指標(biāo)權(quán)重更為客觀。TOPSIS法根據(jù)評(píng)價(jià)對(duì)象與理想目標(biāo)的接近程度打分，并按照得分情況排序，從而評(píng)價(jià)研究對(duì)象的相對(duì)優(yōu)劣[9]。TOPSIS法默認(rèn)指標(biāo)權(quán)重相同或進(jìn)行主觀賦權(quán)，故而可以通過(guò)結(jié)合熵權(quán)法改進(jìn)，從而得到更加客觀的評(píng)價(jià)結(jié)果。

首先采用熵權(quán)法確定指標(biāo)權(quán)重，計(jì)算公式為：

式中，wj為j指標(biāo)權(quán)重，ej為信息熵。

定義Xij為指標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)化矩陣，Wj為各指標(biāo)權(quán)重矩陣，加權(quán)規(guī)范化矩陣為：

通過(guò)加權(quán)規(guī)范化矩陣得到第i個(gè)評(píng)價(jià)對(duì)象的正負(fù)理想解距離Di+和Di－：

式中，Zj+、Zj-分別為加權(quán)規(guī)范化矩陣中j指標(biāo)的最大值和最小值；zij為加權(quán)規(guī)范化矩陣中第i個(gè)評(píng)價(jià)對(duì)象第j個(gè)指標(biāo)的值。

最后，計(jì)算評(píng)價(jià)對(duì)象i與最優(yōu)方案的相對(duì)貼近程度Ci，計(jì)算公式如下：

D－越大，則研究對(duì)象距離最劣解越遠(yuǎn)，研究對(duì)象越好；C越大，表明評(píng)價(jià)對(duì)象越優(yōu)。

3 實(shí)證分析

本文選取的研究對(duì)象包括在上海和深圳證券交易所A股上市的15家房地產(chǎn)企業(yè)，其中，央企4家（F1，F(xiàn)2，F(xiàn)3，F(xiàn)4），地方國(guó)企5家（F5，F(xiàn)6，F(xiàn)7，F(xiàn)8，F(xiàn)9），民營(yíng)企業(yè)6家（F10，F(xiàn)11，F(xiàn)12，F(xiàn)13，F(xiàn)14，F(xiàn)15），各 項(xiàng) 指 標(biāo) 數(shù) 據(jù) 來(lái) 源 于RESSET數(shù)據(jù)網(wǎng)。

3.1 指標(biāo)權(quán)重結(jié)果

根據(jù)熵值法的權(quán)重確定程序，計(jì)算得出反映房地產(chǎn)企業(yè)內(nèi)部抗風(fēng)險(xiǎn)能力的四個(gè)維度14個(gè)指標(biāo)的權(quán)重。

從上述結(jié)果來(lái)看，在進(jìn)行房地產(chǎn)企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力評(píng)估時(shí)，四個(gè)評(píng)價(jià)維度的權(quán)重差距較大，說(shuō)明重要性程度有所區(qū)別。總的來(lái)看，營(yíng)運(yùn)能力（0.458）>盈利能力（0.203）>清償能力（0.188）>成長(zhǎng)能力（0.153），說(shuō)明營(yíng)運(yùn)能力在評(píng)估一個(gè)房地產(chǎn)企業(yè)的內(nèi)部抗風(fēng)險(xiǎn)能力時(shí)最為重要，其中，存貨周轉(zhuǎn)率的權(quán)重是14個(gè)指標(biāo)中最大的，達(dá)到0.166，它反映了房地產(chǎn)企業(yè)的銷售能力以及流動(dòng)資產(chǎn)的流動(dòng)性，能衡量企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中存貨的運(yùn)營(yíng)效率；盈利能力和清償能力次之；成長(zhǎng)能力對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力的影響相對(duì)較弱。因此，房地產(chǎn)企業(yè)在運(yùn)營(yíng)過(guò)程中應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)要有側(cè)重點(diǎn)，在保證各項(xiàng)指標(biāo)正常的同時(shí)，要重點(diǎn)關(guān)注企業(yè)的營(yíng)運(yùn)能力，從而更加高效地提高企業(yè)內(nèi)部的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

3.2 正負(fù)理想解距離和相對(duì)貼近度結(jié)果

房地產(chǎn)企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力根據(jù)正負(fù)理想解距離和相對(duì)貼進(jìn)度來(lái)判斷。由公式（3）和（4）求出房地產(chǎn)企業(yè)與正負(fù)理想解的距離D以及相對(duì)貼近度C，結(jié)果如表2所示。

選取的15家房地產(chǎn)企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力如表2所示?？梢园l(fā)現(xiàn)，央企和地方國(guó)企在抗風(fēng)險(xiǎn)能力上表現(xiàn)較好，15家房地產(chǎn)企業(yè)中排名前十的有9家是央企和地方國(guó)企，地方國(guó)企F5和央企F2、F1分列前三位，其中作為地方國(guó)企的房地產(chǎn)企業(yè)F5以及作為央企的房地產(chǎn)企業(yè)F2貼近度值超過(guò)了0.5，F(xiàn)5貼近度值接近0.6，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)其他房地產(chǎn)企業(yè)，說(shuō)明F5的抗風(fēng)險(xiǎn)能力最強(qiáng)。而私營(yíng)企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力貼近度值排名相對(duì)靠后，其均值僅為央企的一半，說(shuō)明私營(yíng)企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力較弱。

借鑒王鳴濤等[10]提出的等級(jí)劃分方法，將房地產(chǎn)企業(yè)內(nèi)部抗風(fēng)險(xiǎn)能力分為“較強(qiáng)”，“中等”，“較弱”3個(gè)級(jí)別，以貼近度的平均值0.2804為基準(zhǔn)，取其150%、100%，即0.4207、0.2804為臨界值。C≥0.4207為“較強(qiáng)”，0.2804

表3 房地產(chǎn)企業(yè)內(nèi)部抗風(fēng)險(xiǎn)能力等級(jí)劃分

從分級(jí)結(jié)果來(lái)看，選取的15家房地產(chǎn)企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力整體偏弱，劃分為較弱的房地產(chǎn)企業(yè)占50%以上，僅有F1、F2和F5三家房地產(chǎn)企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)。

抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)的F1、F2和F5在各項(xiàng)指標(biāo)上都表現(xiàn)良好，一方面是因?yàn)檫@三家房地產(chǎn)企業(yè)作為國(guó)有企業(yè)，對(duì)其資金支持力度較大，再加上融資渠道的多樣化，從而減少了資金風(fēng)險(xiǎn)；另一方面其存貨周轉(zhuǎn)率較高，這得益于企業(yè)的區(qū)位較好，F(xiàn)1和F5位于首都北京，供需水平高，市場(chǎng)購(gòu)買力強(qiáng)，能較好地消化庫(kù)存，降低企業(yè)的庫(kù)存風(fēng)險(xiǎn)。

抗風(fēng)險(xiǎn)能力中等的企業(yè)有F3、F4、F6、F7，這4家房地產(chǎn)企業(yè)均為地方國(guó)企?？梢钥闯?家企業(yè)的流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率較高，說(shuō)明其資產(chǎn)結(jié)構(gòu)較為合理，生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況良好，但企業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率相對(duì)較低，變現(xiàn)能力不強(qiáng)，存在較大的庫(kù)存風(fēng)險(xiǎn)。

抗風(fēng)險(xiǎn)能力較弱的有F8、F9、F10等9家企業(yè)，觀察9家企業(yè)的高權(quán)重指標(biāo)值，多家企業(yè)的表現(xiàn)不佳，說(shuō)明企業(yè)內(nèi)部資產(chǎn)結(jié)構(gòu)失衡，管理人員未能做出及時(shí)調(diào)整，從而導(dǎo)致企業(yè)內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)不斷積聚。

4 結(jié)論與建議

根據(jù)上述研究可以得出以下兩點(diǎn)結(jié)論：第一，根據(jù)各指標(biāo)權(quán)重可以得出所選取的15家房地產(chǎn)企業(yè)的營(yíng)運(yùn)能力對(duì)其抗風(fēng)險(xiǎn)能力影響較大，盈利能力和清償能力次之，成長(zhǎng)能力影響相對(duì)較?。坏诙?，基于熵權(quán)-TOPSIS分析結(jié)果可知，選取的15家房地產(chǎn)企業(yè)整體抗風(fēng)險(xiǎn)能力偏弱，其中作為央企和地方國(guó)企的房地產(chǎn)企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力相對(duì)較強(qiáng)，而私營(yíng)房地產(chǎn)企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力較弱。分別從房地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)者和投資者角度提出幾點(diǎn)建議。

從房地產(chǎn)企業(yè)角度，應(yīng)高度重視企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警和風(fēng)險(xiǎn)管理能力建設(shè)，從抗風(fēng)險(xiǎn)能力四個(gè)維度看應(yīng)重點(diǎn)加強(qiáng)營(yíng)運(yùn)能力建設(shè)，定期檢查企業(yè)的存貨儲(chǔ)存是否恰當(dāng)，保證企業(yè)生產(chǎn)運(yùn)行不間斷，產(chǎn)品能有秩序地銷售；定期考察企業(yè)存貸結(jié)構(gòu)的合理性與質(zhì)量的合格情況，確保生產(chǎn)和銷售任務(wù)正常且產(chǎn)品質(zhì)量合格。

從投資者和消費(fèi)者角度，可以參考房地產(chǎn)企業(yè)最終的抗風(fēng)險(xiǎn)能力評(píng)估結(jié)果，企業(yè)的貼近度值越高，則說(shuō)明其內(nèi)部抗風(fēng)險(xiǎn)能力越強(qiáng)，進(jìn)而規(guī)避和降低房地產(chǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)，得到高收益的可能性也越大。