何紅渠，汪 洋

創(chuàng)新是引領(lǐng)生產(chǎn)力持續(xù)提升，推動經(jīng)濟(jì)增長的源動力。①Romer,P.M.,“Endogenous Technological Change”,Journal of Political Economy,Vol.98,1990,pp.71—102.“十四五”規(guī)劃指出，要完善技術(shù)創(chuàng)新市場導(dǎo)向機(jī)制，強(qiáng)化企業(yè)創(chuàng)新主體地位。然而，與實(shí)現(xiàn)科技自立自強(qiáng)的目標(biāo)相比，我國創(chuàng)新能力還不能適應(yīng)高質(zhì)量發(fā)展的要求。②馮根福、鄭明波、溫軍等：《究竟哪些因素決定了中國企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新——基于九大中文經(jīng)濟(jì)學(xué)權(quán)威期刊和A股上市公司數(shù)據(jù)的再實(shí)證》，《中國工業(yè)經(jīng)濟(jì)》2021年第1期。在當(dāng)前依靠銀行體系分配金融資源的金融結(jié)構(gòu)下，創(chuàng)新型企業(yè)能否得到充分有效的金融支持，尚存在許多爭議。③龔強(qiáng)、張一林、林毅夫：《產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、風(fēng)險特性與最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)》，《經(jīng)濟(jì)研究》2014年第4期。制約我國金融業(yè)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)質(zhì)效的關(guān)鍵是融資模式與金融供求的不平衡。④黃益平：《中國數(shù)字金融能否持續(xù)領(lǐng)先？》，《清華金融評論》2018年第11期。目前我國金融體系對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的支撐作用有待進(jìn)一步完善：第一，融資總量和結(jié)構(gòu)與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新間接融資需求不適配。第二，金融發(fā)展的不充分制約了金融功能的發(fā)揮。我國當(dāng)前以金融中介為主的金融結(jié)構(gòu)一定程度上制約著金融功能的充分發(fā)揮，難以有效支撐創(chuàng)新型中小企業(yè)的發(fā)展。⑤姚耀軍、董鋼鋒：《中小企業(yè)融資約束緩解:金融發(fā)展水平重要抑或金融結(jié)構(gòu)重要?——來自中小企業(yè)板上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)》，《金融研究》2015年第4期。第三，金融供給受到制度環(huán)境的約束。我國金融制度與科技創(chuàng)新固有屬性存在內(nèi)在不一致性，導(dǎo)致金融供給與創(chuàng)新主體多樣化和個性化的融資需求之間存在結(jié)構(gòu)性不協(xié)調(diào)。⑥黃國平、孔欣欣：《金融促進(jìn)科技創(chuàng)新政策和制度分析》，《中國軟科學(xué)》2009年第2期。

作為金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重要組成部分，金融科技與數(shù)字技術(shù)有機(jī)融合，形成了全新的普惠金融發(fā)展業(yè)態(tài)，并成為國內(nèi)外學(xué)者的研究熱點(diǎn)。⑦Lee,I.and Shin,Y.J.,“Fintech：Ecosystem，Business Models,Investment Decisions and Challenges”,Business Horizons,Vol.61,2018,pp.35—46.與傳統(tǒng)金融服務(wù)方式相比，金融科技能夠更好提升金融服務(wù)的范圍與效率，實(shí)現(xiàn)金融資源對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的“精準(zhǔn)滴灌”。透過現(xiàn)象看本質(zhì)，探究金融科技的業(yè)務(wù)模式可以發(fā)現(xiàn)：金融科技是通過前沿科技手段，提升原有金融功能，在一定場景下獲取數(shù)據(jù)，利用科技手段發(fā)現(xiàn)信用，并將資金傳遞給有信用的人或物的過程。究其本質(zhì)，金融科技仍屬于金融范疇，其仍是資金融通、配置資源和管理風(fēng)險的行業(yè)。金融科技發(fā)展仍然存在因算法趨同極易引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險以及過度采集數(shù)據(jù)可能侵犯客戶隱私等一系列問題。①Foley,S.et al,“Sex,drugs,andbitcoin：How much illegal activity financed through cryptocurrencies？”,Review of Financial Studies,2019,pp.1798—1835.金融科技究竟會對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)生何種作用？在金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革持續(xù)推進(jìn)、制度供給不斷完善的背景下，金融科技如何在金融監(jiān)管、市場化發(fā)展等制度環(huán)境下發(fā)揮作用？針對這些問題的考察，有助于厘清金融科技在金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革背景下的角色定位，實(shí)現(xiàn)金融科技的良性發(fā)展，推動金融科技更好服務(wù)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新。

本文力圖在如下方面有所貢獻(xiàn)：第一，重點(diǎn)驗(yàn)證“金融科技—企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新”的關(guān)系，并將宏觀政策的外生沖擊納入金融科技影響技術(shù)創(chuàng)新的分析框架。第二，基于金融功能理論，全面檢驗(yàn)金融科技影響企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的具體機(jī)制。已有文獻(xiàn)從融資約束、稅收返還②李春濤、閆續(xù)文、宋敏等：《金融科技與企業(yè)創(chuàng)新——新三板上市公司的證據(jù)》，《中國工業(yè)經(jīng)濟(jì)》2020年第1期。及財務(wù)杠桿③唐松、伍旭川、祝佳：《數(shù)字金融與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新——結(jié)構(gòu)特征、機(jī)制識別與金融監(jiān)管下的效應(yīng)差異》，《管理世界》2020年第5期。等方面進(jìn)行了相關(guān)研究。本文嘗試拆解金融科技“黑箱”，立足科技強(qiáng)化金融功能的現(xiàn)實(shí)，從“金融科技優(yōu)化傳統(tǒng)金融功能”入手，將金融科技影響技術(shù)創(chuàng)新的機(jī)制路徑納入金融功能視角下進(jìn)行系統(tǒng)檢驗(yàn)。第三，隨著金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革持續(xù)深入，各類制度供給不斷完善，加之前沿科技運(yùn)用帶來的復(fù)雜影響，這可能使得金融科技的創(chuàng)新驅(qū)動效應(yīng)發(fā)生變化。本文將制度環(huán)境要素嵌入“金融科技—企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新”的分析范式，考察不同金融制度環(huán)境下金融科技影響技術(shù)創(chuàng)新的差異。因此，本文能為我國金融制度的供給與設(shè)計提供合乎實(shí)踐的經(jīng)驗(yàn)支撐。

一、文獻(xiàn)綜述與研究假設(shè)

梳理相關(guān)文獻(xiàn)可知，影響企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的因素大致可分為企業(yè)層面、行業(yè)層面和制度層面三類。在企業(yè)層面上，現(xiàn)有文獻(xiàn)主要從企業(yè)規(guī)模、④安同良、施浩：《中國制造業(yè)企業(yè)R&D行為模式的觀測與實(shí)證——基于江蘇省制造業(yè)企業(yè)問卷調(diào)查的實(shí)證分析》，《經(jīng)濟(jì)研究》2006年第2期。公司治理⑤魯桐、黨印：《公司治理與技術(shù)創(chuàng)新：分行業(yè)比較》，《經(jīng)濟(jì)研究》2014年第6期。等方面開展研究。在行業(yè)層面上，主要關(guān)注行業(yè)競爭、⑥張杰、鄭文平、翟福昕：《競爭如何影響創(chuàng)新：中國情景的新檢驗(yàn)》，《中國工業(yè)經(jīng)濟(jì)》2014年第11期。產(chǎn)業(yè)政策⑦黎文靖、鄭曼妮：《實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新還是策略性創(chuàng)新？——宏觀產(chǎn)業(yè)政策對微觀企業(yè)創(chuàng)新的影響》，《經(jīng)濟(jì)研究》2016 年第 4 期。等因素。在制度層面上，主要對制度環(huán)境、⑧龍小寧、易巍、林志帆：《知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)的價值有多大？——來自中國上市公司專利數(shù)據(jù)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)》，《金融研究》2018 年第 8 期。文化環(huán)境⑨徐細(xì)雄、李萬利：《儒家傳統(tǒng)與企業(yè)創(chuàng)新：文化的力量》，《金融研究》2019 年第 9 期。等方面進(jìn)行研究。由此可見，企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新需要一個由制度、政策、文化和經(jīng)濟(jì)等要素構(gòu)成的有機(jī)整體進(jìn)行支撐，如果缺乏技術(shù)創(chuàng)新所必需的支撐系統(tǒng)，企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新質(zhì)效勢必難以有效提升。

我國正規(guī)金融服務(wù)長期的供給不足、寬松的監(jiān)管環(huán)境在一定程度上是金融科技高速發(fā)展的重要前提。⑩Hua,X.and Huang,Y.,“Understanding China’s fintech sector: development,impacts and risks”,The European journal of finance,2020,pp.1—13.金融科技創(chuàng)新對于整個金融業(yè)而言是極具價值的，底層技術(shù)在金融領(lǐng)域引起的顛覆式創(chuàng)新，對公司個體和產(chǎn)業(yè)層面均產(chǎn)生了價值效應(yīng)。①Chen,M.A.,Wu,Q.and Yang,B.,“How Valuable Is FinTech Innovation?”,The Review of Financial Studies,Vol.32,2019,pp.2062—2106.第一，融合前沿科技，金融科技實(shí)現(xiàn)功能提升影響技術(shù)創(chuàng)新。在科技手段的支持下，金融科技的資源配置、風(fēng)險防控及信息傳遞等能力進(jìn)一步強(qiáng)化。第二，回歸科技原點(diǎn)，金融科技與金融機(jī)構(gòu)共同構(gòu)建良性生態(tài)。金融科技的發(fā)展會影響銀行的負(fù)債結(jié)構(gòu)，將資金從存款市場引向銀行間市場。②邱晗、黃益平、紀(jì)洋：《金融科技對傳統(tǒng)銀行行為的影響——基于互聯(lián)網(wǎng)理財?shù)囊暯恰?，《金融研究?018年第11期。金融科技和銀行競爭的交互作用顯著驅(qū)動企業(yè)的成長。③汪洋、何紅渠、常春華：《金融科技、銀行競爭與企業(yè)成長》，《財經(jīng)理論與實(shí)踐》2020年第5期。第三，推動金融“新基建”，金融科技夯實(shí)新型金融基礎(chǔ)設(shè)施。比如，區(qū)塊鏈技術(shù)應(yīng)用于金融市場基礎(chǔ)設(shè)施以提高效率，④黃尹旭：《區(qū)塊鏈應(yīng)用技術(shù)的金融市場基礎(chǔ)設(shè)施之治理——以數(shù)字貨幣為例》，《東方法學(xué)》2020年第5期。為推動企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新打下堅實(shí)基礎(chǔ)?；谝陨戏治?，本文提出假設(shè)1。

假設(shè)1：金融科技通過提升原有金融功能，驅(qū)動企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新。

“金融是本質(zhì)，科技是手段?！苯鹑诳萍疾]有改變自身的金融邏輯，更沒有改變金融行業(yè)“供給—需求—制度”這一基本演化邏輯。金融科技仍然遵循金融發(fā)展的基本規(guī)律，其發(fā)展的根本動力是在不斷降低金融交易成本的內(nèi)在要求下，由技術(shù)變遷所導(dǎo)致的制度變遷。在“金融功能的外生性與金融制度內(nèi)生性命題”⑤Bodie,Zvi and Merton,Robert C.,“Design of Financial Systems: Towards a Syntheses of Function and Structure”, Journal of Investment Management,Vol.3,No.1,First Quarter 2005.的揭示下：金融功能是高度穩(wěn)定的，而金融制度則處于不斷變化之中。理論上，同一種金融功能可以采用不同的金融制度或金融業(yè)態(tài)來實(shí)現(xiàn)。⑥周治富：《互聯(lián)網(wǎng)金融的內(nèi)生成長、基本模式及對商業(yè)銀行的影響》，《南方金融》2017年第4期。由此可見，金融科技如何拓展或優(yōu)化金融功能，金融科技究竟對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)生何種影響，仍有待進(jìn)一步探索。特別是金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，對金融服務(wù)供給與金融制度建設(shè)缺陷進(jìn)行根本性調(diào)整，⑦趙瑞政、王文匯、王朝陽：《金融供給側(cè)的結(jié)構(gòu)性問題及改革建議——基于金融結(jié)構(gòu)視角的比較分析》，《經(jīng)濟(jì)學(xué)動態(tài)》2020年第4期。金融技術(shù)進(jìn)步有效增進(jìn)特定金融制度結(jié)構(gòu)的效率，從而把金融交易成本以及相應(yīng)金融行為扭曲的成本最小化。⑧張杰：《制度金融理論的新發(fā)展:文獻(xiàn)述評》，《經(jīng)濟(jì)研究》2011年第3期。探究金融科技如何嵌入金融發(fā)展的整體性制度安排當(dāng)中，實(shí)現(xiàn)金融科技與當(dāng)下金融監(jiān)管、金融稟賦等制度環(huán)境的有效耦合，具有重要的理論與現(xiàn)實(shí)意義。基于以上分析，本文提出如下假設(shè)。

假設(shè)2：制度環(huán)境正向調(diào)節(jié)金融科技與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的關(guān)系。

假設(shè)3：制度環(huán)境負(fù)向調(diào)節(jié)金融科技與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的關(guān)系。

二、研究設(shè)計

（一）數(shù)據(jù)來源和處理

本文以 2011—2019 年滬深 A 股上市公司為研究對象。上市公司及專利數(shù)據(jù)來源于CSMAR 數(shù)據(jù)庫，省級層面金融科技公司的數(shù)據(jù)來自“企查查”網(wǎng)站。遵循已有文獻(xiàn)慣例，本文對樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行如下處理：一是剔除銀行等金融類上市公司的樣本，二是剔除數(shù)據(jù)缺失樣本，三是剔除財務(wù)數(shù)據(jù)異常樣本，四是剔除ST、ST*企業(yè)，五是對連續(xù)型變量進(jìn)行雙側(cè)1%的縮尾處理。最終得到10070 個公司的年度觀測值。

（二）變量設(shè)定

1.被解釋變量

本文將企業(yè)創(chuàng)新（Innovation）設(shè)為被解釋變量，并將企業(yè)專利數(shù)據(jù)分為三個層次：第一為企業(yè)的發(fā)明專利申請數(shù)，代表企業(yè)的核心技術(shù)創(chuàng)新能力（CorPat）；第二為策略性專利申請，以實(shí)用新型專利和外觀設(shè)計專利之和（StrPat）衡量；第三為企業(yè)的專利申請總數(shù)（Pat），作為技術(shù)創(chuàng)新總體水平的代理變量。

2.核心解釋變量

本文將金融科技（FinTech）設(shè)為核心解釋變量，并借鑒宋敏等的測度方法，①宋敏、周鵬、司海濤：《金融科技與企業(yè)全要素生產(chǎn)率——“賦能”和信貸配給的視角》，《中國工業(yè)經(jīng)濟(jì)》2021年第4期。使用區(qū)域金融科技企業(yè)數(shù)量作為衡量地區(qū)金融科技發(fā)展水平的代理變量。

3.中介傳導(dǎo)變量

本文的中介傳導(dǎo)變量包括以下四個方面。

融資約束（FinCons）。本文選取SA 指數(shù)作為企業(yè)的融資約束的代理變量，其具體計算公式為SA=-0.737×Size+0.043×Size2–0.04×Age。

財務(wù)風(fēng)險（Z-Score）。借鑒Altman 的風(fēng)險Z 值法②Altman,“Financial Ratios,Discriminant Analysis and the Prediction of Corporate Bankruptcy”,Journal of Finance,Vol.4,1968,pp.589—609.進(jìn)行測算。Z 值與企業(yè)財務(wù)風(fēng)險呈反向關(guān)系。

冗余資源（Absorb/UnAbsorb）。借鑒Vanacker 等的做法，③Vanacker T.,Collewaert V.and Paeleman I.,“The relationship between slack resources and the performance of entrepreneurial firms: The role of venture capital and angel investors”,Social Science Electronic Publishing, Vol.50,2013,pp.1070—1096.用行業(yè)水平對相應(yīng)的財務(wù)指標(biāo)進(jìn)行調(diào)整，以消除不同行業(yè)之間的差異，以此來衡量企業(yè)的冗余資源。其中，未吸收冗余（UnAbsorb）用速動比例扣除該指標(biāo)行業(yè)中值來度量，已吸收冗余（Absorb）用銷售和管理費(fèi)用與營業(yè)收入的比值扣除該指標(biāo)行業(yè)中值來度量。

資本市場要素扭曲（CapDistor）。借鑒聶輝華和賈瑞雪的方法④聶輝華、賈瑞雪：《中國制造業(yè)企業(yè)生產(chǎn)率與資源誤置》，《世界經(jīng)濟(jì)》2011年第7期。測算生產(chǎn)率的離散水平，作為企業(yè)資本市場扭曲程度的代理變量。

4.調(diào)節(jié)變量

本文確定以下三個方面的調(diào)節(jié)變量。

金融稟賦（FinEndow）。本文通過計算各地銀行業(yè)的赫芬達(dá)爾-赫希曼指數(shù)(HHI)，來衡量企業(yè)所在地銀行競爭水平。該指標(biāo)一定程度上能反映地區(qū)金融服務(wù)的供給情況。

市場化進(jìn)程（Market）。本文采用樊綱的市場化指數(shù)⑤樊綱、王小魯、馬光榮：《中國市場化進(jìn)程對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)》，《經(jīng)濟(jì)研究》2011年第9期。來衡量地區(qū)市場化進(jìn)程。

金融監(jiān)管（FinReg）。借鑒王韌等的研究，⑥王韌、張奇佳、何強(qiáng)：《金融監(jiān)管會損害金融效率嗎》，《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)研究》2019 年第6期。本文采用“區(qū)域金融監(jiān)管支出/金融業(yè)增加值”作為地區(qū)金融監(jiān)管的代理變量。

5.控制變量

為了盡可能克服遺漏變量的影響，本文納入了企業(yè)微觀層面的多個變量，包括企業(yè)年齡（Age）、資產(chǎn)規(guī)模（Size）、企業(yè)成長性(Growth，當(dāng)年?duì)I業(yè)收入增長率）、兩職合一（Duality，董事長與總經(jīng)理兼任時取1，否則為 0）、杠桿率(Leverage，資產(chǎn)負(fù)債率)、審計意見（Audit，審計單位出具標(biāo)準(zhǔn)無保留意見取0，否則為1）以及董事會獨(dú)立性（Indep，獨(dú)立董事占比）。

（三）模型構(gòu)建

在方程（1）中，被解釋變量Innovation 為企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新能力，以企業(yè)不同類型的專利申請數(shù)（Pat、CorPat、StrPat）表示，核心解釋變量FinTech 為金融科技發(fā)展水平，Control 為前述控制變量，ε為模型隨機(jī)誤差項(xiàng)。具體回歸分析中，為進(jìn)一步提升模型準(zhǔn)確性，本文進(jìn)行了如下處理：第一，本文對金融科技指標(biāo)進(jìn)行滯后處理以緩解反向因果問題。第二，采用GMM 系統(tǒng)法進(jìn)行檢驗(yàn)。

三、回歸結(jié)果

（一）總體影響分析

表1 匯報了地區(qū)金融科技發(fā)展對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新影響的回歸結(jié)果。為解決企業(yè)層面技術(shù)創(chuàng)新水平的序列相關(guān)問題，本文使用系統(tǒng)GMM 回歸進(jìn)行實(shí)證分析。表1 第（1）、（2）、（3）列的實(shí)證結(jié)果顯示，F(xiàn)intech的系數(shù)在三組回歸中均在5%的水平上顯著為正，表明在考慮了技術(shù)創(chuàng)新序列相關(guān)這一特性之后（L.Pat、L.CorPat、L.StrPat，系數(shù)均在1%水平上顯著），金融科技發(fā)展對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新存在顯著正向影響。這一結(jié)果與前述的理論分析相吻合，金融科技提升原有的金融功能，進(jìn)而推動企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新能力提升。

表1 回歸結(jié)果

（二）內(nèi)生性檢驗(yàn)

本文采用雙重差分估計（DID）對金融科技與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的內(nèi)生性進(jìn)行檢驗(yàn)。選取2015 年7 月國務(wù)院就推進(jìn)“互聯(lián)網(wǎng)+”行動發(fā)布指導(dǎo)意見作為外部沖擊事件。借鑒錢雪松和方勝的處理方法，本文從各地區(qū)對“互聯(lián)網(wǎng)+”政策的異質(zhì)性反應(yīng)著手構(gòu)建對照組和實(shí)驗(yàn)組。①錢雪松、方勝：《擔(dān)保物權(quán)制度改革影響了民營企業(yè)負(fù)債融資嗎?——來自中國〈物權(quán)法〉自然實(shí)驗(yàn)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)》，《經(jīng)濟(jì)研究》2017年第5期。按照2015 年我國各省份金融科技發(fā)展水平的中位數(shù)，以金融科技水平高低為基礎(chǔ)將省份劃分為對照組和實(shí)驗(yàn)組，并對兩個組別在政策實(shí)施前后的金融科技水平進(jìn)行趨勢分析，具體 DID 模型如下：

其中，F(xiàn)inTechi,t是實(shí)驗(yàn)組標(biāo)識，Posti,t是時點(diǎn)變量（2016 年及以后取值為1，之前取值為0），δt和σt分別為企業(yè)和年份固定效應(yīng)。其中，Treati,t×Posti,t的系數(shù)α1表示政策的影響，如果α1顯著為正，說明受政策沖擊較大地區(qū)的企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新水平提升較為明顯，即金融科技能夠顯著提升企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新水平。結(jié)果顯示，Treati,t×Posti,t的系數(shù)均在1%的水平上顯著為正，與預(yù)期一致。Treat 與事前年份虛擬變量（year2012、year2013、year2014、year2015）的交互項(xiàng)均不顯著異于0，滿足DID 的平行性假定。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

本文采取剔除特定樣本干擾和替換關(guān)鍵變量兩種方式進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。一是考慮直轄市樣本的反向因果問題，參考羅煜等，②羅煜、何青、薛暢：《地區(qū)執(zhí)法水平對中國區(qū)域金融發(fā)展的影響》，《經(jīng)濟(jì)研究》2016年第7期。剔除后結(jié)論依然穩(wěn)健。二是更換金融科技發(fā)展水平的衡量指標(biāo)。采用北大數(shù)字金融發(fā)展省級指數(shù)替換，結(jié)論仍然穩(wěn)健。

四、金融科技的功能提升機(jī)制檢驗(yàn)

為進(jìn)一步探究“金融科技—企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新”的機(jī)制“黑箱”，本文借鑒溫忠麟等考察中介效應(yīng)的方法，①溫忠麟、葉寶娟：《中介效應(yīng)分析:方法和模型發(fā)展》，《心理科學(xué)進(jìn)展》2014年第5期。全面檢驗(yàn)金融科技影響企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的傳導(dǎo)機(jī)制。

（一）模型設(shè)計

（二）分機(jī)制檢驗(yàn)

表2 結(jié)果顯示：金融科技對三個層次的創(chuàng)新能力均具有完全中介效應(yīng)，表明金融科技有助于減輕資本要素市場扭曲帶來的資本擾動，從而緩解企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新資源有效配置的外部摩擦。

表2 資本市場要素扭曲中介機(jī)制檢驗(yàn)

表3 結(jié)果顯示：金融科技對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新影響效應(yīng)顯著，且均通過了5%以上的顯著性統(tǒng)計，同時，金融科技對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新存在完全效應(yīng)，證明金融科技有助于降低企業(yè)財務(wù)風(fēng)險，從而驅(qū)動技術(shù)創(chuàng)新。

表3 財務(wù)風(fēng)險中介機(jī)制檢驗(yàn)

表4 檢驗(yàn)了未吸收冗余的中介機(jī)制。表4PanelA 中相關(guān)系數(shù)顯示未吸收冗余對企業(yè)總體技術(shù)創(chuàng)新能力的中介機(jī)制完全顯著。PanelB 和C 中，分別顯示未吸收冗余對企業(yè)核心創(chuàng)新能力和策略創(chuàng)新能力中介效應(yīng)存在。②根據(jù)溫忠麟等的中介效應(yīng)檢驗(yàn)程序，由于表4 Panel B和C中γ2均顯著，且通過了5%和1%的顯著性檢驗(yàn)，因此需要進(jìn)行Sobel檢驗(yàn)以判定最終的中介效應(yīng)是否存在。通過Sobel檢驗(yàn)，最終P值分別為0.008和0.000，即Sobel檢驗(yàn)通過，中介效應(yīng)存在。上述結(jié)果表明金融科技在前沿科技加持下，能充分挖掘、利用企業(yè)的未吸收冗余，為企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新提供更多的資源保障。

表4 未吸收冗余中介機(jī)制檢驗(yàn)

表5 檢驗(yàn)了已吸收冗余的中介機(jī)制。表5 中PanelA 和B 結(jié)果顯示已吸收冗余的中介效應(yīng)存在。相比較而言，PanelC 結(jié)果說明已吸收冗余對于企業(yè)策略創(chuàng)新的中介效應(yīng)完全顯著。由此可得，金融科技仍能通過挖掘、利用企業(yè)的已吸收冗余驅(qū)動技術(shù)創(chuàng)新，然而由于已吸收冗余的隱蔽性，金融科技通過已吸收冗余驅(qū)動企業(yè)總體創(chuàng)新和核心創(chuàng)新的效用有待進(jìn)一步加強(qiáng)。這意味著，在數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展背景下，金融科技塑造數(shù)字理念和思維，加快企業(yè)內(nèi)部組織架構(gòu)再造，優(yōu)化敏捷型、創(chuàng)新型內(nèi)部管理架構(gòu)，驅(qū)動內(nèi)部資源支撐技術(shù)創(chuàng)新活動。

表5 已吸收冗余中介機(jī)制檢驗(yàn)

五、進(jìn)一步分析：制度金融下的探索

本部分重點(diǎn)探究在制度環(huán)境下金融科技如何影響企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新。具體實(shí)證設(shè)計中，首先，以50%分位數(shù)對制度環(huán)境變量進(jìn)行分組處理，并運(yùn)用方程（1）重新檢驗(yàn)，其次，采用金融科技與制度環(huán)境的交互項(xiàng)進(jìn)行研究［參見回歸方程（6）］，以分析不同強(qiáng)度的制度環(huán)境下金融科技對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響效應(yīng)差異。

在方程（6）中，本文將核心解釋變量金融科技（FinTech）和制度環(huán)境（Institu）進(jìn)行交互處理，得到交互項(xiàng)FinTech×Institu。若交互項(xiàng)系數(shù)顯著為正，則意味著對應(yīng)制度環(huán)境在“金融科技驅(qū)動技術(shù)創(chuàng)新”效應(yīng)中起到正向增強(qiáng)作用，反之，則表明該項(xiàng)制度環(huán)境與金融科技存在不適配。

表6PanelA 研究了地區(qū)金融稟賦的調(diào)節(jié)效應(yīng)。在地區(qū)金融稟賦較優(yōu)的區(qū)間中，金融科技對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新有全面且顯著的正向效應(yīng)。交互項(xiàng)系數(shù)（FinTech×FinEndow）顯示金融科技對企業(yè)總體技術(shù)創(chuàng)新和核心技術(shù)創(chuàng)新能力都有著顯著促進(jìn)作用。這表明，金融稟賦對于推動金融科技驅(qū)動企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新大有裨益。

表6PanelB 研究了地區(qū)市場化程度的調(diào)節(jié)效應(yīng)。地區(qū)市場化程度的深化較為明顯地改善了企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新能力。交互項(xiàng)結(jié)果（FinTech×Market）顯示：市場化程度對金融驅(qū)動技術(shù)創(chuàng)新具有顯著正向影響［第（7）至（9）中企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新各維度的系數(shù)均顯著為正］。

表6PanelC 研究了金融監(jiān)管的調(diào)節(jié)效應(yīng)。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，金融監(jiān)管的增強(qiáng)，明顯加大了金融科技對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的驅(qū)動作用。交互項(xiàng)結(jié)果（FinTech×FinReg）顯示金融監(jiān)管有利于金融科技驅(qū)動企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新，驗(yàn)證了“金融監(jiān)管是金融科技發(fā)展守正創(chuàng)新的基本前提”。

表6 制度金融下金融科技影響技術(shù)創(chuàng)新的回歸分析

六、結(jié)論及政策建議

本文結(jié)合2011—2019 年A 股上市公司數(shù)據(jù)，實(shí)證檢驗(yàn)了金融科技對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響效應(yīng)，主要得到以下結(jié)論：第一，金融科技有力推動了企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新能力提升。第二，金融科技本質(zhì)上仍屬于金融范疇，其驅(qū)動企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的作用機(jī)制在于提升傳統(tǒng)金融的功能。第三，良好的制度環(huán)境是金融科技發(fā)揮技術(shù)創(chuàng)新驅(qū)動效應(yīng)的重要基礎(chǔ)，特別是在較優(yōu)的金融稟賦、較高的市場化進(jìn)程以及較強(qiáng)的金融監(jiān)管下，更能實(shí)現(xiàn)金融科技的正向驅(qū)動作用。

本文具有以下政策啟示：第一，積極推動金融科技發(fā)展，利用政策引導(dǎo)金融科技更好服務(wù)企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展。在前沿科技的催化下，讓金融科技逐漸變?yōu)楫a(chǎn)業(yè)發(fā)展數(shù)字化與金融化的加速器。要強(qiáng)化傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)與新興技術(shù)手段的全方位融合，將金融活水引到企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的根上。第二，堅守風(fēng)險底線，處理好引導(dǎo)創(chuàng)新與優(yōu)化監(jiān)管的關(guān)系。金融科技的風(fēng)險通過各領(lǐng)域產(chǎn)業(yè)鏈疊加，集合成傳統(tǒng)金融、信息科技與賦能產(chǎn)業(yè)的多層次風(fēng)險。要堅持功能監(jiān)管定位，建立金融科技審慎監(jiān)管體系，同時應(yīng)大力發(fā)展監(jiān)管科技，提升金融監(jiān)管的針對性、及時性與穿透性。第三，優(yōu)化制度供給，最大限度發(fā)揮金融科技的正向力量。應(yīng)改變金融制度供給的跟隨策略，強(qiáng)化制度建設(shè)的前瞻性、過程性和協(xié)調(diào)性，建立圍繞金融要素、金融功能屬性的制度供給原則。要通過金融與科技制度建設(shè)的“雙供給”，最大限度發(fā)揮金融科技對技術(shù)創(chuàng)新的正向效應(yīng)。