朱寶

在政府大力推動(dòng)擴(kuò)大內(nèi)需的情況下，電影行業(yè)的周期復(fù)蘇趨勢(shì)不可阻擋，后期可以重點(diǎn)關(guān)注春節(jié)檔定檔的電影，以及后期進(jìn)口片的引進(jìn)速度。賣方認(rèn)為2023年全國(guó)票房有望恢復(fù)到480億元，大概率高于2021年的470億元。

復(fù)盤海外疫后復(fù)蘇路徑，隨著疫情防控逐步放開，電影票房呈現(xiàn)逐步回暖態(tài)勢(shì)。最新的貓眼專業(yè)版同步數(shù)據(jù)，截至12月25日，2022年賀歲檔（11月25日-12月31日）總票房已突破12億元，回暖跡象頗為明顯。

由于此前消費(fèi)場(chǎng)景缺失，在經(jīng)歷2022年近一年的低迷表現(xiàn)后，隨著歲末年初各類節(jié)日相繼到來(lái)，在優(yōu)質(zhì)供給內(nèi)容充裕的情況下，影視院線板塊迎來(lái)修復(fù)良機(jī)，估值業(yè)績(jī)或?qū)崿F(xiàn)雙升。12月27日，電影《滿江紅》宣布定檔2023年1月22日春節(jié)檔。截至目前，2023年春節(jié)檔已有三部新片定檔：《流浪地球2》《熊出沒(méi)·伴我“熊芯”》《滿江紅》。

2022年11月以來(lái)，國(guó)務(wù)院聯(lián)防聯(lián)控機(jī)制陸續(xù)公布進(jìn)一步優(yōu)化疫情防控的“二十條”“新十條”及“乙類乙管”，放開后電影行業(yè)復(fù)蘇迎來(lái)曙光。

如果回顧海外市場(chǎng)的疫情演變，從疫情暴發(fā)到進(jìn)入完全放開狀態(tài)，海外疫情管控對(duì)影院營(yíng)業(yè)影響一般分為三個(gè)階段：首先是2020年3-4月疫情暴發(fā)期的集體停業(yè)；其次是2020年5月-2021年年中到年末部分地區(qū)的影院間歇性關(guān)停并提出上座率要求；再次是2022年初開始進(jìn)入完全放開狀態(tài)，影院恢復(fù)正常經(jīng)營(yíng)。

其中北美電影市場(chǎng)2022年前11個(gè)月恢復(fù)至2019年同期的60%左右，韓國(guó)電影市場(chǎng)前11個(gè)月恢復(fù)至2019年同期的超40%，日本電影市場(chǎng)前11個(gè)月，整體恢復(fù)至疫情前大約60%的水平。

在完全放開狀態(tài)下，2022年美、日、韓的疫情階段性反彈高峰均在7～8月，這期間并沒(méi)有對(duì)票房產(chǎn)生明顯的抑制作用，反倒由于暑期供給充足，票房恢復(fù)到接近2019年同期的水平。

股價(jià)方面，我們以美國(guó)和韓國(guó)市場(chǎng)為例，在疫情完全放開階段后，均對(duì)電影行業(yè)的股價(jià)帶來(lái)一定推動(dòng)作用。

從海外回歸國(guó)內(nèi)，三年來(lái)國(guó)內(nèi)院線行業(yè)收入及觀影人次下滑顯著；隨著管控逐步放開，院線收入具備一定的改善空間。我們回溯疫情以來(lái)的國(guó)內(nèi)票房收入，國(guó)內(nèi)票房在疫情前規(guī)模緩速上行，但2020年受疫情沖擊收入下滑，在波折中恢復(fù)。2020年票房收入203億元，同比下滑68%。

但2021年隨疫情有所好轉(zhuǎn)，票房規(guī)?；謴?fù)到470.33億元，同比上漲131.6%，約為2019年票房的70%左右。2022年1～11月票房收入283.75億元，較2021年同期下滑36%，較2019年同期下降約53%。

展望2023年，在供給端較為充裕的背景下，全行業(yè)逐漸復(fù)蘇值得期待。從供給端看，根據(jù)本土制作方陸續(xù)發(fā)布的片單，受2022年疫情持續(xù)影響導(dǎo)致影片延期的背景下，2023年本土影片供給充足；進(jìn)口影片方面，近期上映的《阿凡達(dá)2》傳遞了對(duì)海外影片引入的積極信號(hào)，從定檔信息看后續(xù)佳片不斷，加之海外疫情對(duì)影片制作影響減弱，海外影片供給將陸續(xù)恢復(fù)。

再?gòu)男枨蠖丝?，在“新十條”發(fā)布以后，疫情以來(lái)受限的影院營(yíng)業(yè)率已陸續(xù)恢復(fù)至80%水平，影院擴(kuò)張速度在疫情放開后亦有望回升。隨著優(yōu)質(zhì)內(nèi)容供給的提振，消費(fèi)者觀影意愿將逐漸回歸，預(yù)計(jì)院線收入有望恢復(fù)到疫情前2019年大約70%的水平。

正在回暖票房收入中，可獲得50%-60%分成收入的電影院線公司或首先受益。

電影院線公司近兩年業(yè)績(jī)?cè)鏊僦饾u放緩，有上游內(nèi)容端承壓、院線運(yùn)營(yíng)成本攀升等因素，更重要的是受疫情影響普遍虧損。電影院線板塊總市值從2017年的1600億元逐步下滑至2021年的847億元。隨著疫情放開、票房回暖，院線板塊有望重新回到盈虧平衡附近。

此外，龍頭公司在疫情期間市占率得到進(jìn)一步提升，經(jīng)營(yíng)效率進(jìn)一步優(yōu)于同業(yè)，亦有助于其業(yè)績(jī)更快得到修復(fù)。如果以2024年或者假設(shè)行業(yè)完全恢復(fù)至疫情前的2019年，作為估值的業(yè)績(jī)基礎(chǔ)，對(duì)應(yīng)當(dāng)前市值，部分龍頭標(biāo)的股價(jià)或被低估。

以萬(wàn)達(dá)院線為例，2022年前三季度公司累計(jì)市場(chǎng)份額16.8%，較2021年同比提升1.6pct、較2019年的13.3%提升3.5pct，此外國(guó)慶檔市場(chǎng)份額18.8%。

此外，電影內(nèi)容公司及發(fā)行方可獲得票房收入的30%-40%，龍頭公司亦有望率先受益。電影內(nèi)容公司在2019年資產(chǎn)減值、凈利潤(rùn)大幅虧損等因素后，2021年扭虧，但盈利規(guī)模較小，板塊總市值近三年維持在400億-600億的水平。如儲(chǔ)備影片豐富的光線傳媒，公司在2021年年報(bào)中曾披露，2022年預(yù)計(jì)上映17部影片，但截至11月僅上映5部主投影片，1部參投影片，目前2022年已上映6部影片，隨著放開后票房回暖，或能進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)供給加快。

還需要指出的是即將到來(lái)的春節(jié)檔，其對(duì)板塊的重要性不言而喻。受疫情影響，從2020年春節(jié)檔開始，影視行業(yè)前行速度基本停滯。根據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)，剔除2020年，2021年票房約為78.43億元。但2022年斷崖式下跌：從大年三十開始至截至正月初六的票房為60.39億元，較2021年降低23%；觀影人次1.15億次，較2021年降低28.13%；平均票價(jià)52.7元，較2021年提升7.99%。2023年春節(jié)檔能否成為板塊吹響沖鋒號(hào)的開始呢？