◆供稿┃青島微時(shí)代工作室 崔海軍

本文從能繁母豬補(bǔ)欄行為來(lái)判斷當(dāng)前豬價(jià)所處于的周期位置，并通過(guò)構(gòu)建能繁母豬存欄量與豬價(jià)的分析框架，來(lái)解析豬價(jià)在不同階段的運(yùn)行邏輯。

1 本輪豬周期分析

在前三輪豬周期反轉(zhuǎn)階段，豬價(jià)見(jiàn)底回升后，能繁母豬存欄量環(huán)比增速最短在維持5個(gè)月后才從下滑狀態(tài)中反轉(zhuǎn)。但在這輪周期中，豬價(jià)在2022年3月開(kāi)始見(jiàn)底回升，4月能繁母豬存欄量環(huán)比降幅收窄，此后連續(xù)兩個(gè)月持續(xù)回升，這與以往周期反轉(zhuǎn)期間的特征不符。不過(guò)在2021年10月豬價(jià)開(kāi)始見(jiàn)底回升時(shí)，能繁母豬存欄量在第二個(gè)月開(kāi)始環(huán)比增加，這反映了當(dāng)時(shí)生豬行業(yè)補(bǔ)欄能力和意愿比較強(qiáng)烈，也就是說(shuō)養(yǎng)殖端仍有一定的現(xiàn)金流，并且對(duì)未來(lái)豬價(jià)保持樂(lè)觀。

養(yǎng)殖戶的補(bǔ)欄行為主要受到資金和意愿兩個(gè)因素的同時(shí)推動(dòng)，其中意愿主要取決于對(duì)未來(lái)豬價(jià)的判斷。在豬周期底部時(shí)，養(yǎng)殖端的現(xiàn)金流經(jīng)過(guò)前期的消耗后已經(jīng)越來(lái)越緊張，補(bǔ)欄能力較弱，同時(shí)經(jīng)過(guò)前期豬價(jià)在底部的反復(fù)震蕩，養(yǎng)殖端對(duì)于未來(lái)的豬價(jià)也不看好。因此在豬價(jià)反轉(zhuǎn)前期，養(yǎng)殖端并沒(méi)有明顯的補(bǔ)欄行為。隨著價(jià)格的持續(xù)上漲，養(yǎng)殖端的現(xiàn)金流緊張局面得到緩解，對(duì)于豬價(jià)的上漲預(yù)期不斷加強(qiáng)，此時(shí)才開(kāi)始加大補(bǔ)欄力度。因此，在豬周期反轉(zhuǎn)回升后的5個(gè)月后，養(yǎng)殖端才開(kāi)始迅速補(bǔ)欄，能繁母豬存欄量逐漸逆轉(zhuǎn)下滑開(kāi)始回升。

由于目前二元母豬養(yǎng)殖效率更高且市場(chǎng)份額占比越來(lái)越高，生豬行業(yè)養(yǎng)殖效率不斷提升，那么在豬價(jià)回升后，能繁母豬數(shù)量的增加將比以往用時(shí)更長(zhǎng)時(shí)間，但這與2022年能繁母豬在豬價(jià)回升后第二個(gè)月環(huán)比就開(kāi)始增加發(fā)生矛盾，不過(guò)這也反映出當(dāng)時(shí)生豬行業(yè)的資金流相對(duì)充裕，且對(duì)豬價(jià)未來(lái)走勢(shì)看好，補(bǔ)欄意愿強(qiáng)烈。

在豬價(jià)周期性運(yùn)行過(guò)程中，豬價(jià)的波動(dòng)方向與能繁母豬存欄量的運(yùn)行方向會(huì)演繹成不同的組合，同時(shí)由于國(guó)內(nèi)豬價(jià)的季節(jié)性規(guī)律變化及母豬產(chǎn)能淘汰速度，這些組合也會(huì)隨之發(fā)生變化。因此在構(gòu)建能繁母豬與豬價(jià)的分析框架時(shí)，要考慮當(dāng)前市場(chǎng)的各種要素。

根據(jù)歷史規(guī)律，若在后期不出現(xiàn)嚴(yán)重生豬疫情，隨著5月和6月能繁母豬存欄量的回升，2023年生豬價(jià)格或再一次下探，本輪周期或?qū)⒊霈F(xiàn)第三個(gè)虧損底。

2 2006年以來(lái)的周期反彈及能繁母豬存欄量特征

在2008年3月和2011年8月作為兩輪周期高點(diǎn)的底部區(qū)域一共出現(xiàn)了兩個(gè)底，一個(gè)是階段性反彈的底部，一個(gè)是周期反轉(zhuǎn)的底部；在2011年9月和2016年6月這兩輪周期高點(diǎn)的底部，出現(xiàn)了三個(gè)底，前兩個(gè)是階段性的反彈底部，第三個(gè)是周期反轉(zhuǎn)底部；在2016年6月到2020年前后兩輪周期高點(diǎn)之間的底部出現(xiàn)了兩個(gè)底，一個(gè)是階段性反彈的底部，第二個(gè)底是周期反轉(zhuǎn)底部；在2021年豬價(jià)進(jìn)入下行周期以來(lái)，出現(xiàn)了兩個(gè)底部，第一個(gè)底部是階段性反彈底部，那么另一個(gè)是周期反轉(zhuǎn)的底部還是階段性反彈的底部呢？對(duì)此市場(chǎng)并沒(méi)有給出明確的答案，因此，我們可以嘗試通過(guò)分析2006年以來(lái)的各輪周期的特征，來(lái)判斷當(dāng)前豬周期的位置（2008年至今的各輪豬周期見(jiàn)圖1）。

從豬價(jià)反轉(zhuǎn)持續(xù)時(shí)間來(lái)看，過(guò)去三輪周期反轉(zhuǎn)上行的時(shí)間在16~35個(gè)月左右，也就是說(shuō)反轉(zhuǎn)后的上行周期往往維持一年以上。先看2008年3月到2011年9月這個(gè)時(shí)間段，第一個(gè)底在2009年5月出現(xiàn)，在12月形成反彈高點(diǎn)，能繁母豬存欄量環(huán)比增速在豬價(jià)見(jiàn)底后持續(xù)下滑了3個(gè)月直到8月才出現(xiàn)回升。第二個(gè)底出現(xiàn)在2010年4月，是新一輪周期的起點(diǎn)，在2011年9月構(gòu)建這輪周期的高點(diǎn)。能繁母豬環(huán)比增速在豬價(jià)見(jiàn)底后持續(xù)下滑了5個(gè)月，直到9月才出現(xiàn)回升，且回升過(guò)程較為復(fù)雜。

再來(lái)看2011年9月到2016年6月期間，該階段出現(xiàn)了三個(gè)底部。第一個(gè)底部出現(xiàn)在2013年4月，并在當(dāng)年9月達(dá)到反彈高點(diǎn)，能繁母豬存欄量在5月便停止了下滑，此后雖有反復(fù)，但能繁母豬存欄量與4月基本相同。2014年4月出現(xiàn)了第二個(gè)底，并于當(dāng)年8月形成了反彈高點(diǎn)，不過(guò)能繁母豬存欄量在當(dāng)年月度延續(xù)下滑態(tài)勢(shì)。2015年3月，是這輪周期反轉(zhuǎn)的第三個(gè)底部，在2016年6月形成了這輪周期的高點(diǎn)，能繁母豬存欄量持續(xù)下滑，直到2016年3~4月才出現(xiàn)階段性的企穩(wěn)并回升，也就是說(shuō)，能繁母豬環(huán)比增速在豬價(jià)見(jiàn)到第三個(gè)底部后的第13個(gè)月才反轉(zhuǎn)回升。

最后看2016年6月到2021年前后這個(gè)時(shí)間段的豬價(jià)及能繁母豬存欄量情況。前兩個(gè)底是階段性反彈的底部，其中第一個(gè)底在2018年5月出現(xiàn)，并在當(dāng)年9月到達(dá)反彈高點(diǎn)，能繁母豬出欄量在2018年5月后的月度持續(xù)下滑。第二個(gè)底部出現(xiàn)在2019年2月，這也是新一輪周期的開(kāi)始點(diǎn)，在2021年1月豬價(jià)仍維持相對(duì)高位。能繁母豬存欄量在2019年9月前維持下滑，直到10月開(kāi)始回升，也就是說(shuō)能繁母豬環(huán)比增速在見(jiàn)底后的第8個(gè)月才反轉(zhuǎn)回升。

從2021年截至今年，已經(jīng)出現(xiàn)了兩個(gè)階段性反彈的起點(diǎn)，其中第二個(gè)底是階段性反彈的起點(diǎn)還是周期反轉(zhuǎn)起點(diǎn)，市場(chǎng)上眾說(shuō)紛紜。第一個(gè)底部出現(xiàn)在2021年10月，并在2021年11月形成反彈高點(diǎn)。能繁母豬存欄量在2021年12月開(kāi)始出現(xiàn)回升，這次反彈能繁母豬環(huán)比增速見(jiàn)底回升只用了2個(gè)月時(shí)間。第二個(gè)底出現(xiàn)在2022年3月，能繁母豬存欄量在5月開(kāi)始回升，能繁母豬環(huán)比增速同樣用了2個(gè)月時(shí)間見(jiàn)底回升（見(jiàn)圖1）。

圖1 2008年至今的各輪豬周期

整體而言，從2008年3月以來(lái)的三次周期反轉(zhuǎn)期間，能繁母豬在豬價(jià)見(jiàn)底回升后，依然能維持?jǐn)?shù)月的慣性下滑，從豬價(jià)見(jiàn)底回升到能繁母豬存欄量環(huán)比增速轉(zhuǎn)正一般持續(xù)時(shí)間為5~13個(gè)月。

3 周期見(jiàn)底時(shí)能繁母豬補(bǔ)欄不同的原因及分析

需要注意的是，2014-2018年兩次豬價(jià)見(jiàn)底回升后，為什么能繁母豬存欄量仍延續(xù)下滑態(tài)勢(shì)，還有在2015年豬價(jià)見(jiàn)底反轉(zhuǎn)后，為什么能繁母豬存欄量回升所需要的時(shí)間比其他兩輪要明顯更長(zhǎng)呢？究其原因，這主要是因?yàn)轲B(yǎng)殖端生產(chǎn)效率的提升。

2014年以來(lái)，受到環(huán)保政策及各地禁養(yǎng)限養(yǎng)的影響，大量生產(chǎn)效率低下的養(yǎng)殖戶逐漸被淘汰，出欄量在1萬(wàn)頭以上的大型養(yǎng)殖企業(yè)占比提升，生豬養(yǎng)殖行業(yè)的平均生產(chǎn)效率明顯提高，這也使得達(dá)到豬肉供需平衡所需要的能繁母豬數(shù)量不斷減少。

生豬行業(yè)的這種變化在美國(guó)的養(yǎng)殖行業(yè)也曾經(jīng)上演過(guò)。1980年以來(lái)，美國(guó)生豬養(yǎng)殖行業(yè)進(jìn)入快速的規(guī)模化發(fā)展階段，生產(chǎn)效率不斷提升，養(yǎng)殖成本逐漸下降。每只母豬可以提供更多的商品豬，同樣的生豬出欄量需要更少的能繁母豬。

養(yǎng)殖戶的補(bǔ)欄行為主要受到資金及意愿兩個(gè)因素的推動(dòng)，資金不光包括當(dāng)前的資金實(shí)力及現(xiàn)金流，也包括融資能力等。意愿主要取決于當(dāng)時(shí)對(duì)于后期豬價(jià)的判斷及養(yǎng)殖盈虧的預(yù)測(cè)。在周期底部末期時(shí)，養(yǎng)殖端的現(xiàn)金流趨于枯竭，沒(méi)有足夠的資金補(bǔ)欄，疊加豬價(jià)在底部的頻繁波動(dòng)，養(yǎng)殖端很難對(duì)未來(lái)做出較好的預(yù)期，這些因素也同時(shí)使得在豬價(jià)反轉(zhuǎn)的初期，養(yǎng)殖端并沒(méi)有采取積極的補(bǔ)欄動(dòng)作，等到豬價(jià)連續(xù)回升數(shù)月后，養(yǎng)殖端的資金流得到改善，對(duì)豬價(jià)上漲的預(yù)期得到強(qiáng)化，養(yǎng)殖端才會(huì)開(kāi)始大規(guī)模的補(bǔ)欄動(dòng)作，這也可以從能繁母豬存欄量變化中得到驗(yàn)證。因此，在周期反轉(zhuǎn)后的數(shù)月時(shí)間內(nèi)，能繁母豬出欄量仍然連續(xù)下滑。

當(dāng)然，在豬價(jià)周期反彈期間，如果養(yǎng)殖戶資金流并不緊張，同時(shí)對(duì)豬價(jià)保持樂(lè)觀，那么養(yǎng)殖戶還是有可能在短時(shí)間迅速補(bǔ)欄的，能繁母豬存欄量在短時(shí)間內(nèi)可能停止下滑甚至回升。

需要注意的是，2015年的虧損幅度雖然相較于2014年較小，但2015年能繁母豬產(chǎn)能去化的幅度并不次于2014年；雖然2015年能繁母豬虧損幅度接近2013年，但2015年能繁母豬產(chǎn)能去化的幅度明顯大于2013年。造成這一現(xiàn)象的原因是，在周期底部反轉(zhuǎn)初期時(shí)，雖然全行業(yè)虧損，但現(xiàn)金流和負(fù)債沒(méi)有那么緊張，隨著虧損時(shí)間的不斷延長(zhǎng)，資金消耗加快，現(xiàn)金流及負(fù)債進(jìn)入危險(xiǎn)區(qū)域，即便是虧損較小依然會(huì)造成大規(guī)模的被動(dòng)淘汰，對(duì)豬價(jià)看多而引發(fā)的補(bǔ)欄行為大幅減少。

在這輪周期中，經(jīng)過(guò)了前兩次虧損底部的消耗，生豬養(yǎng)殖行業(yè)的負(fù)債率已經(jīng)處于相對(duì)較高的水平。雖然2022年4月豬價(jià)開(kāi)始回升，但外購(gòu)仔豬飼養(yǎng)及自繁自養(yǎng)分別到5月和7月才開(kāi)始擺脫虧損進(jìn)入盈利區(qū)間，這還是在飼料成本處于相對(duì)高位的情況下。如果生豬價(jià)格在2023年消費(fèi)淡季來(lái)臨之前維持相對(duì)高位，那么這段時(shí)間的盈利可以改善養(yǎng)殖行業(yè)處于負(fù)債率高位的狀態(tài)。如果2023年消費(fèi)淡季豬價(jià)再次下跌進(jìn)入虧損狀態(tài)，資金的再次消耗及負(fù)債率仍處于歷史高位，后續(xù)生豬養(yǎng)殖行業(yè)的產(chǎn)能去化會(huì)隨著虧損幅度的加大而得到明顯加強(qiáng)。

4 豬價(jià)波動(dòng)與能繁母豬存欄量變化的不同組合

在豬價(jià)周期波動(dòng)過(guò)程中，有4種不同的情景組合。首先是豬價(jià)下滑，能繁母豬存欄量下滑，行業(yè)演繹產(chǎn)能去化邏輯；豬價(jià)上升，能繁母豬存欄量下滑，行業(yè)演繹產(chǎn)能去化或者反轉(zhuǎn)邏輯；豬價(jià)下滑，能繁母豬存欄量上升，產(chǎn)能去化及周期反轉(zhuǎn)邏輯都不通；豬價(jià)上升，能繁母豬存欄量上升，行業(yè)會(huì)演繹周期反轉(zhuǎn)邏輯。

隨著豬價(jià)的季節(jié)性規(guī)律，疊加生豬生產(chǎn)效率的提升，豬價(jià)與能繁母豬存欄量的組合也會(huì)隨之變化，當(dāng)原有邏輯發(fā)生變化時(shí)，生豬市場(chǎng)也可能會(huì)進(jìn)入短暫的混亂期，隨著新的邏輯轉(zhuǎn)換成功，豬價(jià)就會(huì)隨著新的邏輯進(jìn)一步演繹，如此循環(huán)往復(fù)，直到周期拐點(diǎn)的出現(xiàn)。

通過(guò)豬價(jià)與能繁母豬存欄量的分析，我們認(rèn)為未來(lái)豬價(jià)波動(dòng)幅度可能比較大，市場(chǎng)可能會(huì)反復(fù)確認(rèn)周期拐點(diǎn)的來(lái)臨。對(duì)于生豬養(yǎng)殖投資而言，在各個(gè)階段要堅(jiān)持順勢(shì)而為的原則，在邏輯切換時(shí)，由于受到市場(chǎng)情緒等因素的影響，投資更要注意安全邊際，具有良好的風(fēng)險(xiǎn)管理意識(shí)。