美聯(lián)儲從2022年3月開始縮表并實施大幅加息，貨幣政策發(fā)生重大轉(zhuǎn)變。本文分析了美元大幅加息產(chǎn)生的重大國際影響。本文指出，對美元大幅加息所產(chǎn)生的外溢沖擊須高度警惕。在美元加息過程中，中國一定要保持足夠的定力，堅持以我為主、實事求是，穩(wěn)中求進。

美元本輪加息速度創(chuàng)下1981年來新高

自2021年3月開始，美國通貨膨脹率（消費者物價指數(shù)（CPI）及核心CPI同比增長率）持續(xù)攀升）（見表1），到5月達(dá)到5.0%，6月進一步提高到5.4%，之后到9月基本穩(wěn)定在這一水平。當(dāng)時包括美聯(lián)儲在內(nèi)的很多組織和個人都認(rèn)為，這只是全球生產(chǎn)和供應(yīng)鏈?zhǔn)艿叫鹿诜窝滓咔闆_擊的暫時性表現(xiàn)，不宜對貨幣政策做出重大調(diào)整。但到2021年10月美國CPI同比上漲6.2%且仍保持上升態(tài)勢后，11月美聯(lián)儲終于承認(rèn)前期關(guān)于“通脹暫時性”的判斷有誤，并開始對貨幣政策進行調(diào)整，縮減每月購債規(guī)模。到2022年3月，美國CPI同比上漲8.5%，兩年合計漲幅達(dá)到10.1%，美聯(lián)儲進而宣布停止購債并開始縮表，同時宣布加息25個基點，由此開啟了新一輪加息潮。伴隨美國CPI特別是核心CPI持續(xù)上漲，美聯(lián)儲于2022年5月加息50個基點，6月、7月、9月分別加息75個基點。3—9月累計加息300個基點，其速度已創(chuàng)下1981年以來的新高。

表1 2020年以來美國CPI同比漲幅（%）

2022年9月美國核心CPI同比上漲6.6%，已連續(xù)兩個月環(huán)比上漲0.6%，達(dá)到1982年以來最高水平。由此，11月2日，美聯(lián)儲如期再次加息75個基點。

2022年11月10日美國公布10月通脹數(shù)據(jù)，10月CPI同比上漲7.7%，自7月開始同比漲幅持續(xù)下降，成為2022年2月以來的最小漲幅。這讓很多人認(rèn)為美聯(lián)儲加息勢必減碼，金融市場為之大振。但單月數(shù)據(jù)不足以說明通脹數(shù)據(jù)已根本向好，更主要的是目前通脹水平離美聯(lián)儲的目標(biāo)仍有很大差距，綜合來看，美國通脹壓力并未解除，12月仍可能保持較高加息幅度。

美元大幅加息將產(chǎn)生重大國際影響

2020年3月，美聯(lián)儲為應(yīng)對新冠肺炎疫情全球快速蔓延帶來的沖擊，大幅降息100個基點至0%～0.25%，隨后實施無上限量化寬松，并帶動不少國家的央行跟隨其降息擴表釋放巨量流動性，其中絕大部分進入金融市場，推動股票、黃金、房地產(chǎn)和大宗商品等資產(chǎn)價格快速上漲，通貨膨脹壓力不斷加強。此后，美聯(lián)儲從2022年3月開始縮表并實施大幅加息，貨幣政策發(fā)生重大轉(zhuǎn)變。

美元作為國際中心貨幣，美國作為頭號國際金融中心，美聯(lián)儲作為隱形的世界中央銀行，其貨幣政策重大調(diào)整，必然會產(chǎn)生重大國際影響。在2021年1—10月（美聯(lián)儲收縮購債規(guī)模之前），美元指數(shù)（其中歐元權(quán)重57.6%，日元13.6%，英鎊11.9%，加拿大元9.1%，瑞典克朗4.2%，瑞士法郎3.6%）基本上在90～94之間波動。2021年11月美聯(lián)儲開始收縮購債規(guī)模至2022年2月，美元指數(shù)主要在94～98之間波動。2022年3月美聯(lián)儲加息25個基點后，美元指數(shù)不斷攀升，至4月突破100，并伴隨美元加息頻率和幅度的提高而不斷提升，9月中旬突破110，9月22日美聯(lián)儲再次加息后，美元指數(shù)突破113且仍呈走高態(tài)勢。美元指數(shù)大幅上升，對應(yīng)的就是一籃子貨幣兌美元大幅貶值：9月22日歐元跌破0.98美元，日元跌破1美元兌145日元、英鎊跌破1.11美元，均創(chuàng)下20多來年的新低。由此也帶動更多國家的貨幣兌美元大幅貶值，造成這些國家的進口成本大幅上漲，國內(nèi)通貨膨脹壓力明顯加重，迫使很多國家不得不跟隨美國被動加息，抑制貨幣過快貶值。

但本輪美國乃至全球性通貨膨脹的原因非常復(fù)雜，至少包括：2020年以來新冠肺炎疫情全球蔓延給世界各國經(jīng)濟社會運行和全球產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈帶來深刻沖擊，特別是2022年3月作為世界最大貨物進出口貿(mào)易國的中國再次遭遇更大范圍的新冠肺炎疫情沖擊帶來新的影響；為應(yīng)對疫情沖擊，世界多個經(jīng)濟體大量投放貨幣，帶來流動性泛濫、債務(wù)劇增和貨幣超發(fā)；美國自2017年開始高舉“美國優(yōu)先”大旗，加強貿(mào)易保護、推動再工業(yè)化，不斷激化國際地緣矛盾，給全球產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈帶來深刻沖擊。特別是在2022年2月俄烏沖突爆發(fā)，美西方聯(lián)合對俄實施強力制裁并對烏提供大力援助，推動世界嚴(yán)重分化，并進一步強化對中國的打壓等，造成全球生產(chǎn)和供應(yīng)鏈?zhǔn)茏杓觿∫约靶枨罂焖俜磸椇蟮墓┙o不足。而在供給不足的情況下，單純大幅加息，很容易引發(fā)經(jīng)濟衰退和社會動蕩。

由于其他國家與美國的情況可能存在巨大不同，跟隨美國降息擴表容易，但跟隨美國加息縮表卻很難。美國加息縮表調(diào)整越劇烈，其國際影響就越深刻。

對美國大幅加息產(chǎn)生的外溢沖擊須高度警惕

應(yīng)該看到，在面臨重大的全球性沖擊，包括重大戰(zhàn)爭威脅時，美國是有很大比較優(yōu)勢的：一是美國地理位置很特殊，基本上能置身國家與國家間大型戰(zhàn)爭的戰(zhàn)場之外；二是美國自然條件很好，農(nóng)副產(chǎn)品供給豐富，糧食肉蛋奶魚等都不缺；三是美國創(chuàng)新能力很強，教育科研、關(guān)鍵工業(yè)產(chǎn)品、軍工產(chǎn)品世界領(lǐng)先；四是美國的國際影響力很大，美元是全球中心貨幣，美國是全球金融中心，美元加息會增強美元的吸引力，推動美元回流，增加美元市場的繁榮度，美國還在海外有強大的軍事基地等。在全球遭到重大戰(zhàn)爭或者供應(yīng)鏈沖擊時，美國甚至還能大量增加對外出口，特別是這次打壓俄羅斯之后，美國的能源、糧食、武器等都在搶占俄羅斯的出口市場，大量出口和對烏援助對美國經(jīng)濟增長及社會就業(yè)都起到了助推作用。由此，美國是否會不惜面臨全球經(jīng)濟乃至自身經(jīng)濟大幅下滑的風(fēng)險，也堅持大幅加息，在對其他國家造成更大影響的同時，增強美國的自身的比較優(yōu)勢，需要引起國際社會高度警惕。

在美國大幅加息的情況下，即使不少國家跟隨美國相應(yīng)加息，但由于這些國家的實際條件與美國差距很大，其貨幣兌美元仍然大幅下跌，而且大幅加息也推動包括美國市場在內(nèi)的主要股市、債市大幅下跌（2022年9月27日美國國債中5年期以下7個品種收益率均超過4%，10月中旬10年期國債收益率也突破4%），這使全球經(jīng)濟金融更趨脆弱緊張，不僅給很多發(fā)展中國家?guī)頉_擊，而且給歐元區(qū)、英國、日本、韓國等發(fā)達(dá)經(jīng)濟體帶來深刻影響，歐洲更是成為當(dāng)前壓力最大的世界焦點。當(dāng)越來越多的國家無法跟上美國加息的步伐時，世界經(jīng)濟金融的危險就會更大。

現(xiàn)有的世界治理體系與國際秩序，包括國際貨幣和金融體系，主要是由美國推動和主導(dǎo)的。美國成為世界唯一霸主后，聯(lián)合國組織的作用被嚴(yán)重削弱，美西方發(fā)達(dá)國家更多地利用經(jīng)濟全球化和國際貨幣金融體系追求自己利益最大化，而不是致力于建設(shè)更加公平公正的人類命運共同體，世界治理上越來越受專制獨裁而非民主法治影響，造成世界范圍內(nèi)經(jīng)濟金融危機時有發(fā)生，國際矛盾日趨尖銳，全球經(jīng)濟金融乃至政治格局深刻調(diào)整，世界格局可能出現(xiàn)斷裂性劇變的風(fēng)險挑戰(zhàn)極大，對此不可漠視。

當(dāng)然，大亂必然推動大治。美國越是堅持本國優(yōu)先，世界局勢越是充滿危機挑戰(zhàn)，也就越會推動世界治理體系，包括國際貨幣金融體系，發(fā)生深刻變革。

中國應(yīng)保持定力，認(rèn)真準(zhǔn)備有效應(yīng)對美元加息

從2020年1月新冠肺炎疫情暴發(fā)后，人民幣兌美元匯率快速下跌，到當(dāng)年5月最低跌破1美元兌人民幣7.13元。隨后新冠肺炎疫情在全球快速蔓延，中國卻在強力抗擊后疫情大大緩解，推動進出口貿(mào)易及人民幣兌美元匯率從當(dāng)年6月開始持續(xù)上升，到2022年3月一度升至接近1美元兌人民幣6.35元的水平。但是，由于2022年2月下旬俄烏沖突爆發(fā)，推動世界格局進一步分化，美國也進一步加大了對中國的全方位打壓，以及2022年3月開始中國再次遭受新冠肺炎疫情的大范圍傳播沖擊等多重因素影響，中國出口增速明顯下滑，貿(mào)易順差在不斷收窄，加之中國的一些產(chǎn)業(yè)，包括房地產(chǎn)業(yè)、教培產(chǎn)業(yè)、互聯(lián)網(wǎng)平臺性公司等也受到很大的影響，政府財政赤字壓力加大，由此，2022年4月開始人民幣兌美元匯率不斷下跌，10月底比3月的高點下跌超過13%；人民幣兌一籃子貨幣匯率也由2022年初至8月的穩(wěn)中略升，自9月開始轉(zhuǎn)為持續(xù)下降，到10月底比年初下降了3.72%。

在2020年以來人民幣匯率變化過程中，中國央行一直表現(xiàn)出很大的定力，并沒有隨意進行外匯買賣干預(yù)。央行外匯儲備余額雖有一些變化，2022年9月末比3月末減少了1331億美元，但這是受到多種因素的影響，既有各種原幣儲備本身變化的影響，也有資產(chǎn)布局中不同貨幣匯率變化以及市場產(chǎn)品估值變化等很多因素的影響。從更能準(zhǔn)確反映央行外匯買賣人民幣凈額的“央行外匯占款”看，2020年以來總體是有所增加的，2022年9月末比2019年末增加了810億元。其中，2022年3月末比上年底增加了628億元。2022年4月以后有所下降，9月末比3月末減少人民幣367億元，折合55億美元左右。由此可見，4月以來人民幣兌美元快速貶值過程中，通過出售外匯儲備進行干預(yù)還不是央行的首選，央行更多還是通過一些政策工具的運用，包括提高外匯存款的準(zhǔn)備金率、提高遠(yuǎn)期售匯風(fēng)險的準(zhǔn)備金率、提高海外籌資額度以及一些窗口指導(dǎo)等。

從2021年下半年開始，針對中國經(jīng)濟增長逐季大幅下滑的態(tài)勢，中國在宏觀政策上不斷加大維穩(wěn)和刺激力度，包括貨幣政策上實施降息、降準(zhǔn)，特別是積極運用結(jié)構(gòu)性扶持政策工具。在2022年經(jīng)濟增長與社會就業(yè)遭遇更大壓力的情況下，宏觀政策力度進一步加大。盡管美元、歐元、英鎊等的大幅加息使得人民幣匯率出現(xiàn)較大下行壓力，但人民幣并沒有跟隨加息。

實際上，匯率會受到整個經(jīng)濟基本面發(fā)展、利率走勢等多方面因素的影響，但最根本的因素是經(jīng)濟基本面比較。在經(jīng)濟增長和社會就業(yè)面臨下行壓力的情況下，簡單地跟隨美國加息，可能適得其反，可能給經(jīng)濟增長和社會就業(yè)帶來更大沖擊，并進一步推動本幣匯率下跌。現(xiàn)在包括日本等不少國家面臨很痛苦的選擇，在美元加息過程中不跟隨加息，匯率會大受影響，造成國際資本外流；但如果跟隨美元加息，經(jīng)濟又會受到很大的影響，匯率也難有保證。

目前人民幣貶值壓力依然較大。首先，到2023年3月，美元加息都有可能一直持續(xù)，而中國恰恰因為經(jīng)濟增長速度、社會就業(yè)水平難以達(dá)到預(yù)期目標(biāo)，可能還需要在宏觀政策上做一些刺激性安排，所以中國是很難加息的。這種情況反映到匯率上來，匯率下行的壓力也會加大。其次，俄烏沖突依然沒有明顯好轉(zhuǎn)，甚至還可能推動國際局勢進一步分化，全球產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈?zhǔn)艿降挠绊懸廊粫哟?。全球?jīng)濟2023年會進一步受壓，外需仍面臨很大的挑戰(zhàn)。2020年下半年以來，出口或者外貿(mào)對中國經(jīng)濟增長還是有很大的支撐，但是現(xiàn)在要高度警惕進出口貿(mào)易順差可能大幅下行的壓力。目前中國突出的問題是疫情影響能否盡快解除或者緩解，這個因素依然是中國目前面臨的在主要經(jīng)濟體中最為突出的一個挑戰(zhàn)。如果疫情沒有很好地緩解，經(jīng)濟增長、社會就業(yè)、房地產(chǎn)好轉(zhuǎn)等都會面臨很大的挑戰(zhàn)。所以，在這種情況下，人民幣匯率特別是兌美元進一步下降是有可能的。但如果疫情能得到很大緩解，中國經(jīng)濟增長有可能快速反彈，人民幣匯率也可能重現(xiàn)由跌轉(zhuǎn)升的變化。

所以，不能單獨看待匯率問題，而必須把匯率問題放在經(jīng)濟發(fā)展、社會就業(yè)以及金融市場穩(wěn)定中一攬子考慮。在美元加息過程中，中國一定要保持足夠的定力，堅持以我為主、實事求是，穩(wěn)中求進。

當(dāng)然，因為匯率是市場交易為主的，市場調(diào)控容易產(chǎn)生“羊群效應(yīng)”，好的時候容易好過頭，壞的時候容易壞過頭，會產(chǎn)生“超調(diào)”的情況。同時也難免會存在被一些國際勢力集中打壓和操控的局面，這在東南亞金融危機等很多時候都曾出現(xiàn)過。所以，還需要非常謹(jǐn)慎地考慮除了基本面之外的預(yù)期惡化問題，對可能出現(xiàn)的市場操控問題要提高警惕，提前做好預(yù)案，在必要的時候可以出一些重手來抑制市場預(yù)期的惡化。