石蕾

（哈爾濱電氣股份有限公司，哈爾濱 150028）

1 引言

近年來中國經(jīng)濟增速放緩，疊加疫情及國際形勢等多重因素影響，原材料及人力成本的上升使得制造業(yè)收益出現(xiàn)明顯下滑。越來越多的企業(yè)不得不通過控制成本來應(yīng)對經(jīng)濟下行帶來的經(jīng)營壓力。為了聚焦主責(zé)主業(yè)，裝備制造業(yè)企業(yè)也在積極進(jìn)行多板塊布局，加快整合設(shè)備制造、系統(tǒng)設(shè)計、運維服務(wù)等領(lǐng)域，并加碼數(shù)字化、智能化?！半p碳”背景下，為更好滿足客戶需求，提高自身可持續(xù)發(fā)展能力，裝備制造業(yè)企業(yè)也開始向低碳環(huán)保、綠色清潔方向轉(zhuǎn)型，通過有限度的一體化、多元化發(fā)展路徑進(jìn)軍可再生能源和清潔能源市場，以期獲得長期穩(wěn)定的收益。

2 企業(yè)投資行為概述

企業(yè)投資不僅是基于擴大規(guī)模、拓展新方向、提升技術(shù)水平等目的追求自身良性發(fā)展的行為，更是迎合市場需求主動求變的行為。除金融產(chǎn)品投資，企業(yè)投資主要可以分為兩大類，分別為股權(quán)投資和固定資產(chǎn)投資（不含房地產(chǎn)投資）。其中，股權(quán)投資更注重投資所帶來的產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)化和協(xié)同效益，具有戰(zhàn)略性；固定資產(chǎn)投資更注重投資所帶來的技術(shù)性能提升和效率改善，具有戰(zhàn)術(shù)性。

結(jié)合已有學(xué)者對上市公司研究，在“順好逆差”思路下，績效衰退程度越大，企業(yè)越傾向選擇股權(quán)投資，反之則傾向選擇固定資產(chǎn)投資，宏觀經(jīng)濟周期和行業(yè)發(fā)展前景會進(jìn)一步加劇績效衰退程度對制造類企業(yè)投資決策的影響[1]。傳統(tǒng)行業(yè)內(nèi)企業(yè)則更易選擇股權(quán)投資以期轉(zhuǎn)型發(fā)展，但成長性行業(yè)內(nèi)企業(yè)則傾向選擇固定資產(chǎn)投資[2]，從而向行業(yè)內(nèi)優(yōu)質(zhì)企業(yè)看齊。

3 裝備制造業(yè)企業(yè)投資行為分析

按照國民經(jīng)濟行業(yè)劃分（GB/T 4754—2017），裝備制造業(yè)可細(xì)分為8 大行業(yè)。因與國民經(jīng)濟建設(shè)和國家安全密切相關(guān)，且能反映一國工業(yè)水平和國際競爭力，裝備制造業(yè)在經(jīng)濟發(fā)展中具有特殊的戰(zhàn)略地位?！吨袊圃?025》，作為制造強國戰(zhàn)略第一個十年的行動綱領(lǐng)，提出“促進(jìn)制造業(yè)數(shù)字化、網(wǎng)絡(luò)化、智能化，走創(chuàng)新驅(qū)動的發(fā)展道路，推動生產(chǎn)型制造向服務(wù)型制造轉(zhuǎn)變”。《“十四五”數(shù)字經(jīng)濟發(fā)展規(guī)劃》確定了“制造業(yè)數(shù)字化、網(wǎng)絡(luò)化、智能化更加深入，生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)融合發(fā)展加速普及”為未來數(shù)字經(jīng)濟總體發(fā)展目標(biāo)。為更好服務(wù)國家戰(zhàn)略，國資委更是對于這類重要行業(yè)和關(guān)鍵領(lǐng)域中主要承擔(dān)重大專項任務(wù)的子企業(yè)提出了“保持國有資本控股地位”的具體要求。

3.1 裝備制造業(yè)企業(yè)固定資產(chǎn)投資

相對而言，裝備制造業(yè)企業(yè)對固定資產(chǎn)投資更為謹(jǐn)慎，通常會在預(yù)期未來盈利仍保持高位運行，目前產(chǎn)能充分利用仍無法滿足自身需求，自身資金實力足以支撐投資新項目的大前提下，才有意愿選擇投資回報率較高的項目主動出擊，這類偏向于購置、新建等固定資產(chǎn)投資。除此之外，也會有因未來市場不景氣或受政策變化影響無法達(dá)到要求而不得不進(jìn)行的投資，這類偏向于更新、改造等固定資產(chǎn)投資。為推進(jìn)降本增效，裝備制造業(yè)往往進(jìn)一步加強對固定資產(chǎn)投資的管理，并會將技改、技措、維修單列為固定資產(chǎn)投資下的專項投資活動。

3.2 裝備制造業(yè)企業(yè)股權(quán)投資

裝備制造業(yè)企業(yè)的股權(quán)投資主要可以分為3 類，即新設(shè)、增資、股權(quán)收購。其中，新設(shè)投資若投資各方均為貨幣出資則省去了資產(chǎn)評估環(huán)節(jié)，只需在投資合作協(xié)議及公司章程中做好注冊資本及股比、出資事宜約定即可，主要針對的是創(chuàng)新性、專業(yè)化業(yè)務(wù)或被母公司剝離的標(biāo)的，整體較為簡單；增資和股權(quán)收購相對更為復(fù)雜，一般需要進(jìn)行資產(chǎn)評估、審計、盡調(diào)等前期工作，增資主要針對的處于成長期或轉(zhuǎn)型期的投資標(biāo)的，而股權(quán)收購則主要針對的是處于成熟期的投資標(biāo)的。對于裝備制造業(yè)而言，股權(quán)投資可能會存在行業(yè)布局不合理、不符合自身戰(zhàn)略定位和主業(yè)經(jīng)營要求等問題。

4 企業(yè)投資決策概述

考慮投資額度差異，絕大部分企業(yè)會設(shè)置投資決策層級，以期較好處理集權(quán)與放權(quán)之間的關(guān)系，從而在激發(fā)自身經(jīng)營活力的同時，把握公司發(fā)展方向與速度。對于大部分項目投資而言，除了基于戰(zhàn)略價值考量，是否投資的決策依據(jù)往往依賴經(jīng)濟指標(biāo)，即通過對項目成本與效益的測定來判斷項目的社會經(jīng)濟價值。

投資決策中定性和定量分析必須相輔相成，其中，定性把握方向，確保思路清晰；定量則瞄準(zhǔn)收益，做好預(yù)案把握底線。在可研階段進(jìn)行收益測算前，還要關(guān)注技術(shù)方案的先進(jìn)性與合理性，因為這涉及質(zhì)量安全、環(huán)境生態(tài)、工期進(jìn)度，最終會影響成本收益，這也是技術(shù)經(jīng)濟分析基本原則所在。

通常，項目投資決策關(guān)注的經(jīng)濟指標(biāo)主要圍繞反映項目盈利能力所對應(yīng)的指標(biāo)，但實際工作中還需做好盈虧平衡分析、敏感性分析，必要時開展模擬或情景分析，這樣才能更精準(zhǔn)定位投資決策面臨的風(fēng)險點，從而更好地從源頭做好風(fēng)險防控，提高決策科學(xué)性，確保投資效果。

4.1 國企投資決策制度

國企的項目投資決策程序流程相對復(fù)雜，且對投資領(lǐng)域等方面有諸多限制，這就使得項目立項后最終能夠進(jìn)入決策階段的投資項目數(shù)進(jìn)一步縮減，但由于前期調(diào)研不足、可行性分析不充分、主要決策者個人因素、資金籌集和預(yù)算不到位、決策責(zé)任不明確等原因[3]，投資后出現(xiàn)了項目收益未達(dá)預(yù)期，乃至投資失敗的情形。

對于國企而言，根據(jù)“三重一大”決策制度，黨組織主要是從政治路線、方針政策、戰(zhàn)略部署、程序等角度出發(fā)，合理行使決定權(quán)、審議權(quán)和建議權(quán)。但由于某些投資項目具有較強的技術(shù)性、專業(yè)性，相關(guān)業(yè)務(wù)部門在決策階段提報信息時存在單一性和片面性，這就對當(dāng)前的投資決策機制帶來了不小的沖擊和挑戰(zhàn)。因此，國企成立由相關(guān)專業(yè)人士組成的投審委員會的必要性和重要性更加凸顯。

4.2 國企投資決策基礎(chǔ)

在投資決策階段，國企為了提高自身風(fēng)險應(yīng)對能力，還會采取反推方式確定某些自變量的可接受范圍，即結(jié)合自身風(fēng)險應(yīng)對能力確定足以負(fù)荷的上下閾值，一旦未來技術(shù)、市場、政策等重要變量存在變動風(fēng)向，依據(jù)不同情形下的盈利能力指標(biāo)決定是當(dāng)下投資還是繼續(xù)觀望更為合適。

因此，國企主要依賴可研階段的經(jīng)濟性分析作為決策基礎(chǔ)，需借助相關(guān)成本費用、利潤、現(xiàn)金流量表格進(jìn)行模型測算，其中，對于固定資產(chǎn)投資項目關(guān)注的評價指標(biāo)主要是全投資內(nèi)部收益率、資本金內(nèi)部收益率、投資回收期；股權(quán)投資項目較固定資產(chǎn)投資項目還需額外關(guān)注分紅比率及分紅占初始投資金額比率兩項指標(biāo)。

5 國有裝備制造業(yè)企業(yè)投資決策要點

在好項目相對短缺，現(xiàn)有項目總有各自短板限制的前提下，適度的投資決策程序既可以避免因過于煩瑣導(dǎo)致錯失機會，也能夠因嚴(yán)謹(jǐn)篩選剔除不具備條件的投資項目。對于裝備制造業(yè)企業(yè)，聚焦主業(yè)為根本，同時要想加快新舊動能轉(zhuǎn)換，也必須做好新興產(chǎn)業(yè)布局。

5.1 固定資產(chǎn)投資決策要點

對于固定資產(chǎn)投資項目，物料供應(yīng)及資源消耗、市場需求預(yù)測是重點論證項，因為這決定了投入在質(zhì)、量、價方面存在保障，且產(chǎn)出能順利變現(xiàn)。固定資產(chǎn)投資項目是為了再生產(chǎn)活動，包括購置、新建、更新、改造等形式，要參照已有同類項目考慮折舊攤銷情況，并充分做好到期后可能報廢和不可回收的資產(chǎn)的估算統(tǒng)計。在基于未來現(xiàn)金流折現(xiàn)基礎(chǔ)上構(gòu)建的實際模型中，不同固定資產(chǎn)投資項目的初始投資和內(nèi)部收益率口徑并不完全一致。

5.1.1 普通固定資產(chǎn)投資項目決策測算

對于普通的固定資產(chǎn)投資項目，即通過資產(chǎn)抵押、要求母公司等關(guān)聯(lián)人提供擔(dān)保使被投資項目能夠還本付息。該類項目在測算時如無需考慮資本結(jié)構(gòu)，應(yīng)將項目總投資作為初始投資，以自由現(xiàn)金流作為投資收益，在內(nèi)部收益率測算時選用全投資內(nèi)部收益率。

5.1.2 采取無追索權(quán)項目融資的固定資產(chǎn)投資項目決策測算

對于采取無追索權(quán)項目融資方式進(jìn)行的固定資產(chǎn)投資項目，即被投資項目以其所獲收益作為還本付息的唯一來源，在測算時不再以項目總投資作為初始投資，而是以自身實際出資作為初始投資，在扣除還本付息導(dǎo)致的現(xiàn)金流出后，以權(quán)益現(xiàn)金流作為投資收益，在內(nèi)部收益率測算時選用資本金內(nèi)部收益率。

5.1.3 新基建類固定資產(chǎn)投資項目決策處理

“十四五”以來，涉及數(shù)字化、智能化等與新基建相關(guān)的項目投資成為國企轉(zhuǎn)型發(fā)展布局的熱點內(nèi)容。裝備制造業(yè)要實現(xiàn)智能化轉(zhuǎn)型發(fā)展受多重因素影響，其中，智能管理平臺影響突出，互聯(lián)互通、智能制造技術(shù)和研發(fā)投入也具有各自影響，但具有彼此替代性[4]。與固定資產(chǎn)投資項目相比，新基建類項目具有前瞻性、技術(shù)復(fù)雜性，也更強調(diào)間接收益[5]。因此，對于裝備制造業(yè)企業(yè)而言，新基建相關(guān)的項目投資決策還應(yīng)額外關(guān)注其推動自身產(chǎn)業(yè)協(xié)同，打造智能供應(yīng)鏈、數(shù)字化產(chǎn)業(yè)模式，探索智慧能源管理、遠(yuǎn)程運維服務(wù)方面的積極作用，可以嘗試從產(chǎn)出角度將其量化為效益指標(biāo)為決策提供參考。在決策標(biāo)準(zhǔn)不變的情況下，采取融入項目自身特點的方式對決策模型“標(biāo)準(zhǔn)化處理”，可進(jìn)一步完善經(jīng)濟性分析結(jié)論。

5.2 股權(quán)投資決策要點

對于股權(quán)投資項目，則應(yīng)注重保障投資權(quán)益和分紅，重點論證公司運營方案及退出機制。股權(quán)投資對于快速進(jìn)入相關(guān)行業(yè)、占領(lǐng)相關(guān)市場有重要意義。在基于未來現(xiàn)金流折現(xiàn)基礎(chǔ)上構(gòu)建的實際模型中，控股與否都是以自身實際出資作為初始投資，但對投資收益的測算口徑則出現(xiàn)差異，主要表現(xiàn)為控股項目以權(quán)益現(xiàn)金流作為投資收益來計算股東方內(nèi)部收益率，而參股項目僅以收到的股利作為投資收益來計算股東方內(nèi)部收益率。因此，在進(jìn)行股權(quán)投資決策時，需要著重關(guān)注以下內(nèi)容。

5.2.1 自身經(jīng)濟實力

自身經(jīng)濟實力要足以負(fù)擔(dān)項目初始投資，不能好高騖遠(yuǎn)，切忌盲目瞄準(zhǔn)初始投資較大、收益較好項目，否則現(xiàn)金流一旦斷裂會影響后續(xù)存續(xù)發(fā)展。若因項目確實較好選擇立項，如有經(jīng)評審的建設(shè)項目可行性研究報告也要對其進(jìn)一步核實，否則必須做深做實項目可行性研究，在對項目的總投資中將全部問題收口，否則后期一旦出現(xiàn)未考慮問題，項目整體投資測算基本失去參考性。

5.2.2 未來收益測算

未來收益測算要考慮未來可能影響項目運營結(jié)果的因素，如原材料采購成本、回款賬期、政策（如補貼退稅延遲甚至取消）等變化導(dǎo)致的現(xiàn)金流改變，在具體測算時根據(jù)現(xiàn)金流實現(xiàn)時點、規(guī)模等差異形成不同測算結(jié)果，從而做好項目收益最差情形下的預(yù)案準(zhǔn)備，一旦觸發(fā)相應(yīng)條件則啟動退出。

5.2.3 項目管理水平

考慮項目管理團隊整體能力水平及信息化管理質(zhì)量，做好周報、月報數(shù)據(jù)分析及預(yù)警，若涉及項目建設(shè)，則要對項目建設(shè)質(zhì)量、項目拖期等問題量化后納入敏感性分析，自建則強調(diào)了項目計劃管理節(jié)點設(shè)置，若外包則要在此基礎(chǔ)上，務(wù)必在合同中做好質(zhì)量及拖期罰則規(guī)定。

5.2.4 合作伙伴考察

如若引進(jìn)其他合作伙伴共同投資，前期盡職調(diào)查、審計、資產(chǎn)評估（如以實物出資情形）則務(wù)必選定相應(yīng)專業(yè)機構(gòu)確保真實、準(zhǔn)確、完整，尤其是盡職調(diào)查環(huán)節(jié)務(wù)必關(guān)注所投項目現(xiàn)在及未來是否會存在特殊的政策管制及對投資方相應(yīng)資質(zhì)限制，核心業(yè)務(wù)與資產(chǎn)匹配程度，避免因?qū)Ψ健氨住睂?dǎo)致項目陷入停滯，乃至投資失敗。

5.2.5 傳統(tǒng)能源及新能源相關(guān)股權(quán)投資項目決策處理

“十四五”以來，新能源和可再生能源代替?zhèn)鹘y(tǒng)能源是大勢所趨，裝備制造業(yè)企業(yè)積極參與新能源板塊的布局絕不僅僅劍指“碳中和”，更是把握未來能源革命發(fā)展主動權(quán)的良機。但新能源和可再生能源的不穩(wěn)定性也使得疊加儲能成為建設(shè)“源網(wǎng)荷儲”新型電力系統(tǒng)的必然選擇，這也使得傳統(tǒng)能源在當(dāng)下及未來相當(dāng)長一段時間內(nèi)還會保持相當(dāng)比重，因此，對傳統(tǒng)能源的清潔高效利用也成為實現(xiàn)能源安全的必要輔助手段。因新能源全產(chǎn)業(yè)鏈較長，且技術(shù)方向雜，細(xì)分領(lǐng)域多，對于裝備制造業(yè)而言，在開展新能源開發(fā)及儲能利用等相關(guān)股權(quán)投資時，優(yōu)先選擇與自身業(yè)務(wù)同屬產(chǎn)業(yè)鏈上下游的企業(yè)作為投資對象或合作伙伴更有針對性，具體表現(xiàn)為布局上游原材料或零部件，綁定下游用戶或使用端；而對于傳統(tǒng)能源清潔高效利用開展的股權(quán)投資，因涉及改進(jìn)技術(shù)及產(chǎn)品，關(guān)注點在投資對象或合作伙伴的核心部件設(shè)計研發(fā)能力及量產(chǎn)能力，可考慮水平一體化模式提高市場占有率、降低研發(fā)成本及投資風(fēng)險。

6 結(jié)論

國有裝備制造業(yè)企業(yè)要想真正做好項目投資決策，關(guān)鍵在于統(tǒng)籌投前和投后管理，將精細(xì)化管理貫徹項目全生命周期。國家和企業(yè)戰(zhàn)略發(fā)展方向決定了所能投資的項目類別及可以接受的收益底線，在此基礎(chǔ)上，以目標(biāo)為導(dǎo)向進(jìn)一步細(xì)化鎖定投資測算過程。一旦決定投資則必須依賴高質(zhì)量投后管理，這樣才能確保項目的實施能按投資估算確定的價格和時間節(jié)點實現(xiàn)投前測算預(yù)期指標(biāo)。項目投資決策后更需要跟進(jìn)后續(xù)現(xiàn)金流實際情況，尤其對于非控股類股權(quán)投資項目，可能會因?qū)⒐晒蓹?quán)管控不夠，無法取得參股企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)等問題導(dǎo)致后續(xù)監(jiān)管不力，那預(yù)期項目收益必然也就無法實現(xiàn)。