楊旭群 （副教授） （廣東建設(shè)職業(yè)技術(shù)學(xué)院 廣東廣州 510440）

傳統(tǒng)的短期償債能力測(cè)度指標(biāo)，無(wú)論是基于報(bào)表存量項(xiàng)目還是流量項(xiàng)目，幾乎均在遭受不同程度的詬病，其根源在于企業(yè)經(jīng)營(yíng)的行為各異，導(dǎo)致作為評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)的比率指標(biāo)的經(jīng)驗(yàn)值參考值或行業(yè)平均數(shù)不具普適性。在某個(gè)時(shí)空對(duì)某個(gè)企業(yè)短期償債能力評(píng)價(jià)有效的標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)另一時(shí)空的同一企業(yè)或不同企業(yè)可能無(wú)效。諸多文獻(xiàn)聚焦測(cè)度比率指標(biāo)的缺陷與改進(jìn)，本文則另辟蹊徑，試探究短期償債能力測(cè)度存量觀和流量觀的不足，進(jìn)而綜合兩種測(cè)度觀提出構(gòu)建動(dòng)態(tài)短期償債能力測(cè)度模型的策略。

一、傳統(tǒng)短期償債能力測(cè)度評(píng)述

（一）傳統(tǒng)短期償債能力測(cè)度之存量觀

自1890年代首個(gè)財(cái)務(wù)比率——流動(dòng)比率誕生（Horrigan，1968），至1930年代損益表作為正式財(cái)務(wù)報(bào)表對(duì)外報(bào)出（桑士俊，2003），甚至之后相當(dāng)長(zhǎng)的歷史時(shí)期內(nèi)，存量觀都是企業(yè)短期償債能力測(cè)度演進(jìn)與發(fā)展的主線。存量觀研究哪些存量流動(dòng)資產(chǎn)可以償付哪些存量流動(dòng)負(fù)債，將基于清算基礎(chǔ)假設(shè)的流動(dòng)比率、速動(dòng)比率等測(cè)度指標(biāo)與經(jīng)驗(yàn)參考值或行業(yè)平均數(shù)相對(duì)比，以評(píng)價(jià)企業(yè)的短期償債能力。

存量觀極大地推動(dòng)了短期償債能力測(cè)度發(fā)展的同時(shí)，也伴隨著質(zhì)疑——“再生”之流動(dòng)資產(chǎn)（在資產(chǎn)負(fù)債表日存在的項(xiàng)目又在下一個(gè)資產(chǎn)負(fù)債表日呈現(xiàn)）不可變現(xiàn)用于償還流動(dòng)負(fù)債，“再生”之流動(dòng)負(fù)債（在資產(chǎn)負(fù)債表日存在的流動(dòng)負(fù)債又在下一個(gè)資產(chǎn)負(fù)債表日呈現(xiàn)）無(wú)須償還。

存量觀下短期償債能力測(cè)度比率的改進(jìn)著重于以“再生”“再現(xiàn)”或“重生”為標(biāo)桿，以適當(dāng)?shù)恼鐒e方法對(duì)流動(dòng)資產(chǎn)和流動(dòng)負(fù)債進(jìn)行分析，以期從中分離出期末可用以償債的資產(chǎn)和必須清償?shù)膫鶆?wù)?！霸偕表?xiàng)目的剔除最初是逐項(xiàng)進(jìn)行的，即根據(jù)企業(yè)實(shí)際分析判斷各項(xiàng)目的“再生”性再予以剔除，后續(xù)發(fā)展出系統(tǒng)區(qū)分動(dòng)態(tài)與靜態(tài)項(xiàng)目的方法。Walter（1957）的期限匹配融資法認(rèn)為資產(chǎn)與負(fù)債的期限應(yīng)相適應(yīng)，即長(zhǎng)期融資性資產(chǎn)與長(zhǎng)期融資性權(quán)益相適應(yīng)，波動(dòng)性流動(dòng)資產(chǎn)用臨時(shí)性流動(dòng)負(fù)債來(lái)融通，將波動(dòng)性的流動(dòng)資產(chǎn)和臨時(shí)性的流動(dòng)負(fù)債視為靜態(tài)項(xiàng)目，其他營(yíng)運(yùn)資本項(xiàng)目視為動(dòng)態(tài)項(xiàng)目。Davidson，Sorter & Kalle（1964）的正常運(yùn)營(yíng)法，將用于正常經(jīng)營(yíng)的流動(dòng)資產(chǎn)和流動(dòng)負(fù)債視為動(dòng)態(tài)項(xiàng)目，將超過(guò)正常經(jīng)營(yíng)所需水平的流動(dòng)資產(chǎn)和流動(dòng)負(fù)債視為靜態(tài)項(xiàng)目。

為短期償債能力存量測(cè)度比率界定經(jīng)驗(yàn)參考值或行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)值的本質(zhì)是試圖從數(shù)量維度區(qū)分營(yíng)運(yùn)資本的動(dòng)態(tài)與靜態(tài)，即認(rèn)為經(jīng)驗(yàn)參考值內(nèi)的營(yíng)運(yùn)資本為動(dòng)態(tài)，為企業(yè)持續(xù)運(yùn)營(yíng)所導(dǎo)致或需維持的正常水平，而超出或低于經(jīng)驗(yàn)參考值的營(yíng)運(yùn)資本為靜態(tài)，為企業(yè)所富余或需補(bǔ)充的水平。王富強(qiáng)等（2005）認(rèn)為流動(dòng)比率不應(yīng)小于1，在2—5 之間最適宜；速動(dòng)比率最低限為0.5、理想比率為1。張新民等（2016）認(rèn)為流動(dòng)比率為2、速動(dòng)比率為1 較適宜。楊偉（2001）認(rèn)為“零營(yíng)運(yùn)成本模式”的經(jīng)驗(yàn)參考值大大低于傳統(tǒng)觀念中的企業(yè)安全短期償債能力比率。對(duì)于流動(dòng)比率和速動(dòng)比率經(jīng)驗(yàn)參考值莫衷一是的現(xiàn)象，吳超華（2015）認(rèn)為行業(yè)不同、營(yíng)運(yùn)資本管理方式不同，評(píng)價(jià)比率的經(jīng)驗(yàn)參考值就不同，用經(jīng)驗(yàn)參考值評(píng)價(jià)流動(dòng)比率和速動(dòng)比率不足取。

短期償債能力存量觀分析期末的靜態(tài)流動(dòng)資產(chǎn)可以用于償付靜態(tài)流動(dòng)負(fù)債，具有合理性，但企業(yè)主體視角下，“再生”能力標(biāo)準(zhǔn)，差異化甄別方法，導(dǎo)致營(yíng)運(yùn)資本的動(dòng)、靜歸屬及評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)值的確定極具爭(zhēng)議。

（二）傳統(tǒng)短期償債能力測(cè)度之流量觀

償債能力測(cè)度之流量觀基于企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)，分析企業(yè)動(dòng)態(tài)的、持續(xù)穩(wěn)定的取得未來(lái)現(xiàn)金流的能力，并以此來(lái)衡量短期債務(wù)的償還能力。鄭效祖（1998）認(rèn)為短期償債能力與變現(xiàn)能力是兩個(gè)不同的概念，是一個(gè)月（速動(dòng)）或一年內(nèi)（流動(dòng)）所具有的償債能力，并非立即或即期償付?！镀髽I(yè)效績(jī)?cè)u(píng)價(jià)工作指南》（財(cái)政部2002年版）采用了現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率（年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量/年末流動(dòng)負(fù)債）作為償債能力評(píng)價(jià)指標(biāo)。張晨光（2005）將這一指標(biāo)進(jìn)行了改進(jìn)，在分子中增加了期初現(xiàn)金及等價(jià)物（存量指標(biāo)）、預(yù)籌短期借款（表外融資）以更好地預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)可償債現(xiàn)金，在分母中剔除了預(yù)收賬款、應(yīng)付賬款年均信用額（可以延遲付款到下個(gè)營(yíng)業(yè)周期的應(yīng)付賬款的三年平均數(shù)）兩個(gè)動(dòng)態(tài)項(xiàng)目，以合理估計(jì)應(yīng)償短期債務(wù)。任遠(yuǎn)（2004）認(rèn)為影響流動(dòng)比率的主要因素是存貨和應(yīng)收賬款，企業(yè)應(yīng)結(jié)合存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率綜合地評(píng)價(jià)短期償債能力。郭彩秀（2008）認(rèn)為企業(yè)需充分利用三大財(cái)務(wù)報(bào)表，結(jié)合盈利能力和現(xiàn)金回收能力設(shè)計(jì)新的短期償債能力評(píng)價(jià)指標(biāo)。張晶等（2009）認(rèn)為基于持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)及存貨經(jīng)濟(jì)訂貨量模型，企業(yè)持有存貨的目的是為了更好地生產(chǎn)和盈利，而不是用來(lái)償債的，其真實(shí)償債能力高于賬面價(jià)值，計(jì)算流動(dòng)比率應(yīng)增加銷售毛利率及存貨比重要素。

二、動(dòng)態(tài)短期償債能力測(cè)度模型構(gòu)建

（一）動(dòng)態(tài)短期償債能力的定義

動(dòng)態(tài)短期償債能力是指，債權(quán)人視角下，基于持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)最小化假設(shè)，在不考慮未來(lái)分析期企業(yè)長(zhǎng)期投融資活動(dòng)對(duì)其短期償債能力影響的前提下，用下一期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量合計(jì)基期期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物及其他可變現(xiàn)流動(dòng)資產(chǎn)，抵減基期期末其他需償付流動(dòng)負(fù)債后的資金剩余。

（二）動(dòng)態(tài)短期償債能力測(cè)度公式

動(dòng)態(tài)短期償債能力指標(biāo)=未來(lái)分析期企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流量預(yù)期+基期期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物及其他可變現(xiàn)流動(dòng)資產(chǎn)-基期期末其他需償付流動(dòng)負(fù)債=③+①-②

動(dòng)態(tài)短期償債能力測(cè)度模型如表1所示。

表1 動(dòng)態(tài)短期償債能力測(cè)度模型

（三）動(dòng)態(tài)短期償債能力測(cè)試模型假設(shè)

假設(shè)1：企業(yè)分析期的經(jīng)營(yíng)環(huán)境與基期相同，企業(yè)盈利能力不變，分析期存貨毛利率可按基期取值。

假設(shè)2：企業(yè)分析期的營(yíng)運(yùn)水平與基期相同，分析期存貨周轉(zhuǎn)次數(shù)可按基期取值。

假設(shè)3：在外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境與內(nèi)部營(yíng)運(yùn)策略不變的情況下，存貨存量水平的增加（減少）只與經(jīng)營(yíng)規(guī)模的擴(kuò)大（縮減）相關(guān)，銷貨毛利潤(rùn)與存貨增長(zhǎng)率同比變動(dòng)。

假設(shè)4：在外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境與內(nèi)部營(yíng)運(yùn)策略不變的情況下，分析期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量可參照基期預(yù)測(cè)，核心變量為經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的起點(diǎn)不同，即分析期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的起點(diǎn)是基期的期末存量，其與基期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的起點(diǎn)（基期期初存量）的差異將導(dǎo)致分析期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量發(fā)生變動(dòng)。

假設(shè)5：經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量調(diào)整項(xiàng)目外其他流動(dòng)資產(chǎn)負(fù)債零現(xiàn)金流增值假設(shè)，即各項(xiàng)目變現(xiàn)時(shí)的變現(xiàn)金額或償付時(shí)的償付金額與賬面價(jià)值相同。如果套期工具與被套期項(xiàng)目具有100%有效性，套期保值高度有效，套期項(xiàng)目以外的投資性流動(dòng)資產(chǎn)遵循穩(wěn)健性原則，確保資金投向風(fēng)險(xiǎn)低、本金能如數(shù)收回的證券，零現(xiàn)金流增值假設(shè)是真實(shí)可行的。

（四）動(dòng)態(tài)短期償債能力測(cè)度指標(biāo)取值分析

動(dòng)態(tài)短期償債能力要素取值方法如表2所示。

表2 動(dòng)態(tài)短期償債能力要素取值方法

說(shuō)明1：為剔除不可隨時(shí)支付或變現(xiàn)的貨幣資金（如被質(zhì)押或擔(dān)保的定期存款、銀行票據(jù)保證金等）對(duì)短期償債能力分析的影響，選取現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為期末現(xiàn)金存量取值。

說(shuō)明2：分析期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流入預(yù)期=分析期銷售收入+期初存貨及應(yīng)收項(xiàng)目-期末存貨及應(yīng)收項(xiàng)目=分析期平均存貨×存貨周轉(zhuǎn)次數(shù)×（1+存貨毛利率）+期初存貨及應(yīng)收項(xiàng)目-期末存貨及應(yīng)收項(xiàng)目。根據(jù)假設(shè)，分析期平均存貨=基期平均存貨×（1+存貨增長(zhǎng)率），其余項(xiàng)目按基期取值。

說(shuō)明3：分析期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流出=分析期銷售成本+分析期付現(xiàn)稅金及銷售行政費(fèi)用+期末經(jīng)營(yíng)應(yīng)付項(xiàng)目-期初經(jīng)營(yíng)應(yīng)付項(xiàng)目=分析期平均存貨×存貨周轉(zhuǎn)次數(shù)+分析期付現(xiàn)稅金及銷售行政費(fèi)用+期末經(jīng)營(yíng)應(yīng)付項(xiàng)目-期初經(jīng)營(yíng)應(yīng)付項(xiàng)目。其中分析期平均存貨=基期平均存貨×（1+存貨增長(zhǎng)率），分析期付現(xiàn)稅金=基期付現(xiàn)稅金×（1+存貨增長(zhǎng)率），其余項(xiàng)目按基期取值。

說(shuō)明4：各要素取值以存量長(zhǎng)期融資性資產(chǎn)為基數(shù)的百分比表示（楊旭群，2019）。長(zhǎng)期融資性資產(chǎn)=資產(chǎn)合計(jì)-流動(dòng)負(fù)債合計(jì)。

（五）動(dòng)態(tài)短期償債能力測(cè)試指標(biāo)警示性評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)

動(dòng)態(tài)短期償債能力測(cè)試指標(biāo)警示性評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)為“0”：若大于0 且有較大的百分比，說(shuō)明企業(yè)具有較強(qiáng)的短期償債能力；若為較大的負(fù)數(shù)，說(shuō)明企業(yè)面臨財(cái)務(wù)困境；若趨近于0，則應(yīng)當(dāng)引起足夠重視，企業(yè)可能迫近債務(wù)困境或償債危機(jī)，增強(qiáng)企業(yè)短期償債能力的舉措刻不容緩。

需要指出的是，動(dòng)態(tài)短期償債能力測(cè)度指標(biāo)設(shè)定了外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境與內(nèi)部營(yíng)運(yùn)策略不變的假設(shè)，即假定企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境、盈利能力及營(yíng)運(yùn)水平與基期保持不變，存貨毛利率、存貨周轉(zhuǎn)次數(shù)與基期相同，存貨庫(kù)存水平與銷售規(guī)模正相關(guān)，銷售毛利潤(rùn)與存貨存量同比增長(zhǎng)。當(dāng)企業(yè)外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境與內(nèi)部營(yíng)運(yùn)策略發(fā)生變化時(shí)，存貨存量受多種因素交互影響，設(shè)定銷售毛利潤(rùn)與存貨存量同比增長(zhǎng)有偏差。但企業(yè)營(yíng)運(yùn)能力和盈利能力受外界制約不可無(wú)限度優(yōu)化，且存貨周轉(zhuǎn)速度上升往往與存貨毛利率的下降同時(shí)存在，在一定范圍內(nèi)，動(dòng)態(tài)短期償債能力測(cè)度指標(biāo)依然有效。

三、動(dòng)態(tài)短期償債能力測(cè)度案例

（一）動(dòng)態(tài)短期償債能力測(cè)度模型應(yīng)用于橫向分析

以房地產(chǎn)企業(yè)為例，如表3所示，2021年度中期，萬(wàn)科、碧桂園、綠地控股的流動(dòng)比率分別為1.18、1.20、1.22，相差并不大，但其動(dòng)態(tài)短期償債能力測(cè)度指標(biāo)分別為2.16%、26.27%、2.61%，顯示出更強(qiáng)的數(shù)據(jù)敏銳度。其中綠地控股與萬(wàn)科動(dòng)態(tài)短期償債能力測(cè)度指標(biāo)都接近于臨界點(diǎn)0，但綠地控股存貨周轉(zhuǎn)次數(shù)為0.30，顯著高于同業(yè)，存貨毛利率為13.45%，顯著低于同業(yè)，揭示了其為應(yīng)對(duì)短期償債困境，采取了降價(jià)銷售、加大存貨周轉(zhuǎn)等措施，但這些措施未來(lái)可優(yōu)化空間小、可持續(xù)性差，綠地控股短期償債預(yù)期更為困難。2021年11月30日綠地控股兩家武漢分公司出現(xiàn)在上海票交所公告的“商業(yè)承兌匯票付款持續(xù)逾期名單”中，揭示其存在一定的短期償債風(fēng)險(xiǎn)。

表3 三家房地產(chǎn)企業(yè)短期償債能力同期對(duì)比分析 單位：億元

（二）動(dòng)態(tài)短期償債能力測(cè)度模型應(yīng)用于縱向分析

如下頁(yè)表4所示，2016—2020年間，恒大集團(tuán)動(dòng)態(tài)短期償債能力測(cè)試指標(biāo)的變化趨勢(shì)與存量測(cè)試指標(biāo)流動(dòng)比率高度一致且更為敏銳。2017年恒大的短期償債能力已較2016年下降（動(dòng)態(tài)指標(biāo)從27.00%降至14.49%，流動(dòng)比率從1.52 降至1.40）；2018年恒大加快了存貨周轉(zhuǎn)速度（周轉(zhuǎn)次數(shù)從0.25 提升至0.29）、加大了應(yīng)收款項(xiàng)回款（應(yīng)收項(xiàng)目調(diào)整值從19.21%下降至-0.04%），然而短期償債能力進(jìn)一步下降（動(dòng)態(tài)指標(biāo)降至-9.89%，流動(dòng)比率降至1.36）；2019年在存貨周轉(zhuǎn)速度（周轉(zhuǎn)次數(shù)為0.28）、應(yīng)收款項(xiàng)回款（應(yīng)收項(xiàng)目調(diào)整值為1.46%）已無(wú)優(yōu)化空間的情況下，恒大采用薄利多銷的方式（存貨毛利率從2017、2018年的56% 降低至38.57%），維持了銷售的規(guī)模，短期償債能力有稍微好轉(zhuǎn)（動(dòng)態(tài)指標(biāo)-5.00%，流動(dòng)比率1.37）；2020年，恒大在存貨周轉(zhuǎn)（周轉(zhuǎn)次數(shù)為0.28）、應(yīng)收款項(xiàng)回款（應(yīng)收項(xiàng)目調(diào)整值為3.17%）、盈利能力（存貨毛利率31.88%）都無(wú)優(yōu)化空間的情況下，短期償債能力急劇惡化（動(dòng)態(tài)指標(biāo)-28.65%，流動(dòng)比率1.26），同時(shí)首次出現(xiàn)應(yīng)付調(diào)整項(xiàng)目顯著上升（升至24.42%）。

表4 恒大集團(tuán)短期償債能力分析 單位：百萬(wàn)元

四、結(jié)論

動(dòng)態(tài)短期償債能力測(cè)度模型以持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)為基礎(chǔ)，從下一期間經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所能賺取的凈現(xiàn)金流是否能夠抵減期末可償債資金（本）與需償付短期債務(wù)之間的差額出發(fā)，將存量要素期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量調(diào)整項(xiàng)目外的其他可變現(xiàn)流動(dòng)資產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量調(diào)整項(xiàng)目外的流動(dòng)負(fù)債，與流量要素分析期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量預(yù)期相結(jié)合，構(gòu)建出包含營(yíng)運(yùn)能力指標(biāo)、盈利能力指標(biāo)的綜合測(cè)度模型。

動(dòng)態(tài)短期償債能力測(cè)度指標(biāo)警示性評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)為“0”，而非比率測(cè)試指標(biāo)的經(jīng)驗(yàn)參考值，更適用于不同企業(yè)不同時(shí)期的比較。動(dòng)態(tài)短期償債能力測(cè)度指標(biāo)模型涵蓋了營(yíng)運(yùn)指標(biāo)、應(yīng)收應(yīng)付項(xiàng)目存量變動(dòng)、盈利指標(biāo)對(duì)企業(yè)短期償債能力的影響，提出應(yīng)收項(xiàng)目存量減少、存貨周轉(zhuǎn)速度的提高等營(yíng)運(yùn)能力指標(biāo)對(duì)企業(yè)短期償債能力的影響，需在一個(gè)寬的空間或長(zhǎng)的時(shí)期結(jié)合盈利能力進(jìn)行橫向縱向的分析，以觀測(cè)企業(yè)營(yíng)運(yùn)能力指標(biāo)的提高是因?yàn)闋I(yíng)運(yùn)水平的提升，還是因?yàn)榻祪r(jià)促銷，其對(duì)短期償債能力的影響是否具備可持續(xù)性。