賀子瑜

天津工業(yè)大學(xué)法學(xué)院，天津 300387

一、私募保底條款案例匯總

（一）案例類型梳理

1．基本概念

私募基金屬于我國金融市場項(xiàng)下的新興理財(cái)領(lǐng)域，在我國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型轉(zhuǎn)軌的重要發(fā)展階段日益起著重要的作用。私募基金保底，是指私募基金管理人、募集機(jī)構(gòu)、銷售機(jī)構(gòu)、投資顧問機(jī)構(gòu)及該等主體的關(guān)聯(lián)方、從業(yè)人員等主體，對私募基金投資者所作出的保證本金不受損失，保證最低收益，或限定損失金額、比例的承諾。[1]保底條款的類型依交易主體不同大致分為外部保底和內(nèi)部保底，前者是指私募基金作為主體在對外交易過程中，交易相對方等主體對私募基金提供的外部保底，在司法實(shí)踐中一般不會存在僅因主體身份而使效力被否定的情況，后者是指私募基金管理人、投資顧問機(jī)構(gòu)、外部第三人等主體對私募基金投資者的內(nèi)部保底，在司法實(shí)踐中因無相關(guān)的明確法律適用規(guī)定而使其效力問題的認(rèn)定更為復(fù)雜。保底條款的形式包括但不限于在合同、協(xié)議中附加或單獨(dú)訂立保底條款等。

2．材料收集

隨著投資理財(cái)觀念深入人心，人們對理財(cái)產(chǎn)品和理財(cái)方式的關(guān)注和需求日益增多。投資少、風(fēng)險低、保收益的理財(cái)產(chǎn)品雖然廣受人們的喜愛，但是卻與金融市場風(fēng)險與收益匹配的天然規(guī)則相悖。保收益的宣傳口號才能吸引更多投資者的目光，但風(fēng)險與收益并存是金融市場的基本規(guī)則。由此，私募基金中保底條款大量涌現(xiàn)且方式各異，加上籠統(tǒng)的法律規(guī)定限制和理財(cái)產(chǎn)品監(jiān)管不嚴(yán)，其發(fā)展日盛，但以此引發(fā)的糾紛也日益增多。隨著嚴(yán)監(jiān)管環(huán)境的到來，立法規(guī)定與司法實(shí)踐不一致的差距在逐步縮小，如何調(diào)節(jié)好滿足投資者需求與遵循投資市場規(guī)則之間的關(guān)系，是私募基金領(lǐng)域急切想要解決的重要問題。

以中國裁判文書網(wǎng)、中國庭審公開網(wǎng)、北大法寶為主要搜索渠道，筆者分別以“私募基金”“非公開募集基金”“保底條款”“保底收益”等相關(guān)的關(guān)鍵詞進(jìn)行單獨(dú)或組合搜索，刪選掉其中重復(fù)或者不符合搜索條件的案例，選擇有代表性的案例文書進(jìn)行細(xì)致的分析研究，并以保底條款的主要目的、形成時間、裁判結(jié)果等不同作為具體的分類依據(jù)，詳細(xì)比較在私募基金領(lǐng)域，保底條款項(xiàng)下每類理財(cái)產(chǎn)品中保底條款的特點(diǎn)和司法實(shí)務(wù)處理中的認(rèn)定。

以各級政府官網(wǎng)、檢察院官網(wǎng)、法院官網(wǎng)、證監(jiān)會官網(wǎng)、基金業(yè)協(xié)會官網(wǎng)、法律法規(guī)匯編為主要搜索渠道，筆者分別找尋了私募基金保底條款或與之有關(guān)的規(guī)則規(guī)定。通過簡單的系統(tǒng)梳理發(fā)現(xiàn)，我國關(guān)于私募基金保底條款規(guī)則的規(guī)定呈現(xiàn)等級低、范圍小、分布散的特點(diǎn)，散見于法律、部門規(guī)章和行業(yè)規(guī)范中，且法律規(guī)定均非直接針對其效力，難以涵蓋實(shí)踐中全部私募基金保底情形；[2]規(guī)章規(guī)定相對明確全面，但因其規(guī)范層級問題，并不必然能夠成為認(rèn)定保底效力的依據(jù)；最高法院會議紀(jì)要和行業(yè)規(guī)范性文件則均不能成為認(rèn)定保底效力的直接依據(jù)。故我國私募基金保底條款效力尚缺乏全面且可直接作為裁判依據(jù)的規(guī)則，導(dǎo)致司法實(shí)踐長期以來無法就此形成共識。

（二）案例比較分析

根據(jù)對私募基金保底條款的相關(guān)案例分析，我們可以依據(jù)保底條款約定的內(nèi)容將保底條款大致分為三類：

第一，保證本金不受損失的約定，即對投資本金的確保。這種最低的投資要求主要是對投資風(fēng)險的讓利分配，是常見的保底約定，關(guān)于其性質(zhì)司法中并無爭議，但該條款效力的司法認(rèn)定并不統(tǒng)一，有觀點(diǎn)認(rèn)為此舉造成風(fēng)險與收益不等的畸形現(xiàn)象，從而在本質(zhì)上使投資人以不承擔(dān)風(fēng)險為前提，確保本金不受損失的情形下保有獲益的可能，是違背市場基本規(guī)律的，應(yīng)屬于無效。有觀點(diǎn)認(rèn)為，該約定屬于雙方平等協(xié)商、自愿分配的結(jié)果，并沒有侵害第三人的合法權(quán)益或者給主投資合同帶來損害影響，應(yīng)認(rèn)定其有效。

第二，彌補(bǔ)損失的金錢給付約定，即在損失發(fā)生之時或之后，當(dāng)事人約定管理人等主體向投資者支付固定金額或比例的款項(xiàng)。對于基金損失發(fā)生后形成的金錢給付安排是否屬于保底，存在不同觀點(diǎn)。有的觀點(diǎn)認(rèn)為，此種安排是在虧損實(shí)際發(fā)生后，管理人自愿彌補(bǔ)投資者虧損，不構(gòu)成保底或剛兌，有的觀點(diǎn)認(rèn)為這類安排的本質(zhì)仍是保證投資者不受損失，故屬于保底。

第三，保證本金以及保證收益的約定，即雙方不僅約定對本金的保證，還對收益甚至收益的利率標(biāo)準(zhǔn)有詳細(xì)的規(guī)定。[3]對此，行業(yè)監(jiān)管領(lǐng)域從明確行業(yè)要求，便于管理的角度出發(fā)，持較為嚴(yán)格的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，嚴(yán)厲禁止相關(guān)條款。而在司法實(shí)務(wù)領(lǐng)域則相反，出于平衡交易雙方地位、維護(hù)私募基金領(lǐng)域金融發(fā)展等因素考慮，從更深入的角度出發(fā)，結(jié)合具體交易內(nèi)容和預(yù)期目的來認(rèn)定其是否實(shí)質(zhì)存在保底情形。

二、私募保底條款效力爭議

（一）認(rèn)定有效

司法實(shí)踐中，對于保底條款的性質(zhì)認(rèn)定是前提，針對某一條或者某一類條款是否屬于保底也存在爭議，此外，關(guān)于劃歸為保底性質(zhì)的條款其效力的認(rèn)定也是司法實(shí)務(wù)中的爭議焦點(diǎn)。法院在認(rèn)定保底條款有效時，其主要的理由歸納如下：當(dāng)事人援引的禁止保底相關(guān)規(guī)則不屬于法律、行政法規(guī)的效力性強(qiáng)制性規(guī)定；提供保底承諾的主體不屬于涉案禁止保底規(guī)則規(guī)制的對象；籠統(tǒng)認(rèn)為當(dāng)事人提供保底的意思表示真實(shí)，不違反法律、行政法規(guī)禁止性規(guī)定，不損害他人利益。

此外，在基金合同當(dāng)事人以外的第三方提供保底的場合下，部分法院認(rèn)為可以參照最高人民法院關(guān)于擔(dān)保制度的相關(guān)規(guī)定，將第三方保底定性為對管理人償付義務(wù)的保證，并以此為基礎(chǔ)判斷第三方是否已達(dá)到承擔(dān)保底責(zé)任的條件。但由于第三方的介入，管理人是否具有償付義務(wù)認(rèn)定的作出，必須先于保底條款效力認(rèn)定，否則存在越過管理人的主債務(wù)效力而直接認(rèn)定第三方保底的效力的邏輯不足。

（二）認(rèn)定無效

在本質(zhì)上，保底條款的存在旨在動搖風(fēng)險與收益并存的市場基本原則，是對金融市場領(lǐng)域原則的打破，短期內(nèi)可能會吸引民眾對私募基金市場的關(guān)注，但長此以往，這種利益不對等的畸形發(fā)展極易引發(fā)不正當(dāng)競爭，會導(dǎo)致整個私募基金市場受到嚴(yán)重的打擊，擾亂市場秩序，不利于該領(lǐng)域的健康發(fā)展。故司法實(shí)踐中，越來越多的法院傾向于認(rèn)定保底條款無效，其主要理由歸納如下：第一，違反禁止保底相關(guān)規(guī)定；第二，違背社會公共利益；第三，違反公平原則。

此外，對于涉及第三人的私募基金保底條款多被認(rèn)定為有效，但由于管理人關(guān)聯(lián)方與管理人存在緊密聯(lián)系，對其保底是否有效仍有較大爭議。部分法院以無相關(guān)禁止規(guī)定為由認(rèn)定其保底有效；但也有法院認(rèn)為，管理人關(guān)聯(lián)方系管理人利益共同體，由管理人關(guān)聯(lián)方提供保底是為規(guī)避相關(guān)禁止管理人保底的規(guī)定，并綜合依據(jù)相關(guān)保底違反禁止管理人保底規(guī)定和該保底違背社會公共利益，認(rèn)定管理人關(guān)聯(lián)方保底無效。

三、司法認(rèn)定的差異原因

（一）適用的司法理念

由于私募基金保底條款處于立法模糊的困境地位，加上在法律允許的范圍內(nèi)，不同裁判者所持的司法考量和價值追求不同，對此找尋的依據(jù)不同，所作的判決亦不相同。在立法尚未涉及的私募基金保底領(lǐng)域，法院的裁判遵循“局限法條文字”“依賴監(jiān)管舉措”的理念。法律具有滯后性，時代的發(fā)展與法律的發(fā)展并不是亦步亦趨的，法律具有不全面性，法律不能把一切事物都納入其調(diào)整范圍之中，在法律有明文規(guī)定的情況下，法院嚴(yán)格從法律條文的字里行間尋找裁判依據(jù)的行為是合法性的體現(xiàn)，但是該行為不能照搬于法律空白領(lǐng)域，需要裁判者發(fā)揮自身的作用。此外，裁判領(lǐng)域?qū)τ诮鹑诒O(jiān)管政策的態(tài)度也處于兩個極端，有的認(rèn)為應(yīng)當(dāng)利用金融監(jiān)管政策在自身領(lǐng)域的專業(yè)性優(yōu)勢，強(qiáng)調(diào)將其引入裁判依據(jù)來源，強(qiáng)化其對裁判的作用，有的則認(rèn)為要保持司法裁判的獨(dú)立性，堅(jiān)持抵制金融監(jiān)管影響裁判指向，導(dǎo)致司法裁判監(jiān)管化現(xiàn)象。這種保守禁錮或者冒失激進(jìn)的司法理念和司法適用方式都不能真正地解決現(xiàn)實(shí)的糾紛。

（二）依據(jù)的效力等級

在諸多的私募基金保底條款的相關(guān)案件中，裁判者各自運(yùn)用了不同的理由來肯定或否定保底條款的效力，認(rèn)定無效的理由主要有違背市場規(guī)律、違背民法公平原則，認(rèn)為有效的理由則是不損害公共利益或是不違反效力強(qiáng)制性規(guī)定。這些理由來自于不同的依據(jù)，而這些依據(jù)又分屬于不同的效力層級。與私募基金相關(guān)的立法體系中，作為該領(lǐng)域最高法律文件，《證券投資基金法》規(guī)定雙方可自由約定收益和風(fēng)險，并未明確限制保底條款。作為部門規(guī)章層級的法律文件，以金融監(jiān)管部門為制定機(jī)關(guān)的《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》《私募投資基金行為管理辦法》等都明確禁止保底條款的存在。作為行業(yè)自治的規(guī)范文件，以更具專業(yè)性的基金業(yè)協(xié)會為制定機(jī)關(guān)，更強(qiáng)調(diào)對私募領(lǐng)域保底條款的否定態(tài)度。由于司法者在裁判時選擇不同層級的法律依據(jù)，由此作出不同的裁判，甚至出現(xiàn)同案異判的情形。

（三）條款的性質(zhì)確定

在司法實(shí)踐中，由于立法規(guī)定和監(jiān)管操作并不是完全一致，甚至是相互沖突的，導(dǎo)致含有保底效果的條款的性質(zhì)并不是界定清晰的。根據(jù)案例梳理可知，面對私募基金保底條款的案例時，司法裁判者更關(guān)注保底條款整體的性質(zhì)認(rèn)定，保底結(jié)構(gòu)并不會影響裁判結(jié)果。這意味著，不管哪種類型的保底條款，都可能存在多種判決結(jié)果，由此可知，保底條款性質(zhì)的判定對整個保底相關(guān)案件的判決有重要的影響作用。法律規(guī)定層面，體現(xiàn)對保底條款的否定態(tài)度，但實(shí)踐中，含有分級保底效果的基金產(chǎn)品仍然可以通過監(jiān)管審核得到發(fā)行，或者直接默許突破監(jiān)管規(guī)則的保底效果的私募產(chǎn)品存在。[4]此外，雖然保底條款自身的結(jié)構(gòu)固定，但由于雙方主體的不同，規(guī)定內(nèi)容存在很大差別。立法與監(jiān)管不對應(yīng)，條款內(nèi)容多樣，這導(dǎo)致保底條款的性質(zhì)認(rèn)定存在一定的阻礙。

四、私募保底規(guī)范路徑

（一）司法理念轉(zhuǎn)換

在存在法律空白的領(lǐng)域，應(yīng)當(dāng)高度重視司法理念的作用，爭取樹立“對法律規(guī)定嚴(yán)格遵循與靈活掌握并存”“對監(jiān)管政策保持獨(dú)立與選擇參照并存”的司法理念。當(dāng)專業(yè)領(lǐng)域立法技術(shù)發(fā)揮的影響有限時，應(yīng)當(dāng)回歸法律原理本身去尋找裁判依據(jù)，從立法背景和立法目的出發(fā)，結(jié)合當(dāng)前相關(guān)領(lǐng)域的發(fā)展現(xiàn)狀，綜合考慮糾紛背后各方的具體影響因素，從法律價值本身探討對具體行為合法性和合理性的分析判斷。此外，明確金融監(jiān)管政策與司法裁判的界限，在專業(yè)的領(lǐng)域，相關(guān)政策不可避免地會對裁判產(chǎn)生一定的影響，要正視并承認(rèn)其存在的合理性，在肯定兩者相對獨(dú)立的前提下，鼓勵兩者相互吸收和借鑒，前者的制定可以為后者的裁判提供裁判方向，后者的判定也可以為前者的完善提供實(shí)務(wù)經(jīng)驗(yàn)。[5]只有在保證法律獨(dú)立性的基礎(chǔ)上，掌握并遵循法律背后所主張的立法原理，對內(nèi)靈活處理法律未規(guī)定的領(lǐng)域，對外吸收借鑒專業(yè)領(lǐng)域的監(jiān)管政策，司法裁判者才能正確處理并真正解決私募基金保底條款專業(yè)領(lǐng)域的相關(guān)法律糾紛。

（二）統(tǒng)一裁判標(biāo)準(zhǔn)

司法裁判領(lǐng)域中，針對私募基金保底條款的問題，裁判理念和裁判標(biāo)準(zhǔn)的統(tǒng)一是不容忽視的重點(diǎn)?！度珖ㄔ好裆淌聦徟泄ぷ鲿h紀(jì)要》的出臺，給私募領(lǐng)域保底條款相關(guān)案例的判決提供了一定的參考和借鑒。其規(guī)定中的相關(guān)內(nèi)容不僅會對保底條款的效力認(rèn)定產(chǎn)生一定影響，也會對相關(guān)案件的裁量思路起到指引作用。在司法裁判中，擴(kuò)大保底條款認(rèn)定的立法依據(jù)等級，有條件地將規(guī)章納入裁判認(rèn)定依據(jù)的范圍。同時，明確對“金融機(jī)構(gòu)”的涵蓋范圍，為含有保底效果的基金產(chǎn)品適用尋找立法依據(jù)，與具有高度意思自治、平等自愿色彩濃厚的民事司法裁判不同，作為與市場聯(lián)系更緊密、受市場影響更大的金融領(lǐng)域?qū)徟械慕M成部分，私募基金保底條款的裁判還需要去考慮一個小案例可能會給金融市場帶來的漣漪反應(yīng)，還需要更進(jìn)一步去考慮相似案例判決結(jié)果的整體一致性。

（三）加強(qiáng)司法監(jiān)管

在追求司法公正的同時，也關(guān)注司法裁判與行政監(jiān)管的關(guān)系，注重在動態(tài)發(fā)展中把握二者之間的協(xié)調(diào)性，使二者能夠?qū)崿F(xiàn)良性的循環(huán)和促進(jìn)。面對私募基金保底條款，行政監(jiān)管主要是從市場角度進(jìn)行考量，更具有靈活性和變通性，關(guān)注保底效果基金產(chǎn)品的數(shù)量的積累，而司法裁判則主要從保底條款本身的性質(zhì)認(rèn)定進(jìn)行考量，更具有僵化性和固定性，關(guān)注保底效果基金產(chǎn)品的性質(zhì)的界定，保底結(jié)構(gòu)的不同不會影響保底條款效力的認(rèn)定。隨著金融領(lǐng)域監(jiān)管目標(biāo)的統(tǒng)一化推進(jìn)和金融司法監(jiān)管化的趨勢增強(qiáng)，司法裁判與行政監(jiān)管的呼應(yīng)和互動會更加頻繁和契合。加強(qiáng)司法監(jiān)管對于找準(zhǔn)保底條款的裁判理念，理清保底條款的裁判思路有重要的影響。