馬 玥 首都經(jīng)濟貿(mào)易大學金融學院

一、前言

目前，我國市場、企業(yè)和投資者對上市公司的關(guān)注重點表現(xiàn)出普遍從公司盈利發(fā)展能力到持續(xù)經(jīng)營能力為引導方向的改革階段。隨著我國市場經(jīng)濟的不斷發(fā)展，上市企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營能力顯示出較多問題，上市企業(yè)是否可以保持較好的持續(xù)經(jīng)營能力也是投資者高度關(guān)注的信息之一。由此看來，對企業(yè)持續(xù)經(jīng)營能力的評價至關(guān)重要。國家資金的大力投入、政策利好，使得市場潛力不斷放大。在這樣的大環(huán)境下，中國生物技術(shù)發(fā)展迅速的同時，生物技術(shù)產(chǎn)業(yè)規(guī)模也在不斷壯大。

生物醫(yī)學工程技術(shù)與制藥產(chǎn)業(yè)相結(jié)合，產(chǎn)生了新的領(lǐng)域：生物醫(yī)藥。我國生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)作為新型朝陽產(chǎn)業(yè)，由于起步較晚發(fā)展還不完善，目前正處于成長階段，隨著產(chǎn)業(yè)基地的建設(shè)，行業(yè)體系逐漸成熟，市場規(guī)模有待擴大，生物醫(yī)藥化工產(chǎn)業(yè)有良好的發(fā)展前景。國家資金的大力投入、政策利好，使得市場潛力不斷放大。2020年出現(xiàn)的新型冠狀病毒疫情，將舉國上下對生物醫(yī)藥領(lǐng)域發(fā)展的重視提高到了空前未有的高度。但生物醫(yī)藥行業(yè)具有前期投入大、收益高、風險大等特點，行業(yè)長遠發(fā)展確定性有望提升。客觀來看，投資者將根據(jù)當前的財務(wù)狀況和經(jīng)營成果來預測將來的情況并做出投資決策。因此，建立持續(xù)經(jīng)營能力評價體系，以實證研究方式分析生物醫(yī)藥類企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營能力至關(guān)重要。

歷經(jīng)近40年的研究和發(fā)展，我國生物技術(shù)相關(guān)領(lǐng)域取得突破性進步的同時，國內(nèi)生物基因工程、細胞工程等生專業(yè)研究和生物技術(shù)已躋身全球生物醫(yī)藥領(lǐng)域研究第一梯隊。但是由于起步晚，行業(yè)人才質(zhì)量、先進技術(shù)和研發(fā)產(chǎn)品相較發(fā)達國家仍顯匱乏。

二、我國生物醫(yī)藥行業(yè)現(xiàn)狀和特征

(一)生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)集聚發(fā)展

產(chǎn)業(yè)基地成為行業(yè)發(fā)展依托的主要方式，產(chǎn)業(yè)園區(qū)方式能夠支持企業(yè)盡快得到大量的先進技術(shù)和尖端人才投入而不用花費過高成本。生物醫(yī)藥行業(yè)區(qū)域集中化程度高能夠加速企業(yè)源頭創(chuàng)新，在產(chǎn)品的發(fā)現(xiàn)、前期研發(fā)、生產(chǎn)及流通等過程中發(fā)揮著獨一無二的關(guān)鍵效用，推動企業(yè)高速發(fā)展的同時也漸漸變成生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)成長的基礎(chǔ)。中國生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)東中西部區(qū)域發(fā)展不平衡。從產(chǎn)業(yè)園區(qū)分布情況來看，生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)園區(qū)主要集中分布在長三角地區(qū)、環(huán)渤海地區(qū)和珠三角地區(qū)。

(二)產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值規(guī)模穩(wěn)步增長

自從90年代發(fā)展至今，我國生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)規(guī)模繼續(xù)擴大，從2017年開始進入爆發(fā)增長階段，產(chǎn)業(yè)總產(chǎn)值以及園區(qū)產(chǎn)業(yè)總量都逐步增加，2018年園區(qū)生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)總產(chǎn)值近1.82萬億元。其中，國家高新區(qū)生物醫(yī)藥總產(chǎn)值為1.48萬億元，占生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)總體產(chǎn)值比例達到81.14%，為國內(nèi)生物醫(yī)藥產(chǎn)值規(guī)模增長提供關(guān)鍵力量支撐。此外，生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值增速保持穩(wěn)步發(fā)展，2020年生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)園區(qū)總產(chǎn)值突破2.5萬億元，市場規(guī)模快速擴張，特別是在重大疫情的影響下，疫苗領(lǐng)域簽發(fā)量逐年遞增。

(三)機會與風險并存

生物醫(yī)藥相關(guān)領(lǐng)域在“風雨交加”的環(huán)境中生存，但與此同時，國家政策支持以及行業(yè)研發(fā)創(chuàng)新產(chǎn)品層出不窮等多方力量正逐步緩解行業(yè)危機。首先，政策風險主要表現(xiàn)在醫(yī)藥行業(yè)受政策影響較大。而今我國醫(yī)保資金壓力較大，醫(yī)療保障工作深化重點領(lǐng)域改革，一系列政策對生物醫(yī)藥行業(yè)全局產(chǎn)生直接影響。其次，作為醫(yī)藥制藥類企業(yè)，研發(fā)風險也是其主要存在風險之一。不斷更新?lián)Q代的新藥帶來更好的治療效果和更安全的使用體驗，也促使藥品市場持續(xù)擴張。

機會與風險并存，盡管生物醫(yī)藥領(lǐng)域存在以上各類風險，但仍存在較多機遇。隨著市場風險的加劇，我國生物醫(yī)藥企業(yè)開始順應(yīng)行業(yè)變化趨勢，加大研發(fā)投入，通過建設(shè)完善的在研產(chǎn)品梯隊來保持高質(zhì)量的持續(xù)成長。同時，2018年成立的國家醫(yī)保局通過對醫(yī)保目錄的動態(tài)調(diào)整使得新藥也有機會迅速走向市場，大大助力藥品的銷售過程。

三、實證分析

(一)主成分分析合用性檢驗

運用SPSS對研究樣本的16個財務(wù)指標數(shù)據(jù)進行因子分析，首先要通過比較變量間簡單相關(guān)系數(shù)的Kaiser-Meyer-Olkin檢驗和巴特利特檢驗，其中，KMO取樣適切性量數(shù)為0.607，其值大于0.5，說明變量之間相關(guān)性較強，進行因子分析效果較為理想。

(二)公因子命名

對初始因子進行方差最大化旋轉(zhuǎn)處理并對旋轉(zhuǎn)后獲得的主因子進行命名，發(fā)現(xiàn)其較好地顯示了影響我國生物醫(yī)藥類上市公司持續(xù)經(jīng)營能力的因素，我們將提出的5個公因子分別采用F1、F2、F3、F4、F5作為標記，具體表現(xiàn)如下。

流動比率、速動比率、資產(chǎn)負債率和營業(yè)收入現(xiàn)金比率在因子F1上的得分絕對值分別達到了0.247、0.26、0.226、0.218，以上四個變量主要說明公司對償還到期債務(wù)的保證程度，從而F1可命名成償債能力因子?？傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、銷售凈利率、凈資產(chǎn)收益率和總資產(chǎn)凈利率在因子F2的得分分別為0.264、0.243、0.279、0.262，這四個變量體現(xiàn)企業(yè)獲取利潤程度，從而F2可命名成獲利能力因子。現(xiàn)金營運指數(shù)、每股收益同比增長率和凈利潤同比增長率和凈資產(chǎn)收益率同比增長率在因子F3的得分分別是0.43、0.263、0.265、0.26，這四個變量體現(xiàn)公司未來發(fā)展速度。因此，F(xiàn)3可命名是成長能力因子。存貨周轉(zhuǎn)率、現(xiàn)金流量比率和營業(yè)收入同比增長率在因子F4的得分分別為0.566、0.186、0.464，以上財務(wù)指標能夠代表公司的經(jīng)營運轉(zhuǎn)能力。因此，因子F4可被命名成營運能力因子。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率在因子F5的得分達到了0.862，這個指標反映了企業(yè)的收賬能力，由此F5可以命名為收賬能力因子，其貢獻率達到了6.885%。相比其他公因子，收賬能力因子對企業(yè)持續(xù)經(jīng)營能力的影響程度最小，但也可以表明生物醫(yī)藥類公司的回款能力與其持續(xù)經(jīng)營能力緊密相關(guān)。

(三)公因子得分和持續(xù)經(jīng)營能力得分評價

對公因子進行命名并得到各公因子得分系數(shù)矩陣，計算綜合得分時，將各公因子載荷平方和占累積載荷平方和的比重作為權(quán)數(shù)與各公因子得分相乘，能夠?qū)崿F(xiàn)對生物醫(yī)藥類上市公司持續(xù)經(jīng)營能力綜合評價得分。再對其綜合評價得分進行排序即得到排名表，如表1所示。

表1 因子得分與持續(xù)經(jīng)營能力評價得分排名表

分析綜合評價得分時，綜合評價得分大于0，說明公司持續(xù)經(jīng)營能力較好，并且綜合評價得分越高越好，通過因子分析綜合評價得分區(qū)分企業(yè)持續(xù)經(jīng)營能力水平的重要節(jié)點為0.6，持續(xù)經(jīng)營能力出色的公司普遍綜合得分大于0.6。綜合評價得分小于0，說明公司對應(yīng)的持續(xù)經(jīng)營能力較差，并且綜合評價得分越低越差，持續(xù)經(jīng)營能力表現(xiàn)不佳的公司綜合得分大多低于-0.6。若公司綜合評價得分等于0或約等于0，那么公司持續(xù)經(jīng)營能力居于普通水平。表1為研究樣本各公因子得分及持續(xù)經(jīng)營能力綜合評價得分、排名情況，研究樣本中有21家生物醫(yī)藥類上市公司綜合評價得分大于0，這些公司處于一般水平之上。但是在這之中僅存在三家公司的評價得分大于0.6，還有三家公司在-0.6分之下，剩下的34家公司的綜合評價得分都停留在-0.6—0.6之間，這證明大部分生物醫(yī)藥類上市公司持續(xù)經(jīng)營能力存在較大的不確定性。

分別討論各公司綜合評價得分可知，單個能力公因子得分所占比重較高，其余各項公因子得分正常的公司排名較前的可能性較大，各項能力均排名前列，那么公司持續(xù)經(jīng)營能力表現(xiàn)較好；而綜合評價得分表現(xiàn)不佳的公司，其各項能力公因子表現(xiàn)都不良而排在最后。比如，綜合評價得分第一的我武生物，綜合評價得分1.06分，其償債能力因子得分達到3.09854，遠遠高于其余39家公司。同時，我武生物的其他公因子評價得分也都處在正常水平。因此，評價得分名次第一，具備較強的持續(xù)經(jīng)營能力。

四、政策啟示

市場風險在各類行業(yè)存在，生物醫(yī)藥領(lǐng)域也不例外，伴隨市場競爭激化以及行業(yè)生態(tài)進一步規(guī)范，加之中國藥企缺乏產(chǎn)品研究與創(chuàng)新能力，行業(yè)必將面臨根本性、系統(tǒng)性、結(jié)構(gòu)性調(diào)整危機。本文選取我國40家生物醫(yī)藥類上市公司為實證樣本，運用因子分析法對樣本的16個財務(wù)指標進行研究，通過提取、命名公因子，據(jù)此對實證研究樣本的持續(xù)經(jīng)營能力進行總體綜合評價。根據(jù)本文研究結(jié)論，本文提出以下幾點政策建議。

(一)合理安排企業(yè)融資方式，優(yōu)化企業(yè)償債能力

由于生物醫(yī)藥行業(yè)的風險大及研發(fā)投入高，企業(yè)必然需要考慮多樣化的融資方式和多元化的融資主體。本文的實證結(jié)論說明，償債能力對生物醫(yī)藥類企業(yè)持續(xù)經(jīng)營能力影響程度最大。向銀行貸款的比例在超過一定范圍后，負債率持續(xù)增高恐怕會讓企業(yè)因為承擔過重的償還到期債務(wù)壓力而墜入財務(wù)困境中，企業(yè)不能一再提高負債率。因此，控制企業(yè)資產(chǎn)負債率水平和銀行借款比例最佳化，使公司不僅能夠獲得債務(wù)融資的節(jié)稅效應(yīng)，又能避免由于負債率過高帶來的財務(wù)風險，實現(xiàn)融資效率的最大化。

(二)科學確定企業(yè)研發(fā)投入總量，提升自主研發(fā)能力

生物醫(yī)藥行業(yè)的成長能力很大程度上依賴于企業(yè)的自主研發(fā)能力。依照各生物醫(yī)藥公司自主研發(fā)程度看，除了極少數(shù)企業(yè)，大部分國內(nèi)生物醫(yī)藥企業(yè)的技術(shù)同質(zhì)化較為嚴重，很大程度上會導致這類企業(yè)產(chǎn)品市場空間萎縮并逐漸被市場淘汰。在此背景下，生物醫(yī)藥企業(yè)擴大研發(fā)投入，打造具有高識別的創(chuàng)新基因是必然趨勢。除此之外，公司管理者應(yīng)積極掌握相關(guān)產(chǎn)品近期動態(tài)，解決產(chǎn)品同質(zhì)化問題，擴大企業(yè)成長空間以保持持續(xù)經(jīng)營的能力穩(wěn)定。

(三)進一步鼓勵生物醫(yī)藥企業(yè)規(guī)?；?jīng)營

生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)具有研發(fā)周期長的特點。因此，鼓勵生物醫(yī)藥類企業(yè)的規(guī)模化經(jīng)營勢在必行。推動這類企業(yè)的規(guī)?；?jīng)營，首先，要密切關(guān)注生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)研發(fā)周期的階段性特征，同時動態(tài)優(yōu)化企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營水平。其次，在我國以城市群為核心的生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)集群的背景下，以點帶鏈，加強生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)實現(xiàn)園區(qū)化、規(guī)模化，進一步促進產(chǎn)業(yè)集聚效應(yīng)。

(四)廣泛引入生物醫(yī)藥研究人才，推進企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新

生物醫(yī)藥是新興的朝陽產(chǎn)業(yè)，生物醫(yī)藥研究人才是企業(yè)的生命線，行業(yè)發(fā)展迅速的同時尤其需要大量的專業(yè)人才加強企業(yè)研發(fā)能力，上市公司應(yīng)建立完善的人才配套服務(wù)體系，優(yōu)化人才發(fā)展服務(wù)環(huán)境，不斷完善人才優(yōu)先發(fā)展保障體制，尤其在落戶政策以及醫(yī)療教育條件方面進行進一步改善，在醫(yī)藥政策、人才、資本等多重利好加持下推動企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新。