汪佳蕊

“十四五”以來，國家加快推進(jìn)“新基建”戰(zhàn)略布局，數(shù)字經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施的投資以及相關(guān)軟件與信息技術(shù)的投入得以加強(qiáng)，基礎(chǔ)軟件產(chǎn)業(yè)發(fā)展迎來利好。據(jù)工信部《2021年軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)統(tǒng)計(jì)公報(bào)》顯示，2021年，我國軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)（以下簡(jiǎn)稱“軟件和信息服務(wù)業(yè)”）運(yùn)行態(tài)勢(shì)良好，保持較快增長(zhǎng)，累計(jì)完成軟件業(yè)務(wù)收入94994億元，同比增長(zhǎng)17.7%，盈利能力穩(wěn)步提升。

借著行業(yè)利好的“東風(fēng)”，日前兩家軟件和信息服務(wù)業(yè)企業(yè)——武漢達(dá)夢(mèng)數(shù)據(jù)庫股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“達(dá)夢(mèng)數(shù)據(jù)”）和以薩技術(shù)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“以薩技術(shù)”）分別遞交招股書，目標(biāo)是科創(chuàng)板，擬募資金額分別為23.51億元和15.09億元。

《紅周刊》注意到，上述兩家企業(yè)高度依賴對(duì)公業(yè)務(wù)，存在政府補(bǔ)助和稅收優(yōu)惠占凈利潤(rùn)比重偏高的情況。同時(shí)，由于ToG商業(yè)模式（指面向政府的商業(yè)模式）下，容易出現(xiàn)應(yīng)收賬款高企的問題，進(jìn)而影響企業(yè)的流動(dòng)性，給企業(yè)帶來資金鏈方面的壓力，這也是需要重點(diǎn)關(guān)注的問題。

達(dá)夢(mèng)數(shù)據(jù)是國內(nèi)領(lǐng)先的數(shù)據(jù)庫產(chǎn)品開發(fā)服務(wù)商，主要向大中型公司、企事業(yè)單位、黨政機(jī)關(guān)提供各類數(shù)據(jù)庫軟件及集群軟件、云計(jì)算與大數(shù)據(jù)產(chǎn)品等一系列數(shù)據(jù)庫產(chǎn)品及相關(guān)技術(shù)服務(wù)，主要以軟件產(chǎn)品使用授權(quán)業(yè)務(wù)為主。

2019年至2021年，達(dá)夢(mèng)數(shù)據(jù)的營(yíng)業(yè)收入分別為3.01億元、4.50億元和7.43億元，分別同比增長(zhǎng)38.81%、49.26%和65.04%;歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)分別為0.89億元、1.49億元和4.44億元，分別同比增長(zhǎng)了202.41%、67.20%和196.84%，業(yè)績(jī)呈現(xiàn)較好的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

需要注意的是，由于公司業(yè)務(wù)主要對(duì)公，因此，下游客戶的特殊性導(dǎo)致其回款周期較長(zhǎng)。從客戶類型來看，達(dá)夢(mèng)數(shù)據(jù)的產(chǎn)品主要應(yīng)用于金融、能源、航空、通信、黨政機(jī)關(guān)等領(lǐng)域，包括建設(shè)銀行、交通銀行、光大銀行、興業(yè)銀行、廣發(fā)銀行、中國人壽、郵儲(chǔ)銀行、中國人保、國家電網(wǎng)、中國航信、中國移動(dòng)、中國煙草、各級(jí)人民檢察院、各級(jí)人民法院等知名用戶。報(bào)告期內(nèi)，公司應(yīng)收賬款余額分別為0.96億元、1.55億元和3.48億元，占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為31.92%、34.44%和46.88%，三年內(nèi)應(yīng)收賬款占比由三成提升至近五成，上漲速度比較快。

對(duì)此，達(dá)夢(mèng)數(shù)據(jù)表示，若未來客戶資金周轉(zhuǎn)出現(xiàn)問題或公司對(duì)應(yīng)收賬款管理不善，將導(dǎo)致部分應(yīng)收賬款可能無法及時(shí)回收，進(jìn)而影響公司的資金周轉(zhuǎn)速度和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量，給公司的日常經(jīng)營(yíng)造成一定資金壓力。

再來看以薩技術(shù)，該公司也存在類似的難題。據(jù)招股書顯示，以薩技術(shù)的主要產(chǎn)品是基于計(jì)算機(jī)視覺技術(shù)和實(shí)時(shí)分析數(shù)據(jù)庫技術(shù)搭建的完整的業(yè)務(wù)軟件支撐體系，已廣泛應(yīng)用于平安城市及數(shù)字政府等領(lǐng)域，主要為公安、司法等政府部門提供以車輛識(shí)別、人臉識(shí)別、軌跡追蹤、行為檢測(cè)、多維融合分析等功能為核心的應(yīng)用軟件、配套硬件及相關(guān)服務(wù)。

2019年至2021年，以薩技術(shù)的營(yíng)業(yè)收入分別為1.00億元、1.48億元和3.71億元，其中2020年和2021年分別同比增長(zhǎng)48.98%和149.99%;歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)分別為0.28億元、0.28億元和1.42億元，2020年和2021年分別同比增長(zhǎng)-0.71%和411.39%，其中，2020年業(yè)績(jī)?cè)靥げ剑?021年則實(shí)現(xiàn)了爆發(fā)式增長(zhǎng)。

按應(yīng)用場(chǎng)景劃分，以薩技術(shù)的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入分為平安城市和數(shù)字政府兩個(gè)場(chǎng)景，其中平安城市解決方案在報(bào)告期內(nèi)所貢獻(xiàn)的收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別達(dá)到97.29%、94.92%和99.36%，且產(chǎn)品主要面向公安機(jī)關(guān)等政法部門，而數(shù)字政府解決方案也面向政法部門之外的政府單位及企事業(yè)單位，由此可見，公司存在依賴對(duì)公業(yè)務(wù)的情形。

然而，隨著公司經(jīng)營(yíng)規(guī)模的擴(kuò)大，其應(yīng)收賬款規(guī)模也在持續(xù)增長(zhǎng)。截至報(bào)告期各期末，以薩技術(shù)的應(yīng)收賬款賬面價(jià)值分別為0.52億元、0.75億元和1.67億元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為52.62%、50.63%和45.04%，長(zhǎng)期維持在五成左右。如果未來受經(jīng)濟(jì)形勢(shì)影響或者公司客戶出現(xiàn)無法按期付款的情況，則將會(huì)加大公司應(yīng)收賬款壞賬風(fēng)險(xiǎn)，從而對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性、資金狀況和盈利能力產(chǎn)生不利影響。

“資產(chǎn)質(zhì)量”是發(fā)審委重點(diǎn)關(guān)注的問題之一，而應(yīng)收賬款的回款情況直接影響著企業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量，應(yīng)收賬款過多，回款不及時(shí)，企業(yè)營(yíng)業(yè)資金周轉(zhuǎn)會(huì)減速，從而直接影響企業(yè)的流動(dòng)性，因此，應(yīng)收賬款占比過高存在很大風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于上述兩家公司而言，想要改變應(yīng)收賬款過高的現(xiàn)狀，除了加強(qiáng)對(duì)應(yīng)收的管理，提高回款效率外，改變對(duì)公業(yè)務(wù)的過度依賴，改善業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)恐怕才能從根本上解決問題。

基礎(chǔ)軟件行業(yè)是國家科技創(chuàng)新戰(zhàn)略與國家產(chǎn)業(yè)政策支持的重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)，《“十四五”軟件與信息技術(shù)服務(wù)業(yè)發(fā)展規(guī)劃》等相關(guān)政策的出臺(tái)，為軟件行業(yè)的發(fā)展提供了有力的政策支撐，很多企業(yè)也因此獲得不菲的政府補(bǔ)助和稅收優(yōu)惠，達(dá)夢(mèng)數(shù)據(jù)和以薩技術(shù)就從中獲益不少。

據(jù)招股書披露，達(dá)夢(mèng)數(shù)據(jù)所享受的主要稅收優(yōu)惠包括軟件產(chǎn)品增值稅即征即退政策、高新技術(shù)企業(yè)所得稅優(yōu)惠政策、國家規(guī)劃布局內(nèi)重點(diǎn)軟件企業(yè)所得稅優(yōu)惠政策、研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除等。此外，其享受到的政府補(bǔ)助金額也相當(dāng)可觀，報(bào)告期內(nèi)，達(dá)夢(mèng)數(shù)據(jù)的其他收益金額就分別為3456.81萬元、5228.27萬元和18140.15萬元，其中，來自政府補(bǔ)助項(xiàng)目（包括科研項(xiàng)目相關(guān)的政府補(bǔ)助和其他政府補(bǔ)助）的收益就分別達(dá)到了3414.72萬元、5200.83萬元和18116.38萬元，占?xì)w母凈利潤(rùn)的比重分別為38.21%、34.80%和40.85%，不但占比較高，而且整體呈上升趨勢(shì)。

值得一提的是，政府補(bǔ)助具有很大的不確定性，并非持續(xù)性收入，而且達(dá)夢(mèng)數(shù)據(jù)的政府補(bǔ)助中科研項(xiàng)目相關(guān)的補(bǔ)助占比很高，報(bào)告期內(nèi)，分別占到政府補(bǔ)助總金額的30.32%、35.74%和66.34%，這部分補(bǔ)助因科研項(xiàng)目而獲得，若未來其研發(fā)方面不再滿足享受補(bǔ)助的條件，則將對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和盈利水平產(chǎn)生不小的影響。

再來看以薩技術(shù)，報(bào)告期內(nèi)，以薩技術(shù)計(jì)入當(dāng)期損益的政府補(bǔ)助總額分別為900.88萬元、1245.96萬元和3592.65萬元，占利潤(rùn)總額的比例為31.88%、43.90%和25.37%，雖然整體來看，政府補(bǔ)助對(duì)企業(yè)利潤(rùn)的影響有些微下降，但可以明顯看出，政府補(bǔ)助對(duì)于利潤(rùn)總額的影響顯著，尤其是2021年的政府補(bǔ)助金額已經(jīng)分別超過2019年和2020年的利潤(rùn)總額。

對(duì)于較高的政府補(bǔ)助金額，以薩技術(shù)解釋稱，主要系發(fā)行人所屬的人工智能行業(yè)和大數(shù)據(jù)行業(yè)受到國家財(cái)政政策的大力支持，發(fā)行人擁有較強(qiáng)的研發(fā)能力和創(chuàng)新能力，所研發(fā)的技術(shù)及產(chǎn)品受到政府的支持與鼓勵(lì)。但是，無論如何，其對(duì)政府補(bǔ)助存在依賴性的事實(shí)無法改變，其背后的潛在的風(fēng)險(xiǎn)就無法消除。并且，以薩技術(shù)也在招股書中表示，公司未來獲取政府補(bǔ)助具有一定的不確定性，若公司自身經(jīng)營(yíng)情況或國家和地方政策出現(xiàn)變化，將對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生一定影響。

政府補(bǔ)助占比的高低關(guān)系著企業(yè)盈利能力的真實(shí)性，因此，這也是IPO過程中，監(jiān)管機(jī)構(gòu)關(guān)注的重點(diǎn)。發(fā)行人如若僅僅從補(bǔ)助的來源、補(bǔ)助真實(shí)合法性等角度進(jìn)行解釋并不會(huì)打消監(jiān)管機(jī)構(gòu)和投資者的擔(dān)憂，一旦企業(yè)亮眼的業(yè)績(jī)是依靠政府補(bǔ)助等非經(jīng)常性損益粉飾而來，真實(shí)盈利能力不佳，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)缺乏持續(xù)性，后續(xù)“爆雷”的可能性會(huì)很高，投資者就需要承擔(dān)更高的風(fēng)險(xiǎn)。

To G商業(yè)模式之下 資金鏈?zhǔn)顷P(guān)注重點(diǎn)

近年來，基礎(chǔ)軟件一直是國家科技創(chuàng)新戰(zhàn)略與國家產(chǎn)業(yè)政策支持的重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)。為打破國外數(shù)據(jù)庫廠商長(zhǎng)期以來的技術(shù)和市場(chǎng)壟斷，當(dāng)下軟件國產(chǎn)化替代已是大勢(shì)所趨。乘著國家產(chǎn)業(yè)政策的東風(fēng)，軟件和信息服務(wù)業(yè)企業(yè)紛紛登上了上市的快車。

《紅周刊》通過Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，截至10月27日，根據(jù)證監(jiān)會(huì)行業(yè)劃分，2022年A股IPO市場(chǎng)新增的326家首發(fā)上市的企業(yè)中，軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)企業(yè)數(shù)量達(dá)到39家，占比約達(dá)11.96%。

值得一提的是，由于軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)性質(zhì)所限，很多行業(yè)內(nèi)企業(yè)的客戶以政府為主，因此業(yè)務(wù)主要是To G模式。然而To G模式是一把“雙刃劍”，在成就企業(yè)的同時(shí)，也給企業(yè)帶來了不少的問題，比如企業(yè)的話語權(quán)與議價(jià)能力相對(duì)偏弱，回款周期較長(zhǎng)等，這些問題會(huì)長(zhǎng)時(shí)間對(duì)企業(yè)的盈利能力和現(xiàn)金流產(chǎn)生不良影響。

從達(dá)夢(mèng)數(shù)據(jù)來看，由于其數(shù)據(jù)庫等基礎(chǔ)軟件的主要終端用戶為黨政機(jī)關(guān)、大中型企事業(yè)單位，這些用戶通常采取預(yù)算管理制度和產(chǎn)品集中采購制度，該等客戶一般在上半年制定并通過年度采購預(yù)算后，年中開始安排采購招標(biāo)，產(chǎn)品交付及簽收或驗(yàn)收一般集中于每年的第三、四季度，因此，受用戶采購時(shí)間和流程的影響，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入呈現(xiàn)出較為明顯的季節(jié)性波動(dòng)特征。

報(bào)告期內(nèi)，達(dá)夢(mèng)數(shù)據(jù)在第三、四季度主營(yíng)業(yè)務(wù)收入占比分別為75.65%、84.87%和72.71%。同時(shí)，公司的人員工資、折舊攤銷等期間費(fèi)用的發(fā)生則較為均衡，造成公司凈利潤(rùn)的季節(jié)性波動(dòng)將比營(yíng)業(yè)收入的波動(dòng)更為明顯。若公司在資金使用、融資安排等方面不能作出有效應(yīng)對(duì)，或會(huì)對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)造成一定影響。

再看以薩技術(shù)，正如前文所述，報(bào)告期內(nèi)，其平安城市解決方案所貢獻(xiàn)的收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比例已經(jīng)分別達(dá)到97.29%、94.92%和99.36%，且主要客戶為公安部門。雖然以薩技術(shù)終端客戶的信用記錄較好，但隨著公司收入規(guī)模的增長(zhǎng)，應(yīng)收賬款規(guī)模也越來越龐大，2019年至2021年，公司營(yíng)業(yè)收入年均復(fù)合增長(zhǎng)率為92.99%，而同期應(yīng)收賬款賬面余額復(fù)合增長(zhǎng)率為78.56%，換言之，公司高速增長(zhǎng)的營(yíng)業(yè)收入有很大一部分形成了應(yīng)收賬款掛在賬上一時(shí)無法收回，對(duì)企業(yè)流動(dòng)性形成了挑戰(zhàn)。過高的應(yīng)收賬款不但增加了企業(yè)的回款風(fēng)險(xiǎn)，而且也需要計(jì)提大量的壞賬準(zhǔn)備，影響企業(yè)當(dāng)期的業(yè)績(jī)，數(shù)據(jù)顯示，在各報(bào)告期末，以薩技術(shù)分別計(jì)提了418.02萬元、867.86萬元和1346.76萬元的應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備，呈現(xiàn)明顯的上升趨勢(shì)。

達(dá)夢(mèng)數(shù)據(jù)與以薩技術(shù)是軟件和信息服務(wù)業(yè)中To G模式的典型案例，其拿到政府機(jī)構(gòu)大量的訂單后收入規(guī)模便能快速增長(zhǎng)，但與此同時(shí)，長(zhǎng)期受控于此模式之下，對(duì)企業(yè)資金狀況也是個(gè)很大的考驗(yàn)。隨著企業(yè)收入規(guī)模的擴(kuò)大，流動(dòng)資金也會(huì)大量沉淀在應(yīng)收項(xiàng)目之下，企業(yè)壓力與日俱增，進(jìn)而陷入“提高資產(chǎn)質(zhì)量”還是“提高收入增速”的兩難選項(xiàng)之中。而且一旦無法及時(shí)“補(bǔ)血”，資金鏈?zhǔn)艿接绊懀芸赡軙?huì)嚴(yán)重影響企業(yè)的正常經(jīng)營(yíng)。

（本文提及個(gè)股僅做分析，不做投資建議。）