玄鐵

作為過去4個多月里的領(lǐng)漲指數(shù)，創(chuàng)業(yè)板指本周失守半年線，預(yù)示著中報業(yè)績浪行情在熊市氛圍中落幕。在低波動的弱勢市道中，低估且超跌概念或有輪漲機(jī)會。

通達(dá)信數(shù)據(jù)顯示，自從告別2015年“杠桿?！毙星橐詠?，滬綜指進(jìn)入“低波動性+箱體震蕩”的存量博弈格局，從2016至2021年的年度最大振幅分別是34.1%、14.4%、46.5%、34.7%、31.3%和12.5%，年均振幅為28.9%。以此推算，今年以來，滬綜指最大振幅為27.5%，只是回歸均值水平，并非異常波動的“猴市”行情。

從2016年以來，滬綜指箱體谷值為2019年1月4日的2440點(diǎn)，峰值為2021年2月18日的3731點(diǎn)。在擊穿這兩大關(guān)口之前，窄幅震蕩將是主基調(diào)，主因是三大變局成常態(tài)：一是宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)入中低速增長期，高增長行業(yè)的持續(xù)周期趨短。二是A股擴(kuò)板擴(kuò)容提速，拉低整體估值。三是核心資產(chǎn)概念面臨產(chǎn)業(yè)調(diào)控壓力，護(hù)城河概念被虛化。

中國上市公司協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，滬深北證交所4825家上市公司上半年共實(shí)現(xiàn)營收34.54萬億元、凈利3.25萬億元，同比分別增長9.24%和3.19%。盈利低增長的背后是多數(shù)個股的高估值。周四，全部A股總市值中位數(shù)是40.54億元，動態(tài)市盈率和市凈率中位數(shù)分別為42.34倍和2.58倍。

據(jù)同花順數(shù)據(jù)統(tǒng)計，A股市場前8月股票融資總額達(dá)9021億元，同比增長6.19%。其中IPO融資規(guī)模4222.65億元，同比增長25%，指數(shù)下跌并未影響新股擴(kuò)容。相比之下，美歐股市傳統(tǒng)上占全球IPO市場約60%，今年第二季度發(fā)行量較去年暴跌96%，只占全球總量的9%。

相比擴(kuò)容提速，擴(kuò)板帶來的估值中樞下行更不容小覷。去年11月15日開市的北交所目前有108只A股掛牌，市值中位數(shù)為7.93億元，動態(tài)市盈率和市凈率中位數(shù)分別為22.42倍和1.76倍，分別為深滬主板估值的20%、53%和68%。值得關(guān)注的是，北交所上市公司上半年凈利同比增速為19.71%，是典型的高成長+低估值+低市值式洼地，擴(kuò)容意愿強(qiáng)烈。

中報數(shù)據(jù)顯示，滬市主板、創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板上半年盈利分別增長6%、10.93%和20%，高成長預(yù)期落空。從中長期來看，高成長伴隨高估值的互證關(guān)系一旦破碎，將漸由“低成長+低估值”的投資邏輯替代。今年以來，滬綜指、創(chuàng)業(yè)板指和科創(chuàng)板50的跌幅分別為12.5%、23.74%和26.64%，動態(tài)市盈率分別為11.7倍、47.2倍和53.4倍，似是估值越高跌得越多。

不過，各大板塊估值接軌難以一蹴而就，估值失靈更是常事。*ST西源堪稱A股最窮公司卻成了大牛股——上半年?duì)I業(yè)收入僅為4.5872萬元，凈虧7262萬元，賬上貨幣資金僅27.72萬元，在深滬A股中墊底。其股價周四收于3.73元，較4月29日的谷值上漲1.6倍;市值為24.69億元，在全部A股居第805位。

績差股咸魚翻身并非個案。ST板塊指數(shù)在七八月份分別上漲4.25%和5.52%，是本輪中報業(yè)績浪炒作中為數(shù)不多的贏家之一。理性來看，ST板塊從2016至2020年連跌6年，其間最大跌幅為75%。其周四收盤較2020年谷值上漲67%，仍屬于超跌反彈概念。

鑒于滬綜指牛市周期難逾兩年的歷史背景，機(jī)構(gòu)主流策略是“集中持股+波段操作”。不過，今年煤炭板塊特立獨(dú)行，上月一度創(chuàng)出歷史新高。

截至周四，煤炭板塊指數(shù)年K線四連陽，從1999年至2021年年度漲幅分別是12.5%、8.8%、44.3%，今年以來繼續(xù)飆升52.9%，領(lǐng)漲所有行業(yè)，緊隨其后的石油板塊年內(nèi)僅上漲9%。

在樂觀者眼中，煤炭股靜態(tài)市盈率才6倍，在通達(dá)信56個行業(yè)指數(shù)中僅高于4.33倍的銀行板塊，仍有上漲空間。在謹(jǐn)慎者看來，煤企的下游煤電企業(yè)去年巨虧，今年上半年繼續(xù)大面積虧損，電價煤價不能同步上漲的政策性虧損是主因。若電價不上漲，則煤價遭遇政策干預(yù)式下調(diào)的概率加大。

據(jù)中國電力企業(yè)聯(lián)合會發(fā)表的《2022年上半年全國電力供需形勢分析預(yù)測報告》估算，今年以來，大型發(fā)電集團(tuán)到場標(biāo)煤單價同比上漲34.5%，上半年全國煤電企業(yè)因電煤漲價，電煤采購成本同比額外增加約2000億元。

景氣股投資本質(zhì)上是成長股策略，大多數(shù)機(jī)構(gòu)押注下一季度業(yè)績高增長，給散戶的幻象是未來三五年盈利火爆。樹能漲上天嗎？價值投資鼻祖格雷厄姆的觀點(diǎn)是：“收益遞減和競爭加劇的法則將壓平任何陡峭的增長曲線?！边^度繁榮或過度蕭條的修正力量取決于價格的剛性程度，類似于美國“股神”巴菲特“護(hù)城河”理論中的行業(yè)壁壘。在A股市場，還得加著重考量宏觀調(diào)控和產(chǎn)業(yè)調(diào)控的削峰平谷因素。

8月24日，巴菲特旗下的哈撒韋公司出售了133萬股比亞迪H股，從6月30日以來累計減持628.1萬股。巴菲特此時出手止盈，是否預(yù)示著比亞迪甚至電池車概念估值見頂？截至周四，比亞迪A股動態(tài)市盈率為116倍，較H股溢價46.7%，二者股價較6月峰值分別縮水20.8%和31%，估值高者反而跌得少。巴菲特和A股機(jī)構(gòu)到底誰更有遠(yuǎn)見，不妨拭目以待。

（文中個股僅做舉例，不做買入推薦）