張書琛

明明是一次漂亮的翻身，為何二級市場不買單？

今年上半年，寧德時代經(jīng)歷了一次災(zāi)難性的開局。第一季度，寧德時代交出了一份令投資者震驚的財報：今年前三個月，寧德時代營收486.8億元，同比上升153.9%，但凈利大跌兩成至14.9億元，遠低于此前市場研究機構(gòu)預(yù)測的50億元左右，扣非凈利潤僅為9.8億元，同比大跌41.6%。

這是2020年以來寧德時代首次出現(xiàn)季度同比下跌。此外，財報中還披露了17.9億元的衍生金融負(fù)債，但沒有說明原因。

4月，上游原材料依然處于高位的情況下，受上海及周邊地區(qū)疫情影響，寧德時代下游主要客戶特斯拉等接連停工停產(chǎn)，新能源汽車潛在用戶的出行需求也隨之降低，下游需求、產(chǎn)品物流受限，導(dǎo)致寧德時代排產(chǎn)出貨量短期內(nèi)下滑，且面臨庫存上升的壓力。

這在奉“精益生產(chǎn)管理”為圭臬的汽車產(chǎn)業(yè)十分少見，不過在疫情風(fēng)險緩解后，寧王又很快找回了狀態(tài)。寧德時代第二季度凈利潤達到了66.77億元，環(huán)比增長347%，數(shù)額達到上市以來季度第二高水平。

可以說今年前六個月，寧德時代頂住了原材料價格持續(xù)波動的壓力，防住了對利潤率的進一步?jīng)_擊，共實現(xiàn)營業(yè)收入1129.7億元，同比增長156.32%，大超市場預(yù)期的1026億元;歸屬于上市公司股東的凈利潤達到了81.7億元，同比增長82.17%。按理說股市應(yīng)該有同樣積極的表現(xiàn)。

然而，財報亮眼的數(shù)據(jù)，并沒有在二級市場得到回應(yīng)。

自從半年報公布，寧德時代的股價就陷入了跌勢。自8月23日發(fā)布財報后，寧德時代一路跌跌不休，從573元/股跌到451元/股，跌幅超20%。

“主要是對盈利能力的質(zhì)疑?！毙码娦袠I(yè)分析師周然認(rèn)為，寧德時代的盈利能力上半年明顯減弱，“況且今年上半年，寧德時代凈利潤中有15%來自投資收益，不具有可持續(xù)性，這勸退了一部分投資者。”

上半年寧德時代毛利率僅18.68%，同比減少8.58個百分點，動力電池、電池材料以及儲能系統(tǒng)三大細分業(yè)務(wù)毛利率均有所下降。其中儲能業(yè)務(wù)降幅最大，同比驟降30%。

而儲能業(yè)務(wù)之所以增收不增利，一是如寧德時代官方所言，下游提價未達預(yù)期，“儲能電池以項目制為主，上半年交付的是2021年簽訂的低價訂單，在價格傳導(dǎo)上不及動力電池迅速”;二則是因為整個儲能市場依舊是買方市場，寧德時代只能走薄利多銷的路子。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，現(xiàn)階段寧德時代儲能系統(tǒng)業(yè)務(wù)主要受儲能強配政策驅(qū)動，市場供大于求，高性價比搶占市場才是優(yōu)先考量因素。

除開有短線資金獲利撤退的影響外，股價波動傳遞出最重要的信息是，市場目前對寧德時代估值過高的質(zhì)疑。

從經(jīng)營層面來看，寧德時代的盈利能力走弱并非僅是短期波動，而是逐年下降的結(jié)果。自2016年以來，寧德時代的毛利率就一路走低。2021年公司的毛利率為26.28%，與2016年的高點43.7%相比，五年間下降了17.4個百分點，今年第一季度更是跌到14.48%的歷史低點。

賺錢能力減弱一方面是因為銷售成本增加，以及原材料整體上漲的壓力，導(dǎo)致寧德時代今年上半年營業(yè)成本為918.73億元，同比增長186.55%，增速超過了營收增速。

以碳酸鋰為代表的原材料價格2021年大幅上漲，逐漸傳導(dǎo)至中游正極材料端，這給電池廠商帶來較大成本壓力。隨著“金九銀十”汽車銷售旺季的到來，下游車企備貨需求增加，導(dǎo)致8月以來鋰電材料價格再度開啟漲勢。

有色金屬咨詢機構(gòu)安泰科統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至9月5日，電池級碳酸鋰報價49.5萬元/噸，與8月初47.1萬元/噸的價格相比上漲5.1%，較年初價格漲幅超過57%;氫氧化鋰報價48萬元/噸，比年初價格上漲超88%。

另一方面，為了鞏固技術(shù)優(yōu)勢，抓住動力電池未來主流技術(shù)路線，行業(yè)龍頭寧德時代不得不布局多條賽道，投入頗高。

現(xiàn)階段，新能源車需求依然持續(xù)高增，不斷吸引新玩家通過直接投資、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型或收購兼并等方式參與競爭，同時現(xiàn)有一、二線動力電池廠商亦紛紛擴充產(chǎn)能，競爭壓力不可小覷。

“寧德時代電池銷量仍會保持快速增長，但市場份額有被競爭對手蠶食風(fēng)險。”重慶某汽車產(chǎn)業(yè)鏈人士認(rèn)為，寧德時代在電池技術(shù)路線上廣泛押注，無非是希望同時在高性能和低成本兩個方向維護領(lǐng)先地位。

2022世界新能源汽車大會上，吳凱介紹寧德時代研發(fā)方向

8月28日，寧德時代首席科學(xué)家吳凱在2022世界新能源汽車大會上稱：在低成本方向，寧德時代在2021年發(fā)布了鈉離子電池，計劃2023年量產(chǎn);高性能方向，寧德時代通過麒麟電池搭配不同三元電芯，可以支持長續(xù)航和超快充。吳凱透露，2023年底寧德時代將推出“凝聚態(tài)電池”，稱這種電池各項指標(biāo)表現(xiàn)均衡優(yōu)異，區(qū)別于市場上的半固態(tài)電池。

介于低成本和高性能二者之間，寧德時代規(guī)劃了M3P電池，這種電池正極材料是鎳錳和磷酸鐵鋰的混合體。吳凱稱，M3P電池安全性與磷酸鐵鋰電池相當(dāng)，能量密度更高，成本又低于三元電池。寧德時代還在開發(fā)更新無熱擴散技術(shù)，應(yīng)用于不同種類電池。

換電、儲能等多項業(yè)務(wù)亦是近年寧德時代的研發(fā)重點，以今年上半年研發(fā)投入來看，2022年寧德時代的研發(fā)費用或突破百億元大關(guān)。而在多項業(yè)務(wù)持續(xù)外擴的情形下，一段時間內(nèi)其盈利能力仍然受制。

好在市場的未來具有確定性，依然掌握話語權(quán)的寧德時代只需要穿越當(dāng)下的迷霧。

中國科學(xué)院院士歐陽明高預(yù)測，到2023年，全球動力電池出貨量預(yù)計超過1TWh，到2025年，中國動力電池出貨量就將邁過這一門檻，行業(yè)產(chǎn)值超過1萬億元。而去年全球動力電池出貨量只有不到300GWh，市場增長確定性高。

除了不斷融資輸血外，寧德時代的當(dāng)務(wù)之急是與上游生產(chǎn)商、下游客戶形成更緊密的生態(tài)。

為對沖上游價格暴漲，電池企業(yè)大多選擇通過股權(quán)綁定上游原材料供應(yīng)商，以期穩(wěn)定供應(yīng)鏈。在磷酸鐵鋰正極材料方面，寧德時代同樣投資了幾十家上游供應(yīng)商：寧德時代與德方納米合資成立曲靖市麟鐵科技有限公司，還持有電池設(shè)備企業(yè)先導(dǎo)智能約7.15%股權(quán)等。

甚至自己下場布局。今年4月，寧德時代宣布在印尼投資不超過59.68億美元，建設(shè)動力電池產(chǎn)業(yè)鏈項目，包括紅土鎳礦開發(fā)、冶煉、三元電池材料和電池回收。在國內(nèi)，寧德時代取得江西宜春含鋰瓷土礦探礦權(quán)，還在貴州和湖北宜昌開發(fā)建設(shè)磷資源產(chǎn)業(yè)鏈項目。

針對下游客戶，寧德時代也選擇走“強綁定”路線。

寧德時代之前和車企綁定方式主要是合資成立電池企業(yè)，后續(xù)衍生出要求車企出資包下電池產(chǎn)線或繳納一定數(shù)量的產(chǎn)能保證金才能拿到電池的模式，也令諸多下游車企敢怒不敢言。

2021年底，寧德時代開始直接投資新能源車企。去年11月，寧德時代參與長安汽車高端電動車子公司阿維塔融資，成為其第二大股東;同月，寧德時代參與初創(chuàng)車企哪吒汽車融資。

畢竟在動力電池賽道火熱的情況下，維護自己的市場份額只靠“防守”很難做到。

此外，寧德時代選擇加快海外產(chǎn)業(yè)鏈布局，落子新市場?！氨M管寧德時代在國內(nèi)的市占率達到50.4%，但國內(nèi)競爭太激烈，想要進一步擴大難上加難。到海外去其實是一個必選項?！敝苋槐硎?。

今年8月，寧德時代在匈牙利建設(shè)第二家歐洲工廠，為歐洲的汽車制造商生產(chǎn)電芯及模組產(chǎn)品，設(shè)計總產(chǎn)能為100GWh，總投資規(guī)模約509億元。這是繼德國圖林根州工廠后寧德時代在歐洲建設(shè)的第二座工廠。

在美國，寧德時代早就設(shè)立了子公司美國時代新能源科技（肯塔基）有限公司，今年7月還與福特汽車達成戰(zhàn)略合作，將向福特汽車北美市場供應(yīng)磷酸鐵鋰電池。

不過，根據(jù)美國電動汽車稅收抵免政策要求，“只有電池部件產(chǎn)自北美，且有一定比例原材料來自與美國簽署了自由貿(mào)易協(xié)定的國家，車輛才能享受優(yōu)惠”。為了確定自己在產(chǎn)業(yè)鏈中的地位，寧德時代會走得多遠還未可知。