張師晨

(中國(guó)交通建設(shè)股份有限公司國(guó)際直營(yíng)業(yè)務(wù)事業(yè)部 北京 100088)

公路作為陸路經(jīng)濟(jì)動(dòng)脈，一直都是境外基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的重要類(lèi)型。在當(dāng)前世界各國(guó)積極推動(dòng)新冠疫情后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的背景下，諸多國(guó)家的州級(jí)或市級(jí)政府計(jì)劃以BOT或PPP等形式吸引社會(huì)資本投資公路建設(shè)，既可緩解當(dāng)?shù)卣幕ǔ鲑Y壓力，又能達(dá)到刺激經(jīng)濟(jì)恢復(fù)、改善民眾出行條件的作用。對(duì)于社會(huì)資本而言，公路項(xiàng)目的收入模式是決定投資經(jīng)濟(jì)可行性的關(guān)鍵。與國(guó)內(nèi)類(lèi)似，境外公路項(xiàng)目的收入分為通行費(fèi)收入和其他商業(yè)收入兩大類(lèi)。其他商業(yè)收入，如服務(wù)區(qū)收入、沿線(xiàn)土地開(kāi)發(fā)收入、空間租賃和廣告收入等，通常僅占項(xiàng)目總收入的5%以下，主要原因是基礎(chǔ)設(shè)施投資商往往不具備屬地化的商業(yè)經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)，項(xiàng)目沿線(xiàn)的土地開(kāi)發(fā)和房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)需要額外投入資源，且盈利存在較大不確定性。鑒于通行費(fèi)是境外公路項(xiàng)目收入最主要的構(gòu)成部分，通行費(fèi)收入模式值得投資商重點(diǎn)關(guān)注。本文從工程企業(yè)投資商的角度，分析各類(lèi)通行費(fèi)收入模式的適用情形和策劃要點(diǎn)，探討如何搭建政府支付義務(wù)的擔(dān)保機(jī)制，識(shí)別主要風(fēng)險(xiǎn)并提出供參考的應(yīng)對(duì)措施。

1 境外公路項(xiàng)目通行費(fèi)收入模式

1.1 可用性付費(fèi)

由政府支付通行費(fèi)，投資商不承擔(dān)交通量和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。政府主要以可通行率達(dá)到預(yù)設(shè)值作為支付的前提條件，并以此設(shè)置支付標(biāo)準(zhǔn)，若未達(dá)標(biāo)則扣減支付金額?？赏ㄐ新实某Ｒ?jiàn)計(jì)算公式為：

[(道路總里程×車(chē)道數(shù)×完工后天數(shù))-∑(不可通行公里數(shù)×不可通行天數(shù))]÷(道路總里程×車(chē)道數(shù)×完工后天數(shù))。

基于類(lèi)似的思路，不同公路項(xiàng)目會(huì)有針對(duì)性地設(shè)置可通行率計(jì)算公式。

1.2 使用者付費(fèi)

由實(shí)際通行者支付費(fèi)用，投資商承擔(dān)交通量和通行票價(jià)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。計(jì)費(fèi)方式分為多種，可基于各類(lèi)車(chē)型的通行次數(shù)計(jì)費(fèi)，也可基于各類(lèi)車(chē)型的通行里程數(shù)計(jì)費(fèi)。

1.3 使用者付費(fèi)+政府補(bǔ)貼

政府通過(guò)提供補(bǔ)貼或其他補(bǔ)償方式，對(duì)投資商在使用者付費(fèi)模式下的收入進(jìn)行補(bǔ)充，緩解投資商承擔(dān)的交通量和票價(jià)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。政府補(bǔ)貼機(jī)制包括約定金額的建設(shè)期補(bǔ)貼和/或運(yùn)營(yíng)期補(bǔ)貼、交通量兜底、可行性缺口補(bǔ)貼/收入兜底、收入分享、經(jīng)濟(jì)再平衡等。

2 各類(lèi)通行費(fèi)收入模式的適用情形

本節(jié)從當(dāng)?shù)卣屯顿Y商兩個(gè)角度分析各類(lèi)模式的適用情形，投資商可結(jié)合項(xiàng)目所在地區(qū)宏觀經(jīng)濟(jì)、交通基礎(chǔ)設(shè)施市場(chǎng)、政企關(guān)系等實(shí)際情況，選擇恰當(dāng)?shù)氖杖肽Ｊ健?/p>

2.1 可用性付費(fèi)為主的收入模式

(1)從當(dāng)?shù)卣慕嵌葋?lái)看，業(yè)主對(duì)項(xiàng)目公路給周邊經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的拉動(dòng)作用有較強(qiáng)信心，且政府具備相對(duì)充裕的基礎(chǔ)設(shè)施專(zhuān)項(xiàng)資金。政府通過(guò)招標(biāo)或議標(biāo)的方式降低資金投入，選擇可用性付費(fèi)報(bào)價(jià)金額最低的投資商。

(2)從投資商的角度來(lái)看，此模式下項(xiàng)目收入風(fēng)險(xiǎn)較低，項(xiàng)目收益水平相對(duì)可控。投資商在對(duì)項(xiàng)目未來(lái)交通量和當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)前景的信心相對(duì)較弱的情況下，應(yīng)爭(zhēng)取實(shí)現(xiàn)該模式，但也正因如此，此類(lèi)模式的項(xiàng)目往往吸引眾多投資商參與競(jìng)標(biāo)，所以項(xiàng)目利潤(rùn)有限，適合相對(duì)保守的投資商。

2.2 使用者付費(fèi)為主的收入模式

(1)從當(dāng)?shù)卣慕嵌葋?lái)看，業(yè)主幾乎無(wú)需出資，以市場(chǎng)化方式吸引社會(huì)資本投資項(xiàng)目公路建設(shè)。此種模式得以采用的背景，往往是當(dāng)?shù)卣幱谙鄬?duì)強(qiáng)勢(shì)的地位，同時(shí)政府對(duì)項(xiàng)目的市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)情況有較強(qiáng)的信心。

(2)從投資商的角度來(lái)看，需要承擔(dān)項(xiàng)目的全部市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，因此須論證項(xiàng)目投資、建設(shè)和運(yùn)營(yíng)全周期的經(jīng)濟(jì)可行性。一般來(lái)講，采用該模式的項(xiàng)目應(yīng)位于經(jīng)濟(jì)發(fā)展前景良好的地區(qū)，且項(xiàng)目路線(xiàn)存在剛性的通行需求。例如，所在國(guó)首都或主要城市的機(jī)場(chǎng)高速路、環(huán)城公路、主要進(jìn)出城通道或連接主要城市的高速公路。對(duì)于工程企業(yè)而言，由于近幾年境外現(xiàn)匯項(xiàng)目的競(jìng)爭(zhēng)愈演愈烈，通過(guò)投資切入新市場(chǎng)成為工程企業(yè)開(kāi)拓業(yè)務(wù)的常用策略。此類(lèi)收入模式雖然要求投資商承擔(dān)全部市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，但如果工程企業(yè)判斷項(xiàng)目投資風(fēng)險(xiǎn)在可承受范圍內(nèi)，且此項(xiàng)投資對(duì)開(kāi)拓當(dāng)?shù)厣虅?wù)渠道、發(fā)展后續(xù)其他業(yè)務(wù)有促進(jìn)作用，就可以此模式開(kāi)展投資。

2.3 使用者付費(fèi)+政府補(bǔ)貼的收入模式

(1)從當(dāng)?shù)卣慕嵌葋?lái)看，如果業(yè)主判斷項(xiàng)目在使用者付費(fèi)模式下不具備經(jīng)濟(jì)可行性，就會(huì)提供一定程度的補(bǔ)貼。政府通過(guò)給予補(bǔ)貼可吸引更多投資商參與競(jìng)標(biāo)，從而選取最優(yōu)方案。

(2)從投資商的角度來(lái)看，補(bǔ)貼的存在化解了部分市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，降低了收入的不確定性，改善了投資收益水平。投資商可與當(dāng)?shù)卣畢f(xié)商設(shè)定恰當(dāng)?shù)难a(bǔ)貼機(jī)制，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)和收益的合理分配。在此模式下，政府的履約能力和資金支付的合法合規(guī)性是投資商需關(guān)注的重點(diǎn)。

3 各類(lèi)通行費(fèi)收入模式的策劃要點(diǎn)

本節(jié)聚焦項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)收入的商業(yè)模式策劃。由于項(xiàng)目的建設(shè)期策劃、成本管控、投資商與業(yè)主權(quán)責(zé)劃分等工作并不因收入模式而異，故在此暫不展開(kāi)討論。

3.1 可用性付費(fèi)為主的收入模式

3.1.1 付費(fèi)條件

先要明確付費(fèi)頻率和支付的先決條件。以孟加拉國(guó)某公路為例，政府承諾每半年付費(fèi)一次，若當(dāng)期測(cè)算后的道路可通行率大于99%，則政府向投資商全額支付可用性付費(fèi)；若低于99%，則按照相應(yīng)缺口比例(100%-可通行率)扣減付費(fèi)。除可通行率以外，還應(yīng)注意協(xié)議中是否約定了其他費(fèi)用支付的先決條件，例如道路維護(hù)標(biāo)準(zhǔn)等，確保各類(lèi)先決條件后續(xù)能夠達(dá)成。

3.1.2 付費(fèi)金額調(diào)整機(jī)制

在約定初始付費(fèi)金額的基礎(chǔ)上，投資商應(yīng)與政府商談后續(xù)付費(fèi)金額的調(diào)整機(jī)制，從而在一定程度上對(duì)沖通脹、匯率等宏觀經(jīng)濟(jì)因素給項(xiàng)目帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。例如，在上文提及的孟加拉國(guó)公路項(xiàng)目中，可用性付費(fèi)金額由三部分組成：(1)基礎(chǔ)可用性付費(fèi)。(2)政府按通脹的40%上浮可用性付費(fèi)。(3)當(dāng)匯率波動(dòng)累計(jì)超過(guò)5%時(shí)，政府按照超出部分的60%上浮可用性付費(fèi)。本項(xiàng)目之所以采取了通脹和匯率波動(dòng)的加權(quán)調(diào)整方式，主要是考慮到按照購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)理論，匯率和通脹之間存在關(guān)聯(lián)，因此并未對(duì)通脹或匯率波動(dòng)分別進(jìn)行100%調(diào)整。對(duì)于不同的項(xiàng)目，投資商可結(jié)合自身風(fēng)險(xiǎn)偏好、項(xiàng)目所在國(guó)別的宏觀經(jīng)濟(jì)情況，與政府商談設(shè)置恰當(dāng)?shù)母顿M(fèi)金額調(diào)價(jià)機(jī)制。

此外，若由于政府方原因?qū)е马?xiàng)目產(chǎn)生了額外成本，投資商應(yīng)與政府約定補(bǔ)償機(jī)制。例如，由于政府未能按期完成征地拆遷和安置工作，導(dǎo)致項(xiàng)目產(chǎn)生額外的建設(shè)成本或工期延長(zhǎng)，應(yīng)由政府給予投資商相應(yīng)的補(bǔ)償。再如，若交通量超過(guò)設(shè)定閾值，或因政府監(jiān)管不力使超載車(chē)輛駛?cè)腠?xiàng)目道路，導(dǎo)致項(xiàng)目產(chǎn)生額外的運(yùn)營(yíng)成本，也應(yīng)由政府提供補(bǔ)償。

以上政府付費(fèi)金額調(diào)整機(jī)制不僅適用于可用性付費(fèi)收入模式，還可應(yīng)用到使用者付費(fèi)+政府補(bǔ)貼模式。

3.1.3 政府付費(fèi)的資金來(lái)源

政府付費(fèi)的常見(jiàn)資金來(lái)源為三類(lèi)，即項(xiàng)目道路收費(fèi)、財(cái)政資金、專(zhuān)項(xiàng)基金。如果資金主要來(lái)源為項(xiàng)目道路收費(fèi)，那么對(duì)于投資商而言，雖然無(wú)需承擔(dān)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，但仍需審慎評(píng)估項(xiàng)目的預(yù)期交通量和通行費(fèi)收入，進(jìn)而判斷政府是否出現(xiàn)付費(fèi)資金不足的情況。如果資金主要來(lái)源為財(cái)政資金，則投資商就需要評(píng)估政府財(cái)政能力，分析近年來(lái)財(cái)政預(yù)算和執(zhí)行情況、財(cái)政資金分配比例，研究未來(lái)基建領(lǐng)域財(cái)政資金的發(fā)展趨勢(shì)，進(jìn)而判斷是否發(fā)生預(yù)算資金缺口。如果資金主要來(lái)源為專(zhuān)項(xiàng)基金，則投資商就需要評(píng)估基金的資金來(lái)源和構(gòu)成、資金到位情況、資金分配計(jì)劃和投資執(zhí)行力等，進(jìn)而判斷專(zhuān)項(xiàng)基金按計(jì)劃為項(xiàng)目撥付資金的確定性。

投資協(xié)議須明確政府未按期支付的罰則，包括延遲付款期間的計(jì)息規(guī)定。在此基礎(chǔ)上，還需落實(shí)資金擔(dān)保機(jī)制，即后備資金來(lái)源，旨在確保政府的各項(xiàng)支付義務(wù)能夠履行。這一機(jī)制適用于各類(lèi)收入模式下對(duì)政府支付義務(wù)的擔(dān)保，后面章節(jié)將單獨(dú)論述。

3.2 使用者付費(fèi)為主的收入模式

3.2.1 競(jìng)爭(zhēng)性交通方式的管制

該模式下，直接影響收入的兩大因素是交通量和通行票價(jià)。關(guān)于影響未來(lái)交通量的因素，相較區(qū)域經(jīng)濟(jì)和人口等較難準(zhǔn)確預(yù)測(cè)的宏觀因素而言，競(jìng)爭(zhēng)性道路尤其是新建道路是相對(duì)人為可控的，且會(huì)對(duì)項(xiàng)目交通量構(gòu)成最直接的沖擊，通常在投資商與當(dāng)?shù)卣膮f(xié)議中會(huì)約定關(guān)于新建競(jìng)爭(zhēng)性道路的禁止條款。例如，在肯尼亞某快速路項(xiàng)目的投資協(xié)議中，約定項(xiàng)目中線(xiàn)兩側(cè)各五公里范圍內(nèi)均禁止新建競(jìng)爭(zhēng)性道路，如交通需求增加需要新建平行道路，則優(yōu)先選擇本項(xiàng)目的投資商作為新道路的投資建設(shè)商，否則觸及賠償條款。此外，對(duì)可能導(dǎo)致項(xiàng)目交通量分流的現(xiàn)有交通方式，如果其通行條件過(guò)差、通行效率極低，投資商就可與政府商議終止此類(lèi)現(xiàn)有交通方式。例如，在巴西某水上橋梁公路項(xiàng)目的通行路線(xiàn)上，現(xiàn)有交通方式為輪渡，每半小時(shí)一班，日常擁堵嚴(yán)重，運(yùn)輸能力不足，船只容易出現(xiàn)故障，還易受到低潮和惡劣天氣的影響，現(xiàn)在運(yùn)營(yíng)的輪渡將在大橋建成通車(chē)后停運(yùn)。由于輪渡資產(chǎn)和管理權(quán)屬于州政府，因此本項(xiàng)目的投資商不需要對(duì)輪渡特許經(jīng)營(yíng)商進(jìn)行賠償，而是由州政府承擔(dān)。

3.2.2 收費(fèi)定價(jià)機(jī)制

投資商和政府簽署的投資協(xié)議會(huì)約定各類(lèi)車(chē)型的初始票價(jià)金額或初始票價(jià)的決定機(jī)制，并且約定后續(xù)通行票價(jià)的調(diào)整機(jī)制。在此提示注意四點(diǎn)：

(1)票價(jià)幣種宜爭(zhēng)取與投資商的投資幣種相匹配，盡可能規(guī)避出資幣種與收入幣種錯(cuò)配導(dǎo)致的匯率風(fēng)險(xiǎn)。雖然通行費(fèi)名義上都以當(dāng)?shù)刎泿哦▋r(jià)，但投資商可與政府商討以美元(或其他出資幣種)票價(jià)為基礎(chǔ)，按相應(yīng)的匯率換算成當(dāng)?shù)貛牌眱r(jià)。例如，上文提及的肯尼亞快速路項(xiàng)目，初始票價(jià)為合同簽署日雙方商定的美元票價(jià)，后續(xù)美元票價(jià)均以此為基礎(chǔ)進(jìn)行調(diào)整，按當(dāng)期匯率換算成當(dāng)?shù)貛牌眱r(jià)。

(2)票價(jià)調(diào)整宜由項(xiàng)目公司提出申請(qǐng)，由政府負(fù)責(zé)向公眾解釋?zhuān)l率設(shè)置為定期調(diào)整和臨時(shí)調(diào)整相結(jié)合。在前文肯尼亞快速路項(xiàng)目中，運(yùn)營(yíng)期起始日及運(yùn)營(yíng)期每年年初，由項(xiàng)目公司向政府提交調(diào)價(jià)申請(qǐng)，確保了投資商根據(jù)交通量市場(chǎng)情況決定是否發(fā)起調(diào)價(jià)的主動(dòng)權(quán)；政府負(fù)有向公眾解釋收費(fèi)價(jià)格調(diào)整的義務(wù)，需在14天內(nèi)給予正式確認(rèn)并公示14天，隨后正式調(diào)價(jià)。此外，若一個(gè)調(diào)整期內(nèi)當(dāng)?shù)貛艑?duì)美元累計(jì)貶值超過(guò)5%，則項(xiàng)目公司額外獲得一次調(diào)價(jià)權(quán)，從而使投資商有機(jī)會(huì)通過(guò)及時(shí)調(diào)價(jià)對(duì)沖匯率損失。值得注意的是，項(xiàng)目公司需要評(píng)估調(diào)價(jià)幅度對(duì)后續(xù)交通量的影響，經(jīng)過(guò)權(quán)衡后提出調(diào)價(jià)申請(qǐng)。

(3)票價(jià)調(diào)整機(jī)制宜適當(dāng)對(duì)沖通脹和匯率等風(fēng)險(xiǎn)因素。前文肯尼亞快速路項(xiàng)目的票價(jià)調(diào)整系數(shù)中，以加權(quán)方式納入美元通脹、當(dāng)?shù)貛磐浐蛥R率波動(dòng)的影響。由于投資商的投入資金和票價(jià)基礎(chǔ)都是美元，因此美元通脹變化(CPI/CPI)在調(diào)整系數(shù)中占較大比例；在當(dāng)?shù)貛磐涀兓幕A(chǔ)上，附加當(dāng)期匯率波動(dòng)影響后(CPI/CPI×ExRate/ExRate)作為調(diào)整系數(shù)中的另一影響因子，在調(diào)整系數(shù)中占比較小。此外，有些項(xiàng)目會(huì)將利率波動(dòng)納入調(diào)價(jià)機(jī)制，但與國(guó)內(nèi)項(xiàng)目不同，境外項(xiàng)目的投資商貸款融資渠道各異。在明確由投資商負(fù)責(zé)融資后，當(dāng)?shù)卣辉賹?duì)融資條件承擔(dān)責(zé)任，所以針對(duì)利率進(jìn)行票價(jià)調(diào)整相對(duì)少見(jiàn)。如果投資商成功爭(zhēng)取到基于利率調(diào)價(jià)的機(jī)制，則應(yīng)使調(diào)價(jià)公式中的利率因子與實(shí)際融資利率相匹配，避免幣種或融資工具發(fā)生錯(cuò)配。

(4)設(shè)置票價(jià)差額補(bǔ)償機(jī)制。若由于政府方原因?qū)е缕眱r(jià)未能調(diào)整到位，應(yīng)由政府給予項(xiàng)目公司補(bǔ)償。以肯尼亞快速路項(xiàng)目為例，在項(xiàng)目公司按約定機(jī)制發(fā)起調(diào)價(jià)申請(qǐng)后，如果政府最終未能落實(shí)調(diào)價(jià)，政府當(dāng)為項(xiàng)目公司提供現(xiàn)金補(bǔ)償或延期補(bǔ)償，且延期補(bǔ)償?shù)谋壤毥?jīng)項(xiàng)目公司同意。

3.3 使用者付費(fèi)+政府補(bǔ)貼的收入模式

該模式下，使用者付費(fèi)部分的收入策劃可參照前文所述，政府補(bǔ)貼的付費(fèi)金額調(diào)整機(jī)制、政府資金來(lái)源等可以參照可用性付費(fèi)模式下的策劃重點(diǎn)。本節(jié)著重探討政府補(bǔ)貼的幾種常見(jiàn)商業(yè)模式。

3.3.1 約定金額的建設(shè)期補(bǔ)貼和/或運(yùn)營(yíng)期補(bǔ)貼

政府和投資商在協(xié)議中約定，在建設(shè)期和/或運(yùn)營(yíng)期向項(xiàng)目公司提供補(bǔ)貼，并提前設(shè)定補(bǔ)貼金額的靜態(tài)基準(zhǔn)值，后續(xù)補(bǔ)貼發(fā)放的實(shí)際金額將參照通脹、匯率等因素進(jìn)行調(diào)整。這一模式相對(duì)簡(jiǎn)單直接，若項(xiàng)目采取投標(biāo)形式，則標(biāo)的通常是補(bǔ)貼金額，投資商按照各自的收益目標(biāo)，反算出擬向政府索要的補(bǔ)貼金額。政府往往會(huì)設(shè)置撥付補(bǔ)貼的前提條件，例如項(xiàng)目達(dá)成預(yù)期的工程進(jìn)度、運(yùn)維標(biāo)準(zhǔn)等。

3.3.2 交通量兜底

基于項(xiàng)目標(biāo)書(shū)或其他政府方認(rèn)可的研究報(bào)告中的預(yù)測(cè)交通量，政府提供一定比例的交通量兜底承諾，常見(jiàn)比例為75%～95%。當(dāng)運(yùn)營(yíng)期各年份實(shí)際交通量低于當(dāng)年約定的兜底交通量時(shí)，政府將基于差額交通量按當(dāng)期票價(jià)核算需補(bǔ)貼的收入金額，支付給項(xiàng)目公司。在此模式下，投資商可較大程度地規(guī)避項(xiàng)目交通量不足的風(fēng)險(xiǎn)，但仍承擔(dān)了票價(jià)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，因此需要參照前文設(shè)置恰當(dāng)?shù)钠眱r(jià)調(diào)整機(jī)制。此種模式有兩類(lèi)常見(jiàn)的衍生形式：

(1)對(duì)交通量兜底期限進(jìn)行特殊約定。政府僅針對(duì)運(yùn)營(yíng)期的前幾年提供交通量兜底承諾，而非對(duì)整個(gè)運(yùn)營(yíng)周期做出承諾，通常是投資商和政府談判后選取的折中方案。相對(duì)全運(yùn)營(yíng)期兜底而言，政府降低了承諾的義務(wù)，投資商也得以化解最敏感的一部分市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)轫?xiàng)目投資內(nèi)部收益率對(duì)運(yùn)營(yíng)期前幾年的收入更為敏感，且民眾在項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)初始階段尚未形成對(duì)新道路的使用習(xí)慣。

(2)對(duì)交通量進(jìn)行區(qū)間式的兜底約定。將運(yùn)營(yíng)期交通量劃分為多個(gè)區(qū)間檔位，政府基于各區(qū)間設(shè)置不同的兜底機(jī)制或風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制。在此模式下，政府可與投資商共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、共享收益，提高政府配合項(xiàng)目實(shí)施的積極性。例如，巴西某水上橋梁公路項(xiàng)目的協(xié)議約定，基于政府發(fā)布的運(yùn)營(yíng)期各年份交通量預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)，當(dāng)運(yùn)營(yíng)期實(shí)際車(chē)流量低于預(yù)期值的80%時(shí)，缺口車(chē)流量對(duì)應(yīng)的收入損失全部由政府補(bǔ)貼來(lái)覆蓋；當(dāng)實(shí)際車(chē)流量在預(yù)期值的80%～90%時(shí)，該區(qū)間內(nèi)缺口對(duì)應(yīng)收入損失的70%由政府補(bǔ)貼；當(dāng)實(shí)際車(chē)流量在預(yù)期值的90%～110%時(shí)，由項(xiàng)目公司自負(fù)盈虧；當(dāng)實(shí)際車(chē)流量在預(yù)期值的110%～120%時(shí)，該區(qū)間對(duì)應(yīng)超額收益的70%分享給政府；當(dāng)實(shí)際車(chē)流量超過(guò)預(yù)期值的120%時(shí)，該區(qū)間的超額收益全部歸屬政府。

3.3.3 可行性缺口補(bǔ)貼/收入兜底

政府按照項(xiàng)目實(shí)際收入和目標(biāo)收入之間的缺口提供補(bǔ)貼。與交通量兜底機(jī)制相比，該機(jī)制下投資商進(jìn)一步規(guī)避了票價(jià)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，由政府對(duì)項(xiàng)目最低收入進(jìn)行兜底?？尚行匀笨谘a(bǔ)貼的設(shè)置方式靈活多樣，投資商可結(jié)合自身投資風(fēng)險(xiǎn)偏好和項(xiàng)目特質(zhì)，與政府商談更有針對(duì)性的補(bǔ)貼機(jī)制。協(xié)議簽署時(shí)，投資商與政府約定補(bǔ)貼的靜態(tài)基準(zhǔn)值，后續(xù)將根據(jù)運(yùn)營(yíng)期通脹等因素相應(yīng)調(diào)整。常見(jiàn)的可行性缺口補(bǔ)貼機(jī)制如下：

(1)補(bǔ)貼=(約定最低收入×考核系數(shù))+(年度運(yùn)維費(fèi)用×考核系數(shù))-實(shí)際使用者付費(fèi)。該模式旨在使運(yùn)營(yíng)收入覆蓋運(yùn)營(yíng)期費(fèi)用，并使投資商獲得一定的收益，政府設(shè)定考核系數(shù)的目的是確保項(xiàng)目建設(shè)和項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)達(dá)到預(yù)定標(biāo)準(zhǔn)。

(2)補(bǔ)貼=約定通行費(fèi)票價(jià)×約定交通量-實(shí)際通行費(fèi)收入。該模式旨在確保投資商的收入不低于政府對(duì)項(xiàng)目未來(lái)交通量收入的預(yù)期值。公式中，約定票價(jià)和約定交通量既可基于政府發(fā)布的預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)，又可基于投資商完成的可行性研究報(bào)告，還可基于雙方共同認(rèn)可的第三方報(bào)告，或雙方商定的其他預(yù)期值。

(3)補(bǔ)貼=按照投資商所需保底收益率反算得出的目標(biāo)收入-實(shí)際通行費(fèi)收入。該模式旨在對(duì)投資商的投資收益率進(jìn)行兜底。在項(xiàng)目協(xié)議簽署時(shí)，政府將評(píng)估投資商上報(bào)財(cái)務(wù)模型的合理性，尤其是各類(lèi)成本和目標(biāo)收益率的合理性。在項(xiàng)目實(shí)施后，政府和投資商定期開(kāi)展項(xiàng)目中期評(píng)估，由政府對(duì)項(xiàng)目收入的缺口部分提供補(bǔ)貼。

3.3.4 收入分享

在前文介紹交通量兜底機(jī)制時(shí)，曾提及按交通量檔位制定風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)、收益共享機(jī)制的方法，同樣按實(shí)際運(yùn)營(yíng)收入情況，也可以設(shè)置收入分享機(jī)制。例如，將運(yùn)營(yíng)收入劃分為多個(gè)區(qū)間檔位，對(duì)每個(gè)檔位分別設(shè)置政府與投資商之間的收入分享比例；當(dāng)實(shí)際收入達(dá)到各區(qū)間檔位時(shí)，政府與投資商按相應(yīng)比例分享收入。收入分享機(jī)制可以與收入兜底機(jī)制相結(jié)合：當(dāng)實(shí)際收入未達(dá)到約定最低收入時(shí)，政府提供補(bǔ)貼，實(shí)現(xiàn)收入兜底；當(dāng)實(shí)際收入超過(guò)約定最低收入時(shí)，政府開(kāi)始獲得收益分配，既可使投資商較大程度地規(guī)避收入風(fēng)險(xiǎn)，又可提高政府助力項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)的積極性。

3.3.5 經(jīng)濟(jì)再平衡

這一模式主要針對(duì)各類(lèi)補(bǔ)貼機(jī)制無(wú)法覆蓋整個(gè)運(yùn)營(yíng)期的情況。以巴西某水上橋梁公路項(xiàng)目為例，政府提供的交通量兜底機(jī)制僅針對(duì)運(yùn)營(yíng)的前15年。當(dāng)項(xiàng)目進(jìn)入運(yùn)營(yíng)后期、兜底機(jī)制失效后，如果項(xiàng)目實(shí)際車(chē)流量與政府早先公布的預(yù)期值出現(xiàn)較大偏差，投資商就可申請(qǐng)啟動(dòng)經(jīng)濟(jì)再平衡程序，即政府將與投資商重談商業(yè)條件，確保投資商獲得預(yù)期收益率。預(yù)期收益率以特許經(jīng)營(yíng)合同簽約時(shí)，以投資商提交的商業(yè)計(jì)劃書(shū)中的項(xiàng)目?jī)?nèi)部收益率為準(zhǔn)。經(jīng)濟(jì)再平衡機(jī)制對(duì)投資商的后續(xù)經(jīng)營(yíng)起到了法定保護(hù)作用，同時(shí)給政府未來(lái)設(shè)計(jì)其他補(bǔ)償機(jī)制留下了靈活空間。

4 政府支付義務(wù)的擔(dān)保機(jī)制

前文涉及各種形式的政府支付承諾，僅靠協(xié)議約定政府方義務(wù)是不夠的，即便協(xié)議明確了政府支付義務(wù)的資金來(lái)源，也仍存在該項(xiàng)資金的可用規(guī)模不足以支持政府履約的風(fēng)險(xiǎn)。因此，協(xié)議須明確政府支付義務(wù)的擔(dān)保機(jī)制，可考慮以下方案：

4.1 購(gòu)買(mǎi)保險(xiǎn)覆蓋政府支付風(fēng)險(xiǎn)

信保機(jī)構(gòu)提供的海外投資險(xiǎn)是最常見(jiàn)的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖方式，但是近年來(lái)信保機(jī)構(gòu)對(duì)不同國(guó)別項(xiàng)目的保險(xiǎn)政策、費(fèi)率、額度、保險(xiǎn)覆蓋比例等條件各有相同。投資商需要結(jié)合項(xiàng)目實(shí)際情況咨詢(xún)信保機(jī)構(gòu)，判斷購(gòu)買(mǎi)海外投資險(xiǎn)能否覆蓋當(dāng)?shù)卣闹Ц讹L(fēng)險(xiǎn)，是否為恰當(dāng)有效的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖方式。如果保險(xiǎn)方案可行，且當(dāng)?shù)卣茨艽罱ㄆ渌行У膿?dān)保機(jī)制時(shí)，投資商就可通過(guò)談判爭(zhēng)取由當(dāng)?shù)卣袚?dān)部分甚至全部保險(xiǎn)費(fèi)用。

4.2 當(dāng)?shù)卣钠渌鹱鳛閾?dān)保

以巴西某水上橋梁公路為例，政府補(bǔ)貼的資金來(lái)源為州政府的基礎(chǔ)設(shè)施合作伙伴保障基金(FGBP)，由聯(lián)邦各州參與基金(FPE)提供擔(dān)保。州政府作為FPE的管理機(jī)構(gòu)，將FPE的一定比例資金作為PPP項(xiàng)目擔(dān)保，F(xiàn)GBP即收益機(jī)構(gòu)之一。在此方案中，投資商應(yīng)分析兩個(gè)基金的資金來(lái)源、資金池規(guī)模、年度可用資金規(guī)模等，判斷基金是否足夠覆蓋項(xiàng)目所需擔(dān)保規(guī)模。

4.3 當(dāng)?shù)卣钟械钠渌?xiàng)目資產(chǎn)作為擔(dān)保

如果相關(guān)基金不足以覆蓋擔(dān)保要求，當(dāng)?shù)卣涂蓪⑵涑钟械钠渌粍?dòng)產(chǎn)項(xiàng)目作為擔(dān)保，或在必要時(shí)，將該類(lèi)資產(chǎn)抵押給銀行，從而獲得無(wú)追索的融資貸款用于擔(dān)保。這一擔(dān)保和融資方式以抵押的項(xiàng)目資產(chǎn)為限，銀行不再向政府進(jìn)一步追索，通常不會(huì)占用政府的信用額度，相較政府發(fā)債而言，更具備可操作性。

除上述方式外，政府還可在必要時(shí)轉(zhuǎn)讓上述不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目的股權(quán)或收益權(quán)，增強(qiáng)政府的投資流動(dòng)性。同時(shí)，政府可與公路項(xiàng)目的投資商約定，當(dāng)滿(mǎn)足雙方約定的觸發(fā)條件時(shí)，將上述不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目的股權(quán)或收益權(quán)讓渡給投資商。

此類(lèi)擔(dān)保機(jī)制能否實(shí)施取決于當(dāng)?shù)胤梢?guī)定。投資商要通過(guò)盡調(diào)排除該機(jī)制的法律風(fēng)險(xiǎn)，務(wù)必確保擔(dān)保的合法性。在合法的前提下，投資商需要與政府提前鎖定用于擔(dān)保的不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目清單，并嚴(yán)格評(píng)判清單上項(xiàng)目的收益水平。

4.4 當(dāng)?shù)卣钟械拇笞谏唐蜂N(xiāo)售收入作為擔(dān)保

根據(jù)項(xiàng)目所在國(guó)和所在地區(qū)的經(jīng)濟(jì)情況，投資商可與當(dāng)?shù)卣逃憣⒄钟械馁Y源類(lèi)大宗商品的銷(xiāo)售收入或稅收作為擔(dān)保，此方案需要提前約定資源類(lèi)型、具體商品的來(lái)源、銷(xiāo)售渠道、定價(jià)方式、回款安排等。此類(lèi)擔(dān)保機(jī)制較復(fù)雜，涉及產(chǎn)業(yè)跨度較大，建議僅作為擔(dān)保備選方案。

5 相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)和應(yīng)對(duì)思路

5.1 項(xiàng)目所在地的政策法律風(fēng)險(xiǎn)

前文提及的各類(lèi)政府方義務(wù)，往往涉及公共資源分配等敏感事項(xiàng)，例如可用性付費(fèi)或補(bǔ)貼的支付義務(wù)、公共交通設(shè)施費(fèi)用調(diào)整、項(xiàng)目土地使用和劃撥、運(yùn)營(yíng)延期補(bǔ)償、擔(dān)保機(jī)制下其他資產(chǎn)抵押或權(quán)益轉(zhuǎn)讓等。投資商在與當(dāng)?shù)卣勁性O(shè)計(jì)商業(yè)模式的過(guò)程中，需要審慎開(kāi)展法律盡職調(diào)查工作，研究當(dāng)?shù)卣兄Z的各項(xiàng)義務(wù)是否符合當(dāng)?shù)胤?。如果有悖于現(xiàn)行法規(guī)，就需要另行立法才能使政府履行相關(guān)義務(wù)，則投資商需要謹(jǐn)慎評(píng)估該商業(yè)模式的可行性。若判斷可行，須將立法獲得通過(guò)作為項(xiàng)目投資協(xié)議生效的前提條件；如果前提條件無(wú)法達(dá)成，則投資商有權(quán)及時(shí)退出并獲得補(bǔ)償。

同時(shí)，項(xiàng)目所在國(guó)別和地區(qū)的政策穩(wěn)定性需重點(diǎn)關(guān)注，并在協(xié)議中設(shè)置風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)和補(bǔ)償措施。境外投資項(xiàng)目往往面臨當(dāng)?shù)卣畵Q屆后的政策變更風(fēng)險(xiǎn)，所以協(xié)議中須約定項(xiàng)目全生命周期內(nèi)適用的政策保持連貫一致。如果發(fā)生政策變更且對(duì)項(xiàng)目造成不良影響，須觸發(fā)協(xié)議終止條款，并確保投資商有權(quán)及時(shí)退出且獲得補(bǔ)償。

5.2 當(dāng)?shù)卣募s風(fēng)險(xiǎn)

除了當(dāng)?shù)卣吆头赏?，諸多其他因素還可能影響當(dāng)?shù)卣募s，例如資金充裕性、土地劃撥進(jìn)度抗力等。應(yīng)對(duì)當(dāng)?shù)卣募s風(fēng)險(xiǎn)，最直接的方法是購(gòu)買(mǎi)海外投資保險(xiǎn)，但投資商也應(yīng)積極與政府約定其他賠償措施。對(duì)于建設(shè)前期存在的政府履約風(fēng)險(xiǎn)，例如征地拆遷、政府支付的擔(dān)保機(jī)制搭建、準(zhǔn)證審批等，應(yīng)作為項(xiàng)目工程實(shí)施的先決條件。若當(dāng)?shù)卣募s滯后，投資商應(yīng)有權(quán)索賠或重談商業(yè)條件；若雙方未能達(dá)成一致，應(yīng)觸發(fā)協(xié)議終止條款。

5.3 匯率風(fēng)險(xiǎn)

匯率風(fēng)險(xiǎn)幾乎適用所有境外投資項(xiàng)目，應(yīng)對(duì)原則是盡可能使收入資金與投入資金的幣種相匹配。在設(shè)計(jì)票價(jià)和補(bǔ)貼金額調(diào)整機(jī)制時(shí)，可將匯率波動(dòng)納入調(diào)整公式中，設(shè)置定期調(diào)價(jià)機(jī)制及匯率波動(dòng)超過(guò)上限時(shí)的應(yīng)急調(diào)價(jià)機(jī)制。同時(shí)，在政府付費(fèi)和補(bǔ)貼方案中，可商談設(shè)置多幣種組合支付方式，盡量匹配投資幣種。投資商應(yīng)發(fā)揮自身融資渠道優(yōu)勢(shì)，協(xié)助政府籌措多幣種資金用于項(xiàng)目支付，實(shí)現(xiàn)互利互惠。

6 結(jié)語(yǔ)

當(dāng)前，中資工程企業(yè)投資境外基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目越來(lái)越普遍，公路作為境外交通基礎(chǔ)設(shè)施投資領(lǐng)域的經(jīng)典項(xiàng)目類(lèi)型，其收入模式策劃具有較強(qiáng)的代表性。雖然境外公路收入模式主要由可用性付費(fèi)、使用者付費(fèi)、使用者付費(fèi)+政府補(bǔ)貼三大類(lèi)構(gòu)成，但衍生形式眾多，投資商可以結(jié)合項(xiàng)目所在地區(qū)宏觀經(jīng)濟(jì)、交通基礎(chǔ)設(shè)施市場(chǎng)、政企關(guān)系等實(shí)際情況，選擇恰當(dāng)?shù)氖杖肽Ｊ?。在?xiàng)目策劃過(guò)程中，投資商應(yīng)緊扣項(xiàng)目特質(zhì)和自身投資風(fēng)險(xiǎn)偏好，靈活運(yùn)用各類(lèi)收入模式的策劃要點(diǎn)，發(fā)揮創(chuàng)造力，探索組合式、創(chuàng)新式方案，設(shè)計(jì)出最為恰當(dāng)、最能實(shí)現(xiàn)多方互利共贏的收入模式。隨著境外基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)的日趨激烈，工程實(shí)施價(jià)格也趨于透明化，工程企業(yè)之間已由傳統(tǒng)的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)轉(zhuǎn)向商業(yè)模式競(jìng)爭(zhēng)。中國(guó)工程企業(yè)要積極探索商業(yè)模式，通過(guò)收入模式策劃的創(chuàng)新，尋求與境外當(dāng)?shù)卣ダセ莸脑隽堪l(fā)展，實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期戰(zhàn)略合作和可持續(xù)的業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)，為“一帶一路”沿線(xiàn)的基礎(chǔ)設(shè)施合作起到示范性作用。