方 意，張驀嚴，陳 敏，黃麗靈

（1.中央財經(jīng)大學金融學院，北京 102206；2.山東理工大學經(jīng)濟學院，淄博 255012；3.北京大學匯豐商學院，深圳 518000）

習近平總書記在黨的十九大報告中指出：“我國經(jīng)濟已由高速增長階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段，正處在轉(zhuǎn)變發(fā)展方式、優(yōu)化經(jīng)濟結(jié)構(gòu)、轉(zhuǎn)換增長動力的攻關(guān)期”，要“深化金融體制改革，增強金融服務實體經(jīng)濟能力”。然而，隨著我國經(jīng)濟的結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)型，實體經(jīng)濟投資回報率大幅下降。實體經(jīng)濟的低回報率從根本上抑制了銀行業(yè)對實體經(jīng)濟的信貸支持。在追逐利潤和規(guī)避監(jiān)管的雙重驅(qū)動下，銀行業(yè)開始積極拓展同業(yè)理財、同業(yè)投資等業(yè)務[1]，金融機構(gòu)之間的信用鏈條被拉長。資金在銀行業(yè)內(nèi)部持續(xù)“空轉(zhuǎn)”，大大降低了資金的使用效率，提高了實體經(jīng)濟的資金成本，這將導致銀行服務實體經(jīng)濟變得漸行漸遠。對此，2019年政府工作報告中明確強調(diào)，要引導金融機構(gòu)擴大信貸投放、降低貸款成本，精準有效支持實體經(jīng)濟，不能讓資金空轉(zhuǎn)或脫實向虛。此外，黨的十九屆五中全會明確提出，堅持把發(fā)展經(jīng)濟著力點放在實體經(jīng)濟上，并圍繞實體經(jīng)濟發(fā)展進行詳細部署。近年來，金融體系的“脫實向虛”問題所帶來的不利影響，逐漸受到政府和學術(shù)界的高度關(guān)注。

當前，我國面臨的“脫實向虛”主要是指資本脫離實體經(jīng)濟的投資、生產(chǎn)、流通，轉(zhuǎn)向金融和房地產(chǎn)等虛擬經(jīng)濟領域，或者在金融體系內(nèi)自我循環(huán)的情況[2]。總體來說，在宏觀經(jīng)濟層面上，“脫實向虛”表現(xiàn)為資金不斷流入虛擬經(jīng)濟①。在微觀經(jīng)濟層面上，“脫實向虛”突出表現(xiàn)為資本大量涌入金融和房地產(chǎn)領域。按照微觀行為主體不同，“脫實向虛”可以分為非金融企業(yè)的“脫實向虛”和金融企業(yè)的“脫實向虛”。

目前，已有研究主要集中在非金融企業(yè)的“脫實向虛”問題，即非金融企業(yè)金融化，主要表現(xiàn)為非金融企業(yè)增加金融資產(chǎn)投資而減少生產(chǎn)性投資[3]。研究非金融企業(yè)金融化的前提，應該是要弄清非金融企業(yè)持有金融資產(chǎn)的動機，企業(yè)持有金融資產(chǎn)的動機可概括為預防性動機[4-5]、逐利動機[6-7]、風險分散動機[8]與盈余管理動機[9-10]。關(guān)于非金融企業(yè)金融化的驅(qū)動因素，根據(jù)現(xiàn)有文獻研究，主要可以概括為儲備流動性的需求[11-12]、實業(yè)投資與金融資產(chǎn)投資間收益率的差距[13-14]、實體經(jīng)濟競爭力[15]以及金融錯配[16]。其中，在非金融企業(yè)金融化的初始動機中，最突出的觀點是當前金融行業(yè)的投資回報高于實體經(jīng)濟，非金融企業(yè)投資于金融資產(chǎn)的收益遠超實體經(jīng)濟項目[17]。

對于金融企業(yè)的“脫實向虛”問題，總體表現(xiàn)為金融資源大量滯留在金融體系內(nèi)部，形成資金內(nèi)循環(huán)與空轉(zhuǎn)，而并未流入實體部門。當金融投資的收益率普遍且明顯高于實體產(chǎn)業(yè)所能提供的最高收益率時，金融資本便最終脫離了實體經(jīng)濟的運行軌跡，開始追求資本的自我實現(xiàn)[18]。金融企業(yè)不能有效的服務實體經(jīng)濟，金融企業(yè)“脫實向虛”已經(jīng)慢慢發(fā)展成一種世界現(xiàn)象[19]。國內(nèi)外研究普遍認為，金融投資與實體經(jīng)濟之間的利差是導致金融“脫實向虛”的直接原因，更深層次的原因是受制于體制機制，短板產(chǎn)業(yè)未得到有效補足，從而引發(fā)金融企業(yè)的“脫實向虛”[13]。此外，債券、股票以及非銀行金融機構(gòu)的迅速發(fā)展使得銀行信貸業(yè)務受到嚴重擠壓，由于銀行收入結(jié)構(gòu)較為單一，為了應對這一狀況，部分銀行將業(yè)務重點轉(zhuǎn)向金融市場和同業(yè)業(yè)務，這些都是金融企業(yè)“脫實向虛”的重要驅(qū)動因素[20]。

從現(xiàn)有研究來看，大部分研究主要集中于非金融企業(yè)“脫實向虛”的動機以及金融企業(yè)“脫實向虛”的驅(qū)動因素?；诖?，本文將銀行資產(chǎn)負債表作為切入點來研究銀行“脫實向虛”問題②。本文主要的邊際貢獻體現(xiàn)為：第一，通過對銀行資產(chǎn)負債表的再解讀，從理論層面剖析我國銀行“脫實向虛”行為的產(chǎn)生根源，明晰實際的“脫實向虛”問題主要反映在銀行資產(chǎn)負債的哪些方面，進而能夠深入了解其操作方式、目的以及最終表現(xiàn)形式，構(gòu)建出一個較為完整的系統(tǒng)性風險生成理論框架；第二，分別從銀行負債端和資產(chǎn)端構(gòu)造“脫實向虛”指標，通過探究何種指標可以有效監(jiān)測銀行的“脫實向虛”行為，動態(tài)描繪我國銀行“脫實向虛”對系統(tǒng)性風險產(chǎn)生的影響；第三，通過結(jié)合系統(tǒng)性風險領域的相關(guān)理論與模型來量化測度銀行“脫實向虛”行為在系統(tǒng)性風險層面的具體表現(xiàn)；第四，能夠為監(jiān)管當局制定相應的監(jiān)管政策提供堅實有力的微觀證據(jù)。

一、銀行“脫實向虛”的理論剖析

本文將結(jié)合現(xiàn)有理論對銀行“脫實向虛”進行深入剖析。首先，本文依據(jù)負債的穩(wěn)定性、資產(chǎn)的風險情況對銀行資產(chǎn)負債表進行再解讀。在此基礎之上，分別分析銀行資產(chǎn)端與負債端的“脫實向虛”行為及其產(chǎn)生原因。最后，結(jié)合基于簡單的博弈論框架，進一步探討銀行“脫實向虛”現(xiàn)象對系統(tǒng)性風險的作用機理。

1.銀行資產(chǎn)負債表的再解讀

資產(chǎn)負債表是銀行各項業(yè)務的綜合體現(xiàn)，主要包括資產(chǎn)與負債兩個項目。從負債端來看，作為銀行的資金來源，銀行負債按照資金的穩(wěn)定性可劃分為資本金、核心負債和非核心負債[21]。其中，核心負債主要是指銀行的零售存款，其債權(quán)人多為家庭和非金融企業(yè)；非核心負債主要包括銀行間同業(yè)負債、跨境負債等非存款負債形式。顯然，核心負債的規(guī)模在很大程度上取決于家庭和非金融企業(yè)的財富水平，其變化速度緩慢，具有較強的穩(wěn)定性。與核心負債不同，非核心負債的規(guī)模表現(xiàn)出很強的順周期變化特點。當金融體系遭遇一定的負向沖擊時，非核心負債的債權(quán)人可能會迅速中止資金供給，單家銀行的負債端將面臨巨大的償付壓力。更為重要的是，由于非核心負債以批發(fā)性融資為主（例如，同業(yè)拆借、同業(yè)存放以及回購業(yè)務等），債務方銀行違約可能會導致債權(quán)方銀行出現(xiàn)流動性短缺問題，并在整個銀行體系內(nèi)形成連鎖反應，進而可能會引發(fā)系統(tǒng)性風險。因此，相對于核心負債，非核心負債對市場波動更加敏感，對銀行業(yè)系統(tǒng)的穩(wěn)健性具有特殊意義。從資產(chǎn)端來看，銀行資產(chǎn)按照風險大小可劃分為現(xiàn)金資產(chǎn)、非信貸金融資產(chǎn)和信貸資產(chǎn)?，F(xiàn)金類資產(chǎn)主要包括現(xiàn)金、法定和超額準備金等低風險、低收益的資產(chǎn)，這類資產(chǎn)的高流動性可以有效滿足金融機構(gòu)的流動性需求。非信貸金融資產(chǎn)主要包括同業(yè)資產(chǎn)、可供出售金融資產(chǎn)、交易性金融資產(chǎn)、金融衍生資產(chǎn)等中等風險、較高收益的資產(chǎn)。其中，可供出售金融資產(chǎn)、交易性金融資產(chǎn)大多屬于影子銀行業(yè)務。對于影子銀行業(yè)務，國外影子銀行業(yè)務主要由非銀行中介機構(gòu)主導，而我國影子銀行業(yè)務主要是銀行將信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)移至表外或偽裝成表內(nèi)其他資產(chǎn)，為無法獲得銀行貸款的企業(yè)提供融資服務，是一種“類貸款”業(yè)務[22-23]。

本文主要將信貸資產(chǎn)劃分為房地產(chǎn)業(yè)相關(guān)貸款以及非房地產(chǎn)業(yè)貸款。主要原因是，房地產(chǎn)不是普通商品，它還具有投資的金融屬性，正是這種金融屬性決定了銀行對房地產(chǎn)業(yè)的貸款成為我國銀行業(yè)“脫實向虛”的重要渠道，銀行對非房地產(chǎn)業(yè)的貸款主要是對實體部門的貸款，實體部門運行的順周期性決定了銀行對非房地產(chǎn)業(yè)的貸款具有明顯的順周期性。

2.銀行負債端和資產(chǎn)端“脫實向虛”的行為表現(xiàn)

銀行負債端的“脫實向虛”行為是指銀行負債端的資金不是來源于市場真正的資金供給者（如家庭和企業(yè)的存款），而是來源于金融系統(tǒng)內(nèi)部的資金轉(zhuǎn)移，即主要通過非核心負債尤其是同業(yè)負債（包括同業(yè)存款、同業(yè)存單、同業(yè)理財?shù)龋﹣韺崿F(xiàn)。商業(yè)銀行是我國主導性的資金融通機構(gòu)，自2011年以來，我國實體經(jīng)濟總體投資收益率偏低，商業(yè)銀行對實體部門的惜貸情緒漸濃。此時，在盈利性和規(guī)避監(jiān)管的雙重驅(qū)動下，商業(yè)銀行利用銀行同業(yè)間的資金借貸繞開金融監(jiān)管,獲得相對穩(wěn)定的利差收益[1]。具體而言，在實體部門增長前景不確定性的情況下，大型商業(yè)銀行往往會降低信貸供給，將多余資金拆借給股份制商業(yè)銀行、地方商業(yè)銀行（如城市商業(yè)銀行、農(nóng)村商業(yè)銀行）等其他商業(yè)銀行。同時，股份制商業(yè)銀行也可將多余資金以高于資金成本的價格拆借給地方城市銀行或農(nóng)村商業(yè)銀行，再由地方商業(yè)銀行將資金提供給最終資金需求者。顯然，銀行體系呈現(xiàn)出商業(yè)銀行之間資金鏈條不斷拉長、資金在金融體系內(nèi)部空轉(zhuǎn)的特點（見圖1）。

由此可見，銀行系統(tǒng)整體的非核心負債比例越大，意味著銀行體系有越多的資金在商業(yè)銀行系統(tǒng)內(nèi)進行空轉(zhuǎn)。資金空轉(zhuǎn)的同時，還伴隨著融資鏈條被拉長，進而提高了資金需求者的融資成本，最終對實體經(jīng)濟產(chǎn)生“量價”的雙重沖擊。

圖1 銀行負債端“脫實向虛”行為的產(chǎn)生

銀行資產(chǎn)端的“脫實向虛”行為是指銀行的資金不是投向市場真正的資金需求者（如家庭和企業(yè)貸款），而是投向了金融體系內(nèi)部，并且主要通過房地產(chǎn)貸款和影子銀行業(yè)務來實現(xiàn)。

首先，房地產(chǎn)貸款是銀行資產(chǎn)端“脫實向虛”行為的重要表現(xiàn)。對于房地產(chǎn)市場，由于房地產(chǎn)資產(chǎn)兼具實體和金融的雙重屬性，房地產(chǎn)市場也兼具實體產(chǎn)業(yè)和金融產(chǎn)業(yè)的雙重特點。在經(jīng)濟上行期，房地產(chǎn)的金融屬性凸顯，投資房地產(chǎn)可以享受金融資產(chǎn)價格快速膨脹帶來的好處；在經(jīng)濟下行期，房地產(chǎn)的商品屬性凸顯，投資房地產(chǎn)可以享受商品價格抗跌性帶來的利益。這意味著，無論在何種經(jīng)濟條件下，房地產(chǎn)貸款都是銀行的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)選擇。當然，房地產(chǎn)的雙重屬性決定了并非所有的銀行房地產(chǎn)貸款都是“脫實向虛”，只有扣除了實體經(jīng)濟居住所需的“實體屬性”房地產(chǎn)貸款，剩下的房地產(chǎn)貸款才是純粹的“金融屬性”放貸，才是真正意義上的銀行“脫實向虛”行為。

其次，影子銀行業(yè)務也是銀行資產(chǎn)端“脫實向虛”的重要表現(xiàn)。銀行通過影子銀行業(yè)務投資于具有中等風險、較高收益特征的標準化或非標準化資產(chǎn)，并將其歸入可供出售金融資產(chǎn)、交易性金融資產(chǎn)等會計科目下。對于影子銀行業(yè)務，一方面，影子銀行業(yè)務主要發(fā)生在銀行與銀行、銀行與非銀行類金融機構(gòu)之間，拉長了金融機構(gòu)之間的關(guān)系鏈條，形成金融體系資金的內(nèi)循環(huán)，屬于典型的“脫實向虛”；另一方面，影子銀行業(yè)務相關(guān)資金的主要流向也是房地產(chǎn)市場[24-25]，其中具有金融投資屬性的房地產(chǎn)資金同樣具有“脫實向虛”特點。

由此可見，銀行資產(chǎn)端的“脫實向虛”行為主要表現(xiàn)為金融屬性的房地產(chǎn)貸款和影子銀行業(yè)務（見圖2），這些業(yè)務或者直接投向了非實體部門，或者延長了資金傳遞鏈條、提高了資金成本，這些都弱化了銀行對實體經(jīng)濟的支持，這就是銀行資產(chǎn)端“脫實向虛”的行為表現(xiàn)。

圖2 銀行資產(chǎn)端的主要業(yè)務及“脫實向虛”行為

3.銀行“脫實向虛”行為對系統(tǒng)性金融風險的負外部性

銀行資產(chǎn)端和負債端的“脫實向虛”行為，不僅僅是銀行個體的行為選擇，也會對系統(tǒng)性金融風險產(chǎn)生重要的負向外部性。僅從單家銀行來看，在經(jīng)濟下行期，“脫實向虛”行為能夠幫助銀行在短期內(nèi)獲得較高的收益。但是，對于銀行系統(tǒng)整體而言，這種投資策略并非最優(yōu)，會導致銀行投資決策的個體理性和集體理性之間的沖突。對此，借鑒方意和黃麗靈的思路[26]，基于博弈論中的“囚徒困境”原理來分析單家銀行的投資策略選擇（見表1）。

為簡化博弈模型，本文將銀行投資選擇博弈設定為完全信息靜態(tài)博弈，即博弈參與者同時行動且只進行一次的策略選擇。該博弈的具體情境為：在經(jīng)濟下行期，單家銀行有兩種可選投資行動：一是房地產(chǎn)投資的行動；二是非房地產(chǎn)投資的行動。為模型求解方便，這里僅考慮兩家銀行的情形，假定銀行A和銀行B。

表1中，Gain1，B與Gain2，B（Gain1，B＞0，Gain2，B＞0）代表給定銀行A投資房地產(chǎn)業(yè)，銀行B分別投資房地產(chǎn)業(yè)、非房地產(chǎn)業(yè)這兩種不同行動獲得的投資收益。Gain3，B與Gain4，B（Gain3，B＞0，Gain4，B＞0）代表給定銀行A投資非房地產(chǎn)業(yè)，銀行B分別投資房地產(chǎn)業(yè)、非房地產(chǎn)業(yè)這兩種不同行動獲得的投資收益。其他變量也依此類推。

首先，當兩家銀行投資決策不同，一家銀行選擇房地產(chǎn)投資，另外一家銀行選擇非房地產(chǎn)投資時，投資房地產(chǎn)業(yè)的銀行獲得的收益將遠遠高于投資非房地產(chǎn)業(yè)銀行獲得的收益，即Gain2，A＞Gain2，B或Gain3，A＜Gain3，B。主要原因在于，當其他銀行選擇非房地產(chǎn)投資時，這意味著實體經(jīng)濟將得到有力的金融支持，會推升實體部門的快速發(fā)展。而實體部門的發(fā)展會對房地產(chǎn)業(yè)產(chǎn)生巨大的正向外部溢出效應，推動房地產(chǎn)業(yè)能夠在較低的風險下獲得更高的收益，這會使進行房地產(chǎn)投資獲得的收益高于對實體部門投資所獲得的收益。

其次，當兩家銀行投資決策相同，又同時選擇非房地產(chǎn)投資時可獲得的收益要高于同時投資房地產(chǎn)獲得的收益，即Gain1，A=Gain1，B，Gain4，A=Gain4，B且Gain1，A＜Gain4，A。主要原因在于，當兩家銀行同時選擇投資非房地產(chǎn)業(yè)時，銀行對實體部門資金的注入不僅能夠帶動實體部門的快速復蘇，而且也有助于銀行獲得較高的收益。但是，如果兩家銀行同時選擇投資房地產(chǎn)業(yè)時，雙方都投資房地產(chǎn)會使實體經(jīng)濟發(fā)展缺乏資金支持，這必然會對房地產(chǎn)業(yè)產(chǎn)生負向溢出效應，進而降低房地產(chǎn)業(yè)的收益水平。

表1 銀行個體的策略博弈

顯然，在銀行投資策略博弈中，每家銀行最終將按照房地產(chǎn)投資策略來進行選擇。兩家銀行同時選擇房地產(chǎn)業(yè)投資就成為博弈的納什均衡解，而且是占優(yōu)策略均衡。這種均衡結(jié)果是一種“囚徒困境”，若銀行能獨立選擇其行動，在靜態(tài)博弈框架下，各銀行均會選擇房地產(chǎn)投資這一行動，進而導致更高的系統(tǒng)性金融風險，形成“囚徒困境”式均衡。若將該博弈拓展至N家銀行，在缺乏監(jiān)管部門強制規(guī)定時，N家銀行進行獨立決策，每家銀行選擇房地產(chǎn)投資也是唯一的納什均衡，理由同上。

由此可見，單家銀行是以風險可控下的收益最大化為目標，監(jiān)管當局關(guān)注的銀行系統(tǒng)則是以系統(tǒng)性風險最小化為目標。在經(jīng)濟增速放緩期，單家銀行在房地產(chǎn)投資和實體部門投資之間進行決策時，考慮到房地產(chǎn)投資比實體部門投資的風險更低、收益更穩(wěn)定，單家銀行會做出加大房地產(chǎn)投資的策略選擇，該選擇具有“微觀審慎”性。但是，從銀行系統(tǒng)來看，投資實體部門既有利于促進銀行投資的多元性、避免負向沖擊下的資產(chǎn)過度集中拋售，也有利于拉動經(jīng)濟復蘇，銀行系統(tǒng)整體穩(wěn)?。ㄗ畹拖到y(tǒng)性風險）的非房地產(chǎn)投資行為選擇則具有“宏觀審慎”性。因此，投資實體部門的策略有利于實現(xiàn)銀行系統(tǒng)整體的穩(wěn)健性，是銀行系統(tǒng)的最優(yōu)選擇。顯然，單家銀行“脫實向虛”的微觀行動選擇會導致銀行系統(tǒng)整體的不穩(wěn)健。這種投資行為對于個體是最優(yōu)，但對于集體不是最優(yōu)。

事實上，從長期來看，銀行“脫實向虛”行為對系統(tǒng)性風險的影響會歷經(jīng)一個從風險累積到脆弱性被引爆的過程，具體作用機理見圖3。圖3也是指導后續(xù)經(jīng)驗分析的邏輯框架圖。

銀行的“脫實向虛”行為會通過以下3方面加劇系統(tǒng)性金融風險的累積。一是通過同業(yè)負債等非核心負債業(yè)務在金融機構(gòu)之間建立直接關(guān)聯(lián)性，這種直接關(guān)聯(lián)性，促使單家銀行的違約風險向其他銀行傳染，圖3的傳導渠道①體現(xiàn)了這一傳導過程；二是影子業(yè)務資產(chǎn)和房地產(chǎn)貸款資產(chǎn)的集中持有會加劇金融機構(gòu)之間的間接關(guān)聯(lián)性，從而加劇資產(chǎn)價格波動導致的市場風險在金融機構(gòu)之間的傳染，見圖3的環(huán)節(jié)②和環(huán)節(jié)③；三是銀行在擴大金融類資產(chǎn)和房地產(chǎn)投資時，受存款增長約束不得不增加非核心負債的占比以獲取資金支持，從而強化金融機構(gòu)間的直接關(guān)聯(lián)性，見圖3的環(huán)節(jié)④和環(huán)節(jié)⑤所示，而非核心負債占比的提高，會進一步增強金融機構(gòu)之間的直接關(guān)聯(lián)性，加速系統(tǒng)性金融風險的累積。

綜合來看，銀行“脫實向虛”的行為對系統(tǒng)的穩(wěn)定性存在顯著的負向外部性。具體而言，銀行“脫實向虛”行為會通過加劇金融機構(gòu)之間的直接關(guān)聯(lián)性和間接關(guān)聯(lián)性從而加劇系統(tǒng)性金融風險的累積。風險的累積并不必然馬上暴露出來，會經(jīng)歷一段時間，并在一個偶然的沖擊下實現(xiàn)，往往存在風險累積是風險實現(xiàn)的前瞻性指標[27]。在遭受負向沖擊時，“脫實向虛”行為最終會通過金融機構(gòu)之間的直接關(guān)聯(lián)性和間接關(guān)聯(lián)性以加劇系統(tǒng)性風險來實現(xiàn)。

以房地產(chǎn)市場為例，一旦房地產(chǎn)市場受到負向沖擊，某一銀行在房地產(chǎn)市場的投資也將遭受損失，從而弱化該銀行償付同業(yè)間債務的能力。一旦銀行出現(xiàn)違約，在銀行之間的直接關(guān)聯(lián)作用下，單家銀行的違約會傳染給另一家銀行，從而引起違約風險（信用風險）的傳染。與此同時，銀行在房地產(chǎn)市場投資遭受的損失會稀釋資本金，在目標杠桿約束下，所有銀行都不得不出售資產(chǎn)，從而造成巨大的資產(chǎn)拋售壓力。此外，由于各家銀行直接持有房地產(chǎn)貸款，這會導致各家銀行因為共同持有房地產(chǎn)貸款這一類資產(chǎn)而形成間接關(guān)聯(lián)性，當房地產(chǎn)市場違約風險上升時，在間接關(guān)聯(lián)性作用下，各家銀行都會遭受沖擊。顯然，同向大量的主動賣出資產(chǎn)行為極易造成資產(chǎn)市場流動性緊張問題，這實際上就是銀行面臨的資產(chǎn)流動性風險。最終，這會形成一個惡性循環(huán)機制，即銀行A拋售資產(chǎn)a的數(shù)量上升，會使資產(chǎn)a的價格逐漸下降，由于資產(chǎn)a的價格下降會影響銀行B的總資產(chǎn)價值下降，導致銀行B的杠桿率上升，那么銀行B會選擇逐漸拋售資產(chǎn)a，如此一來，導致資產(chǎn)a的價格進一步下降，銀行A的總資產(chǎn)價值也進一步下降，以此類推。這種惡性循環(huán)機制導致銀行之間的傳染損失越來越高，加劇系統(tǒng)性風險的實現(xiàn)。由于房地產(chǎn)貸款總量在銀行業(yè)貸款總量中占比較高，這極可能誘發(fā)較為嚴重的系統(tǒng)性風險事件。

圖3 銀行“脫實向虛”現(xiàn)象對系統(tǒng)性風險的作用機理

二、負債端與資產(chǎn)端“脫實向虛”行為的指標構(gòu)建

基于上一部分對銀行負債端與資產(chǎn)端“脫實向虛”行為的理論分析，將分別對負債端與資產(chǎn)端“脫實向虛”行為進行指標構(gòu)建。

1.負債端“脫實向虛”行為：非核心負債業(yè)務

從對銀行資產(chǎn)負債表的解析可以看到，具有很強不穩(wěn)定性的銀行非核心負債業(yè)務能較好地反映銀行負債端的“脫實向虛”行為。為此，本文在銀行綜合杠桿率（×100%）基礎上，引入銀行負債結(jié)構(gòu)，借助非核心負債的特殊性，設計結(jié)構(gòu)杠桿率指標，即結(jié)構(gòu)杠桿率=×100%，以此刻畫銀行業(yè)負債端的“脫實向虛”行為。

本文基于Bankfocus數(shù)據(jù)庫，利用2006—2017年我國179家商業(yè)銀行的資產(chǎn)負債表，以銀行吸收的存款總額即定期存款、活期存款和其他客戶存款之和作為核心負債，進而計算出銀行的結(jié)構(gòu)杠桿率，以此反映我國銀行負債端的“脫實向虛”行為③。

2.資產(chǎn)端“脫實向虛”行為：金融屬性的房地產(chǎn)貸款及影子銀行業(yè)務

（1）金融屬性的房地產(chǎn)貸款業(yè)務。從銀行貸款結(jié)構(gòu)來看，房地產(chǎn)貸款是銀行貸款業(yè)務的重要組成部分。其中，具有金融屬性的房地產(chǎn)貸款業(yè)務具有了一定的“脫實向虛”性質(zhì)，是銀行資產(chǎn)端“脫實向虛”行為的一個重要表現(xiàn)。對于金融屬性的房地產(chǎn)貸款，本文采用銀行房地產(chǎn)貸款剔除周期成分方式得到。主要的考量在于，銀行房地產(chǎn)貸款的周期成分反映的是房地產(chǎn)貸款的順周期變化，代表著對實體經(jīng)濟的支持，屬于實體屬性的房地產(chǎn)貸款，將這一周期成分從房地產(chǎn)貸款中剔除得到的就是屬于金融屬性的房地產(chǎn)貸款?？紤]到數(shù)據(jù)的可得性，這里最終選取32家商業(yè)銀行的房地產(chǎn)貸款數(shù)據(jù)來展現(xiàn)我國銀行業(yè)金融屬性房地產(chǎn)貸款的基本情況。

（2）影子銀行業(yè)務。孫國峰和賈君怡認為，我國銀行體系影子銀行業(yè)務實際上是由一系列“類貸款”組成[23]。銀行通過信托公司、資產(chǎn)管理公司或子公司設立信托計劃、資產(chǎn)管理計劃、委托貸款等，并投資于此類“非貸款”資產(chǎn)，從而間接地將資金投資于地方政府融資平臺、房地產(chǎn)市場等非實體部門。因此，銀行的影子銀行業(yè)務也從另一方面反映了銀行資產(chǎn)端“脫實向虛”。與此同時，考慮到影子銀行業(yè)務大多反映在“可供出售金融資產(chǎn)”以及“應收款項類投資”等會計科目中。因此，本文以“可供出售金融資產(chǎn)”和“應收款項類投資”兩類資產(chǎn)總和作為銀行影子銀行業(yè)務規(guī)模的估計值。同時，為了確保不同銀行之間的橫向可比性，本文選擇影子銀行業(yè)務規(guī)模占總資產(chǎn)的比例以及該比例的對數(shù)變動率衡量影子銀行業(yè)務情況。

本文的影子銀行數(shù)據(jù)全部來源于手動收集的各家銀行年報。與目前學術(shù)界主要用小樣本的銀行計算影子銀行業(yè)務不同，本文是為數(shù)極少地手工收集大樣本的影子銀行業(yè)務數(shù)據(jù)，這也是本文的亮點之一。收集影子銀行2011年至2019年數(shù)據(jù)，樣本銀行包括5家大型商業(yè)銀行、11家股份制商業(yè)銀行、66家城市商業(yè)銀行和28家農(nóng)村商業(yè)銀行，共計110家商業(yè)銀行。

3.資產(chǎn)端“脫實向虛”行為對負債端“脫實向虛”行為的正效應

銀行資產(chǎn)端“脫實向虛”行為的實現(xiàn)必然需要負債端相應的資金支持，從而對負債端“脫實向虛”行為產(chǎn)生強化作用?；诖耍疚膶Χ咧g的關(guān)系作進一步檢驗。

（1）銀行業(yè)房地產(chǎn)貸款對結(jié)構(gòu)杠桿率的正效應。銀行業(yè)房地產(chǎn)貸款與結(jié)構(gòu)杠桿率呈正向關(guān)系。由圖4可以看出，銀行業(yè)房地產(chǎn)貸款占比與銀行業(yè)結(jié)構(gòu)杠桿率之間總體呈現(xiàn)正向關(guān)系。統(tǒng)計顯示，二者之間的相關(guān)系數(shù)為0.36，這種關(guān)系與本文前述的理論邏輯具有一致性。

為了更準確地考察銀行房地產(chǎn)貸款對銀行業(yè)結(jié)構(gòu)杠桿率的影響，本文以銀行業(yè)結(jié)構(gòu)杠桿率為被解釋變量，以銀行房地產(chǎn)貸款占比為解釋變量，以GDP增長率（GDPR）、銀行同業(yè)拆借利率（SHIBOR）、成本收入比（CIR）、資本充足率（CAR）作為控制變量，運用樣本銀行進行固定效應面板回歸，結(jié)果見表2。由表2可以看到，銀行業(yè)房地產(chǎn)貸款占比與銀行業(yè)結(jié)構(gòu)杠桿率在1%的顯著性水平下正相關(guān)。由此可以判定，銀行業(yè)房地產(chǎn)貸款占比是銀行業(yè)結(jié)構(gòu)杠桿率變化的一個重要驅(qū)動因素。此外，當解釋變量變?yōu)閭€人住房貸款占比時，結(jié)果依然穩(wěn)健，且其與銀行業(yè)結(jié)構(gòu)杠桿率的正向關(guān)系在1%的顯著性水平下顯著。這進一步表明，房地產(chǎn)貸款在驅(qū)動銀行業(yè)結(jié)構(gòu)杠桿率時，更多的是由個人住房貸款因素發(fā)揮作用。

為了更加準確地考察不同類型銀行的房地產(chǎn)貸款占比與結(jié)構(gòu)杠桿率之間的關(guān)系，本文對銀行的房地產(chǎn)貸款占比與結(jié)構(gòu)杠桿率之間的關(guān)系進行固定效應面板分析。將銀行類金融機構(gòu)分為大型國有商業(yè)銀行、股份制銀行、城市商業(yè)銀行和農(nóng)村商業(yè)銀行（農(nóng)村商業(yè)銀行的結(jié)構(gòu)杠桿率較低，且房地產(chǎn)貸款規(guī)模較小，在該部分可不予考慮）。由表3可以看出，對于不同類型的銀行，其房地產(chǎn)貸款占比與結(jié)構(gòu)杠桿率之間呈顯著正向變動關(guān)系，這也進一步驗證了銀行房地產(chǎn)貸款業(yè)務與結(jié)構(gòu)杠桿率的基本關(guān)系。更為重要的是，本文發(fā)現(xiàn)不同類型銀行下房地產(chǎn)貸款占比與結(jié)構(gòu)杠桿率的回歸系數(shù)存在差異，股份制銀行的房地產(chǎn)貸款占比對結(jié)構(gòu)杠桿率的正向驅(qū)動作用最強，其次是城市商業(yè)銀行，最弱的是大型國有銀行。

圖4 房地產(chǎn)貸款占比與銀行業(yè)結(jié)構(gòu)杠桿率走勢的對比

表2 銀行業(yè)房地產(chǎn)貸款對銀行結(jié)構(gòu)杠桿率的作用效果

表3 不同類型銀行房地產(chǎn)貸款占比對結(jié)構(gòu)杠桿率的作用效果

（2）銀行業(yè)影子銀行業(yè)務對結(jié)構(gòu)杠桿率的正效應。為了更準確地描述影子銀行業(yè)務和結(jié)構(gòu)杠桿率之間的關(guān)系，本研究以單家銀行的結(jié)構(gòu)杠桿率為被解釋變量，以各個影子銀行業(yè)務占比的增速（以影子銀行業(yè)務占比的對數(shù)差分表示）為解釋變量，以GDP增長率（GDPR）、銀行同業(yè)拆借利率（SHIBOR）、成本收入比（CIR）、資本充足率（CAR）作為控制變量，進行固定效應面板回歸，回歸結(jié)果見表4。

由表4可以看出，影子銀行業(yè)務占比的增速與單家銀行的結(jié)構(gòu)杠桿率在5%的顯著性水平下正相關(guān)。由此說明，隨著影子銀行業(yè)務占比增速的增加，銀行結(jié)構(gòu)杠桿率也隨之上升。究其原因在于，隨著影子銀行業(yè)務規(guī)模的擴張，銀行需要融通更多的資金進行資產(chǎn)擴張。在穩(wěn)定負債相對穩(wěn)定的情況下，銀行會選擇通過非核心負債進行擴張，從而推動銀行結(jié)構(gòu)杠桿率的大幅上升。

表4 影子銀行業(yè)務與銀行業(yè)結(jié)構(gòu)杠桿率的回歸結(jié)果

三、銀行“脫實向虛”行為與銀行系統(tǒng)性風險

基于銀行資產(chǎn)負債表的再解讀發(fā)現(xiàn)，銀行負債端與資產(chǎn)端的“脫實向虛”行為會對銀行系統(tǒng)性風險產(chǎn)生重要影響。為此，進一步從實證角度考察二者之間的關(guān)系，也為后續(xù)提出具有針對性的監(jiān)管建議奠定基礎。

1.銀行系統(tǒng)性風險的測度

選取銀行條件在險價值（ΔCoVaR）、銀行邊際期望損失（MES）兩類指標作為系統(tǒng)性風險的衡量指標。其中，條件在險價值（ΔCoVaR）指某家銀行處于壓力情形時銀行系統(tǒng)的在險價值扣減該銀行處于正常情形時銀行系統(tǒng)的在險價值，該指標數(shù)值越高，表示該銀行對銀行業(yè)的系統(tǒng)性風險貢獻越高。本文采用兩種方法計算動態(tài)的條件在險價值（ΔCoVaR）指標，一種是滾動窗口條件在險價值（ΔCoVaR），窗口期為52周（1年）；另一種是引入狀態(tài)變量的條件在險價值（ΔCo-VaR），狀態(tài)變量涵蓋流動性風險、信用風險、股票市場風險和房地產(chǎn)市場風險④。邊際期望損失（MES）是指一定時期內(nèi)銀行業(yè)處于壓力情形時單家銀行的期望損失。該指標度量了單家銀行面臨系統(tǒng)性風險傳染時的脆弱性，該指標越大銀行越脆弱。

為獲取更長時間跨度的系統(tǒng)性風險指標，本文選取2007年第一季度至2017年第四季度16家上市銀行的股價周度數(shù)據(jù)以及股票市場收益率周度數(shù)據(jù)進行滾動窗口測算，從而得到2007年第一季度至2017年第四季度每家樣本銀行的系統(tǒng)性風險周度指標。隨后，計算每季度各銀行的系統(tǒng)性風險指標均值，同時根據(jù)當期各銀行市值占比進行加權(quán)，從而計算出銀行業(yè)整體的系統(tǒng)性風險指標。

2.負債端“脫實向虛”行為與銀行業(yè)系統(tǒng)性風險

考慮到樣本數(shù)據(jù)的匹配性，本文采用16家上市銀行2007年第三季度至2017年第四季度的系統(tǒng)性風險指標與相應的銀行結(jié)構(gòu)杠桿率進行回歸分析，回歸結(jié)果見表5和表6。

從回歸結(jié)果來看，銀行結(jié)構(gòu)杠桿率與系統(tǒng)性風險當期不存在顯著的相關(guān)關(guān)系，但滯后10期的銀行結(jié)構(gòu)杠桿率與系統(tǒng)性風險呈現(xiàn)出顯著正相關(guān)。這意味著，銀行結(jié)構(gòu)杠桿率的上升對銀行業(yè)當期的系統(tǒng)性風險不具有顯著影響力，但會通過加劇潛在風險的累積從而使未來的系統(tǒng)性風險上升。由此可以看出，結(jié)構(gòu)杠桿率對于系統(tǒng)性風險有顯著的預測能力。

這種關(guān)系的根源在于，ΔCoVaR和MES指標反映了銀行系統(tǒng)性風險水平，是事后的風險測度指標。然而，當期的結(jié)構(gòu)杠桿率反映的是當期的風險累積。一般而言，風險累積與風險實現(xiàn)之間一般具有8~10期的間隔，這與本文的理論邏輯一致。也即，當結(jié)構(gòu)杠桿率上升，意味著同業(yè)負債等非核心負債占比增加，這會加劇銀行間的直接關(guān)聯(lián)性。當任一家銀行受到負向沖擊時，單家銀行的違約將會逐步向其他銀行傳染，經(jīng)過一段時間的蔓延，最終系統(tǒng)性金融風險被放大實現(xiàn)，結(jié)構(gòu)性杠桿率與滯后期的系統(tǒng)性風險呈正向變動關(guān)系。

表5 銀行結(jié)構(gòu)杠桿率與系統(tǒng)性風險（ΔCoVaR）的回歸結(jié)果

表6 銀行結(jié)構(gòu)杠桿率與系統(tǒng)性風險（MES）的回歸結(jié)果

3.資產(chǎn)端的“脫實向虛”行為與銀行業(yè)系統(tǒng)性風險

銀行資產(chǎn)端的“脫實向虛”行為主要表現(xiàn)在房地產(chǎn)貸款業(yè)務和影子銀行業(yè)務兩個方面。其中，房地產(chǎn)貸款業(yè)務是銀行直接開展的信貸業(yè)務，其對銀行業(yè)系統(tǒng)性風險的影響可視為直接渠道；影子銀行業(yè)務是銀行借助一系列“通道”間接開展的信貸業(yè)務，其對銀行業(yè)系統(tǒng)性風險的影響可視為間接渠道。

（1）直接渠道：房地產(chǎn)貸款業(yè)務與銀行業(yè)系統(tǒng)性風險的關(guān)系。在考察直接渠道的系統(tǒng)性風險指標時，本文選取16家銀行作為樣本銀行，樣本數(shù)據(jù)為2007—2019年的年度數(shù)據(jù)⑤。由圖5可以看出，在房地產(chǎn)貸款違約沖擊下銀行業(yè)系統(tǒng)性風險的變化情況。銀行業(yè)系統(tǒng)性風險的變化主要表現(xiàn)為直接損失與傳染損失。其中，直接損失主要衡量了銀行業(yè)在房地產(chǎn)貸款違約沖擊下的風險敞口，也即銀行業(yè)因房地產(chǎn)貸款違約而遭受的總權(quán)益損失。傳染損失主要衡量了在遭受房地產(chǎn)貸款違約沖擊后，各銀行為了維持自身杠桿而進行資產(chǎn)拋售所遭受的間接損失。在房地產(chǎn)貸款違約沖擊作用下，銀行業(yè)遭受的直接損失較為穩(wěn)定，維持在15%~20%之間。然而，2008—2013年期間，總權(quán)益損失整體呈現(xiàn)波動上升趨勢，具體來看，2013年后總權(quán)益損失的連續(xù)上升主要源于傳染損失的連續(xù)上升。這意味著房地產(chǎn)貸款資產(chǎn)總量的上升增加了銀行業(yè)內(nèi)部的間接關(guān)聯(lián)性，從而在遭受房地產(chǎn)貸款違約沖擊時，銀行業(yè)內(nèi)部出現(xiàn)更為嚴重的傳染損失。

圖5 在房地產(chǎn)貸款沖擊下銀行業(yè)系統(tǒng)性風險的變化

（2）間接渠道：影子銀行業(yè)務與銀行業(yè)系統(tǒng)性風險。在測算間接渠道的系統(tǒng)性風險指標時，為保證影子銀行業(yè)務數(shù)據(jù)質(zhì)量，本文選取直接渠道樣本銀行中的12家銀行⑥作為樣本。與房地產(chǎn)貸款類似，本文分別從直接損失（銀行業(yè)因房地產(chǎn)貸款違約而遭受的總權(quán)益損失）和傳染損失（銀行業(yè)在遭受房地產(chǎn)貸款違約沖擊后，各銀行為了維持自身杠桿而進行資產(chǎn)拋售所遭受的間接損失）兩個指標考察銀行業(yè)系統(tǒng)性風險。由圖6可以看出，2008年到2011年，我國銀行業(yè)系統(tǒng)性風險在納入影子銀行前后并無顯著變化。然而，自2012年開始，納入影子銀行后的銀行業(yè)系統(tǒng)性風險與未納入影子銀行的銀行業(yè)系統(tǒng)性風險之間存在顯著差異，且兩者間的差異總體呈現(xiàn)不斷加大的態(tài)勢。

出現(xiàn)上述現(xiàn)象的主要原因在于，自2012年以來，隨著我國影子銀行業(yè)務的快速擴張，不僅增加了銀行業(yè)整體的直接風險敞口，導致銀行業(yè)總權(quán)益損失的增加；而且也會使銀行業(yè)內(nèi)部關(guān)聯(lián)性變得更加復雜，加大了銀行之間的傳染損失，這些均引起銀行業(yè)系統(tǒng)性風險的增加。

圖6 影子銀行業(yè)務對我國銀行業(yè)系統(tǒng)性風險的影響

四、結(jié)論及政策建議

基于銀行資產(chǎn)負債表分析了銀行負債端與資產(chǎn)端“脫實向虛”的行為特征，并考察了這些“脫實向虛”行為對系統(tǒng)性風險產(chǎn)生的負外部性影響，最終建立了一個完整的系統(tǒng)性風險生成框架?；诖耍疚闹饕玫揭韵陆Y(jié)論。

第一，銀行負債端的“脫實向虛”行為主要表現(xiàn)為非核心負債占比即結(jié)構(gòu)杠桿率的增加，這種行為不僅會減弱銀行業(yè)對實體經(jīng)濟的直接支持力度，還會加劇資金在商業(yè)銀行系統(tǒng)內(nèi)的“空轉(zhuǎn)”和銀行間的風險傳染，最終將會推高銀行業(yè)系統(tǒng)性風險水平。此外，銀行負債端的“脫實向虛”行為存在明顯的機構(gòu)差異性。其中，股份制商業(yè)銀行和城市商業(yè)銀行的負債端“脫實向虛”行為更為突出。

第二，銀行資產(chǎn)端的“脫實向虛”行為主要表現(xiàn)房地產(chǎn)貸款業(yè)務和影子銀行業(yè)務，這兩種行為雖為銀行“微觀審慎”性的最優(yōu)個體決策，但都弱化了對實體經(jīng)濟的資金支持，而且會因為銀行投資的單一性而引發(fā)負向沖擊下的資產(chǎn)過度集中拋售，最終也會推高銀行業(yè)系統(tǒng)性風險水平。

第三，銀行資產(chǎn)端的“脫實向虛”行為對銀行負債端的“脫實向虛”行為具有正效應。銀行在資產(chǎn)端擴大房地產(chǎn)貸款和影子銀行業(yè)務時，受存款增長約束不得不增加非核心負債的占比以獲取資金支持，從而強化銀行負債端的“脫實向虛”行為。

第四，銀行資產(chǎn)端和負債端的“脫實向虛”行為均對系統(tǒng)性風險具有負外部性。銀行資產(chǎn)端的“脫實向虛”行為具有“微觀審慎”性，是個體最優(yōu)，卻不是集體最優(yōu)。具體來說，從負債端看，銀行結(jié)構(gòu)杠桿率與系統(tǒng)性風險在當期不存在顯著的相關(guān)關(guān)系，但滯后10期銀行結(jié)構(gòu)杠桿率與系統(tǒng)性風險呈現(xiàn)出高度一致的顯著正相關(guān)。從資產(chǎn)端看，房地產(chǎn)貸款業(yè)務、影子銀行業(yè)務均增加了銀行業(yè)的直接損失和傳染損失，從而加劇了銀行業(yè)系統(tǒng)性風險。

由此可見，銀行資產(chǎn)端和負債端“脫實向虛”行為對銀行業(yè)系統(tǒng)性風險具有重要影響，關(guān)系到金融體系的穩(wěn)定性。為此，為有效防范我國銀行業(yè)系統(tǒng)性風險的過度累積，本文將分別從銀行業(yè)負債端、資產(chǎn)端出發(fā)，提出相應的政策建議。

第一，重視銀行業(yè)負債端“脫實向虛”行為，降低銀行系統(tǒng)內(nèi)部的直接關(guān)聯(lián)性。首先，實時監(jiān)測結(jié)構(gòu)杠桿率指標。采用銀行結(jié)構(gòu)杠桿率作為衡量銀行業(yè)負債端“脫實向虛”行為的重要指標，并對銀行結(jié)構(gòu)杠桿率進行實時監(jiān)測，同時設定結(jié)構(gòu)杠桿率最高要求，防止銀行出現(xiàn)過度風險累積隱患。其次，對不同類型的銀行實行差異化監(jiān)管。監(jiān)管部門應對結(jié)構(gòu)杠桿率普遍偏高的商業(yè)銀行加強監(jiān)管，通過設定結(jié)構(gòu)杠桿率警示線、同業(yè)負債規(guī)模上限等方式將銀行間同業(yè)業(yè)務控制在可承受的范圍內(nèi)。

第二，重視銀行資產(chǎn)端“脫實向虛”行為，降低銀行業(yè)內(nèi)部的間接關(guān)聯(lián)性。首先，加強對信貸資金直接流入房地產(chǎn)市場的監(jiān)管。監(jiān)管部門應加強對房地產(chǎn)業(yè)相關(guān)信貸的審批以及風險監(jiān)控，制定房地產(chǎn)業(yè)相關(guān)信貸占比上限或增速上限，限制銀行業(yè)信貸資金過度流入房地產(chǎn)市場，降低房地產(chǎn)信貸總量增速，最終起到降低銀行業(yè)在房地產(chǎn)市場中的風險敞口、降低銀行業(yè)內(nèi)部傳染風險。其次，加強對影子銀行業(yè)務的監(jiān)管。為防止影子銀行業(yè)務規(guī)模的進一步擴張，監(jiān)管部門應加強對現(xiàn)有影子銀行相關(guān)資產(chǎn)風險的監(jiān)控。此外，要求各銀行對影子銀行業(yè)務進行分層級詳細披露，防止其進行“監(jiān)管套利”或流入房地產(chǎn)市場，從而累積風險。最后，應積極采取各種政策引導影子銀行業(yè)務，使其服務于實體經(jīng)濟，而非在金融系統(tǒng)內(nèi)空轉(zhuǎn)，加劇系統(tǒng)性風險。不可否認，影子銀行是銀行信貸的重要補充，在當前我國存在巨大融資缺口的背景下，影子銀行的發(fā)展有利于提升金融服務實體的能力。因此，監(jiān)管部門應對影子銀行業(yè)務資金的出口進行嚴格把關(guān)，引導影子銀行業(yè)務的正向發(fā)展。

注 釋：

① 在2015年底的中央經(jīng)濟工作會議上，習近平總書記指出：“大量資金流向虛擬經(jīng)濟，使資產(chǎn)泡沫膨脹，金融風險逐步顯現(xiàn)，社會再生產(chǎn)中的生產(chǎn)、流通、分配、消費整體循環(huán)不暢?！?/p>

② 本文以理論分析為主，探究我國銀行“脫實向虛”對系統(tǒng)性風險產(chǎn)生的影響。

③ Bankfocus數(shù)據(jù)庫中，大多數(shù)銀行都無儲蓄存款數(shù)據(jù)，故本文未把該項加入。該樣本共計179家商業(yè)銀行，具體包括中國工商銀行、中國建設銀行、中國農(nóng)業(yè)銀行、中國銀行、中國交通銀行等5家大型國有商業(yè)銀行；興業(yè)銀行、中信銀行、光大銀行等12家股份制商業(yè)銀行；北京銀行、上海銀行、江蘇銀行等87家城市商業(yè)銀行；北京農(nóng)商行、上海農(nóng)商行等39家農(nóng)村商業(yè)銀行；匯豐銀行、渣打銀行等36家外資商業(yè)銀行。

④ 流動性風險采用3月期國債到期收益率的周度變化以及期限價差周度變化表示，期限價差由3年期國債到期收益率減去3月期國債到期收益率得到；信用風險是用信用價差的周度變化表示，信用價差用3月期中債AAA級企業(yè)債到期收益率減3月期國債到期收益率表示；股票市場風險是用股票市場收益率（滬深300指數(shù)收盤價周度收益率）和股票市場波動率（滬深300指數(shù)收盤價周度收益率的波動率）表示；房地產(chǎn)市場風險是用滬深300地產(chǎn)指數(shù)收盤價周度收益率表示。

⑤ 包括工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、中國銀行、建設銀行、交通銀行、中信銀行、光大銀行、華夏銀行、平安銀行、招商銀行、浦發(fā)銀行、興業(yè)銀行、廣發(fā)銀行、恒豐銀行、民生銀行和浙商銀行。

⑥ 包括工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、中國銀行、建設銀行、交通銀行、華夏銀行、平安銀行、招商銀行、浦發(fā)銀行、興業(yè)銀行、民生銀行和浙商銀行。其中，中信銀行、光大銀行因數(shù)據(jù)缺失未被納入其中。