□張豆豆 戴晨曦 葛楨華

2015年10月，習(xí)近平總書記提出創(chuàng)新、協(xié)調(diào)、綠色、開放、共享的新發(fā)展理念，我國在“十四五”規(guī)劃中明確提出2060年前實現(xiàn)“碳中和”，在此背景下，企業(yè)如何實現(xiàn)從“高碳增長”向“綠色增長”的轉(zhuǎn)型成為關(guān)鍵。

｜我國環(huán)境信息披露的現(xiàn)狀

環(huán)境信息披露成為社會了解企業(yè)的關(guān)鍵一環(huán)：引導(dǎo)投資者審時度勢衡量環(huán)境風(fēng)險，從而更高效地進行投融資決策；配合監(jiān)管部門掌握企業(yè)碳排放趨勢，引導(dǎo)低碳資源利用，實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。

（一）信息披露形式尚不規(guī)范

目前我國上市公司主要采用補充報告的方式披露環(huán)境信息，未形成完善的體系，披露形式也因企業(yè)而異。大多數(shù)企業(yè)只披露較好的環(huán)境信息，隱瞞負面環(huán)境信息，主觀隨意性強且披露方式不統(tǒng)一，大大降低了環(huán)境信息的可比性和重要性。質(zhì)量較低、結(jié)構(gòu)內(nèi)容散亂、行業(yè)差異較大，缺乏以數(shù)據(jù)信息為支撐的定量分析。

（二）環(huán)境信息披露缺乏積極性

我國的環(huán)境信息披露體系處于初級階段，缺乏動力。上市公司在披露某些負面環(huán)境信息后，可能會給自身的發(fā)展帶來不利影響。因此，自愿性原則賦予企業(yè)靈活性，它們選擇性披露或不披露。目前只對一些重污染行業(yè)有強制披露的要求，其他行業(yè)全靠自覺，可看出我國環(huán)境信息披露規(guī)范性亟待提高。

（三）披露的環(huán)境信息質(zhì)量低

從信息價值層面來看，我國上市公司對環(huán)境信息的披露還停留在政策描述階段，較少涉及環(huán)境成本、投資等決策有用的信息，可利用價值低，且發(fā)布范圍限于管理層，難以滿足其他利益相關(guān)方的要求。

｜理論分析與研究假設(shè)

（一）環(huán)境信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新水平的影響研究

在合法性理論中提到，環(huán)境績效表現(xiàn)較差的企業(yè)會有強烈的意愿進行綠色創(chuàng)新以改變公眾預(yù)期。張剛等（2014）[1]研究發(fā)現(xiàn)來自外部的壓力會倒逼企業(yè)主動開展綠色創(chuàng)新活動，減少環(huán)境污染；Haiqing Hu等（2018）[2]基于97 家能源密集型公司，發(fā)現(xiàn)當(dāng)企業(yè)提供高質(zhì)量的環(huán)境信息披露報告時，會大大提升外源融資能力；占華等（2021）[3]通過準自然實驗法發(fā)現(xiàn)環(huán)境信息披露政策對企業(yè)創(chuàng)新具有顯著的促進作用?；诖?，本文提出如下假設(shè)：

H1：環(huán)境信息披露質(zhì)量促進企業(yè)綠色創(chuàng)新水平。

（二）融資約束下環(huán)境信息披露質(zhì)量對企業(yè)綠色創(chuàng)新水平的影響研究

Hadlock 等（2010）[4]認為環(huán)境績效表現(xiàn)較好的企業(yè)將主動的披露環(huán)境信息作為一種“告白”行為來獲得利益相關(guān)者的認可。吳紅軍等（2017）[5]研究發(fā)現(xiàn)如果重污染上市公司對企業(yè)環(huán)境信息進行積極披露，將大大緩解企業(yè)面臨的融資難題。王曉祺和寧金輝（2020）[6]認為在政府制度壓力和社會公眾的監(jiān)督壓力之下，企業(yè)將有強烈的動機通過進行積極的綠色研發(fā)創(chuàng)新來部署更有效的環(huán)境管理決策，以此得到很好的市場評價，緩解融資難題。張月蘭等（2021）[7]認為在融資約束較高的企業(yè)中，高質(zhì)量的環(huán)境信息披露對創(chuàng)新投入產(chǎn)生的激勵作用更顯著。因此，具有外源融資需求的企業(yè)常常選擇主動向社會公眾披露環(huán)境信息，降低利益相關(guān)者與企業(yè)之間存在的較為嚴峻的信息不對稱程度，從而有效促進企業(yè)綠色發(fā)展?；诖?，本文提出如下假設(shè)：

H2：融資約束在環(huán)境信息披露質(zhì)量對企業(yè)綠色創(chuàng)新水平的促進效應(yīng)中發(fā)揮正向調(diào)節(jié)作用。

｜研究設(shè)計

（一）數(shù)據(jù)來源

本文選取滬深A(yù) 股上市公司2016—2020年數(shù)據(jù)，并對以上樣本進行如下處理：剔除ST、ST*、金融業(yè)以及數(shù)據(jù)缺失的企業(yè)，共計3885 條有效數(shù)據(jù)。環(huán)境信息披露、資產(chǎn)負債率、總資產(chǎn)收益率、企業(yè)成長性等指標均取自CSMAR 數(shù)據(jù)庫。

（二）變量定義

（1）被解釋變量。綠色創(chuàng)新水平（GTI）。鑒于以往學(xué)者在研究綠色創(chuàng)新時往往考慮專利的獲得情況，本文基于中國上市公司綠色專利數(shù)據(jù)庫，將綠色相關(guān)專利獲得數(shù)量與1 求和后取自然對數(shù)來代表企業(yè)綠色創(chuàng)新水平。

（2）解釋變量。環(huán)境信息披露質(zhì)量（EI）。本文根據(jù)國泰安數(shù)據(jù)庫中樣本公司公開報告中所涉及的環(huán)境信息披露內(nèi)容，主要涵蓋環(huán)保理念、環(huán)保目標、環(huán)保管理制度體系等八項內(nèi)容，披露賦值為1，否則為0，取總分后與1 相加取自然對數(shù)。

（3）調(diào)節(jié)變量。融資約束（FC）。本文選取Hadlock＆Pierce[4]基于KZ 指數(shù)而構(gòu)建的SA 指數(shù)作為衡量企業(yè)融資約束的指標，具體公式如表1。該指標考慮各種內(nèi)生性問題，指標越大，融資約束越嚴重。

表1 變量定義與解釋

（4）控制變量。本文借鑒以往學(xué)者的研究，針對影響企業(yè)綠色創(chuàng)新水平的其他主要因素，選取資產(chǎn)負債率（Lev）、總資產(chǎn)收益率（Roa）、資本密集度（Capital）、企業(yè)成長性（Growth）、經(jīng)營活動現(xiàn)金流（Cfo）等作為控制變量進行研究(表1)。

（三）模型構(gòu)建

為了實證檢驗環(huán)境信息披露質(zhì)量對企業(yè)綠色創(chuàng)新水平的促進作用，本文構(gòu)建如下研究模型:

在模型（1）中，若EI 前面的回歸系數(shù)顯著為正，則表明環(huán)境信息披露質(zhì)量對企業(yè)綠色創(chuàng)新水平具有明顯的促進作用，從而驗證本文假設(shè)1。

為了實證檢驗融資約束程度在環(huán)境信息披露質(zhì)量對企業(yè)綠色創(chuàng)新的促進作用中是否發(fā)揮了調(diào)節(jié)作用，在模型（1）的基礎(chǔ)上，本文構(gòu)建如下研究模型：

在模型（2）中，若FC×EI 的交乘項系數(shù)顯著為正，則表明當(dāng)企業(yè)存在較為嚴峻的融資困境時，高質(zhì)量的環(huán)境信息披露對綠色創(chuàng)新水平的促進作用越強，從而驗證本文假設(shè)2。

｜實證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計

在表2 中列出了各研究變量的均值、標準差、最大值、最小值信息。綠色創(chuàng)新的均值為0.779，最大值是7.342，最小值是0，由此可以看出不同企業(yè)的綠色創(chuàng)新情況差距較大。環(huán)境信息披露質(zhì)量（EI）的均值為0.970，最大值是2.197，最小值是0，說明進行環(huán)境信息披露的公司披露結(jié)果仍不理想。從表2來看，企業(yè)的融資約束程度（FC）均值是-3.924，最小值是-4.612，最大值為-2.823，說明企業(yè)存在較為嚴重的融資約束。

表2 描述性統(tǒng)計

表3 主要變量的相關(guān)性分析

（二）相關(guān)性分析

表3 中列出了各研究變量的相關(guān)系數(shù)矩陣，由表可知，變量間最強的相關(guān)性系數(shù)為-0.359，表中所給變量間的相關(guān)性系數(shù)絕對值均小于0.500，這表明以上研究變量不存在明顯的多重共線性問題。

（三）回歸分析

1.環(huán)境信息披露質(zhì)量對企業(yè)綠色創(chuàng)新水平的影響。表4 中列示了多元回歸結(jié)果?；谀Ｐ停?）可知，環(huán)境信息披露質(zhì)量對企業(yè)綠色創(chuàng)新水平的回歸結(jié)果在1%的水平上(p＜0.01) 顯著為正，表明當(dāng)企業(yè)提高環(huán)境信息披露質(zhì)量時，企業(yè)的綠色創(chuàng)新水平明顯增強，由此假設(shè)1 得到驗證。

2.融資約束對環(huán)境信息披露質(zhì)量與企業(yè)綠色創(chuàng)新水平影響的調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗。在表4 的第二列進行了調(diào)節(jié)作用檢驗。融資約束程度（FC）與環(huán)境信息披露（EI）的交互項系數(shù)是0.244，并且在1%的水平上顯著為正，企業(yè)面臨的融資約束（FC）顯著正向調(diào)節(jié)環(huán)境信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新的促進效應(yīng)（p＜0.01），表明當(dāng)企業(yè)面臨嚴重的融資約束時，高質(zhì)量的環(huán)境信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新的促進作用更強，由此假設(shè)2 得到驗證。

表4 回歸分析

（四）穩(wěn)健性檢驗

本文將通過更換被解釋變量、解釋變量指標進行穩(wěn)健性檢驗。選取當(dāng)年獨立申請的綠色發(fā)明數(shù)量，并與1 相加后取自然對數(shù)代表企業(yè)的綠色創(chuàng)新水平，結(jié)果顯示，實證回歸結(jié)果基本保持一致。考慮滯后一期的環(huán)境信息披露數(shù)據(jù)進行重新回歸檢驗，結(jié)果顯示，除極個別的控制變量外，其他主要變量的顯著性水平并未產(chǎn)生明顯變化。

｜結(jié)論與啟示

本文實證檢驗了2016-2020年滬深A(yù) 股上市公司中環(huán)境信息披露對企業(yè)綠色創(chuàng)新水平的影響，得出以下結(jié)論：第一，環(huán)境信息披露質(zhì)量顯著增強企業(yè)綠色創(chuàng)新水平；第二，融資約束顯著正向調(diào)節(jié)環(huán)境信息披露質(zhì)量對企業(yè)綠色創(chuàng)新水平的促進效應(yīng)。本文為促進綠色創(chuàng)新發(fā)展、提高環(huán)境信息披露質(zhì)量提出如下建議措施：

（一）政府建立“多策組合”的綠色金融生態(tài)體系，多部門聯(lián)合發(fā)力撬動綠色創(chuàng)新熱潮

十九屆五中全會提出要不斷深入落實可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略，統(tǒng)籌協(xié)調(diào)生態(tài)文明領(lǐng)域的突出環(huán)節(jié)，這意味著我國的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革要更多朝著綠色供給的方向轉(zhuǎn)變，離不開綠色金融體系的完善優(yōu)化。首先，要建立健全綠色信貸的法律體系，加快綠色金融的發(fā)展步伐，鼓勵相關(guān)證券基金更好帶動企業(yè)綠色發(fā)展，加快實施重點行業(yè)以及重要領(lǐng)域的綠色化轉(zhuǎn)型，將重心向綠色低碳、可持續(xù)發(fā)展轉(zhuǎn)變，吸引社會資本更多流向環(huán)境友好型產(chǎn)業(yè)。其次，監(jiān)管部門可構(gòu)建企業(yè)環(huán)境數(shù)據(jù)共享機制，統(tǒng)一環(huán)境信息披露的內(nèi)容及形式，最大程度上減少環(huán)境失真問題的發(fā)生，更高效助力經(jīng)濟社會綠色發(fā)展。

（二）企業(yè)應(yīng)盡快建立以綠色創(chuàng)新為中心的研發(fā)模式

首先，企業(yè)應(yīng)充分發(fā)揮在市場中的主體作用，認真打好“生態(tài)環(huán)保攻堅戰(zhàn)”，推進清潔生產(chǎn)，形成綠色低碳產(chǎn)業(yè)，主動披露企業(yè)環(huán)境信息，重視企業(yè)綠色專利的獲得與推廣、授權(quán)，促進低碳能源的高效利用，積極開展綠色創(chuàng)新，為社會經(jīng)濟和生態(tài)文明提供不竭動力。其次，在重視外部制度建設(shè)的同時，也應(yīng)注重關(guān)鍵領(lǐng)域“從0 到1”的原創(chuàng)性綠色研發(fā)成果產(chǎn)出，應(yīng)充分吸收政策紅利，建立完善的創(chuàng)新成果轉(zhuǎn)換機制，打好關(guān)鍵核心技術(shù)攻堅戰(zhàn)，使高質(zhì)量的環(huán)境信息披露成為資源配置的有力工具，只有這樣才可以不斷激勵企業(yè)綠色創(chuàng)新，以保持持續(xù)的競爭優(yōu)勢。