王壯 寧香陽(yáng)

油價(jià)影響著一國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)，和匯率水平有著非常緊密的聯(lián)系。本文通過(guò)構(gòu)建帶有隨機(jī)波動(dòng)的時(shí)變參數(shù)向量自回歸模型來(lái)探究國(guó)際石油價(jià)格、美元匯率和人民幣匯率之間的關(guān)系，結(jié)果表明：WTI原油價(jià)格對(duì)美元實(shí)際有效匯率有負(fù)向影響，但對(duì)人民幣的影響非常不穩(wěn)定;對(duì)比美元，人民幣實(shí)際有效匯率對(duì)原油價(jià)格的影響還很微弱;美元匯率對(duì)人民幣匯率在當(dāng)期有相對(duì)穩(wěn)定的正向影響，但這種影響在逐年減弱。鑒于此，提出了優(yōu)化能源結(jié)構(gòu)、推進(jìn)人民幣國(guó)際化和錨定物去美元化的建議。

中美是世界上前兩大經(jīng)濟(jì)體，同時(shí)也是世界上石油消費(fèi)前兩位的國(guó)家。2021年版《BP世界能源統(tǒng)計(jì)年鑒》顯示，石油消費(fèi)一直以來(lái)都是最大的一次能源消費(fèi)，2020年美國(guó)和中國(guó)的石油消費(fèi)量分列世界一、二位。石油是生產(chǎn)過(guò)程中至關(guān)重要的投入之一，被譽(yù)為“工業(yè)的血液”，長(zhǎng)期以來(lái)，油價(jià)一直被認(rèn)為是宏觀經(jīng)濟(jì)的主導(dǎo)因素之一。

匯率是影響一國(guó)經(jīng)濟(jì)的另一個(gè)關(guān)鍵因素，其波動(dòng)性可能會(huì)影響最終產(chǎn)品的價(jià)格、國(guó)家在國(guó)際貿(mào)易中的競(jìng)爭(zhēng)力，甚至整個(gè)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的穩(wěn)定性。同時(shí)，與其他能源價(jià)格相比，由于石油比煤炭、天然氣或其他燃料具有更多的全球市場(chǎng)化特征，所以匯率對(duì)石油價(jià)格更加敏感。

一、文獻(xiàn)綜述

Krugman（1980）最早對(duì)油價(jià)波動(dòng)和美元匯率之間的相關(guān)性進(jìn)行研究，得出結(jié)論：短期內(nèi)油價(jià)上漲會(huì)使得美元升值，在長(zhǎng)期則會(huì)導(dǎo)致美元貶值。Golub（1983）引入石油需求彈性，得到的結(jié)論基本一致。Amano and Van Norden（1998）認(rèn)為國(guó)際油價(jià)是美元實(shí)際匯率沖擊的長(zhǎng)期主要因素，此外，他們還證明了國(guó)際石油價(jià)格的變化導(dǎo)致了美元實(shí)際匯率的波動(dòng)，反之則不然。此后，諸多學(xué)者也發(fā)現(xiàn)了類似的結(jié)果。另一方面，部分學(xué)者認(rèn)為匯率變化會(huì)影響石油價(jià)格波動(dòng)。Perry and Sadorsky（2000）等學(xué)者就發(fā)現(xiàn)了國(guó)際油價(jià)和美元實(shí)際匯率之間的雙向關(guān)系。

虞偉榮和胡海鷗（2004）發(fā)現(xiàn)國(guó)際石油價(jià)格波動(dòng)對(duì)人民幣實(shí)際匯率水平的影響并不穩(wěn)定。但近年來(lái)，學(xué)者們開(kāi)始重新思考國(guó)際石油價(jià)格變動(dòng)和人民幣匯率之間的關(guān)系，其觀點(diǎn)不一而足。唐麗和程開(kāi)明（2010）發(fā)現(xiàn)國(guó)際油價(jià)與人民幣匯率在長(zhǎng)期具有相同的走勢(shì)。張慶君（2011）認(rèn)為國(guó)際油價(jià)上漲對(duì)人民幣實(shí)際有效匯率有顯著的負(fù)向沖擊。劉浚（2011）發(fā)現(xiàn)2005年匯改之后油價(jià)對(duì)人民幣匯率有正向影響。Rath et al.（2015）和黃志剛等（2017）認(rèn)為二者關(guān)系具有非對(duì)稱性：國(guó)際油價(jià)是人民幣匯率波動(dòng)的格蘭杰原因，反之不然。

綜上，學(xué)者們已經(jīng)對(duì)國(guó)際油價(jià)和美元匯率之間的相關(guān)性做了詳盡的研究，但是研究人民幣與國(guó)際原油價(jià)格之間的關(guān)系結(jié)論仍是不一而足。美元是石油交易的結(jié)算貨幣，想要探討石油價(jià)格和人民幣之間的關(guān)系必然繞不開(kāi)美元這一重要因素。

二、研究方法與變量選擇

（一）研究方法

本文通過(guò)構(gòu)建帶有隨機(jī)波動(dòng)的時(shí)變參數(shù)向量自回歸模型（TVP-VAR）來(lái)探究國(guó)際石油價(jià)格、美元匯率和人民幣匯率之間的相關(guān)性與時(shí)變性關(guān)系。

TVP-VAR模型的基本形式如下：

假設(shè)其參數(shù)服從以下游走過(guò)程：

且對(duì)，假定：

TVP-VAR模型的估計(jì)一般通過(guò)馬爾可夫鏈蒙特卡洛模擬（MCMC）實(shí)現(xiàn)，MCMC中最

為廣泛應(yīng)用的抽樣方法為 Gibbs 抽樣。

（二）數(shù)據(jù)選取

一是石油價(jià)格（WTI）。代理變量為WTI原油現(xiàn)貨價(jià)格，數(shù)據(jù)來(lái)源為美國(guó)能源信息署（EIA）。

二是人民幣匯率（RMB）。代理變量為人民幣實(shí)際有效匯率指數(shù)，數(shù)據(jù)來(lái)源為國(guó)際清算銀行（BIS）。

三是美元匯率（USD）。代理變量為美元實(shí)際有效匯率指數(shù)，數(shù)據(jù)來(lái)源為國(guó)際清算銀行（BIS）。

三個(gè)變量均為2000年1月至2021年6月的月度數(shù)據(jù)。

三、實(shí)證分析

（一）參數(shù)估計(jì)結(jié)果

本文參考Nakajima（2011）的設(shè)定，得到的TVP-VAR模型的估計(jì)結(jié)果如表1所示。

由表可知，參數(shù)的后驗(yàn)均值均在95%置信區(qū)間內(nèi)，無(wú)效因子均小于 100，TVP-VAR模型的 MCMC 模擬是有效的。

（二）脈沖響應(yīng)分析

圖1是不同提前期的脈沖響應(yīng)圖，表示的是某一時(shí)間點(diǎn)，對(duì)某一變量施加不同期的一單位變量得到的脈沖響應(yīng)圖，分別為當(dāng)期、短期（滯后3期）、中期（滯后6期）和長(zhǎng)期（滯后12期）。

圖1左上描述的是WTI原油價(jià)格對(duì)美元實(shí)際有效匯率影響的脈沖響應(yīng)，其脈沖響應(yīng)在不同期都具有相似的走勢(shì)，在2008年到2014年間有一個(gè)顯著的負(fù)向影響。當(dāng)期脈沖響應(yīng)自2005年之后有一種微弱的負(fù)向影響。

圖1中上描述的是WTI原油價(jià)格對(duì)人民幣實(shí)際有效匯率影響的脈沖響應(yīng)，可以發(fā)現(xiàn)在四個(gè)時(shí)期的脈沖響應(yīng)波動(dòng)都十分劇烈。

圖1左下描述的是美元實(shí)際有效匯率對(duì)WTI原油價(jià)格影響的脈沖響應(yīng)，其當(dāng)期影響為0，短期顯示出較為穩(wěn)定的負(fù)向影響。

圖1中下是人民幣實(shí)際有效匯率對(duì)WTI原油價(jià)格的影響，當(dāng)期影響為0，短期影響微弱，滯后期影響以2005年為分界點(diǎn)由正轉(zhuǎn)負(fù)，并且滯后期越長(zhǎng)，影響越大。在2016年后圍繞0上下小幅波動(dòng)。

圖1右上描述美元匯率對(duì)人民幣匯率的影響，可以看到當(dāng)期影響均為正并且在2008年9月之前影響較為穩(wěn)定，僅在2005年小幅震蕩，2008年以后有一種逐漸減弱的趨勢(shì)。滯后期影響則呈現(xiàn)出一種波動(dòng)的態(tài)勢(shì)，并且滯后期越長(zhǎng)，波動(dòng)越大。

圖1右下表明人民幣實(shí)際有效匯率對(duì)美元實(shí)際有效匯率的當(dāng)期影響始終為0，滯后期影響則在2005年后顯示為正。

圖2? ?不同時(shí)點(diǎn)的脈沖響應(yīng)

圖2是不同時(shí)點(diǎn)的脈沖響應(yīng)圖，本文選取了2008年9月、2014年7月和2020年1月三個(gè)時(shí)間點(diǎn)，分別對(duì)應(yīng)次貸危機(jī)、石油危機(jī)和新冠肺炎疫情三個(gè)重大事件。

圖2左上描述的是WTI原油價(jià)格對(duì)美元實(shí)際有效匯率水平的影響，在2008年9月這種影響始終為負(fù)并且比較穩(wěn)定;可是在2014年7月和2020年1月這種影響會(huì)慢慢減小，而后由負(fù)轉(zhuǎn)正。

圖2中上是WTI原油價(jià)格對(duì)人民幣實(shí)際有效匯率的影響，在2008年9月始終為負(fù);2014年7月由負(fù)轉(zhuǎn)正，但是負(fù)向影響的時(shí)間相比對(duì)美元匯率的影響來(lái)說(shuō)更短;在2020年的影響為正，逐漸增強(qiáng)。

圖2左下為美元實(shí)際有效匯率對(duì)WTI原油價(jià)格的影響，當(dāng)期影響為0，之后會(huì)有一個(gè)負(fù)向作用，從2014年7月和2020年1月看，該影響會(huì)在3個(gè)月左右達(dá)到最大，而后減弱;但2008年9月不降反升。

圖2中下是人民幣實(shí)際有效匯率對(duì)WTI原油價(jià)格的影響，大致為負(fù)，2008年次貸危機(jī)時(shí)一路攀升，2020新冠肺炎疫情時(shí)其方向略有反轉(zhuǎn)但是非常微弱。

圖2右上為美元實(shí)際有效匯率對(duì)人民幣實(shí)際有效匯率的影響，在2008年9月和2020年1月均為正，但是在2014年的影響隨時(shí)間的推移有了方向上的變化。

圖2右下是人民幣實(shí)際有效匯率對(duì)美元的影響，影響始終為正，只是大小和走勢(shì)在各個(gè)時(shí)間點(diǎn)有所不同。

結(jié)合圖1和圖2，有以下幾點(diǎn)發(fā)現(xiàn)：

第一，人民幣實(shí)際有效匯率對(duì)其他變量的影響顯著低于另外兩個(gè)，受到原油價(jià)格的影響也并不穩(wěn)定。這種現(xiàn)象一方面可以說(shuō)明中國(guó)金融的開(kāi)放程度可以抵御一部分的石油沖擊，另一方面也說(shuō)明人民幣國(guó)際化任重道遠(yuǎn)。

第二，人民幣匯率對(duì)原油價(jià)格的影響相較于美元來(lái)說(shuō)仍然很低。中國(guó)是第一大石油進(jìn)口國(guó)，匯率變動(dòng)意味著購(gòu)買(mǎi)力的變動(dòng)，會(huì)通過(guò)改變需求來(lái)影響油價(jià)，但是由于石油的需求彈性較小，這種影響力非常有限。

第三，三個(gè)變量的波峰大多集中在2010年，這一年正是世界經(jīng)濟(jì)從美國(guó)次貸危機(jī)的影響開(kāi)始恢復(fù)的起始點(diǎn)，經(jīng)濟(jì)形勢(shì)正在好轉(zhuǎn)，但也比較脆弱，受到的長(zhǎng)期影響比短期影響明顯很多。

第四，原油價(jià)格對(duì)美元的影響較大，呈負(fù)相關(guān)關(guān)系;美元匯率對(duì)石油價(jià)格的影響具有時(shí)滯性，并且中長(zhǎng)期影響較大，波動(dòng)較為劇烈。美國(guó)是全球第一大經(jīng)濟(jì)體，美元是全球的儲(chǔ)備與結(jié)算貨幣，美元周期就是美國(guó)經(jīng)濟(jì)周期，也是世界經(jīng)濟(jì)周期，當(dāng)美國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)向好時(shí)，美元升值，原油價(jià)格下跌，所以美元和石油價(jià)格表現(xiàn)出很強(qiáng)的負(fù)相關(guān)性。

第五，2005年之前，人民幣匯率政策緊盯美元，匯率一直在8.27—8.28之間，這段時(shí)間美元實(shí)際有效匯率對(duì)人民幣的影響較大，且較為穩(wěn)定。2005年匯改之后開(kāi)始波動(dòng)，并且脈沖響應(yīng)圖逐漸呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，表明美元對(duì)人民幣的影響力正在下降。傳統(tǒng)意義上認(rèn)為美元匯率和人民幣匯率應(yīng)當(dāng)是此消彼長(zhǎng)的負(fù)相關(guān)關(guān)系，但是本文卻發(fā)現(xiàn)了美元實(shí)際有效匯率指數(shù)和人民幣實(shí)際有效匯率指數(shù)的正相關(guān)關(guān)系，二者并不矛盾，從貿(mào)易角度分析，在美元升值的前提下，人民幣對(duì)美元需要適度貶值，這個(gè)貶值幅度應(yīng)當(dāng)在美元與其它貨幣中間取一個(gè)值，即人民幣相對(duì)美元貶值，而相對(duì)除美元之外的其他貨幣升值。而本文所采用的實(shí)際有效匯率指數(shù)正是一種針對(duì)一籃子貨幣的加權(quán)平均匯率。

四、結(jié)論與政策建議

本文基于2000年1月到2021年6月份的WTI原油價(jià)格、美元實(shí)際有效匯率和人民幣實(shí)際有效匯率，通過(guò)構(gòu)建帶有隨機(jī)波動(dòng)的時(shí)變參數(shù)向量自回歸模型（TVP—VAR）來(lái)定量探究三者之間的相關(guān)性，主要得出以下結(jié)論：

第一，WTI原油價(jià)格對(duì)美元實(shí)際有效匯率有負(fù)向影響，但對(duì)人民幣的影響非常不穩(wěn)定;

第二，對(duì)比美元，人民幣實(shí)際有效匯率對(duì)油價(jià)的影響還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足，當(dāng)期影響基本為0;

第三，美元匯率對(duì)人民幣匯率在當(dāng)期有相對(duì)穩(wěn)定的正向影響，但這種影響在逐年減弱。

根據(jù)以上三點(diǎn)研究結(jié)論，本文提出如下建議：

第一，優(yōu)化能源結(jié)構(gòu)，降低石油進(jìn)口依賴。盡管原油價(jià)格對(duì)人民幣匯率的影響極不穩(wěn)定，但隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，石油進(jìn)口量有增無(wú)減，我國(guó)早已成為世界上最大的原油進(jìn)口國(guó)。同時(shí)，我國(guó)能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)的調(diào)整空間巨大，2020年我國(guó)能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)中，化石燃料占比高達(dá)90.6%。因此，加大新能源研發(fā)力度，擴(kuò)大其使用范圍，優(yōu)化調(diào)整能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)，可以在很大程度上降低我國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)石油的依賴度，從而抵抗國(guó)際石油沖擊。

第二，繼續(xù)加快人民幣國(guó)際化進(jìn)程，推進(jìn)人民幣匯率市場(chǎng)化，加強(qiáng)人民幣的保值避險(xiǎn)功能。因此，擴(kuò)大《貨幣互換協(xié)議》的廣度和深度，與其他國(guó)家（尤其是原油出口國(guó)）在外匯市場(chǎng)上加強(qiáng)合作，協(xié)同推進(jìn)金融改革與金融開(kāi)放;擴(kuò)大人民幣跨境支付的范圍與領(lǐng)域，發(fā)展和完善人民幣離岸市場(chǎng)體系以提高人民幣在境外的流通程度等舉措非常有必要。

第三，堅(jiān)持“一帶一路”倡議，推進(jìn)人民幣錨定物去美元化。美元是世界貨幣，過(guò)去以美元為錨，但這樣極不利于我國(guó)的金融穩(wěn)定，美國(guó)的通貨膨脹、經(jīng)濟(jì)危機(jī)、金融危機(jī)等都可以通過(guò)貨幣傳導(dǎo)直接影響我國(guó)。所以要減少匯率風(fēng)險(xiǎn)，與美元脫鉤、尋找新的錨定物是必經(jīng)之路。

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作者單位：王壯，云南財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院碩士研究生;寧香陽(yáng)，云南財(cái)經(jīng)大學(xué)財(cái)政與公共管理學(xué)院碩士研究生。