張世興，劉旭原

(中國海洋大學 管理學院，山東 青島 266000)

創(chuàng)新活動是經(jīng)濟增長的內(nèi)在驅(qū)動力。在宏觀層面上，創(chuàng)新可以促進一個國家或地區(qū)的經(jīng)濟發(fā)展；在微觀層面上，通過創(chuàng)新可以促進行業(yè)和企業(yè)的自身發(fā)展，提高企業(yè)的核心競爭力[1]27。在供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的背景下，企業(yè)作為宏觀經(jīng)濟的微觀主體，轉(zhuǎn)變發(fā)展方式、提升創(chuàng)新水平的緊迫性尤為突出。隨著全球一體化與科學技術(shù)的迅猛發(fā)展、產(chǎn)品與服務(wù)的更新速度加快以及發(fā)達國家對我國快速發(fā)展的遏制，我國企業(yè)已逐步意識到技術(shù)創(chuàng)新對提高企業(yè)核心競爭力以及應對市場競爭的重要性。企業(yè)通過不斷創(chuàng)新形成競爭優(yōu)勢已成為我國企業(yè)應對經(jīng)濟危機、打破發(fā)達國家壟斷地位的最佳選擇[2]66。

許多企業(yè)的經(jīng)營管理者為了提高財務(wù)績效、改善經(jīng)營狀況，不斷加大創(chuàng)新投入，提高創(chuàng)新產(chǎn)出，以達到提高盈利水平的目的。但由于創(chuàng)新過程具有一定的不確定性、時滯性和風險性，因此，提高創(chuàng)新績效能否提高企業(yè)財務(wù)績效仍需進一步檢驗。此外，企業(yè)在進行創(chuàng)新活動時，會面臨嚴重的信息不對稱問題，并且企業(yè)創(chuàng)新具有溢出效應，創(chuàng)新投入形成的創(chuàng)新績效外溢后面臨利益受損的風險會加大。與此同時，通過研發(fā)創(chuàng)新形成的新產(chǎn)品或新技術(shù)如同一把雙刃劍，當市場和消費者接納時，新產(chǎn)品或新技術(shù)可以大幅度提高企業(yè)的核心競爭力；而當市場和消費者不接納時，新產(chǎn)品或新技術(shù)則會加劇企業(yè)的資產(chǎn)專用性。企業(yè)的創(chuàng)新研發(fā)決策與資產(chǎn)專用性水平會因企業(yè)所處的不同生命周期階段而產(chǎn)生差異。根據(jù)企業(yè)生命周期理論，企業(yè)發(fā)展的過程是不斷變化的，處于不同的生命周期階段的企業(yè)，在資本結(jié)構(gòu)、發(fā)展能力、經(jīng)營目標等方面都存在明顯差異，其創(chuàng)新績效和財務(wù)績效更是大相徑庭。再者，由于中國企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的不同，國有企業(yè)與非國有企業(yè)的創(chuàng)新績效與財務(wù)績效在不同的生命周期階段可能存在異質(zhì)性。

本文的研究重點在于進一步驗證企業(yè)創(chuàng)新績效與財務(wù)績效驅(qū)動關(guān)系，同時探究資產(chǎn)專用性對創(chuàng)新績效與財務(wù)績效的調(diào)節(jié)作用，以及不同生命周期階段企業(yè)創(chuàng)新績效與財務(wù)績效之間的關(guān)系。進一步地，根據(jù)不同類型的專利探究企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量對盈利水平的影響，展現(xiàn)創(chuàng)新績效與財務(wù)績效隨企業(yè)“成長—成熟—衰退”的動態(tài)演變過程[3]110，為企業(yè)管理層合理調(diào)整資產(chǎn)專用性及安排各生命周期階段的研發(fā)創(chuàng)新活動提供借鑒意義。本文的邊際貢獻體現(xiàn)在三個方面：一是拓展了資產(chǎn)專用性與企業(yè)生命周期理論對企業(yè)創(chuàng)新行為與財務(wù)績效的研究邊界；二是豐富了企業(yè)創(chuàng)新績效在企業(yè)特性層面的研究視角，有利于企業(yè)依據(jù)資產(chǎn)專用性程度與不同生命周期階段合理調(diào)整創(chuàng)新決策；三是根據(jù)不同專利的類型與用途，探索了創(chuàng)新質(zhì)量對財務(wù)績效的影響，進一步豐富了企業(yè)創(chuàng)新領(lǐng)域的研究。

一、理論分析與研究假設(shè)

(一)創(chuàng)新績效與財務(wù)績效

隨著全球經(jīng)濟一體化的不斷深入，各國之間的競爭愈演愈烈，科技領(lǐng)域已成為各國互相競爭的主要陣地，創(chuàng)新水平成為了國內(nèi)外企業(yè)核心競爭力的體現(xiàn)，也是企業(yè)得以生存和發(fā)展的關(guān)鍵因素。在已有的研究中，專利數(shù)量是衡量一個國家、地區(qū)或企業(yè)創(chuàng)新績效的常用指標。2011年以來，中國已經(jīng)是全世界專利申請量第一大國，但這些專利普遍呈現(xiàn)質(zhì)量不高且壽命較短的現(xiàn)象。

企業(yè)的核心競爭力來源于企業(yè)自身擁有的稀缺性資源以及利用資源的能力，而企業(yè)績效的差異則源于企業(yè)內(nèi)部資源配置與利用效率的差異。在當今的市場競爭中，許多企業(yè)為了追求財務(wù)績效的提高而選擇加大研發(fā)投入以形成競爭優(yōu)勢、提升企業(yè)創(chuàng)新績效。創(chuàng)新績效代表著企業(yè)創(chuàng)新投入的產(chǎn)出結(jié)果，通常有專利、新產(chǎn)品、新技術(shù)等形式。由于創(chuàng)新是一個時滯性、周期較長的過程，因此企業(yè)前期的創(chuàng)新投入會在財務(wù)上形成費用支出，而之后的創(chuàng)新產(chǎn)出即創(chuàng)新績效可能會為企業(yè)帶來財務(wù)績效的提高與企業(yè)價值的增加。目前，多數(shù)研究是都從創(chuàng)新投入、研發(fā)支出等角度探究創(chuàng)新活動對企業(yè)造成的影響及經(jīng)濟后果，鮮有從創(chuàng)新績效與創(chuàng)新質(zhì)量等維度進行探討。基于創(chuàng)新產(chǎn)出角度，一方面，創(chuàng)新績效的提高可以形成企業(yè)的核心競爭力，企業(yè)通過率先占領(lǐng)市場獲得競爭優(yōu)勢，更好地滿足消費者需求，為企業(yè)帶來利潤，從而達到提高財務(wù)績效的目的；另一方面，企業(yè)通過研發(fā)投入形成的創(chuàng)新績效可以為企業(yè)帶來差異化優(yōu)勢，降低技術(shù)與產(chǎn)品的可替代性，尤其是通過自主創(chuàng)新方式形成的優(yōu)勢，競爭對手在短期內(nèi)難以模仿，企業(yè)在一定程度上達到的壟斷態(tài)勢，能夠吸引顧客，降低學習曲線，從而使企業(yè)能夠獲得豐厚的市場收益，在短期內(nèi)迅速提升財務(wù)績效?；谏鲜龇治?，本文提出第一個假設(shè)：

假設(shè)1：企業(yè)的創(chuàng)新績效對財務(wù)績效具有顯著的正向影響。

(二)資產(chǎn)專用性、創(chuàng)新績效與財務(wù)績效

“資產(chǎn)專用性”最早出現(xiàn)于馬歇爾的《經(jīng)濟學原理》，Williamson對其進行了開創(chuàng)性研究。資產(chǎn)專用性一旦形成很難再改變其作用，若有改變，其價值將出現(xiàn)大跌。同時，資產(chǎn)專用性的提高會給企業(yè)帶來一定的經(jīng)營風險與財務(wù)風險，尤其是當固定資產(chǎn)占比較高時。較高的資產(chǎn)專用性束縛了企業(yè)資產(chǎn)的可轉(zhuǎn)換性，使資產(chǎn)的靈活性和流動性降低，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下降，企業(yè)的營運能力也相應地下降，這不但降低了企業(yè)的創(chuàng)新績效，同時也影響了企業(yè)的財務(wù)績效。另一方面，資產(chǎn)專用性的投入需要承擔一定的高負債風險，其中大多數(shù)是有息負債，由此產(chǎn)生的利息費用會導致企業(yè)財務(wù)風險增大。企業(yè)的創(chuàng)新活動是一個對持續(xù)性要求較高的投資行為，因此需要企業(yè)擁有充裕的自由現(xiàn)金流來預防研發(fā)投入與創(chuàng)新產(chǎn)出可能要面臨的融資約束。較高的資產(chǎn)專用性會在契約關(guān)系中產(chǎn)生一定的沉沒成本，形成較高的進入壁壘，會使企業(yè)陷入“鎖住”困境[4]，談判力減弱。此外，由于資產(chǎn)專用性的提高給企業(yè)造成了一定的經(jīng)營風險和財務(wù)風險，從而可能會使外部投資者產(chǎn)生一定的顧慮而放棄投資，直接影響了創(chuàng)新績效對財務(wù)績效的驅(qū)動效應。 基于上述分析，本文提出第二個假設(shè)：

假設(shè)2：資產(chǎn)專用性會對企業(yè)創(chuàng)新績效驅(qū)動財務(wù)績效提高產(chǎn)生負向影響。

(三)生命周期、創(chuàng)新績效與財務(wù)績效

在資本市場中，企業(yè)不單單是一個經(jīng)濟組織，它也會遵循自然界從生到死、由興盛轉(zhuǎn)向衰退的規(guī)律。當前，國內(nèi)外多數(shù)學者將企業(yè)生命周期劃分為成長期、成熟期和衰退期三個階段，而成長期中又包含初創(chuàng)期和成長期，衰退期中包含淘汰期和衰退期。

通常而言，企業(yè)上市往往意味著已經(jīng)通過初創(chuàng)期，進入成長期。處于成長期的企業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)逐步完善，產(chǎn)品知名度迅速上升，市場占有率逐漸提高[1]29；同時，該階段企業(yè)也會致力于多種資源整合，以滿足企業(yè)快速成長的需求。處于成熟期階段的企業(yè)，內(nèi)部產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、經(jīng)營管理等各方面已較為完善，企業(yè)外部占有較為穩(wěn)定的市場份額和客戶群體，能夠獲得較為穩(wěn)定的營業(yè)回報。在該階段企業(yè)為了保證持續(xù)經(jīng)營能力以及進一步穩(wěn)固市場地位的需要，往往會更加注重創(chuàng)新績效。處于衰退期的企業(yè)，盈利能力較弱，資金短缺，營運效率低下，企業(yè)經(jīng)營幾乎陷入停滯狀態(tài)，經(jīng)營風險上升，內(nèi)外部融資渠道受阻[3]112，這一時期企業(yè)基本不會再進行創(chuàng)新投入，反而會通過出售專利等無形資產(chǎn)的方式維持經(jīng)營或減少負債。企業(yè)創(chuàng)新周期性較長，企業(yè)當年的研發(fā)投入可能并不會直接在短時間內(nèi)變成創(chuàng)新產(chǎn)出，尤其是一些實用性的新型發(fā)明，或許要經(jīng)過較長時間的研發(fā)才能轉(zhuǎn)化為可申請的專利。之前成長期階段的創(chuàng)新研發(fā)投入，到成熟期已轉(zhuǎn)化成創(chuàng)新產(chǎn)出，創(chuàng)新績效給企業(yè)帶來的效應也已顯現(xiàn)，并會影響企業(yè)的盈利能力與財務(wù)績效。

基于上述分析，本文提出第三個假設(shè)：

假設(shè)3：生命周期對企業(yè)的創(chuàng)新績效與財務(wù)績效的關(guān)系存在調(diào)節(jié)作用。與處于成長期和衰退期的企業(yè)相比，成熟期企業(yè)創(chuàng)新績效對財務(wù)績效的正相關(guān)關(guān)系更強。

二、研究設(shè)計

(一)樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文以2011—2020年中國滬深A股上市公司為樣本。為了保證實證結(jié)果的準確性、可靠性和穩(wěn)定性，本文對數(shù)據(jù)進行了如下篩選：(1)剔除金融類和保險類的上市公司樣本；(2)剔除ST、*ST類上市公司的樣本；(3)剔除資產(chǎn)負債率(Lev)大于1的樣本企業(yè)；(4)剔除財務(wù)數(shù)據(jù)缺失或異常的上市公司的樣本；(5)為消除極端值的影響，對連續(xù)型變量兩端進行1%的Winsorize處理，最終得到1 320個觀測值。本文用到的所有數(shù)據(jù)均來自CSMAR數(shù)據(jù)庫。

(二)變量定義與說明

1.被解釋變量

企業(yè)創(chuàng)新對財務(wù)績效的影響是本文探究的目的所在。財務(wù)績效作為企業(yè)盈利能力的體現(xiàn)，通常選用凈資產(chǎn)收益率(ROE)與總資產(chǎn)收益率(ROA)作為財務(wù)績效的衡量指標。凈資產(chǎn)收益率(ROE)充分反映了企業(yè)自有資產(chǎn)的盈利能力，凈資產(chǎn)收益率的高低也反映了企業(yè)所有者權(quán)益獲利能力的強弱[2]67，而總資產(chǎn)收益率(ROA)反映了企業(yè)總資產(chǎn)的盈利能力[5]。根據(jù)沃爾評分法的指標體系，本研究選擇凈資產(chǎn)收益率(ROE)作為被解釋變量，選擇總資產(chǎn)收益率(ROA)進行穩(wěn)健性檢驗。

2.解釋變量

創(chuàng)新績效通常選取上市公司當年的專利數(shù)量來衡量。根據(jù)不同的適用范圍與技術(shù)含量，可以將專利分為發(fā)明專利、實用新型專利和外觀設(shè)計專利。本文選擇當前較為權(quán)威的衡量方法，將上市公司當年專利總數(shù)加1的對數(shù)值(LnPatent)作為衡量企業(yè)創(chuàng)新績效的指標。

3.資產(chǎn)專用性

對資產(chǎn)專用性的度量，學者們秉持著不同的觀點。Balakrishnan和Fox與Mocnik在研究資產(chǎn)專用性與資本結(jié)構(gòu)間關(guān)系時，采用研究開發(fā)支出和廣告費用與主營業(yè)務(wù)收入之比作為企業(yè)資產(chǎn)專用性的度量指標，其比率越高，表示企業(yè)資產(chǎn)專用性越高。Williamson則采用固定資產(chǎn)總額與資產(chǎn)總額之比來度量企業(yè)資產(chǎn)專用性，該比率越高，表明企業(yè)的資產(chǎn)專用性越高。Collis和Montgomery認為無形資產(chǎn)具有較強的專用性，使用無形資產(chǎn)與總資產(chǎn)之比來度量企業(yè)資產(chǎn)專用性是一個較好的替代性指標，且該比率越高，企業(yè)資產(chǎn)專用性則越高。通過閱讀和整理相關(guān)文獻，本研究選擇采用固定資產(chǎn)凈值、在建工程、無形資產(chǎn)與長期待攤費用之和占資產(chǎn)總額的比重來衡量企業(yè)的資產(chǎn)專用性水平。

4.企業(yè)生命周期

關(guān)于企業(yè)生命周期的劃分方法大致有四種，即綜合指標法、單變量分析法、增長率產(chǎn)業(yè)分類法和現(xiàn)金流模式法。曹裕等通過實證檢驗，認為現(xiàn)金流模式法具有較高的敏感性，可以充分反映企業(yè)不同階段的經(jīng)營狀況、盈利能力及經(jīng)營風險，具有較強的客觀性和穩(wěn)定性[6]。因此，本文選擇現(xiàn)金流模式法劃分企業(yè)生命周期，即采用企業(yè)經(jīng)營活動、投資活動、籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額的正負符號組合來判斷企業(yè)所處的生命周期階段，將企業(yè)生命周期劃分為：成長期、成熟期、衰退期。企業(yè)各階段現(xiàn)金流特征組合如表1所示。

表1 企業(yè)不同生命周期現(xiàn)金流特征組合

(三)模型構(gòu)建

企業(yè)財務(wù)績效會受到多種因素的影響，為了提高模型的擬合估計度、降低遺漏變量產(chǎn)生的影響，參考已有文獻，本文選取資產(chǎn)負債率(Lev)、托賓Q值(TQ)、企業(yè)年齡(Age)、營業(yè)收入增長率(Growth)、股權(quán)集中度(Dyd)、現(xiàn)金比率(Cash)作為控制變量，并對行業(yè)(Industry)和年份(Year)進行控制。所有變量的定義及說明見表2。

表2 變量定義說明

根據(jù)研究設(shè)計，為驗證企業(yè)不同生命周期階段創(chuàng)新績效與財務(wù)績效的關(guān)系，構(gòu)建如下計量模型進行驗證：

ROE=β0+β1LnPatent+β2Lev+β3TQ+β4Age+β5Growth+β6Dyd+β7Cash+∑Industry+∑Year+ε

(1)

模型(1)用來檢驗H1。在模型(1)中加入創(chuàng)新績效與資產(chǎn)專用性的交乘項得到模型(2)，以分析資產(chǎn)專用性對企業(yè)創(chuàng)新與財務(wù)績效的影響，檢驗H2。

ROE=β0+β1ASI×LnPatent+β2Lev+β3TQ+β4Age+β5Growth+β6Dyd+β7Cash+∑Industry+∑Year+ε

(2)

構(gòu)建模型(3)用來檢驗生命周期對企業(yè)創(chuàng)新績效與財務(wù)績效的影響。

ROE=β0+β1Life+Lnpatent+β2Lev+β3TQ+β4Age+β5Growth+β6Dyd+β7Cash+∑Industry+∑Year+ε

(3)

三、實證結(jié)果及分析

(一)描述性統(tǒng)計

表3為本研究主要變量的描述性統(tǒng)計分析。其中，專利數(shù)的最小值和最大值分別為2.40和8.70，平均值為5.30，可見不同企業(yè)之間專利數(shù)量相差較大，各企業(yè)間的創(chuàng)新績效存在較大差異。凈資產(chǎn)收益率(ROE)的最大值和最小值分別為0.30和0.01，平均值和標準差分別為0.09和0.059，由此可見所研究的樣本企業(yè)的財務(wù)績效也存在一定差異，樣本具有充分代表性。在所有控制變量中，企業(yè)價值(TQ)最大值、最小值和平均值分別為6.63、0.98和2.08，同時資產(chǎn)負債率(Lev)的最大值和最小值分別為0.76和0.05、平均值為0.33，表明不同市值的樣本企業(yè)之間面臨著不同程度的財務(wù)風險；所有樣本企業(yè)成立的年限也存在較大的時長差異。此外，樣本企業(yè)之間的成長性、發(fā)展能力與經(jīng)營狀況也存在不同程度的差別。

表3 描述性統(tǒng)計

(二)相關(guān)性檢驗分析

表4列示了Pearson相關(guān)性與Spearman檢驗的結(jié)果，變量間相關(guān)性檢驗的系數(shù)的絕對值均小于0.5，表明變量間存在多重共線性的可能性極低，因此本研究所用的樣本數(shù)據(jù)科學合理；同時，企業(yè)創(chuàng)新績效的相關(guān)系數(shù)與財務(wù)績效的相關(guān)系數(shù)呈顯著正相關(guān)，即創(chuàng)新績效越高則財務(wù)績效越好，初步驗證了本文的主假設(shè)。

表4 Pearson & Spearman 相關(guān)性檢驗結(jié)果

(三)回歸分析

表5列示了全樣本下利用最小二乘法(OLS)對創(chuàng)新績效與財務(wù)績效的回歸結(jié)果。第(1)列為未加入控制變量時將創(chuàng)新績效對財務(wù)績效進行回歸的結(jié)果，回歸系數(shù)為0.010 7，在1%水平上結(jié)果呈顯著正相關(guān)；第(2)列為加入各控制變量但并未對行業(yè)和年份進行控制的回歸結(jié)果，回歸系數(shù)為0.007 8，回歸結(jié)果在1%水平上呈顯著正相關(guān)；第(3)列為加入全部控制變量并對行業(yè)和年份進行控制的回歸結(jié)果，回歸系數(shù)為0.011 7，在1%的統(tǒng)計水平上顯著正相關(guān)。由此可見，企業(yè)的創(chuàng)新績效越高，則財務(wù)績效也越高。所以，假設(shè)1成立。

表5 創(chuàng)新績效與財務(wù)績效回歸結(jié)果

(四)穩(wěn)健性檢驗

為驗證實證結(jié)果的穩(wěn)健性，本文采用總資產(chǎn)收益率ROA替代企業(yè)財務(wù)績效指標ROE，再次進行回歸分析(見表6)。結(jié)果表明，企業(yè)創(chuàng)新績效與財務(wù)績效在1%的統(tǒng)計水平上顯著正相關(guān)，與之前的分析結(jié)論完全一致，證明了實證結(jié)果的可靠性。

表6 穩(wěn)健性檢驗結(jié)果

表6(續(xù))

(五)調(diào)節(jié)效應分析

1.資產(chǎn)專用性的調(diào)節(jié)效應

表7列示了全樣本下利用最小二乘法(OLS)資產(chǎn)專用性對創(chuàng)新績效與財務(wù)績效的調(diào)節(jié)作用回歸結(jié)果。第(1)列為創(chuàng)新績效對財務(wù)績效的回歸結(jié)果，回歸系數(shù)為0.004 8，在1%水平上顯著正相關(guān)；第(2)列為資產(chǎn)專用性水平對財務(wù)績效的回歸結(jié)果，回歸系數(shù)為-0.022 5，在1%水平上顯著負相關(guān)；第(3)列為資產(chǎn)專用性與創(chuàng)新績效的交乘項對財務(wù)績效的回歸結(jié)果，回歸系數(shù)為-0.004 6，在1%水平上顯著負相關(guān)?？梢姡髽I(yè)的資產(chǎn)專用性程度會對財務(wù)績效產(chǎn)生負向影響，且資產(chǎn)專用性水平會抑制企業(yè)創(chuàng)新績效對財務(wù)績效的驅(qū)動作用，在創(chuàng)新績效驅(qū)動財務(wù)績效的過程中發(fā)揮了明顯的負向調(diào)節(jié)作用，假設(shè)2成立。因此，企業(yè)應該盡量降低資產(chǎn)專用性程度。

表7 資產(chǎn)專用性、創(chuàng)新績效與財務(wù)績效回歸結(jié)果

表7(續(xù))

2.企業(yè)生命周期的調(diào)節(jié)效應

企業(yè)在不同的生命周期階段創(chuàng)新績效對財務(wù)績效的影響不同。通過表8的回歸結(jié)果可見，在成長期與衰退期階段創(chuàng)新績效對財務(wù)績效的影響并不顯著，而在成熟期階段企業(yè)創(chuàng)新績效對財務(wù)績效的回歸系數(shù)為0.004 5，且在1%水平上顯著，兩者呈正相關(guān)。與其他階段相比，處于成熟期的企業(yè)的創(chuàng)新績效對財務(wù)績效的影響更為顯著，假設(shè)3成立。由此可見，創(chuàng)新績效是一個長期形成的過程，具有一定的周期性與滯后性，企業(yè)在成長階段以創(chuàng)新投入為主，到成熟期階段才會形成創(chuàng)新績效；當企業(yè)經(jīng)營不善處于衰退期時，企業(yè)已不再注重創(chuàng)新績效帶來的影響。因此，企業(yè)只有在成熟期時，創(chuàng)新績效對財務(wù)績效的影響最為顯著。

表8 生命周期對創(chuàng)新績效與財務(wù)績效的調(diào)節(jié)效應回歸

表8(續(xù))

3.產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的分組檢驗

根據(jù)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)，將研究樣本分為國有企業(yè)與非國有企業(yè)，表9為分組樣本回歸的結(jié)果?；貧w結(jié)果顯示，無論是國有企業(yè)還是非國有企業(yè)，企業(yè)的創(chuàng)新績效對財務(wù)績效都有顯著的正向影響，這點在非國有企業(yè)中體現(xiàn)更為明顯。在激烈的市場競爭中，非國有企業(yè)通過提高創(chuàng)新績效，加大創(chuàng)新產(chǎn)出，注重創(chuàng)新質(zhì)量，提高成果轉(zhuǎn)化率，從而不斷提升自身的核心競爭力，實現(xiàn)盈利的可持續(xù)性。國有企業(yè)的創(chuàng)新可能是來自地區(qū)創(chuàng)新指標考評壓力或促進地區(qū)就業(yè)以及完成創(chuàng)新任務(wù)指標等方面，缺少一定的自主能動性；同時，部分國有企業(yè)對研發(fā)投入及成果產(chǎn)出不夠重視，這就難以帶來財務(wù)績效的提升。

表9 分樣本回歸結(jié)果

(六)進一步分析

在三種不同的專利類型中，發(fā)明專利的產(chǎn)出效益與能為企業(yè)帶來實質(zhì)性發(fā)展的創(chuàng)新相關(guān)性更高，若專利總數(shù)體現(xiàn)了企業(yè)創(chuàng)新的數(shù)量，那么發(fā)明型專利則體現(xiàn)了創(chuàng)新的質(zhì)量[7]。三種類型專利的有效期限也有所不同，發(fā)明專利的有效期為20年，而外觀設(shè)計專利與實用新型專利的有效期僅為10年。由此可見，發(fā)明型專利可以在更長時間內(nèi)維持企業(yè)的壟斷地位[8]，形成持續(xù)盈利能力。因此，為進一步研究創(chuàng)新績效的質(zhì)量與財務(wù)績效之間的關(guān)系，構(gòu)建模型(4)進行檢驗：

ROE=β0+β1LnInvention+β2Lev+β3TQ+β4Age+β5Growth+β6Dyd+β7Cash+∑Industry+∑Year+ε

(4)

以企業(yè)的發(fā)明專利總數(shù)加1的對數(shù)值作為被解釋變量衡量企業(yè)創(chuàng)新績效，探究企業(yè)創(chuàng)新績效的質(zhì)量與財務(wù)績效的關(guān)系。表10的回歸結(jié)果顯示，發(fā)明專利的系數(shù)為0.008 7，在1%統(tǒng)計水平上顯著為正，表明發(fā)明專利數(shù)量的增加有助于企業(yè)財務(wù)績效的提升，進一步驗證了企業(yè)創(chuàng)新績效與財務(wù)績效間的關(guān)系。

表10 發(fā)明型專利與財務(wù)績效回歸結(jié)果

為了驗證進一步研究結(jié)果的穩(wěn)健性，本文采用總資產(chǎn)收益率ROA替代企業(yè)財務(wù)績效指標ROE，再次進行回歸分析?；貧w結(jié)果如表11所示，企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量與財務(wù)績效的回歸系數(shù)為0.004 7，在1%的統(tǒng)計水平上呈顯著正相關(guān)，與之前所分析的顯著關(guān)系完全一致，說明了實證結(jié)果的可靠性。

表11 穩(wěn)健性檢驗

五、研究結(jié)論

創(chuàng)新績效對財務(wù)績效是否有驅(qū)動作用以及受哪些因素影響，一直是學術(shù)界和實務(wù)界所爭論的問題。本文以2011—2020年滬深A股上市企業(yè)為研究對象，驗證了企業(yè)創(chuàng)新績效對財務(wù)績效的驅(qū)動性。

研究結(jié)果表明，總體上，企業(yè)創(chuàng)新績效與財務(wù)績效二者之間存在顯著的正相關(guān)性，即企業(yè)的創(chuàng)新績效越高則企業(yè)的財務(wù)績效越好，創(chuàng)新績效對企業(yè)的財務(wù)績效有顯著的正向驅(qū)動作用。同時，資產(chǎn)專用性對企業(yè)創(chuàng)新績效與財務(wù)績效的驅(qū)動性具有負向調(diào)節(jié)作用，即資產(chǎn)專用性水平抑制了企業(yè)創(chuàng)新績效對財務(wù)績效的驅(qū)動作用；并且生命周期對企業(yè)創(chuàng)新績效與財務(wù)績效也具有調(diào)節(jié)作用，與處于成長期和衰退期階段的企業(yè)相比，企業(yè)處于成熟期階段時創(chuàng)新績效對財務(wù)績效的正向影響會更大；與此同時，國有企業(yè)與非國有企業(yè)的創(chuàng)新績效都會對財務(wù)績效產(chǎn)生正向影響，但在非國有企業(yè)中更為顯著。從創(chuàng)新績效的質(zhì)量角度出發(fā)，進一步分析發(fā)現(xiàn)，發(fā)明型專利對財務(wù)績效的影響最為顯著，即企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量對財務(wù)績效具有明顯驅(qū)動作用，創(chuàng)新質(zhì)量越高則財務(wù)績效越好。