謝文杰

在經(jīng)歷此前一輪短暫反彈后，近期全球股市再次進入調(diào)整。面對市場的巨大波動以及引起的恐慌情緒，筆者并不感到困擾。作為量化CTA策略的投資管理人，我們對中國市場的未來發(fā)展非常樂觀。

大宗商品、貴金屬等有效抗通脹滯脹 風險相對較低

近期，美聯(lián)儲加息縮表及歐盟對俄采取石油制裁的預期，進一步加劇市場恐慌情緒。如果最終美國采取更激進的加息，這對投資者來說會有很大的影響，不少傳統(tǒng)資產(chǎn)類別的價值是將未來現(xiàn)金流貼現(xiàn)，利率的大幅變動會改變不同資產(chǎn)類型的價值和相對吸引力。

需要投資人注意，在美國和不少發(fā)達國家已經(jīng)走上縮表、加息的周期的同時，反觀國內(nèi)無論存款準備金以及利率還有進一步下調(diào)的空間。在這個背景下，人民幣對美元有機會從較強的范圍，跑到較弱的范圍。

一旦美聯(lián)儲加息操之過急，引發(fā)經(jīng)濟衰退，再與高燒不退的通脹率疊加，全球經(jīng)濟將會面臨巨大壓力。不過，個人覺得，滯脹的風險還是相對較低的，原因包括：首先，中央銀行都明白滯脹帶出來的問題的嚴重性，在政策上也會積極避免滯脹的出現(xiàn)。其次，疫情過后，環(huán)球供應鏈能漸漸地恢復過來，加上科技對生產(chǎn)力進一步的提升，滯脹的風險會進一步減低。

當然，通脹問題也不容小覷。近期環(huán)球投資者都在評估，在相對高通脹的環(huán)境下，投資和資產(chǎn)配置需要怎樣調(diào)節(jié)。傳統(tǒng)上，大宗商品、貴金屬、TIPS（CPI掛鉤債券）等都是對通脹有防御性的資產(chǎn)類別。此外，CTA策略（泛指以投資于流動性好的期貨合約的投資策略，CTA絕大部分為量化策略，當中以量化趨勢跟蹤策略為最普及）由于其與股票和債券等傳統(tǒng)資產(chǎn)的低相關性，也受到投資者的關注。

因CTA基金業(yè)績與傳統(tǒng)的股票多頭基金、債券基金等的相關性很低，因此該策略也被稱為“危機阿爾法”，尤其在極端環(huán)境下，其分散風險能力顯著。

高增值制造、資本市場進一步開放 可對沖商品漲價壓力

作為原材料消費大國，海外愈演愈烈的商品價格飆漲對于中國制造業(yè)穩(wěn)定帶來挑戰(zhàn)，尤其是在經(jīng)濟下行的背景下，成本價格難以向下游充分傳導，對制造業(yè)企業(yè)及國內(nèi)就業(yè)等形成壓力。個人覺得，國家繼續(xù)加強與外資在高科技/高增值制造的發(fā)展（Tesla就是一個例子），以及對資本市場的進一步開放（外資在排隊進入公募、證券等領域），都能降低商品價格上升對經(jīng)濟形成的壓力：前者能進一步提高國內(nèi)的生產(chǎn)力以至同業(yè)的競爭能力，后者則能提高資金運用的效率和流轉(zhuǎn)率。

商品市場上，2022年走出“妖鎳”行情。筆者認為，極端的市場波動，偶爾還是會發(fā)生。比方說，WTI原油期貨在2020年4月份曾經(jīng)在短時間跌至負數(shù)，最近的極端波動就有鎳。未來也不能避免有類似的極端波動在某一個單一品種發(fā)生。

當前國內(nèi)外宏觀環(huán)境錯綜復雜，多重因素影響下，不過，一方面疫情的走向也影響著經(jīng)濟復蘇的動能，需求還存在較大不確定性，另一方面大宗商品供應受到近期地緣政治因素的影響，供應也面臨不確定性。多重因素影響下，期貨市場上各類資產(chǎn)的走勢可能會延續(xù)高波動，反轉(zhuǎn)行情可能頻繁出現(xiàn)，且板塊間可能會有較大分化。

中國CTA策略對海外投資者充滿吸引力

在去年，市場出現(xiàn)了兩次非常典型的高波動和反轉(zhuǎn)行情，分別開始于5月中旬和10月下旬。當時商品通脹預期高漲，市場過熱引發(fā)監(jiān)管的干預，有些策略出現(xiàn)了較大回撤，或甚出現(xiàn)了策略歷史最大回撤。

海外市場多年的經(jīng)驗讓我們更加理解，一個模型的生命力取決于模型的“大道至簡”，以及懂得權(quán)衡收益和風險。我們?yōu)槭裁搓P注投資標的的相關性和波動率，正是因為這兩個關鍵指標能幫助模型更好地控制風險。5月、10月商品市場大漲，可以說趨勢很強，但到了趨勢的后半段，模型也監(jiān)測到了市場過高的波動率，模型內(nèi)嵌的風險預估模型和優(yōu)化配置模型迅速反應，減倉的動作十分及時，一定程度上避免了收益的大幅回吐。

近期有不少關于外資撤離中國的消息，但作為量化CTA策略的投資管理人，我們對中國市場的未來發(fā)展非常樂觀。

首先，根據(jù)中國基金業(yè)協(xié)會統(tǒng)計2019年底的數(shù)據(jù)，中國的GDP已經(jīng)到達美國GDP的60%以上，但股票市場和債券的規(guī)模還不到美國的30%，公募和私募的規(guī)模更不到美國市場的10%。隨著中國資本市場的進一步發(fā)展與開放，資管行業(yè)發(fā)展的空間非常大。

其次，在中國，CTA策略還是在起步階段。CTA在中國的私募規(guī)模占比大概不到2%。在海外，由于市場較為成熟，機構(gòu)投資者也較認同以CTA作為一個與其他大類資產(chǎn)低相關度的資產(chǎn)配置工具，CTA占環(huán)球?qū)_基金市場約8%～10%。

此外，海外投資者也在密切關注中國的CTA策略。過去幾年，中國的趨勢跟蹤CTA策略比環(huán)球市場的同類型策略有較高的Sharpe，兩者的相關性也不高。對海外投資者很有吸引力。有不少海外投資者在等待投資通道的進一步放開，以便投資于中國的CTA策略。

（注：作者系邁德瑞投資總經(jīng)理）