謝賢君 王曉芳

摘? ?要：從風(fēng)險(xiǎn)累積效應(yīng)和風(fēng)險(xiǎn)傳染效應(yīng)兩個(gè)視角揭示跨境資本流動(dòng)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)的影響機(jī)理，并基于2000年第一季度至2020年第四季度時(shí)間序列數(shù)據(jù)進(jìn)行經(jīng)驗(yàn)檢驗(yàn)，結(jié)果表明：跨境資本流動(dòng)、跨境資本流入、跨境資本流出均顯著增加了銀行風(fēng)險(xiǎn)，且三者對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)的影響均存在顯著的風(fēng)險(xiǎn)累積效應(yīng);跨境資本流動(dòng)、跨境資本流入、跨境資本流出均通過(guò)影響金融機(jī)構(gòu)人民幣各項(xiàng)貸款余額同比增速、金融機(jī)構(gòu)外幣各項(xiàng)貸款余額同比增速、金融機(jī)構(gòu)本外幣各項(xiàng)貸款余額同比增速以及境內(nèi)住戶中長(zhǎng)期消費(fèi)貸款同比增速等信貸渠道顯著提高銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，實(shí)現(xiàn)銀行風(fēng)險(xiǎn)累積，從而增加銀行風(fēng)險(xiǎn);跨境資本流動(dòng)、跨境資本流入、跨境資本流出均顯著提高了股票價(jià)格、房地產(chǎn)價(jià)格和實(shí)際匯率的波動(dòng)水平，且跨境資本流動(dòng)通過(guò)股票市場(chǎng)、房地產(chǎn)市場(chǎng)和匯率市場(chǎng)將波動(dòng)水平傳染至銀行系統(tǒng)，增加了銀行風(fēng)險(xiǎn)，股票市場(chǎng)、房地產(chǎn)市場(chǎng)和匯率市場(chǎng)更是強(qiáng)化了這種傳染效應(yīng)。

關(guān)鍵詞：跨境資本流動(dòng);風(fēng)險(xiǎn)累積;風(fēng)險(xiǎn)傳染;銀行風(fēng)險(xiǎn)

中圖分類號(hào)：F832.4? ?文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A? ?文章編號(hào)：1003-7543（2022）02-0127-17

我國(guó)跨境資本流動(dòng)在全球跨境資本流動(dòng)體系中的地位舉足輕重。Khatiwada認(rèn)為，與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體相比，新興經(jīng)濟(jì)體因金融市場(chǎng)發(fā)達(dá)程度不高、金融監(jiān)管能力較差而更容易受到跨境資本流動(dòng)的沖擊。具有期限較短、流動(dòng)性更高、波動(dòng)性更強(qiáng)特征的短期跨境資本流動(dòng)更加值得關(guān)注[1]。一國(guó)發(fā)生金融危機(jī)的主要原因是遭受短期跨境資本流動(dòng)的沖擊[2]，因?yàn)槎唐诳缇迟Y本流動(dòng)所產(chǎn)生的“羊群效應(yīng)”可能致使一國(guó)金融運(yùn)行系統(tǒng)遭受打擊，進(jìn)而發(fā)生金融風(fēng)險(xiǎn)[3]。Taylor指出，跨境資本流入致使本幣不斷升值，進(jìn)而導(dǎo)致進(jìn)口增加、出口下降，從而使得產(chǎn)出水平下降，國(guó)內(nèi)信貸活動(dòng)不得不相應(yīng)緊縮，最終導(dǎo)致金融危機(jī)發(fā)生[4]。而Schularick & Taylor認(rèn)為，金融脆弱性是由金融加速器效應(yīng)與抵押約束效應(yīng)所引發(fā)的[5]。Gourinchas et al. 研究發(fā)現(xiàn)，不論是新興經(jīng)濟(jì)體還是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，金融危機(jī)發(fā)生最顯著、最穩(wěn)健的兩個(gè)預(yù)測(cè)因素都是國(guó)內(nèi)信貸擴(kuò)張和實(shí)際貨幣升值，同時(shí)，信貸擴(kuò)張通常會(huì)促進(jìn)實(shí)際貨幣升值[6]，這對(duì)銀行系統(tǒng)穩(wěn)定運(yùn)行提出了挑戰(zhàn)?；诖?，本文重點(diǎn)考察跨境資本流動(dòng)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)的影響，這對(duì)于厘清跨境資本流動(dòng)對(duì)銀行系統(tǒng)穩(wěn)定運(yùn)行的影響機(jī)理具有重要的理論意義，對(duì)于新興經(jīng)濟(jì)體應(yīng)對(duì)大規(guī)?？缇迟Y本流動(dòng)所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)也具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

一、相關(guān)文獻(xiàn)綜述

跨境資本流動(dòng)與宏觀金融穩(wěn)定的關(guān)系是一個(gè)值得討論的話題。國(guó)內(nèi)外學(xué)者集中探討了跨境資本流動(dòng)可能引發(fā)的銀行風(fēng)險(xiǎn)。

（一）跨境資本流動(dòng)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)影響的直接效應(yīng)

Maddaloni et al. 指出，金融危機(jī)爆發(fā)的根源在于信貸活動(dòng)的擴(kuò)張。銀行等金融中介信貸活動(dòng)的擴(kuò)張，以及趨向于選擇比較激進(jìn)的風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目，推升了系統(tǒng)加總風(fēng)險(xiǎn)，提高了金融危機(jī)爆發(fā)的概率[7]。Bruno & Shin指出，跨境資本流動(dòng)是通過(guò)銀行部門實(shí)現(xiàn)的。在現(xiàn)實(shí)中，存在本地區(qū)銀行向全球銀行借入資金以及全球銀行利用貨幣市場(chǎng)向本地區(qū)銀行提供跨境貸款的“雙層模式”，且當(dāng)本幣升值時(shí)，本地區(qū)借款人資產(chǎn)負(fù)債表會(huì)變得更強(qiáng)，本地區(qū)銀行信貸發(fā)放能力隨之增強(qiáng)，將導(dǎo)致銀行承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn)[8]。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，跨境資本流入導(dǎo)致信貸擴(kuò)張的根本原因在于跨境資本流入提高了銀行系統(tǒng)杠桿率水平和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)幾率。Bruno & Shin還指出，銀行杠桿是跨境資本流動(dòng)的重要渠道，美元的跨境負(fù)債流動(dòng)通過(guò)銀行杠桿渠道對(duì)全球金融風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生溢出效應(yīng)[9]。此外，Borio & Disyatat認(rèn)為，國(guó)際資本流動(dòng)推動(dòng)某國(guó)內(nèi)部金融風(fēng)險(xiǎn)增加的重要途徑是信貸增長(zhǎng)[10]。謝洪燕和羅寧認(rèn)為，跨境資本的過(guò)度流入，增加了銀行等金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債期限的不匹配和不平衡性，導(dǎo)致銀行等金融機(jī)構(gòu)不良資產(chǎn)占比增加和銀行脆弱性增加[11]。剛健華等研究發(fā)現(xiàn)，我國(guó)短期跨境資本流動(dòng)波動(dòng)性越大，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)越高[12]。舒長(zhǎng)江研究發(fā)現(xiàn)，我國(guó)商業(yè)銀行脆弱性受到跨境資本流動(dòng)的正向沖擊，對(duì)我國(guó)商業(yè)銀行脆弱性的沖擊主要集中在其他投資類型的跨境資本流動(dòng)方面[13]。何國(guó)華和李潔研究發(fā)現(xiàn)，跨境資本流入不僅提升了銀行等金融中介的風(fēng)險(xiǎn)偏好程度，使得金融加總風(fēng)險(xiǎn)程度提升，而且提高了金融系統(tǒng)的杠桿率水平，助推了實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門的借貸利率水平提升[14]。何國(guó)華和陳晞研究發(fā)現(xiàn)，大規(guī)模跨境資本流動(dòng)增加了金融體系的脆弱性程度和金融波動(dòng)程度[15]。顧海峰和于家珺研究發(fā)現(xiàn)，銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)與跨境資本流入、流出及流動(dòng)總強(qiáng)度呈正相關(guān)關(guān)系，同時(shí)，跨境資本流動(dòng)的銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)效應(yīng)存在顯著的銀行異質(zhì)性特征[16]。

（二）跨境資本流動(dòng)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)影響的間接效應(yīng)

順周期與跨市場(chǎng)傳染是跨境資本流動(dòng)的又一重要特征，而國(guó)內(nèi)信貸擴(kuò)張是跨境資本流動(dòng)通過(guò)順周期與跨市場(chǎng)傳染引發(fā)銀行風(fēng)險(xiǎn)最關(guān)鍵的渠道。Lane & McQuade研究發(fā)現(xiàn)，跨境資本流動(dòng)（信貸流動(dòng)）與杠桿率增加有關(guān)，且國(guó)內(nèi)貨幣存量狀況、金融脆弱性是通過(guò)跨境信貸總流動(dòng)傳導(dǎo)的[17]。Rey et al. 研究表明，銀行杠桿率、跨境資本流動(dòng)、信貸擴(kuò)張與VIX指數(shù)下降有關(guān)[18]。Forbes & Warnock研究發(fā)現(xiàn)，短期跨境資本流入會(huì)導(dǎo)致資本流入國(guó)信貸過(guò)度擴(kuò)張，增加該國(guó)銀行系統(tǒng)的脆弱性[19]。張榮峰認(rèn)為，跨境資本流動(dòng)會(huì)通過(guò)產(chǎn)生資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)、貨幣替代、貨幣危機(jī)、債務(wù)危機(jī)等潛在風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而沖擊銀行系統(tǒng)[20]。方意等研究指出，短期跨境資本流動(dòng)的規(guī)模和頻率增加是資本賬戶開(kāi)放的結(jié)果，并通過(guò)信貸需求摩擦機(jī)制、銀行股價(jià)波動(dòng)機(jī)制分別影響銀行資產(chǎn)端、銀行資本端的風(fēng)險(xiǎn)，從而導(dǎo)致銀行脆弱性增加[21]。薛晴和劉湘勤研究發(fā)現(xiàn)，信貸擴(kuò)張與跨境資本流入存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，信貸擴(kuò)張敏感度與短期跨境資本流入呈正相關(guān)關(guān)系[22]。顧海峰和卞雨晨研究發(fā)現(xiàn)，擴(kuò)大跨境資本流動(dòng)規(guī)模增加了銀行系統(tǒng)的期限錯(cuò)配程度，進(jìn)而增加了銀行系統(tǒng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，跨境資本流動(dòng)影響銀行流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)存在房地產(chǎn)價(jià)格和債券價(jià)格兩條路徑，但股票價(jià)格路徑不明顯[23]。

綜上所述，學(xué)者們探究了跨境資本流動(dòng)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)的直接影響和間接影響，既拓寬了跨境資本流動(dòng)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)影響的認(rèn)識(shí)和理解，又豐富了跨境資本流動(dòng)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)影響的研究?jī)?nèi)容，這對(duì)于更好地推動(dòng)全球資本跨境流動(dòng)起到了有效的促進(jìn)作用。但現(xiàn)實(shí)問(wèn)題在于，跨境資本流動(dòng)引發(fā)銀行風(fēng)險(xiǎn)可能不僅與跨境資本流動(dòng)所累積產(chǎn)生的一期或多期的銀行風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)，而且與多個(gè)跨市場(chǎng)、跨部門的傳染風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)。判別出累積風(fēng)險(xiǎn)與傳染風(fēng)險(xiǎn)的相對(duì)大小，對(duì)于應(yīng)對(duì)大規(guī)?？缇迟Y本流動(dòng)所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)具有重要價(jià)值，對(duì)厘清跨境資本流動(dòng)引發(fā)銀行風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)機(jī)制亦具有重要作用。

二、理論分析

（一）基于風(fēng)險(xiǎn)累積效應(yīng)視角的分析

1.跨境資本流入角度

當(dāng)跨境資本流入時(shí)，資金規(guī)模增加，資金環(huán)境變得更加寬松，銀行風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)率下降，引致銀行具有更高的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)動(dòng)機(jī)，刺激銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為，提高了銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。換言之，跨境資本流入、銀行資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)張、資本金擴(kuò)張、杠桿率提升會(huì)刺激銀行的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為，從而使銀行風(fēng)險(xiǎn)不斷累積。

一是銀行資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)張。無(wú)論是在國(guó)際資本市場(chǎng)直接獲得外幣，還是企業(yè)在海外發(fā)行企業(yè)債券融資獲得外幣，銀行外幣資產(chǎn)、外幣負(fù)債均會(huì)同時(shí)增加;當(dāng)國(guó)際金融機(jī)構(gòu)直接為銀行提供國(guó)際貸款時(shí)，銀行外幣負(fù)債、外幣資產(chǎn)會(huì)相應(yīng)增加;當(dāng)銀行機(jī)構(gòu)的外幣存款被兌換成本幣存款時(shí)，銀行外幣資產(chǎn)也會(huì)增加。銀行資產(chǎn)規(guī)模增加，會(huì)導(dǎo)致銀行風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)率下降，銀行具有更高的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)動(dòng)機(jī)，刺激銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為，銀行偏好更具高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的投資項(xiàng)目，銀行風(fēng)險(xiǎn)累積逐步發(fā)生。

二是銀行特許權(quán)價(jià)值可能遭受弱化。跨境資本流入加劇了銀行間的競(jìng)爭(zhēng)壓力，特別是加大了外資銀行與我國(guó)銀行之間的競(jìng)爭(zhēng)程度，削弱了我國(guó)銀行競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，尤其是對(duì)我國(guó)銀行的傳統(tǒng)借貸等業(yè)務(wù)的沖擊，導(dǎo)致我國(guó)銀行業(yè)利潤(rùn)的降低。不僅如此，也會(huì)對(duì)我國(guó)銀行的經(jīng)營(yíng)理念、風(fēng)險(xiǎn)管理、客戶和其他市場(chǎng)資源、傳統(tǒng)業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、行業(yè)聲譽(yù)等多方面造成影響，從而制約我國(guó)銀行的長(zhǎng)期穩(wěn)定收益能力，進(jìn)一步弱化我國(guó)銀行特許權(quán)價(jià)值。當(dāng)銀行特許權(quán)價(jià)值受到弱化時(shí)，銀行可能會(huì)提高銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，銀行偏好更具高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的投資項(xiàng)目，這也逐步推動(dòng)了銀行風(fēng)險(xiǎn)累積的過(guò)程。

三是銀行杠桿率水平推升。伴隨跨境資本流入，信貸可貸資金增加，且銀行資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大以及銀行資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)調(diào)整，在順周期下，銀行根據(jù)在險(xiǎn)價(jià)值降低而下調(diào)銀行資本金風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重，提高信貸杠桿水平，從而增加了銀行自身杠桿率[24]。另外，非居民外幣存款、國(guó)際借貸、本外幣兌換等形式的跨境資本流入，在增加銀行資金規(guī)模的同時(shí)，也促使銀行產(chǎn)生逆向選擇行為，降低銀行對(duì)風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目篩選的標(biāo)準(zhǔn)，激勵(lì)銀行對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的投資，從而拉升了銀行承擔(dān)的整體風(fēng)險(xiǎn)。與此同時(shí)，銀行資本金比率提升，使銀行面臨特許權(quán)價(jià)值的機(jī)會(huì)成本，銀行長(zhǎng)期穩(wěn)定可持續(xù)收益能力可能下降。為彌補(bǔ)銀行長(zhǎng)期的價(jià)值損失，銀行很可能進(jìn)一步選擇高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目投資，這就再次提高了銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，使得銀行不斷積累風(fēng)險(xiǎn)。

2.跨境資本流出角度

一是銀行資產(chǎn)負(fù)債期限錯(cuò)配程度加劇?？缇迟Y本流出會(huì)引起銀行資金規(guī)模降低，銀行資本金比率下降。一方面，銀行用于可供短期貸款的資金下降。由于銀行更加重視長(zhǎng)期信貸資金的約束條件、風(fēng)險(xiǎn)管理以及穩(wěn)定收益，銀行更加愿意保持長(zhǎng)期信貸資金的穩(wěn)定。短期信貸資金在銀行供給端的占比下降，而長(zhǎng)期信貸資金在銀行供給端的占比相對(duì)上升。另一方面，從現(xiàn)實(shí)關(guān)照來(lái)看，當(dāng)前我國(guó)銀行長(zhǎng)期貸款占比相對(duì)更高，當(dāng)跨境資本流出時(shí)，由于銀行存在貸款合同黏性和追逐盈利性，銀行將保持短期信貸在信貸資金結(jié)構(gòu)中占比持續(xù)下降、長(zhǎng)期信貸在信貸資金結(jié)構(gòu)中占比上升，這就加劇了銀行資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的期限錯(cuò)配程度，增加了銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，引致銀行風(fēng)險(xiǎn)累積。

二是風(fēng)險(xiǎn)偏好提高加快銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)累積?？缇迟Y本大規(guī)模流出，不僅導(dǎo)致國(guó)內(nèi)資金供給急劇減少，國(guó)內(nèi)資金價(jià)格上漲，而且會(huì)打破市場(chǎng)均衡利率，致使銀行貸款利率上升。從借款者角度來(lái)看，這將使得借款者融資成本上漲，導(dǎo)致借款者的借款動(dòng)力受到抑制。而就風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型借款者而言，借款成本上升、收益下降使得其不得不放棄繼續(xù)借款，這一行為將減少銀行經(jīng)營(yíng)規(guī)模，降低銀行績(jī)效收入。就風(fēng)險(xiǎn)偏好型借款者而言，國(guó)內(nèi)資金價(jià)格上漲和市場(chǎng)均衡利率上升使得這類借款者更加容易將借款資金用于投機(jī)，一方面為追求高額的投資回報(bào)率，另一方面為彌補(bǔ)因貸款利率上升而導(dǎo)致的利息成本增加的支出，這就推升了借款人的風(fēng)險(xiǎn)偏好水平。一旦遭遇投資回報(bào)率降低，甚至投資不利的情況，借款人將難以在期限內(nèi)有效歸還銀行貸款，因而容易引發(fā)銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)，推動(dòng)銀行不良貸款率的增加。

三是促進(jìn)銀行流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)累積?？缇迟Y本流出會(huì)導(dǎo)致銀行融資規(guī)模急劇減少和融資能力急劇降低，銀行負(fù)債端融資成本急劇攀升，銀行面臨嚴(yán)重的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也使得銀行資本充足率迅速下降，誘發(fā)銀行信貸危機(jī)。

（二）基于風(fēng)險(xiǎn)傳染效應(yīng)視角的分析

1.以資產(chǎn)價(jià)格為傳染渠道

跨境資本的流入，會(huì)引起外匯儲(chǔ)備規(guī)模和增速上升，使我國(guó)用于兌換外匯的基礎(chǔ)貨幣量增加，而基礎(chǔ)貨幣投放量會(huì)影響到我國(guó)貨幣政策和宏觀經(jīng)濟(jì)政策效果，可能致使銀行遭受損失。例如，當(dāng)我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)過(guò)熱時(shí)，央行可能采取較為穩(wěn)健、相對(duì)緊縮的貨幣政策以及其他防止房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，但是如果尚未準(zhǔn)確預(yù)期到大規(guī)模持續(xù)性的跨境資本流入，就會(huì)大大削弱貨幣政策和宏觀經(jīng)濟(jì)政策的政策效果，甚至很可能再次刺激房地產(chǎn)價(jià)格繼續(xù)上漲，持續(xù)積累經(jīng)濟(jì)泡沫和房地產(chǎn)泡沫風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)跨境資本流入突然停止，或因某一事件而發(fā)生過(guò)度波動(dòng)時(shí)，就會(huì)導(dǎo)致流入銀行的資金急劇下降，甚至引發(fā)跨境資本外逃，這可能引起本國(guó)貨幣貶值。而一旦形成貶值預(yù)期，就可能加速資本大規(guī)模流出，引發(fā)宏觀經(jīng)濟(jì)下行，企業(yè)融資受到嚴(yán)重約束，企業(yè)正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)難以進(jìn)行。銀行面臨資金流動(dòng)性問(wèn)題，且信貸回收遭受極大沖擊，情況嚴(yán)重時(shí)還可能引發(fā)銀行危機(jī)。從資產(chǎn)端來(lái)看，房地產(chǎn)價(jià)格下跌，房地產(chǎn)部門資產(chǎn)價(jià)值下降，銀行對(duì)房地產(chǎn)部門隱性擔(dān)保成本上升，銀行資產(chǎn)價(jià)值下降，這會(huì)進(jìn)一步使銀行縮緊信貸，降低房地產(chǎn)部門資產(chǎn)價(jià)值。從負(fù)債端來(lái)看，房地產(chǎn)價(jià)格上漲，房地產(chǎn)部門資產(chǎn)價(jià)值上升，銀行對(duì)房地產(chǎn)部門隱性擔(dān)保成本下降，這會(huì)導(dǎo)致銀行信貸規(guī)模擴(kuò)張，銀行主動(dòng)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)力度增強(qiáng)，銀行累積的風(fēng)險(xiǎn)增大。

進(jìn)一步地，大量的跨境資本流入，增強(qiáng)了銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力，將再次引致銀行信貸資金涌入金融資產(chǎn)，提升金融資產(chǎn)泡沫化程度。當(dāng)跨境資本流入突然停止，或因某一事件而發(fā)生過(guò)度波動(dòng)時(shí)，流入銀行的資金就會(huì)急劇下降，甚至?xí)l(fā)跨境資本外逃，股票、房地產(chǎn)、基金等金融資產(chǎn)泡沫化隨即破裂，資產(chǎn)價(jià)格迅速下跌，不僅銀行自身資產(chǎn)價(jià)值面臨縮水，而且面臨大量企業(yè)因資產(chǎn)價(jià)值縮水而出現(xiàn)信貸資金違約，從而導(dǎo)致銀行不良貸款率迅速上升，加劇銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)。此時(shí)，銀行資本金遭受損失，尤其是風(fēng)險(xiǎn)分散能力弱、規(guī)模相對(duì)較小的銀行面臨更加嚴(yán)峻的資本金損失。為滿足銀行資本金要求，這類銀行不得不收縮信貸規(guī)模、出售抵押資產(chǎn)，這將再次加劇資產(chǎn)價(jià)格的下跌，使得企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值進(jìn)一步縮水，銀行不良貸款率進(jìn)一步上升，銀行資本金損失再次擴(kuò)大。

2.以匯率為傳染渠道

跨境資本流動(dòng)也會(huì)引發(fā)本幣升值或貶值，一旦形成升值或貶值預(yù)期，就可能引起匯率上升或下降，從而導(dǎo)致匯率波動(dòng)，形成匯率風(fēng)險(xiǎn)。而銀行主要負(fù)責(zé)對(duì)跨境資本進(jìn)行結(jié)算，一旦匯率波動(dòng)發(fā)生，銀行也面臨較高的外匯業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。由于我國(guó)實(shí)行限額和按天管理原則的銀行結(jié)售匯綜合頭寸制度，一旦遭遇匯率貶值的風(fēng)險(xiǎn)，匯率波動(dòng)不利于銀行持有頭寸時(shí)，銀行將對(duì)超額頭寸進(jìn)行平補(bǔ)，因匯率貶值而導(dǎo)致的銀行損失即產(chǎn)生了。特別地，隨著我國(guó)人民幣國(guó)際化進(jìn)程不斷推進(jìn)，資本賬戶開(kāi)放程度不斷加深，銀行金融機(jī)構(gòu)國(guó)際化程度也不斷提高，銀行海外資產(chǎn)和負(fù)債業(yè)務(wù)不斷增加。銀行持有更多不同種類的外匯資產(chǎn)，因不同外幣的匯率在一定期限內(nèi)發(fā)生未預(yù)期的匯率波動(dòng)，可能對(duì)銀行外匯資產(chǎn)業(yè)務(wù)造成沖擊，產(chǎn)生流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。同樣，銀行持有外匯負(fù)債，也可能造成銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）模型構(gòu)建

1.基準(zhǔn)模型

本文的基準(zhǔn)方程如下：

此外，本文考慮到銀行風(fēng)險(xiǎn)可能來(lái)自前一期或由前幾期累積而來(lái)，因而設(shè)計(jì)如下檢驗(yàn)?zāi)Ｐ停?/p>

上式中，riskt-1表示銀行風(fēng)險(xiǎn)前一期的累積風(fēng)險(xiǎn)。

2.穩(wěn)健性檢驗(yàn)?zāi)Ｐ?/p>

式（3）探究了不同銀行風(fēng)險(xiǎn)替換變量的穩(wěn)健性估計(jì)效應(yīng)，即運(yùn)用銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)作為替換變量，探究跨境資本流動(dòng)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)影響的穩(wěn)健性。

3.累積效應(yīng)檢驗(yàn)?zāi)Ｐ?/p>

本文基于Hayes、溫忠麟和葉寶娟提出的關(guān)于中介效應(yīng)的分析過(guò)程[25-26]，構(gòu)建如下評(píng)估遞歸模型，以識(shí)別跨境資本流動(dòng)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)影響的累積效應(yīng)機(jī)制，設(shè)定中介效應(yīng)方程如下：

方程（4）、（5）、（6）呈現(xiàn)了檢驗(yàn)跨境資本流動(dòng)通過(guò)銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)累積的影響機(jī)制。再次構(gòu)建評(píng)估遞歸模型檢驗(yàn)跨境資本流動(dòng)通過(guò)銀行風(fēng)險(xiǎn)累積對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)的影響機(jī)制，如方程（1）、（4）和（7）。

4.傳染效應(yīng)檢驗(yàn)?zāi)Ｐ?/p>

方程（1）、（8）、（9）、（10）、（11）呈現(xiàn)了檢驗(yàn)跨境資本流動(dòng)通過(guò)資產(chǎn)價(jià)格、匯率以及二者與跨境資本流動(dòng)交互效應(yīng)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)傳染的影響機(jī)制。

其中，zct、hrert分別表示資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)率、實(shí)際匯率波動(dòng)率。

（二）變量選取

1.被解釋變量

被解釋變量是銀行風(fēng)險(xiǎn)（riskt），本文利用綜合指標(biāo)法測(cè)算得出銀行風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)。跨境資本流動(dòng)可能產(chǎn)生的銀行風(fēng)險(xiǎn)包括銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)、銀行流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、銀行經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)等。依據(jù)指標(biāo)數(shù)據(jù)可獲得性原則，本文構(gòu)建了13個(gè)關(guān)于銀行風(fēng)險(xiǎn)的測(cè)度指標(biāo)以反映跨境資本流動(dòng)可能產(chǎn)生的銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)、銀行流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、銀行經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。其中，為反映銀行等金融機(jī)構(gòu)抵抗金融風(fēng)險(xiǎn)的能力，選取存貸比、貸款增速、貸款比例、負(fù)債水平等指標(biāo)。為反映貨幣發(fā)行量以及銀行等金融機(jī)構(gòu)信貸規(guī)模等，選取了M2與M0比值、準(zhǔn)貨幣（M2-M1）同比增速、M2與M1比值等指標(biāo)，貨幣發(fā)行量越多、銀行信貸規(guī)模越大，銀行體系面臨的金融風(fēng)險(xiǎn)壓力越大。為進(jìn)一步反映銀行等金融機(jī)構(gòu)抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力，選取銀行資本充足率指標(biāo)，銀行資本充足率越高，銀行等金融機(jī)構(gòu)抵御風(fēng)險(xiǎn)能力越強(qiáng)。為反映短期資金供求關(guān)系緊張程度，選取銀行間市場(chǎng)7天同業(yè)拆借利率指標(biāo)，利率水平越高，短期資金越緊張，金融危機(jī)程度越高。為反映長(zhǎng)短期資金拆借利差情況，選取7天銀行間同業(yè)拆借與4個(gè)月期銀行間同業(yè)拆借利差指標(biāo)，利差水平越高，持有短期資產(chǎn)的愿望越強(qiáng)烈，金融危機(jī)程度越高。為反映利息支付成本，選取國(guó)內(nèi)和國(guó)外利率差值指標(biāo)，利息支付成本越高，銀行等金融機(jī)構(gòu)面臨的壓力越大。具體指標(biāo)體系如表1（下頁(yè)）所示。

為了建模方便，保持各個(gè)指標(biāo)頻率一致，并保證測(cè)度數(shù)據(jù)的可靠性和科學(xué)性，本文用于測(cè)度的數(shù)據(jù)均為月度數(shù)據(jù)，時(shí)間窗口為2000年1月至 2021年1月。數(shù)據(jù)均來(lái)自中國(guó)人民銀行網(wǎng)站、銀保監(jiān)會(huì)網(wǎng)站、證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站、國(guó)家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站以及Wind資訊、CEIC數(shù)據(jù)庫(kù)。

本文運(yùn)用ADF和PP方法檢驗(yàn)各個(gè)指標(biāo)數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性，如果存在非平穩(wěn)性數(shù)據(jù)，則對(duì)非平穩(wěn)指標(biāo)數(shù)據(jù)進(jìn)行差分，轉(zhuǎn)化為平穩(wěn)性指標(biāo)數(shù)據(jù)。接著采用z-score標(biāo)準(zhǔn)化方法進(jìn)行數(shù)據(jù)的標(biāo)準(zhǔn)化。

zij=（xij-xi）/si（12）

其中，xi，si分別表示各變量（指標(biāo)）的算術(shù)平均值和標(biāo)準(zhǔn)差;zij，xij分別表示標(biāo)準(zhǔn)化后的變量值和實(shí)際變量值。

本文嘗試運(yùn)用動(dòng)態(tài)因子模型確定各個(gè)指標(biāo)權(quán)重。動(dòng)態(tài)因子模型如下：

Xt=w（L）ft+et（13）

由于存在N個(gè)序列，因而具有N×1階的是Xt 和 et;由于存在q個(gè)動(dòng)態(tài)因子，因而具有q×1階的是ft和 θt;L表示滯后算子，滯后多項(xiàng)式矩陣w（L）具有N×q階，（L）具有q×q階。第i個(gè)滯后多項(xiàng)式wi（L）是第i個(gè)序列所加載的動(dòng)態(tài)因子，Xit和wi（L）ft是第i個(gè)序列的主成分。同時(shí)，對(duì)于所有的k，存在Eetθt-k'=0;對(duì)于所有的s，存在Eeitejs=0，且i≠j。

當(dāng)存在已知因子ft，且（et，θt）是高斯的。向前一步預(yù)測(cè)為：

E[Xit+1|Xt，ft，Xt-1，ft-1，…]=E[wi（L）ft+1+eit+1|Xt，ft，Xt-1，ft-1，…]

=E[wi（L）ft+1|Xt，ft，Xt-1，ft-1，…]+E[eit+1|Xt，ft，Xt-1，ft-1，…]

=E[wi（L）ft+1|ft，ft-1，…]+E[eit+1|et，et-1，…]

=aw（L）ft+σ（L）Xit（15）

一般地，動(dòng)態(tài)因子估計(jì)方法包括了主成分分析法、極大似然估計(jì)法、頻域分析法和貝葉斯分析法等，本文由于樣本維度較大，選擇主成分分析法直接估計(jì)獲得共同因子。進(jìn)一步，確定因子個(gè)數(shù)。依據(jù)AIC信息準(zhǔn)則確定因子個(gè)數(shù)。一般地，因子個(gè)數(shù)包含了動(dòng)態(tài)因子個(gè)數(shù)和靜態(tài)因子個(gè)數(shù)（≤5），且后者包含前者及其滯后項(xiàng)。在本文測(cè)度過(guò)程中，依據(jù)AIC信息準(zhǔn)則，本文的靜態(tài)因子個(gè)數(shù)為2，動(dòng)態(tài)因子個(gè)數(shù)為1。

根據(jù)上述確定的因子個(gè)數(shù)，采用主成分分析法估計(jì)動(dòng)態(tài)因子模型，獲得共同因子F后，通過(guò)最小二乘估計(jì)量求解核心銀行風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)，并將核心銀行風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)乘以標(biāo)準(zhǔn)化后的樣本標(biāo)準(zhǔn)差，再加上樣本均值，作為最終的銀行風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)。

不良貸款率是衡量商業(yè)銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)的一種常用方式，不良貸款率=不良貸款/總貸款。銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)與不良貸款率呈正相關(guān)關(guān)系，即不良貸款率越高，銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)越高，它直接表明了銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)際承擔(dān)結(jié)果。

2.核心解釋變量

本文運(yùn)用總量規(guī)模法衡量跨境資本流動(dòng)，即用非儲(chǔ)備性質(zhì)金融賬戶凈額/GDP表示相對(duì)總量跨境資本流動(dòng)（ift11）;用非儲(chǔ)備性質(zhì)金融賬戶流入/GDP表示相對(duì)總量跨境資本流入（ift22）;用非儲(chǔ)備性質(zhì)金融賬戶流出/GDP表示相對(duì)總量跨境資本流出（ift33）。

3.其他變量

（1）信貸規(guī)模。本文選取金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款作為信貸擴(kuò)張規(guī)模的代理變量，具體包括金融機(jī)構(gòu)人民幣各項(xiàng)貸款余額同比增速（loan1）、金融機(jī)構(gòu)外幣各項(xiàng)貸款余額同比增速（loan2）、金融機(jī)構(gòu)本外幣各項(xiàng)貸款余額同比增速（loan3）以及境內(nèi)住戶中長(zhǎng)期消費(fèi)貸款同比增速（loan4）四類信貸規(guī)模變量組。

（2）銀行風(fēng)險(xiǎn)累積。一般地，當(dāng)期風(fēng)險(xiǎn)性可能與前一期或幾期的風(fēng)險(xiǎn)性密切相關(guān)，具有循環(huán)累積效應(yīng)，而銀行風(fēng)險(xiǎn)循環(huán)累積效應(yīng)的發(fā)生主要與銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平有關(guān)。銀行的同業(yè)業(yè)務(wù)、貸款業(yè)務(wù)、固定資產(chǎn)等多方面業(yè)務(wù)，均引發(fā)了銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為，累積了銀行風(fēng)險(xiǎn)。因此，本文將銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平作為銀行風(fēng)險(xiǎn)累積（risklj）的代理變量。一般選取貸款預(yù)期違約概率、銀行不良貸款率作為銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的衡量指標(biāo)，但前者因我國(guó)信用評(píng)價(jià)體系不夠完善，其數(shù)據(jù)可獲得性較弱;后者因反映的是銀行事后風(fēng)險(xiǎn)，屬于被動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)而非主動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，不能有效體現(xiàn)銀行風(fēng)險(xiǎn)累積行為。本文運(yùn)用高風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)資產(chǎn)占比反映銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，即凈貸款與總資產(chǎn)比值反映銀行的綜合風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，其比值越大，銀行主動(dòng)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)意愿越強(qiáng)，銀行累積風(fēng)險(xiǎn)程度越高。

（3）匯率波動(dòng)指數(shù)。構(gòu)造匯率波動(dòng)指數(shù)，即匯率波動(dòng)率為人民幣實(shí)際月度匯率對(duì)數(shù)差分后取標(biāo)準(zhǔn)差：

rer=（△lnRERij-△lnRER0）1/2（16）

其中，△lnRERij、△lnRER0分別表示差分后的月度實(shí)際匯率、差分后月度實(shí)際匯率的算術(shù)平均值，rer表示標(biāo)準(zhǔn)差，即以此表示人民幣實(shí)際匯率波動(dòng)率（hrer）。

（4）資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)指數(shù)。運(yùn)用SV模型測(cè)算股票市場(chǎng)波動(dòng)率（zc1）、房地產(chǎn)波動(dòng)率水平（zc2），即運(yùn)用SV模型分別對(duì)滬深300指數(shù)對(duì)數(shù)收益率、國(guó)房景氣指數(shù)對(duì)數(shù)收益率進(jìn)行測(cè)度。

4.控制變量

（1）GDP增長(zhǎng)率（GDP）。一國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)基本面對(duì)跨境資本流動(dòng)會(huì)產(chǎn)生重要影響，導(dǎo)致跨境資本流動(dòng)的金融不確定性增加。因此，本文選取GDP增長(zhǎng)率作為體現(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)基本面的控制變量。

（2）貿(mào)易開(kāi)放度（open）。一國(guó)或地區(qū)對(duì)外貿(mào)易規(guī)模與貿(mào)易開(kāi)放度呈顯著正相關(guān)，即越大規(guī)模的對(duì)外貿(mào)易，擁有越高水平的貿(mào)易開(kāi)放度，投資國(guó)進(jìn)行對(duì)外投資活動(dòng)的概率越大，跨境資本流動(dòng)通過(guò)投資渠道傳遞外部沖擊的可能性越大。本文以進(jìn)出口貿(mào)易總額占GDP的比重表示貿(mào)易開(kāi)放度。

（3）金融發(fā)展水平（hl）。擁有越高程度的金融發(fā)展水平，一國(guó)越有能力緩釋或者化解跨境資本流動(dòng)產(chǎn)生的外部沖擊。因此，本文以金融機(jī)構(gòu)存貸款總額增長(zhǎng)率作為金融發(fā)展水平的代理變量。

（4）利率水平（ll）。利率水平?jīng)Q定了一國(guó)跨境資本流動(dòng)的狀況。當(dāng)有效投資需求旺盛、經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較高時(shí)，利率水平相對(duì)較高，能吸引跨境資本流入;反之則相反。本文選取存款利率作為利率水平的代理變量。

（三）數(shù)據(jù)來(lái)源及描述性統(tǒng)計(jì)

1.數(shù)據(jù)來(lái)源說(shuō)明

考慮到變量指標(biāo)數(shù)據(jù)時(shí)間序列的一致性和可獲得性，研究樣本數(shù)據(jù)為2000年1月—2021年1月的季度數(shù)據(jù)，并將樣本中的月度數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)換成季度數(shù)據(jù)。本文被解釋變量的數(shù)據(jù)均來(lái)自中國(guó)人民銀行網(wǎng)站、銀保監(jiān)會(huì)網(wǎng)站、證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站、國(guó)家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站、商務(wù)部網(wǎng)站、國(guó)家外匯管理局網(wǎng)站、Wind資訊、CEIC數(shù)據(jù)庫(kù)、中國(guó)債券信息網(wǎng)、中證指數(shù)公司;房地產(chǎn)市場(chǎng)數(shù)據(jù)來(lái)源于Wind資訊和CEIC數(shù)據(jù)庫(kù)。核心解釋變量和控制變量相關(guān)數(shù)據(jù)均來(lái)自國(guó)家外匯管理局、Wind資訊、CEIC數(shù)據(jù)庫(kù)。

2.描述性統(tǒng)計(jì)

各主要變量的均值、最大值、最小值、標(biāo)準(zhǔn)差等描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表2（下頁(yè)）所示。

四、基準(zhǔn)實(shí)證檢驗(yàn)分析

（一）基準(zhǔn)估計(jì)分析

本文基于方程（1）實(shí)證檢驗(yàn)跨境資本流動(dòng)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)的影響，具體估計(jì)結(jié)果如表3列（1）—（3）所示。其中，ift11、ift22、ift33估計(jì)系數(shù)顯著為正，表明相對(duì)跨境資本流動(dòng)、相對(duì)跨境資本流入、相對(duì)跨境資本流出顯著增加了銀行風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，還表明跨境資本流入與流出兩個(gè)方向各自流動(dòng)規(guī)模的影響結(jié)果均與跨境資本流動(dòng)總規(guī)模的影響結(jié)果一致?；诜匠蹋?）的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果表明，跨境資本流動(dòng)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)的影響存在多期累積風(fēng)險(xiǎn)效應(yīng)，表明方程（1）的估計(jì)結(jié)果是穩(wěn)健的。為反映一期或多期的累積效應(yīng)，本文以銀行風(fēng)險(xiǎn)前置兩期作為代理變量，具體估計(jì)結(jié)果如表3列（4）—（6）所示，其中，銀行風(fēng)險(xiǎn)前置兩期變量均顯著為正，即銀行風(fēng)險(xiǎn)前置兩期變量顯著影響銀行風(fēng)險(xiǎn)，也說(shuō)明了跨境資本流動(dòng)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)的影響存在顯著的風(fēng)險(xiǎn)累積效應(yīng)。且ift11、ift22、ift33估計(jì)系數(shù)依然顯著為正，即相對(duì)跨境資本流動(dòng)、相對(duì)跨境資本流入、相對(duì)跨境資本流出均顯著增加銀行風(fēng)險(xiǎn)水平這一結(jié)論具有穩(wěn)健性。從流入和流出角度來(lái)看，一方面，跨境資本流入將增加國(guó)內(nèi)信貸資金來(lái)源，擴(kuò)大信貸規(guī)模，致使銀行系統(tǒng)信貸規(guī)模擴(kuò)大，導(dǎo)致了信貸風(fēng)險(xiǎn)的積累。另一方面，跨境資本流出可能導(dǎo)致國(guó)內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格下跌，銀行資產(chǎn)收益下降，銀行流動(dòng)性下降，特別是償還國(guó)際債務(wù)的壓力增加，甚至發(fā)生流動(dòng)性危機(jī)。同時(shí)，銀行信貸資金收緊，企業(yè)融資水平和盈利能力下降，償付銀行債務(wù)能力下降，致使銀行不良貸款額增加、不良貸款率上升。從銀行資產(chǎn)負(fù)債和業(yè)務(wù)角度來(lái)看，一方面，跨境資本流動(dòng)可通過(guò)資產(chǎn)端和負(fù)債端對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生正向作用;另一方面，跨境資本流動(dòng)也可通過(guò)銀行系統(tǒng)之間、業(yè)務(wù)之間對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)具有溢出的負(fù)向作用，同時(shí)監(jiān)管部門的監(jiān)管要求會(huì)倒逼銀行加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別、控制和防范，對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)具有負(fù)向作用。不過(guò)，前者的正向作用一般強(qiáng)于后者，可見(jiàn)，在現(xiàn)階段條件下，總量跨境資本流動(dòng)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)呈現(xiàn)正向影響。

從控制變量來(lái)看，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平、金融發(fā)展水平顯著抑制了銀行風(fēng)險(xiǎn)，即經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、金融發(fā)展水平越高，化解和防控金融風(fēng)險(xiǎn)的能力越強(qiáng)，越有助于降低因跨境資本流動(dòng)而引發(fā)的銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)、銀行流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、銀行經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)濟(jì)對(duì)外開(kāi)放和利率水平具有顯著增加銀行風(fēng)險(xiǎn)的作用。

（二）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

利用方程（3）檢驗(yàn)了相對(duì)跨境資本流動(dòng)、相對(duì)跨境資本流入、相對(duì)跨境資本流出分別對(duì)不同種類的銀行不良貸款率的穩(wěn)健性①，結(jié)果表明相對(duì)跨境資本流動(dòng)、相對(duì)跨境資本流入、相對(duì)跨境資本流出顯著推升了商業(yè)銀行不良貸款率、商業(yè)銀行次級(jí)類不良貸款率、商業(yè)銀行可疑類不良貸款率、商業(yè)銀行損失類不良貸款率。這也表明了上述估計(jì)結(jié)果的穩(wěn)健性。

五、傳導(dǎo)機(jī)制實(shí)證分析

（一）累積效應(yīng)傳導(dǎo)機(jī)制檢驗(yàn)分析

1.跨境資本流動(dòng)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)累積效應(yīng)影響的傳導(dǎo)機(jī)制分析

跨境資本流動(dòng)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)累積效應(yīng)的傳導(dǎo)機(jī)制檢驗(yàn)結(jié)果如表4（下頁(yè)）、表5（下頁(yè)）和表6所示。其中，表4顯示了相對(duì)跨境資本流動(dòng)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)累積效應(yīng)傳導(dǎo)機(jī)制的估計(jì)結(jié)果。列（1）顯示，相對(duì)跨境資本流動(dòng)的系數(shù)顯著為正，表明相對(duì)跨境資本流動(dòng)顯著提高了銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，即顯著提高了銀行風(fēng)險(xiǎn)累積水平;列（2）顯示，相對(duì)跨境資本流動(dòng)的系數(shù)顯著為正，表明相對(duì)跨境資本流動(dòng)顯著提高了金融機(jī)構(gòu)人民幣各項(xiàng)貸款余額同比增速;列（3）引入中介變量后顯示，相對(duì)跨境資本流動(dòng)通過(guò)提高金融機(jī)構(gòu)人民幣各項(xiàng)貸款余額同比增速的部分中介效應(yīng)顯著提高銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，從而實(shí)現(xiàn)銀行風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)累積;列（4）顯示，相對(duì)跨境資本流動(dòng)的系數(shù)顯著為正，表明相對(duì)跨境資本流動(dòng)顯著提高了金融機(jī)構(gòu)外幣各項(xiàng)貸款余額同比增速;列（5）引入中介變量后顯示，相對(duì)跨境資本流動(dòng)通過(guò)提高金融機(jī)構(gòu)外幣各項(xiàng)貸款余額同比增速的完全中介效應(yīng)顯著提高銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，從而實(shí)現(xiàn)銀行風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)累積;列（6）顯示，相對(duì)跨境資本流動(dòng)的系數(shù)顯著為正，表明相對(duì)跨境資本流動(dòng)顯著提高了金融機(jī)構(gòu)本外幣各項(xiàng)貸款余額同比增速;列（7）引入中介變量后顯示，相對(duì)跨境資本流動(dòng)通過(guò)提高金融機(jī)構(gòu)本外幣各項(xiàng)貸款余額同比增速的完全中介效應(yīng)提高銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，從而實(shí)現(xiàn)銀行風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)累積;列（8）顯示，相對(duì)跨境資本流動(dòng)的系數(shù)顯著為正，表明相對(duì)跨境資本流動(dòng)顯著提高了境內(nèi)住戶中長(zhǎng)期消費(fèi)貸款同比增速;列（9）引入中介變量后顯示，相對(duì)跨境資本流動(dòng)通過(guò)提高境內(nèi)住戶中長(zhǎng)期消費(fèi)貸款同比增速完全中介效應(yīng)提高銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，從而實(shí)現(xiàn)銀行風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)累積。總之，相對(duì)跨境資本流動(dòng)通過(guò)信貸擴(kuò)張路徑提高了銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，從而實(shí)現(xiàn)了銀行風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)累積。

表5的結(jié)果顯示，相對(duì)跨境資本流入通過(guò)提高金融機(jī)構(gòu)人民幣各項(xiàng)貸款余額同比增速、金融機(jī)構(gòu)外幣各項(xiàng)貸款余額同比增速、金融機(jī)構(gòu)本外幣各項(xiàng)貸款余額同比增速以及境內(nèi)住戶中長(zhǎng)期消費(fèi)貸款同比增速的部分中介效應(yīng)顯著提高了銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，從而實(shí)現(xiàn)了銀行風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)累積。表6的結(jié)果顯示，相對(duì)跨境資本流出通過(guò)改變金融機(jī)構(gòu)人民幣各項(xiàng)貸款余額同比增速、金融機(jī)構(gòu)外幣各項(xiàng)貸款余額同比增速、金融機(jī)構(gòu)本外幣各項(xiàng)貸款余額同比增速的完全中介效應(yīng)以及改變境內(nèi)住戶中長(zhǎng)期消費(fèi)貸款同比增速的部分中介效應(yīng)顯著提高了銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，從而實(shí)現(xiàn)了銀行風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)累積。

2.跨境資本流動(dòng)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)影響的傳導(dǎo)機(jī)制分析

表7（下頁(yè)）顯示了相對(duì)跨境資本流動(dòng)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)影響的傳導(dǎo)機(jī)制估計(jì)結(jié)果。結(jié)果表明，相對(duì)跨境資本流動(dòng)通過(guò)提高銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的部分中介效應(yīng)增加銀行風(fēng)險(xiǎn)，相對(duì)跨境資本流入通過(guò)提高銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的部分中介效應(yīng)增加銀行風(fēng)險(xiǎn)，相對(duì)跨境資本流出通過(guò)提高銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的完全中介效應(yīng)增加銀行風(fēng)險(xiǎn)。

（二）傳染效應(yīng)傳導(dǎo)機(jī)制檢驗(yàn)分析

1.資產(chǎn)價(jià)格傳染效應(yīng)的傳導(dǎo)機(jī)制分析

表8（下頁(yè)）和表9顯示了基于資產(chǎn)價(jià)格傳染效應(yīng)角度的相對(duì)跨境資本流動(dòng)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)傳染效應(yīng)的傳導(dǎo)機(jī)制估計(jì)結(jié)果。表8的估計(jì)結(jié)果表明，相對(duì)跨境資本流動(dòng)、相對(duì)跨境資本流入、相對(duì)跨境資本流出均顯著提高了股票波動(dòng)率水平，且相對(duì)跨境資本流動(dòng)、相對(duì)跨境資本流入均通過(guò)提高股票波動(dòng)率水平的部分中介效應(yīng)增加銀行風(fēng)險(xiǎn)，相對(duì)跨境資本流出通過(guò)提高股票波動(dòng)率水平的完全中介效應(yīng)增加銀行風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，股票波動(dòng)率水平也顯著增強(qiáng)了股票市場(chǎng)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)作用的傳染效應(yīng)，即股票波動(dòng)率顯著強(qiáng)化了相對(duì)跨境資本流動(dòng)、相對(duì)跨境資本流入、相對(duì)跨境資本流出通過(guò)股票市場(chǎng)傳染銀行風(fēng)險(xiǎn)的作用。表9估計(jì)結(jié)果表明，相對(duì)跨境資本流動(dòng)、相對(duì)跨境資本流入、相對(duì)跨境資本流出均顯著提高了房地產(chǎn)波動(dòng)率水平，且相對(duì)跨境資本流動(dòng)、相對(duì)跨境資本流入、相對(duì)跨境資本流出均通過(guò)提高房地產(chǎn)波動(dòng)率水平的中介效應(yīng)增加銀行風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，房地產(chǎn)波動(dòng)率水平也顯著增強(qiáng)了房地產(chǎn)市場(chǎng)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)作用的傳染效應(yīng)，即房地產(chǎn)波動(dòng)率顯著強(qiáng)化了相對(duì)跨境資本流動(dòng)、相對(duì)跨境資本流入、相對(duì)跨境資本流出通過(guò)房地產(chǎn)市場(chǎng)傳染銀行風(fēng)險(xiǎn)的作用。

2.匯率傳染效應(yīng)的傳導(dǎo)機(jī)制實(shí)證分析

表10（下頁(yè)）顯示了基于匯率傳染效應(yīng)角度相對(duì)跨境資本流動(dòng)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)傳染效應(yīng)的傳導(dǎo)機(jī)制估計(jì)結(jié)果。結(jié)果表明，相對(duì)跨境資本流動(dòng)、相對(duì)跨境資本流入、相對(duì)跨境資本流出均顯著提高了實(shí)際匯率波動(dòng)率水平，且相對(duì)跨境資本流動(dòng)、相對(duì)跨境資本流入、相對(duì)跨境資本流出均通過(guò)提高實(shí)際匯率波動(dòng)率水平的中介效應(yīng)增加銀行風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，實(shí)際匯率波動(dòng)率水平也顯著增強(qiáng)了匯率市場(chǎng)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)作用的傳染效應(yīng)，即實(shí)際匯率波動(dòng)率顯著強(qiáng)化了相對(duì)跨境資本流動(dòng)、相對(duì)跨境資本流入、相對(duì)跨境資本流出通過(guò)匯率市場(chǎng)傳染銀行風(fēng)險(xiǎn)的作用。

六、研究結(jié)論與政策建議

本文從風(fēng)險(xiǎn)累積效應(yīng)和風(fēng)險(xiǎn)傳染效應(yīng)兩個(gè)視角揭示了跨境資本流動(dòng)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)影響的理論機(jī)理，并基于2000年第一季度至2020年第四季度時(shí)間序列數(shù)據(jù)進(jìn)行了經(jīng)驗(yàn)檢驗(yàn)。結(jié)果表明：第一，跨境資本流動(dòng)、跨境資本流入、跨境資本流出均顯著增加了銀行風(fēng)險(xiǎn)，且三者對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)的影響均存在顯著的風(fēng)險(xiǎn)累積效應(yīng)。第二，跨境資本流動(dòng)、跨境資本流入、跨境資本流出均通過(guò)影響金融機(jī)構(gòu)人民幣各項(xiàng)貸款余額同比增速、金融機(jī)構(gòu)外幣各項(xiàng)貸款余額同比增速、金融機(jī)構(gòu)本外幣各項(xiàng)貸款余額同比增速以及境內(nèi)住戶中長(zhǎng)期消費(fèi)貸款同比增速等信貸渠道顯著提高銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，實(shí)現(xiàn)銀行風(fēng)險(xiǎn)累積，從而增加了銀行風(fēng)險(xiǎn)。第三，跨境資本流動(dòng)、跨境資本流入、跨境資本流出均顯著提高了股票價(jià)格、房地產(chǎn)價(jià)格和實(shí)際匯率的波動(dòng)水平，且跨境資本流動(dòng)也通過(guò)股票市場(chǎng)、房地產(chǎn)市場(chǎng)和匯率市場(chǎng)將波動(dòng)水平傳染至銀行系統(tǒng)，增加了銀行風(fēng)險(xiǎn)，股票市場(chǎng)、房地產(chǎn)市場(chǎng)和匯率市場(chǎng)更是強(qiáng)化了這種傳染效應(yīng)。

基于上述結(jié)論，提出如下政策建議：第一，防范跨境資本流動(dòng)引發(fā)的金融風(fēng)險(xiǎn)，要重點(diǎn)關(guān)注由信貸渠道產(chǎn)生的銀行風(fēng)險(xiǎn)。在一國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度放緩的情況下，跨境資本流入是一柄“雙刃劍”。一方面，它能夠提升金融體系運(yùn)行效率，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng);另一方面，它也會(huì)刺激信貸擴(kuò)張，引發(fā)金融體系尤其是銀行體系的不穩(wěn)定性。在我國(guó)經(jīng)濟(jì)開(kāi)放程度不斷提高的背景下，國(guó)際借貸資金更容易流入我國(guó)銀行體系，使信貸資金規(guī)模增加;同時(shí)，寬松的開(kāi)放經(jīng)濟(jì)環(huán)境提高了銀行體系的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)意愿，提高了國(guó)際借貸資金流動(dòng)程度，相應(yīng)地增加了銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)。因此，在防范跨境資本流動(dòng)引致的金融風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，要重點(diǎn)關(guān)注由信貸渠道產(chǎn)生的銀行體系不穩(wěn)定性。第二，在推進(jìn)金融服務(wù)不斷深化開(kāi)放的進(jìn)程中，必須重視政策協(xié)同作用，以防范跨境資本流動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)沖擊。一方面，經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平越高，銀行風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力越強(qiáng)、風(fēng)險(xiǎn)管理水平越高，發(fā)生金融風(fēng)險(xiǎn)的可能性越低;從微觀層面來(lái)看，經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平越高，企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模越大，企業(yè)盈利能力越強(qiáng)，企業(yè)利潤(rùn)水平越高，償還銀行貸款能力越強(qiáng)，企業(yè)存在相對(duì)較低的違約率，銀行不良貸款率相對(duì)較低。另一方面，金融發(fā)展水平越高，銀行越有能力緩釋或者化解跨境資本流動(dòng)產(chǎn)生的外部沖擊，降低金融風(fēng)險(xiǎn)。第三，在資本賬戶開(kāi)放進(jìn)程中，必須秉持宏觀審慎原則，結(jié)合我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和對(duì)外開(kāi)放實(shí)際水平，漸進(jìn)式、合理化推進(jìn)資本賬戶開(kāi)放，把控好資本賬戶開(kāi)放順序與程度，合理引導(dǎo)跨境資本流動(dòng)，使跨境資本流入較好地結(jié)合國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)，助推國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展，盡可能降低跨境資本流動(dòng)對(duì)金融系統(tǒng)的沖擊。

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The Impact of Cross-border Capital Flow on Banking Risk： From the Perspective of Risk Accumulation Effect and Risk Contagion Effect

XIE Xian-jun? Wang Xiao-fang

Abstract： This paper reveals the theoretical mechanism of the impact of cross-border capital flows on bank risks from the perspectives of risk accumulation effect and risk contagion effect， and conducts empirical tests based on time series data from the first quarter of 2000 to the fourth quarter of 2020. The results show that： （1）Cross-border capital flows， cross-border capital inflows， and cross-border capital outflows have significantly increased bank risks， and the three have significant cumulative effects on bank risks. （2）Cross-border capital flows， cross-border capital inflows， and cross-border capital outflows all affect the year-on-year growth rate of various loan balances of financial institutions in RMB， the year-on-year growth rate of various loan balances of financial institutions in foreign currencies， and the balance of various loans of financial institutions in domestic and foreign currencies. Credit channels such as the year-on-year growth rate and the year-on-year growth rate of medium and long-term consumer loans to domestic households have significantly increased the level of bank risk-taking， realized the accumulation of bank risks， and thus pushed up bank risks. （3）Cross-border capital flows， cross-border capital inflows， and cross-border capital outflows have significantly increased the level of fluctuations in stock prices， real estate prices， and real exchange rates， and cross-border capital flows will also fluctuate through the stock market， real estate market， and exchange rate market. Levels spread to the banking system， pushing up bank risks. At the same time， the stock market， real estate market， and exchange rate market all intensified this contagion effect.

Key words： cross-border capital flow; risk accumulation; risk contagion; bank risk

基金項(xiàng)目：教育部哲學(xué)社會(huì)科學(xué)研究重大課題攻關(guān)項(xiàng)目“人民幣國(guó)際化推進(jìn)策略研究”（18JZD035）。

作者簡(jiǎn)介：謝賢君，西安交通大學(xué)經(jīng)濟(jì)與金融學(xué)院博士研究生;王曉芳，西安交通大學(xué)經(jīng)濟(jì)與金融學(xué)院教授、博士生導(dǎo)師。

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