張明 中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所副所長(zhǎng)、國(guó)家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室副主任

在過(guò)去一年多時(shí)間里，美元指數(shù)可謂狂飆突進(jìn)。與之相對(duì)應(yīng)的是，歐元兌美元匯率大幅貶值。2021年5月底至2022年8月底，歐元兌美元匯率由1.22下跌至1.00，跌幅達(dá)到18.0%。7月13日，歐元兌美元匯率一度跌破1比1平價(jià)，為2002年12月以來(lái)首次；8月22日，歐元兌美元匯率再次跌破1比1平價(jià)，并創(chuàng)近20年來(lái)新低。

歐元兌美元匯率近期為何大幅貶值呢？一般而言，導(dǎo)致兩種貨幣匯率變動(dòng)的原因既包括基本面的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、通貨膨脹等因素，也包括金融市場(chǎng)上由利率變化與資產(chǎn)價(jià)格變化引致的跨境資本流動(dòng)等因素，這些因素會(huì)綜合反映在兩個(gè)經(jīng)濟(jì)體的國(guó)際收支變化上。

第一，從經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)來(lái)看，歐元區(qū)與美國(guó)均經(jīng)歷了新冠肺炎疫情沖擊下的經(jīng)濟(jì)衰退和巨量宏觀(guān)政策刺激下的經(jīng)濟(jì)反彈。歐元區(qū)與美國(guó)的季度國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）同比增速均在2020年二季度觸底，也均在2021年二季度觸頂。2022年一、二季度，歐元區(qū)季度GDP同比增速分別為5.4%與4.1%，美國(guó)分別為3.5%與1.7%。換言之，近期歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)還略強(qiáng)于美國(guó)。

不過(guò)，從前瞻性指標(biāo)來(lái)看，歐盟經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的前景要略弱于美國(guó)。例如，2022年7、8月，歐元區(qū)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)（PMI）分別為49.8與49.6，均弱于榮枯線(xiàn)水平。相比之下，美國(guó)的制造業(yè)PMI分別為52.2與51.5，均高于榮枯線(xiàn)水平。

第二，無(wú)論是歐盟還是美國(guó)，近期強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)均帶來(lái)了勞動(dòng)力市場(chǎng)緊張與通貨膨脹壓力上升。2022年7月，歐元區(qū)與美國(guó)的失業(yè)率分別為6.6%與3.5%，為21世紀(jì)以來(lái)二者最低的失業(yè)率。2022年8月，歐元區(qū)與美國(guó)的通貨膨脹率分別為9.1%與8.3%的高位。

第三，從貨物貿(mào)易來(lái)看，自2022年年初以來(lái)，美國(guó)的月度貨物貿(mào)易逆差先是由2021年12月的994億美元擴(kuò)大至2022年3月的1257億美元，之后縮小至2022年7月的891億美元；歐元區(qū)的月度貨物貿(mào)易逆差由2021年12月的46億歐元波動(dòng)擴(kuò)大至2022年6月的246億歐元。美國(guó)與歐元區(qū)的貨物貿(mào)易逆差擴(kuò)大均與俄烏沖突導(dǎo)致的全球大宗商品價(jià)格上漲有關(guān)。但由于美國(guó)對(duì)能源、食品等大宗商品的進(jìn)口依賴(lài)度遠(yuǎn)低于歐元區(qū)，造成歐元區(qū)的貨物貿(mào)易逆差?lèi)夯潭蕊@著高于美國(guó)。歐洲對(duì)來(lái)自俄羅斯的能源供應(yīng)依賴(lài)度非常高，這是造成歐元區(qū)貨物貿(mào)易逆差顯著擴(kuò)大的直接原因。

第四，針對(duì)本輪同步上漲的通貨膨脹，美聯(lián)儲(chǔ)與歐洲央行的反應(yīng)速度存在明顯的差異。美聯(lián)儲(chǔ)在2022年3、4、6、7月分別加息25、50、75、75個(gè)基點(diǎn)，目前聯(lián)邦基金利率已經(jīng)上升至2.25%—2.50%。歐洲央行則在2022年7月下旬才宣布將三大關(guān)鍵利率提高50個(gè)基點(diǎn)，后在9月8日宣布將三大關(guān)鍵利率提高75個(gè)基點(diǎn)，當(dāng)前主要再融資利率、邊際貸款利率和存款便利利率分別為1.25%、1.5%與0.75%。不難看出，當(dāng)前美國(guó)與歐洲的短期利率水平有明顯差異。

第五，從長(zhǎng)期利率來(lái)看，截至2022年8月底，美國(guó)與歐元區(qū)10年期國(guó)債收益率分別為3.15%與1.57%，兩者之間的息差大約為160個(gè)基點(diǎn)。雖然長(zhǎng)期利差看起來(lái)較大，但這基本上也是過(guò)去較長(zhǎng)時(shí)間之內(nèi)美國(guó)與歐元區(qū)長(zhǎng)期利率息差的平均水平。換言之，過(guò)去一年多時(shí)間美國(guó)長(zhǎng)期利率與歐元區(qū)長(zhǎng)期利率的上升基本上是同步的。

綜上所述，近期歐元兌美元匯率大幅貶值的主要原因有三：一是俄烏沖突爆發(fā)后，由于大宗商品價(jià)格上升導(dǎo)致進(jìn)口成本上升，造成歐盟貨物貿(mào)易逆差顯著擴(kuò)大；二是美聯(lián)儲(chǔ)本輪加息節(jié)奏與幅度顯著領(lǐng)先歐洲央行，導(dǎo)致美歐短期利差迅速拉大；三是在由制造業(yè)PMI反映的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景方面，歐盟要落后于美國(guó)。

歐元兌美元匯率還會(huì)繼續(xù)貶值嗎？一方面，能源等大宗商品價(jià)格上漲對(duì)歐元區(qū)的負(fù)面沖擊仍將持續(xù)；另一方面，美歐短期利差可能繼續(xù)保持在高位，甚至可能再度擴(kuò)大。因此，筆者認(rèn)為，歐元兌美元匯率的貶值過(guò)程可能尚未結(jié)束，但貶值空間不會(huì)太大。不排除近期美元指數(shù)突破110的可能性，而歐元兌美元匯率則可能在0.85至1.05的區(qū)間內(nèi)盤(pán)整。