程肖芬，吳 憂，張玉華

（1.上海立信會(huì)計(jì)金融學(xué)院學(xué)術(shù)期刊中心，上海 201209；2.中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院，湖北武漢 430073；3.上海師范大學(xué)商學(xué)院，上海 200234）

一、引言

與西方文化不同，中國文化強(qiáng)調(diào)人與人之間的關(guān)系，這種關(guān)系不僅包括親屬關(guān)系，也包括因家鄉(xiāng)、教育背景、工作經(jīng)歷等形成的社會(huì)關(guān)系。人們會(huì)將更多的非親屬關(guān)系 （如擬親屬關(guān)系、地緣關(guān)系、業(yè)緣關(guān)系等）及其資源，吸納到支持其實(shí)現(xiàn)某種目標(biāo)的行動(dòng)中來（汪和建，2007）。社會(huì)關(guān)系作為CEO個(gè)體資本的重要組成部分，也是在研究CEO決策的個(gè)體影響因素時(shí)需重點(diǎn)關(guān)注的。信息鴻溝即信息占有不平等。研究表明，社會(huì)關(guān)系加劇了信息鴻溝。于劍喬和羅婷（2021）通過研究公司高管與供應(yīng)商的校友關(guān)系，發(fā)現(xiàn)高管校友關(guān)系一定程度上取代了業(yè)績預(yù)測(cè)，成為供應(yīng)鏈上的信息流通渠道。楊玉龍等（2017）研究表明基金經(jīng)理會(huì)通過與高管的校友關(guān)系獲取信息優(yōu)勢(shì)。然而，已有研究多集中于社會(huì)網(wǎng)絡(luò)的私有信息傳遞，忽視了社會(huì)關(guān)系對(duì)管理層自身信息獲取、專業(yè)判斷能力及心理層面的影響。本文基于上述視角，研究CEO的社會(huì)資源優(yōu)勢(shì)是否會(huì)通過其業(yè)績披露決策影響信息鴻溝。

“老鄉(xiāng)情”“同學(xué)情”人皆有之，即使以前素不相識(shí)，但共同的教育背景、工作經(jīng)歷、鄉(xiāng)土習(xí)俗總能提升人與人之間的親切感與信任感，更有利于雙方的信息交流，也會(huì)更樂意互相提供幫助。Granovetter（1973）將社會(huì)網(wǎng)絡(luò)中流動(dòng)的資源分為信息和控制兩大類，擁有信息類資源的行動(dòng)者可以通過網(wǎng)絡(luò)獲取對(duì)自己決策與行動(dòng)有幫助的信息；擁有控制類資源的行動(dòng)者能夠?qū)W(wǎng)絡(luò)中的其他成員施加影響，使其幫助自己達(dá)到目的。應(yīng)用于本文的研究中，CEO可運(yùn)用社會(huì)關(guān)系的信息類資源獲取與業(yè)績預(yù)告相關(guān)的信息，控制類資源可幫助CEO提升再就業(yè)的可能性和質(zhì)量。本文以CEO與在其他上市公司擔(dān)任高管的同鄉(xiāng)、同學(xué)、同事關(guān)系為背景展開分析，探究CEO擁有的、具有一定社會(huì)地位的關(guān)系如何影響其信息披露決策。

研究發(fā)現(xiàn)，CEO的社會(huì)關(guān)系越廣，上市公司自愿發(fā)布業(yè)績預(yù)告的積極性越強(qiáng)，但預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確度會(huì)降低，這一結(jié)論在控制了行業(yè)年份效應(yīng)、替換社會(huì)關(guān)系度量方式、考慮能力的遺漏變量并采用工具變量檢驗(yàn)內(nèi)生性問題之后，依然成立。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，上述影響源于社會(huì)關(guān)系的信息傳遞和再就業(yè)保障作用。首先，人際關(guān)系拓寬了CEO對(duì)市場(chǎng)相關(guān)信息的獲取渠道，通過獲取市場(chǎng)和投資者反應(yīng)等高質(zhì)量信息提高自愿披露的積極性。其次，社會(huì)關(guān)系為CEO提供了勞動(dòng)力市場(chǎng)保障，通過降低披露可能帶來的失業(yè)成本，促進(jìn)披露業(yè)績預(yù)告的積極性。本文的結(jié)果表明，若僅從信息披露數(shù)量角度，CEO社會(huì)關(guān)系能在一定程度上促進(jìn)披露，彌補(bǔ)信息鴻溝；若從披露質(zhì)量角度，CEO社會(huì)關(guān)系會(huì)降低預(yù)告準(zhǔn)確性，誤導(dǎo)投資者，加劇信息鴻溝。

本文可能的貢獻(xiàn)在于：第一，已有文獻(xiàn)在研究社會(huì)關(guān)系對(duì)信息披露的影響時(shí)，大多集中在社會(huì)關(guān)系會(huì)加劇信息不對(duì)稱的負(fù)面影響，認(rèn)為社會(huì)關(guān)系造成了信息鴻溝；而本文基于高層梯度理論，提出了與已有研究結(jié)論不同的觀點(diǎn)，并主要探究CEO社會(huì)關(guān)系作用于自身的優(yōu)勢(shì)，以及這種優(yōu)勢(shì)將如何影響管理層業(yè)績預(yù)告決策。第二，本文探究了CEO社會(huì)關(guān)系對(duì)業(yè)績預(yù)告決策的影響機(jī)制，認(rèn)為社會(huì)關(guān)系的信息傳遞優(yōu)勢(shì)和再就業(yè)保障作用可以有效緩解管理層對(duì)于業(yè)績預(yù)告后市場(chǎng)反應(yīng)不確定性的擔(dān)憂，具有一定的創(chuàng)新性。

二、文獻(xiàn)回顧

自2002年9月證監(jiān)會(huì)發(fā)布《公開發(fā)行證券的公司信息披露編報(bào)規(guī)則第13號(hào)》以來，我國證券市場(chǎng)的業(yè)績預(yù)告制度已經(jīng)歷二十年發(fā)展，國內(nèi)外有關(guān)公司自愿披露業(yè)績預(yù)告的研究越來越多。目前，對(duì)于業(yè)績預(yù)告的影響研究主要分為公司內(nèi)部因素（公司特征、管理層特征等）和公司外部因素兩個(gè)方面。

（一）公司內(nèi)部因素對(duì)于業(yè)績預(yù)告的影響

1.公司特征對(duì)于業(yè)績預(yù)告的影響

公司規(guī)模、盈利水平、業(yè)績水平等特征對(duì)自愿披露的業(yè)績預(yù)告質(zhì)量有一定影響。Singhvi和Desai（1971）發(fā)現(xiàn)業(yè)績預(yù)告的質(zhì)量與公司規(guī)模和利潤率有關(guān)，規(guī)模小、利潤率低的企業(yè)業(yè)績預(yù)告質(zhì)量較差。馬忠和吳翔宇（2007）研究發(fā)現(xiàn)終極控制人的控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)分離度越大、終極控制權(quán)比例越高，上市公司自愿性信息披露程度越低。操巍 （2017）研究認(rèn)為交叉上市公司比普通公司更傾向于發(fā)布業(yè)績預(yù)告信息，發(fā)布的業(yè)績預(yù)告信息的準(zhǔn)確度更高。從公司治理結(jié)構(gòu)角度來看，Ajinkya等（2005）研究了董事會(huì)、機(jī)構(gòu)投資者與管理層盈余預(yù)測(cè)的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)擁有更多外部董事和機(jī)構(gòu)投資者的公司更有可能發(fā)布預(yù)測(cè)，并傾向于更頻繁地進(jìn)行預(yù)測(cè)。此外，這些預(yù)測(cè)往往更具體、更準(zhǔn)確，但不夠樂觀。

2.管理層特征對(duì)于業(yè)績預(yù)告的影響

在對(duì)管理層學(xué)歷背景、年齡、性別等自身特征對(duì)于公司自愿披露業(yè)績預(yù)告影響的研究中，劉淑花和郭紅（2014）發(fā)現(xiàn)管理者背景特征中的教育水平與業(yè)績預(yù)告質(zhì)量顯著正相關(guān)，管理者的年齡對(duì)于抑制預(yù)測(cè)偏差發(fā)揮了顯著作用，管理者的性別對(duì)業(yè)績預(yù)告的精確度具有顯著影響。更具體地，Bamber等（2010）認(rèn)為MBA學(xué)歷對(duì)于業(yè)績預(yù)告的準(zhǔn)確性有顯著影響。此外，國內(nèi)外學(xué)者還從心理學(xué)角度研究了管理層過度自信對(duì)公司業(yè)績預(yù)告質(zhì)量的影響。Hilary和Hsu（2011）發(fā)現(xiàn)，歸因偏差會(huì)導(dǎo)致經(jīng)歷短期預(yù)測(cè)成功的管理者對(duì)其預(yù)測(cè)未來收益的能力過于自信，從而造成隨后的收益預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性降低。類似地，瞿旭等（2013）發(fā)現(xiàn)，管理者當(dāng)前業(yè)績預(yù)告準(zhǔn)確性會(huì)受到其歷史表現(xiàn)的影響，以往的成功使其變得過度自信。操巍等（2017）進(jìn)一步研究認(rèn)為，過度自信的管理者會(huì)自愿發(fā)布更加頻繁、更加及時(shí)的業(yè)績預(yù)告。在管理層自利對(duì)業(yè)績預(yù)告質(zhì)量的影響中，魯桂華等 （2017）發(fā)現(xiàn)上市公司管理層為配合大股東減持而自愿發(fā)布有利于大股東的積極業(yè)績預(yù)告，加劇了公司與外部投資者之間的信息不對(duì)稱程度，這說明管理層會(huì)因自身利益而發(fā)布質(zhì)量較差的業(yè)績預(yù)告。

（二）公司外部因素對(duì)于業(yè)績預(yù)告的影響

影響業(yè)績預(yù)告質(zhì)量的公司外部因素主要包括分析師關(guān)注、審計(jì)質(zhì)量、宏觀經(jīng)濟(jì)不確定性等。Krishnan等（2012）發(fā)現(xiàn)審計(jì)費(fèi)用與管理層業(yè)績預(yù)告的可能性、頻率、誤差和偏差等特征正相關(guān)。操巍（2017）發(fā)現(xiàn)盈利預(yù)測(cè)質(zhì)量較高的公司，其審計(jì)費(fèi)用也相對(duì)較高；同時(shí)愿意花更多費(fèi)用進(jìn)行審計(jì)的上市公司，其業(yè)績預(yù)告的準(zhǔn)確度等自愿披露信息質(zhì)量也相對(duì)更高。張友棠和陳瑜（2020）研究發(fā)現(xiàn)分析師跟蹤和審計(jì)質(zhì)量顯著提高了公司的自愿性信息披露質(zhì)量，而且審計(jì)質(zhì)量是分析師跟蹤發(fā)揮作用的部分中介。Jiang等 （2015）發(fā)現(xiàn)，在經(jīng)濟(jì)衰退期，公司發(fā)布業(yè)績預(yù)告的頻率增加，但預(yù)測(cè)精度下降。操巍和譚怡（2018）考察了宏觀經(jīng)濟(jì)信息不確定性與微觀企業(yè)的預(yù)測(cè)性會(huì)計(jì)信息披露行為之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)不確定性程度越高，上市公司自愿發(fā)布業(yè)績預(yù)告的意愿越低，發(fā)布頻率和準(zhǔn)確度也相應(yīng)降低。

（三）CEO社會(huì)關(guān)系的影響

1.CEO社會(huì)關(guān)系的消極作用

已有研究發(fā)現(xiàn)，CEO社會(huì)關(guān)系的消極作用主要通過影響董事的獨(dú)立性展開。任兵等（2007）認(rèn)為，利己的代理人群體或管理者階層會(huì)利用連鎖董事網(wǎng)絡(luò)來操縱處于網(wǎng)絡(luò)中心位置的公司，以滿足個(gè)人私利，而這會(huì)對(duì)公司績效產(chǎn)生負(fù)面影響。Kramarz和Thesmar（2013）發(fā)現(xiàn)CEO的社交網(wǎng)絡(luò)影響董事會(huì)的組成，即高管會(huì)依賴社交網(wǎng)絡(luò)雇傭自己的監(jiān)督者，而這削弱了董事的獨(dú)立性，影響監(jiān)督效率。Hwang和Kim（2009）認(rèn)為除了經(jīng)濟(jì)和家庭關(guān)系，CEO與董事間的社會(huì)聯(lián)系對(duì)董事的監(jiān)督效果也有顯著影響。Fracassi和Tate（2012）通過研究董事與CEO的外部網(wǎng)絡(luò)聯(lián)系，發(fā)現(xiàn)CEO與董事的關(guān)系會(huì)損害公司價(jià)值，CEO與董事聯(lián)系更密切的公司更有可能進(jìn)行損害公司價(jià)值的并購?？傊?，董事與CEO的網(wǎng)絡(luò)聯(lián)系會(huì)削弱董事的監(jiān)督強(qiáng)度。

2.CEO社會(huì)關(guān)系的積極作用

俞俊利和金鑫（2019）認(rèn)為經(jīng)理人作為企業(yè)的實(shí)際管理者，依靠積極拓展社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)獲得社會(huì)資本是提升企業(yè)資源配置效率的有效方式。張俊瑞等（2018）將高管的社會(huì)資本分為信息資本和控制資本兩類，發(fā)現(xiàn)高管社會(huì)資本的增加正向影響其薪酬水平。丁蕾和曹廷求（2013）證實(shí)了管理層社會(huì)網(wǎng)絡(luò)能夠抑制銀行風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于管理層而言，構(gòu)建社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)不僅可以提升可用社會(huì)資源，而且還有助于增加工作經(jīng)驗(yàn)、開拓專業(yè)視野，進(jìn)而更加有效和精確地辨識(shí)銀行風(fēng)險(xiǎn)，為銀行風(fēng)險(xiǎn)防控提供及時(shí)和有效建議。Burt（2004）認(rèn)為在一個(gè)社會(huì)結(jié)構(gòu)中，跨群體聯(lián)系的人們更熟悉不同的思維和行為方式，有更多選擇，因此社會(huì)網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)洞附近的人有好的想法的可能性更大。McDonald等 （2008）發(fā)現(xiàn)聽取不同意見可以提高CEO戰(zhàn)略選擇的質(zhì)量，從而提升公司績效。在緩解職業(yè)擔(dān)憂方面，Cingano和Rosolia（2012）發(fā)現(xiàn)下崗工人的社會(huì)網(wǎng)絡(luò)信息會(huì)提高其再就業(yè)的可能性；Mazerolle和Singh（2004）發(fā)現(xiàn)社會(huì)網(wǎng)絡(luò)積極地影響了再就業(yè)；Faleye等 （2014）認(rèn)為人際關(guān)系為CEO提供了勞動(dòng)力市場(chǎng)保險(xiǎn)，通過減少投資中固有的職業(yè)顧慮，促進(jìn)了風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)新投資。

三、理論分析與研究假設(shè)

本文將CEO社會(huì)關(guān)系對(duì)業(yè)績預(yù)告發(fā)布的正面影響分為信息傳播和再就業(yè)保障兩種渠道進(jìn)行研究。就社會(huì)關(guān)系的信息優(yōu)勢(shì)對(duì)業(yè)績預(yù)告的影響而言，Nagar（1999）認(rèn)為管理者對(duì)投資者信息集并不完全了解，不能確定資本市場(chǎng)會(huì)對(duì)披露的信息（如管理者發(fā)布的業(yè)績預(yù)告）做出何種反應(yīng)，所以風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的CEO不會(huì)自愿披露業(yè)績預(yù)告信息。這一結(jié)果表明，如果CEO能獲取有關(guān)投資者的高質(zhì)量信息，那么發(fā)布業(yè)績預(yù)告的可能性更高。Burt（2004）研究發(fā)現(xiàn)，在一個(gè)社會(huì)結(jié)構(gòu)中，跨群體聯(lián)系的人們更熟悉不同的思維和行為方式。Larcker等（2013）認(rèn)為社會(huì)網(wǎng)絡(luò)是人們用以信息交流、資源交換的有效渠道。此外，CEO發(fā)布業(yè)績預(yù)告前會(huì)綜合考慮信息披露的成本和效益，直接成本是對(duì)各種信息的收集和處理，社會(huì)關(guān)系廣的CEO會(huì)利用其社會(huì)關(guān)系獲取多種信息，業(yè)績預(yù)告的發(fā)布成本降低，從而業(yè)績預(yù)告的發(fā)布頻率可能相對(duì)較高。因此，有廣泛社會(huì)關(guān)系的CEO可以通過社交網(wǎng)絡(luò)獲取更多信息，從而降低其對(duì)市場(chǎng)反應(yīng)的不確定性，更積極主動(dòng)地發(fā)布業(yè)績預(yù)告。

從CEO社會(huì)關(guān)系的再就業(yè)保障角度來看，自愿披露業(yè)績預(yù)告也是管理層對(duì)公司未來經(jīng)營狀況的預(yù)測(cè)，具有一定的不確定性，也存在相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)。CEO的社會(huì)關(guān)系可通過再就業(yè)保障來降低CEO的失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，從而將發(fā)布業(yè)績預(yù)告后可能產(chǎn)生的負(fù)面影響所帶來的失業(yè)成本降到最低。因此，社會(huì)關(guān)系廣的CEO可能會(huì)更積極地發(fā)布業(yè)績預(yù)告。已有研究表明，社會(huì)關(guān)系會(huì)顯著提高下崗工人再就業(yè)的可能性，對(duì)再就業(yè)產(chǎn)生積極影響 （Mazerolle和Singh，2004；Cingano和Rosolia，2012）。Faleye等（2014）研究發(fā)現(xiàn)，社會(huì)關(guān)系會(huì)通過勞動(dòng)力市場(chǎng)保障減少CEO投資決策中的職業(yè)顧慮，從而促進(jìn)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)新的投資。因此，本文認(rèn)為社會(huì)關(guān)系廣的CEO，其職業(yè)擔(dān)憂程度較弱，更傾向于積極披露業(yè)績預(yù)告信息。

從CEO社會(huì)關(guān)系負(fù)面影響的角度來看，已有研究表明管理層可能基于披露風(fēng)險(xiǎn)及成本的考慮，利用社會(huì)關(guān)系網(wǎng)傳遞私有信息。如于劍喬和羅婷（2021）研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)公司與供應(yīng)商高管之間存在校友關(guān)系或校友關(guān)系更廣泛時(shí)，公司發(fā)布管理層業(yè)績預(yù)告的概率和頻數(shù)均顯著下降，即高管校友關(guān)系一定程度上取代了業(yè)績預(yù)告，成為供應(yīng)鏈的信息流通渠道。楊玉龍等（2017）研究表明，基金經(jīng)理通過其與上市公司高管的校友關(guān)系構(gòu)建了私有信息渠道，取得了信息優(yōu)勢(shì)。由于管理層的前瞻性信息披露可能會(huì)帶來失業(yè)、聲譽(yù)受損等負(fù)面影響，若CEO的社會(huì)關(guān)系較為廣泛，則其更可能會(huì)利用社會(huì)關(guān)系傳遞私有信息，即以私有渠道傳遞方式代替公開的業(yè)績披露。因此，社會(huì)關(guān)系廣的CEO可能更傾向于隱藏信息，發(fā)布業(yè)績預(yù)告的積極性較弱。基于以上分析，本文提出以下對(duì)立假設(shè)：

H1a：CEO的社會(huì)關(guān)系廣度與發(fā)布業(yè)績預(yù)告的積極性正相關(guān)。

H1b：CEO的社會(huì)關(guān)系廣度與發(fā)布業(yè)績預(yù)告的積極性負(fù)相關(guān)。

本文進(jìn)一步分析CEO社會(huì)關(guān)系對(duì)其自愿發(fā)布業(yè)績預(yù)告準(zhǔn)確性的影響。一方面，準(zhǔn)確性作為衡量管理層自愿披露業(yè)績預(yù)告質(zhì)量的重要指標(biāo)之一，也會(huì)受到管理層個(gè)人特征等多方面的影響。在管理層社會(huì)關(guān)系信息優(yōu)勢(shì)的研究中，丁蕾和曹廷求（2013）研究發(fā)現(xiàn)，管理層構(gòu)建的社會(huì)網(wǎng)絡(luò)有助于增加其工作經(jīng)驗(yàn)、開拓專業(yè)知識(shí)視野，進(jìn)而更有效和精確地辨識(shí)銀行風(fēng)險(xiǎn)。McDonald等（2008）研究發(fā)現(xiàn)不同的意見可以幫助CEO提升其戰(zhàn)略選擇的質(zhì)量。因此，本文認(rèn)為，社會(huì)關(guān)系廣的CEO可以利用其信息優(yōu)勢(shì)來拓寬視野，掌握行業(yè)趨勢(shì)、市場(chǎng)狀況、監(jiān)管變化和其他市場(chǎng)關(guān)鍵信息，對(duì)未來盈利狀況的預(yù)測(cè)更準(zhǔn)確，從而自愿發(fā)布業(yè)績預(yù)告的準(zhǔn)確性更高。

另一方面，從策略性業(yè)績預(yù)告的角度來看，CEO因社會(huì)關(guān)系的信息優(yōu)勢(shì)掌握更多有關(guān)市場(chǎng)的動(dòng)態(tài)信息，這有助于其利用投資者心理發(fā)布具有誤導(dǎo)性的業(yè)績預(yù)告，從而降低預(yù)告準(zhǔn)確性。任宏達(dá)和王琨（2018）研究了企業(yè)對(duì)社會(huì)網(wǎng)絡(luò)關(guān)系的依賴與信息披露質(zhì)量之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)依賴社會(huì)關(guān)系獲取資源的企業(yè)（關(guān)系型企業(yè)）對(duì)外公開的年報(bào)信息披露質(zhì)量顯著低于其他企業(yè)。此外，社會(huì)關(guān)系廣的CEO對(duì)于職業(yè)的擔(dān)憂較弱，在決策時(shí)可能不會(huì)過多考慮被解雇的風(fēng)險(xiǎn)，因此發(fā)布業(yè)績預(yù)告的謹(jǐn)慎性降低，業(yè)績預(yù)告的準(zhǔn)確性可能也會(huì)降低?；谝陨戏治?，本文提出以下對(duì)立假設(shè)：

H2a：CEO的社會(huì)關(guān)系廣度與發(fā)布業(yè)績預(yù)告的準(zhǔn)確性正相關(guān)；

H2b：CEO的社會(huì)關(guān)系廣度與發(fā)布業(yè)績預(yù)告的準(zhǔn)確性負(fù)相關(guān)。

四、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇和數(shù)據(jù)來源

2012年后，所有創(chuàng)業(yè)板公司均須披露業(yè)績預(yù)告信息，2019年修訂的《證券法》對(duì)信息披露的要求可能會(huì)對(duì)管理層披露決策產(chǎn)生較大影響。因此，本文使用2012?2018年滬深兩市A股上市公司為初始樣本，并剔除如下樣本：（1）金融類上市公司；（2）ST、*ST公司；（3）創(chuàng)業(yè)板公司；（4）無法獲取CEO家鄉(xiāng)、學(xué)校信息的公司；（5）符合強(qiáng)制披露原則的樣本（即披露類型為轉(zhuǎn)虧、續(xù)虧、扭虧、大增、大降的樣本）。本文的CEO社會(huì)關(guān)系數(shù)據(jù)為手工整理，其他數(shù)據(jù)來自國泰安（CSMAR）數(shù)據(jù)庫和銳思（RESSET）金融研究數(shù)據(jù)庫。本文運(yùn)用Stata15進(jìn)行數(shù)據(jù)處理。

（二）變量定義

1.上市公司發(fā)布業(yè)績預(yù)告的積極性

本文以發(fā)布業(yè)績預(yù)告的意愿（Forecast）和發(fā)布業(yè)績預(yù)告的頻率（Frequency）兩個(gè)指標(biāo)衡量上市公司發(fā)布業(yè)績預(yù)告的積極性。兩個(gè)指標(biāo)定義如下：上市公司i在t年自愿發(fā)布了業(yè)績預(yù)告，F(xiàn)orecast取值為1，否則為0；發(fā)布業(yè)績預(yù)告頻率（Frequency）以上市公司在一個(gè)會(huì)計(jì)年度內(nèi)發(fā)布自愿性業(yè)績預(yù)告的總數(shù)來衡量。

2.上市公司發(fā)布業(yè)績預(yù)告的準(zhǔn)確性

本文運(yùn)用如下公式來定義業(yè)績預(yù)告的準(zhǔn)確性:Accuracy =|（actual?middle）|/[（upper+low）/2]，其中，actual為實(shí)際業(yè)績值，middle為業(yè)績預(yù)告區(qū)間均值，upper為閉區(qū)間上限，low為閉區(qū)間下限。Accuracy值越大，準(zhǔn)確性越低。

3.CEO社會(huì)關(guān)系

本文通過與CEO同一家鄉(xiāng)、學(xué)校以及共同就業(yè)的總?cè)藬?shù)來衡量CEO的社會(huì)關(guān)系 （Connections），具體包括如下：（1）職業(yè)背景。若CEO與其他公司董事長、CEO或基金經(jīng)理某年及之前在同一家公司工作，則存在1個(gè)社會(huì)關(guān)系數(shù)，現(xiàn)任公司的同事關(guān)聯(lián)排除在外。（2）教育背景。若CEO與其他公司董事長、CEO或基金經(jīng)理在?？啤⒈究?、碩士或博士階段就讀于同一所高校，則存在1個(gè)社會(huì)關(guān)系數(shù)。（3）家鄉(xiāng)背景。若CEO與其他公司董事長、CEO或基金經(jīng)理出生地或戶籍所在地為同一城市，則存在1個(gè)社會(huì)關(guān)系數(shù)。其他假設(shè)如下：對(duì)于所有類型的社會(huì)關(guān)系，一旦兩個(gè)人之間建立了某種聯(lián)系，本文認(rèn)為在未來的所有年份兩人都是有關(guān)聯(lián)的，這意味著社會(huì)關(guān)聯(lián)的數(shù)量通常不會(huì)隨著時(shí)間的推移而減少。

4.控制變量

參考操?。?017）對(duì)管理層業(yè)績預(yù)告的研究，本文將CEO年齡（Age）、CEO是否兼任董事（Duality）、CEO薪酬（Salary）、公司規(guī)模（Size）、分析師跟蹤團(tuán)隊(duì)數(shù)（Analyst）、股權(quán)集中度（First）、經(jīng)營杠桿（DOL）、獨(dú)立董事比例（Outsider）作為控制變量。

具體變量定義見表1。

表1 變量定義

（三）模型設(shè)定

針對(duì)假設(shè)H1，本文采用如下模型進(jìn)行檢驗(yàn)：

模型（1）采用穩(wěn)健的Logit模型進(jìn)行回歸，主要檢驗(yàn)系數(shù)β1的符號(hào)及其顯著性。

模型（2）采用穩(wěn)健的OLS模型進(jìn)行回歸，主要檢驗(yàn)系數(shù)δ1的符號(hào)及其顯著性。

針對(duì)假設(shè)H2，本文采用如下模型進(jìn)行檢驗(yàn)：

模型（3）采用穩(wěn)健的OLS模型進(jìn)行回歸，主要檢驗(yàn)系數(shù)θ1的符號(hào)及其顯著性。

（四）描述性統(tǒng)計(jì)

表2報(bào)告了主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。結(jié)果顯示，發(fā)布業(yè)績預(yù)告意愿的均值為0.735，說明樣本中自愿披露業(yè)績預(yù)告的CEO更多。發(fā)布業(yè)績預(yù)告頻率的均值為2.056，中值為2，說明業(yè)績預(yù)告發(fā)布的頻率分布較為均勻。預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性的樣本相對(duì)較少，說明部分企業(yè)在發(fā)布業(yè)績預(yù)告時(shí)采用定性披露或上下限的開區(qū)間披露?？紤]到業(yè)績預(yù)告的特殊性，某些企業(yè)發(fā)布的實(shí)際值與預(yù)測(cè)值的差異可能較大，CEO間的社會(huì)關(guān)系數(shù)也可能有較大差異，因此本文對(duì)Accuracy及所有自變量均按兩端各1%的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行了縮尾處理（Winsorize）。

表2 主要變量描述性統(tǒng)計(jì)

表3報(bào)告了主要變量的相關(guān)系數(shù)矩陣。結(jié)果顯示，不考慮其他變量的影響，CEO社會(huì)關(guān)系與預(yù)測(cè)意愿、預(yù)測(cè)頻率顯著相關(guān)，且系數(shù)均為正，假設(shè)H1a得到初步驗(yàn)證；CEO社會(huì)關(guān)系與預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性顯著正相關(guān)，Accuracy值越大，預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性越低，假設(shè)H2b得到初步驗(yàn)證。

表3 Pearson相關(guān)系數(shù)

五、實(shí)證檢驗(yàn)與結(jié)果分析

（一）CEO社會(huì)關(guān)系對(duì)于發(fā)布業(yè)績預(yù)告積極性和準(zhǔn)確性的影響

表4模 型1的穩(wěn)健Logistic回歸顯示，CEO社會(huì)關(guān)系（Connections）的系數(shù)為正，且在1%的水平上顯著，說明CEO的社會(huì)關(guān)系對(duì)于其自愿披露業(yè)績預(yù)告信息具有正向影響，假設(shè)H1a得到支持。上述回歸結(jié)果表明，CEO基于其社會(huì)關(guān)系的信息與再就業(yè)保障優(yōu)勢(shì)，發(fā)布業(yè)績預(yù)告的意愿更高。CEO社會(huì)關(guān)系（Connections）的回歸系數(shù)為0.438，具有較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)意義。同時(shí)，控制變量的回歸結(jié)果顯示，CEO是否兼任董事、分析師跟蹤團(tuán)隊(duì)數(shù)、經(jīng)營杠桿對(duì)于CEO自愿披露業(yè)績預(yù)告信息的意愿具有顯著正向影響，CEO年齡、公司規(guī)模、股權(quán)集中度對(duì)于CEO自愿披露業(yè)績預(yù)告信息的意愿具有顯著負(fù)向影響。

表4 CEO社會(huì)關(guān)系與發(fā)布業(yè)績預(yù)告的積極性、準(zhǔn)確性

表4模型2的回歸結(jié)果顯示，CEO社會(huì)關(guān)系對(duì)于預(yù)測(cè)頻率具有顯著影響，回歸系數(shù)在5%的水平上顯著為正，假設(shè)H1a再次得到支持。控制變量的回歸結(jié)果顯示，CEO是否兼任董事、薪酬、分析師跟蹤團(tuán)隊(duì)數(shù)、經(jīng)營杠桿對(duì)于CEO自愿發(fā)布業(yè)績預(yù)告的頻率具有顯著正向影響，CEO年齡、公司規(guī)模、股權(quán)集中度對(duì)于CEO自愿發(fā)布業(yè)績預(yù)告的頻率具有顯著負(fù)向影響。

表4模型3的回歸結(jié)果顯示，CEO社會(huì)關(guān)系對(duì)于業(yè)績預(yù)告的準(zhǔn)確性具有顯著影響，回歸系數(shù)在1%的水平上顯著為正。根據(jù)變量定義，Accuracy值越大，準(zhǔn)確性越低，因此CEO社會(huì)關(guān)系對(duì)于業(yè)績預(yù)告準(zhǔn)確性具有顯著負(fù)向影響，假設(shè)H2b得到支持。社會(huì)關(guān)系廣的CEO可能會(huì)利用信息優(yōu)勢(shì)，發(fā)布誤導(dǎo)性業(yè)績預(yù)告，且其對(duì)于職業(yè)的擔(dān)憂較弱，在決策時(shí)不會(huì)過多考慮被解雇的風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)布業(yè)績預(yù)告的謹(jǐn)慎性降低，故而發(fā)布業(yè)績預(yù)告的準(zhǔn)確性相對(duì)較低。

（二）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.潛在行業(yè)效應(yīng)

考慮到社會(huì)關(guān)系廣的CEO可能聚集在某些特定行業(yè)，本文加入行業(yè)、年份啞變量，重新對(duì)預(yù)測(cè)的積極性和準(zhǔn)確性進(jìn)行回歸。表5的回歸結(jié)果顯示，控制行業(yè)及年份后，CEO社會(huì)關(guān)系對(duì)于發(fā)布業(yè)績預(yù)告意愿和預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度的影響仍在1%的水平上顯著為正，對(duì)于預(yù)測(cè)頻率的影響在5%的水平上顯著為正。

表5 穩(wěn)健性檢驗(yàn)：控制行業(yè)和年度

2.CEO社會(huì)關(guān)系的其他度量

首先，上文度量CEO社會(huì)關(guān)系時(shí)，假設(shè)所有類型社會(huì)關(guān)系中一旦兩個(gè)人之間建立聯(lián)系，在未來所有年份該社會(huì)關(guān)系都存在，即社會(huì)關(guān)聯(lián)的數(shù)量不隨時(shí)間的推移而減少。穩(wěn)健性檢驗(yàn)中，本文使用實(shí)際社會(huì)關(guān)系數(shù)（Actual Connections）而非去趨勢(shì)值與預(yù)測(cè)意愿、頻率、準(zhǔn)確度重新進(jìn)行回歸，結(jié)果保持不變。其次，本文將CEO通過社會(huì)關(guān)系關(guān)聯(lián)的公司數(shù)（Firms Connections）作為社會(huì)關(guān)系廣度的度量指標(biāo)，檢驗(yàn)其對(duì)CEO自愿披露業(yè)績預(yù)告的影響，結(jié)論依然成立。最后，頻繁的工作變動(dòng)會(huì)帶給CEO更廣的社會(huì)關(guān)系，但是頻繁更換工作也可能是因?yàn)镃EO天性樂觀愛冒險(xiǎn)，CEO這一特征也會(huì)促使其更有意愿發(fā)布業(yè)績預(yù)告。本文構(gòu)建CEO每個(gè)任職公司的平均社會(huì)關(guān)系數(shù)與同鄉(xiāng)同校社會(huì)關(guān)系加總（Average Connections）作為衡量CEO社會(huì)關(guān)系的指標(biāo)，重新進(jìn)行回歸，結(jié)論依然成立。上述回歸結(jié)果見表6。

3.遺漏變量處理

能力強(qiáng)的CEO更換工作可能會(huì)更頻繁，或被提名進(jìn)入更多的公司董事會(huì)，從而促使其社會(huì)關(guān)系更廣泛。為檢驗(yàn)本文實(shí)證結(jié)果是否由被忽略的變量（如CEO能力）所驅(qū)動(dòng)，本文構(gòu)建CEO能力指標(biāo)（Ability）。若CEO滿足本科就讀于國內(nèi)排名前十的大學(xué)、有海外背景、學(xué)歷為碩士及以上、任職公司連續(xù)三年市盈率超過行業(yè)均值中的任一項(xiàng)，Ability取值為1，否則為0。本文將Ability加入模型，表7的回歸結(jié)果顯示，能力與預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性顯著正相關(guān)，表明將CEO能力納入回歸分析不會(huì)減弱CEO社會(huì)關(guān)系對(duì)預(yù)測(cè)意愿、頻率和準(zhǔn)確性的影響。

表6 穩(wěn)健性檢驗(yàn)：CEO社會(huì)關(guān)系的其他度量

表7 穩(wěn)健性檢驗(yàn)：遺漏變量處理

（三）內(nèi)生性檢驗(yàn)

上文回歸分析可能存在內(nèi)生性問題：業(yè)績披露表現(xiàn)越好的CEO越可能被招聘到更多、更好的公司，從而為其帶來更多的社會(huì)關(guān)系。本文采用工具變量法檢驗(yàn)內(nèi)生性問題，使用CEO出生地人口數(shù)作為工具變量（Instrument）。首先，CEO出生地人口數(shù)并不會(huì)直接影響當(dāng)前企業(yè)業(yè)績披露決策，與企業(yè)業(yè)績披露意愿沒有相關(guān)性，滿足工具變量的外生性要求。其次，CEO出生地人口越多，其家鄉(xiāng)關(guān)聯(lián)數(shù)越多，滿足工具變量的相關(guān)性要求。表8的回歸結(jié)果顯示，在第一階段，Instrument的系數(shù)在1%的水平上顯著為正，表明CEO出生地人口越多，其社會(huì)關(guān)系越廣。在第二階段，修正之后的CEO社會(huì)關(guān)系的系數(shù)顯著為正，表明排除內(nèi)生性問題后，CEO社會(huì)關(guān)系對(duì)發(fā)布業(yè)績預(yù)告積極性的提升作用依然存在。

表8 內(nèi)生性檢驗(yàn)：工具變量的回歸結(jié)果

（四）進(jìn)一步研究

1.信息渠道

根據(jù)信息渠道假說，社會(huì)關(guān)系廣的CEO能夠獲取投資者的高質(zhì)量信息，降低了其對(duì)市場(chǎng)反應(yīng)的不確定性，自愿進(jìn)行業(yè)績預(yù)告披露的積極性更強(qiáng)。李志生等（2017）認(rèn)為在股票投資中，受信息來源和信息搜集成本的限制，在面對(duì)大量繁雜信息時(shí)，個(gè)人投資者往往依賴從各種社會(huì)網(wǎng)絡(luò)和媒體獲取投資信息，或者模仿機(jī)構(gòu)投資者的行為。同時(shí)，由于專業(yè)素養(yǎng)和分析能力的缺乏，個(gè)人投資者的投資理念和交易行為存在較大不穩(wěn)定性，投資決策更容易受到各類外界信息的影響，專業(yè)證券咨詢機(jī)構(gòu)和分析師在媒體上發(fā)布的薦股信息便成為個(gè)人投資者的重要決策依據(jù)。由此，分析師、媒體、基金經(jīng)理作為公司和投資者之間信息傳遞的中介，其態(tài)度和看法很大程度上影響市場(chǎng)投資者的決策。根據(jù)信息中介的雙向傳遞作用，CEO也可以通過與金融機(jī)構(gòu)、傳媒公司、基金經(jīng)理之間的社會(huì)關(guān)系，獲取投資者的高質(zhì)量信息。因此，本文將CEO與金融機(jī)構(gòu)、傳媒公司、基金經(jīng)理產(chǎn)生的關(guān)聯(lián)作為信息社會(huì)關(guān)系，同時(shí)借鑒Faleye等（2014）的做法，計(jì)算每位CEO信息社會(huì)關(guān)系在總社會(huì)關(guān)系中的占比（Information Ratio），并將其與CEO發(fā)布業(yè)績預(yù)告的意愿進(jìn)行回歸，結(jié)果發(fā)現(xiàn)在控制CEO總社會(huì)關(guān)系的情況下，信息社會(huì)關(guān)系占比與業(yè)績預(yù)告意愿顯著正相關(guān)。

本文進(jìn)一步以金融機(jī)構(gòu)、傳媒公司、基金經(jīng)理在CEO社會(huì)關(guān)系網(wǎng)中的占比作為自變量，與總社會(huì)關(guān)系進(jìn)行回歸后得到擬合值（信息含量較高的社會(huì)關(guān)系，High Information Connections）和殘差（信息含量相對(duì)較低的社會(huì)關(guān)系，Low Information Connections），再分別與自愿披露意愿進(jìn)行回歸，檢驗(yàn)CEO社會(huì)關(guān)系的信息機(jī)制對(duì)發(fā)布業(yè)績預(yù)告意愿的影響。

表9列（1）報(bào)告了在控制總社會(huì)關(guān)系的情況下，CEO信息社會(huì)關(guān)系占比與業(yè)績預(yù)告意愿的回歸結(jié)果。結(jié)果顯示，CEO信息社會(huì)關(guān)系占比（Information Ratio）的系數(shù)為正，且在10%的水平上顯著，表明CEO的信息社會(huì)關(guān)系對(duì)于自愿披露業(yè)績預(yù)告信息具有顯著正向影響。列（2）和列（3）分別報(bào)告了高信息含量社會(huì)關(guān)系和低信息含量社會(huì)關(guān)系與業(yè)績預(yù)告披露意愿的回歸結(jié)果。結(jié)果顯示，高信息含量社會(huì)關(guān)系（High Information Connections）與低信息含量社會(huì)關(guān)系（Low Information Connections）對(duì)預(yù)測(cè)意愿均具有顯著正向影響，但是高信息含量社會(huì)關(guān)系對(duì)預(yù)測(cè)意愿的經(jīng)濟(jì)影響更大。上述回歸結(jié)果表明，信息獲取是CEO社會(huì)關(guān)系影響自愿發(fā)布業(yè)績預(yù)告的重要渠道之一，CEO發(fā)布業(yè)績預(yù)告的意愿會(huì)因社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)的信息優(yōu)勢(shì)而提高。

2.再就業(yè)保障機(jī)制

再就業(yè)保障機(jī)制認(rèn)為，存在職業(yè)擔(dān)憂的CEO不會(huì)輕易披露業(yè)績預(yù)告信息，因?yàn)榘l(fā)布具有負(fù)面作用的業(yè)績預(yù)告會(huì)增加其失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)；而社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)可以有效提高CEO再就業(yè)的幾率和質(zhì)量，從而將發(fā)布業(yè)績預(yù)告的可能負(fù)面影響帶來的失業(yè)成本降到最低。本文采用CEO是否在其他公司兼任董事衡量其職業(yè)擔(dān)憂程度，相對(duì)于在其他公司兼任董事的CEO，未在其他公司兼任董事的CEO，其職業(yè)擔(dān)憂程度更強(qiáng)，更擔(dān)心負(fù)面影響帶來的失業(yè)成本。相對(duì)于在其他公司兼任董事的CEO，CEO的社會(huì)關(guān)系廣度對(duì)未在其他公司兼任董事的CEO再就業(yè)保障的影響更強(qiáng)。因此，本文將CEO分為未在其他公司兼任董事和在其他公司兼任董事兩大類進(jìn)行分組回歸，檢驗(yàn)CEO社會(huì)關(guān)系的再就業(yè)保障機(jī)制。

表9 信息機(jī)制檢驗(yàn)：CEO社會(huì)關(guān)系對(duì)于業(yè)績預(yù)告披露意愿的影響

表10的回歸結(jié)果顯示，未在其他公司兼任董事的CEO，其社會(huì)關(guān)系對(duì)自愿披露業(yè)績預(yù)告信息的影響為正，且在1%的水平上顯著；在其他公司兼任董事的CEO，其社會(huì)關(guān)系對(duì)于自愿披露業(yè)績預(yù)告信息的影響亦為正，且在5%的水平上顯著，但回歸系數(shù)明顯低于未在其他公司兼任董事的CEO組，這在一定程度上說明CEO社會(huì)關(guān)系廣度的再就業(yè)保障作用在未在其他公司兼任董事的CEO組（職業(yè)擔(dān)憂程度更強(qiáng)的CEO組）中顯著更強(qiáng)。上述結(jié)果表明，再就業(yè)保障亦是CEO社會(huì)關(guān)系影響自愿發(fā)布業(yè)績預(yù)告的重要渠道之一。

表10 再就業(yè)保障機(jī)制檢驗(yàn)：CEO社會(huì)關(guān)系對(duì)于業(yè)績預(yù)告披露意愿的影響

六、結(jié)論與建議

上市公司自愿披露業(yè)績預(yù)告有利于緩解信息不對(duì)稱，彌合信息鴻溝，在投資決策中發(fā)揮重要作用。然而，由于業(yè)績披露可能帶來負(fù)面市場(chǎng)反應(yīng)，CEO在披露業(yè)績預(yù)告意愿上往往存在差異。本文從CEO社會(huì)關(guān)系的角度，將社會(huì)關(guān)系的信息傳遞和再就業(yè)保障優(yōu)勢(shì)與業(yè)績披露意愿聯(lián)系起來，探究CEO社會(huì)關(guān)系廣度對(duì)信息披露決策的影響。實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，CEO社會(huì)關(guān)系越廣，上市公司自愿發(fā)布業(yè)績預(yù)告的意愿越強(qiáng)，發(fā)布頻率也相應(yīng)提高（即積極性越強(qiáng)），但預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確度會(huì)降低。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，這種影響源于社會(huì)關(guān)系的信息傳遞和再就業(yè)保障作用。首先，人際關(guān)系拓寬了CEO對(duì)市場(chǎng)信息的獲取渠道，CEO通過獲取市場(chǎng)和投資者反應(yīng)的高質(zhì)量信息而提高自愿披露意愿。其次，社會(huì)關(guān)系為CEO提供了勞動(dòng)力市場(chǎng)保障，通過降低自愿披露可能導(dǎo)致的失業(yè)成本，強(qiáng)化CEO發(fā)布業(yè)績預(yù)告的意愿。本文研究表明，社會(huì)關(guān)系能促進(jìn)預(yù)測(cè)披露數(shù)量，彌合信息鴻溝；但社會(huì)關(guān)系又降低預(yù)測(cè)披露準(zhǔn)確度，加劇了信息不對(duì)稱和信息鴻溝。

本文的研究為CEO社會(huì)關(guān)系對(duì)于其決策的影響提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)，具有一定的理論和現(xiàn)實(shí)意義。在理論層面，本文從社會(huì)關(guān)系影響公司前瞻性信息的角度，豐富了社會(huì)關(guān)系與管理層經(jīng)濟(jì)決策（如披露業(yè)績預(yù)告信息）關(guān)系方面的文獻(xiàn)。在實(shí)踐層面，本文的研究發(fā)現(xiàn)對(duì)于公司治理、投資者決策及監(jiān)管部門制定政策具有一定參考價(jià)值。對(duì)公司治理而言，董事會(huì)在任命CEO時(shí)應(yīng)考慮其社會(huì)關(guān)系，CEO社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)可以增強(qiáng)其對(duì)外披露的積極性，但披露的準(zhǔn)確性卻降低，說明社會(huì)關(guān)系廣的CEO在發(fā)布業(yè)績預(yù)告時(shí)可能更具有誤導(dǎo)性或隨意性，加劇了代理問題。對(duì)投資者而言，在進(jìn)行投資決策時(shí)，應(yīng)結(jié)合CEO社會(huì)關(guān)系背景分析公司發(fā)布的業(yè)績預(yù)告，避免被其誤導(dǎo)而做出錯(cuò)誤的投資決策。對(duì)監(jiān)管部門而言，應(yīng)關(guān)注CEO社會(huì)關(guān)系對(duì)企業(yè)自愿發(fā)布業(yè)績預(yù)告的影響，并進(jìn)行合理有效的監(jiān)督，加大對(duì)誤導(dǎo)性披露的懲罰力度。