白 琳

（華北電力大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，北京 102200）

一、資產(chǎn)支持票據(jù)的基本理論

1.定義

《非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引》中指出，資產(chǎn)支持票據(jù)，是指非金融企業(yè)為實(shí)現(xiàn)融資目的，采用結(jié)構(gòu)化方式，通過(guò)發(fā)行載體發(fā)行的，由基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為收益支持的，按約定以還本付息等方式支付收益的證券化融資工具[1]。由銀行間交易商協(xié)會(huì)主管，對(duì)于SPV（特殊目的載體）沒(méi)有強(qiáng)制性的要求。

資產(chǎn)支持票據(jù)可公開(kāi)發(fā)行也可定向發(fā)行。在公開(kāi)發(fā)行時(shí)，需要雇用專(zhuān)門(mén)的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)如中誠(chéng)信對(duì)ABN做信用評(píng)級(jí)。如果將ABN分層，則最低檔次可以不做信用評(píng)級(jí)。

2.發(fā)行情況

截止到2021年4月3日，資產(chǎn)支持票據(jù)已經(jīng)發(fā)行了960單，其中基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)收益權(quán)有31單，以供電收費(fèi)收益權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的ABN只有3單，發(fā)行金額達(dá)21.74億。由此可見(jiàn)，電力上網(wǎng)收益權(quán)ABN在我國(guó)還未得到廣泛普及。

3.電力上網(wǎng)收益權(quán)ABN的主要實(shí)施路徑[2]

（1）確定基礎(chǔ)資產(chǎn)

需要保證發(fā)行人對(duì)其享有真實(shí)有效完整的所有權(quán)，不能有任何權(quán)利限制比如被質(zhì)押、擔(dān)保等，而且，該基礎(chǔ)資產(chǎn)歷史及未來(lái)能夠產(chǎn)生穩(wěn)定可持續(xù)的現(xiàn)金流，金額較為確定，可以合法轉(zhuǎn)讓相關(guān)的權(quán)益。

（2）確定發(fā)行主體及增信方式

發(fā)行ABN產(chǎn)品時(shí)需要對(duì)其進(jìn)行債項(xiàng)評(píng)級(jí)，高的評(píng)級(jí)結(jié)果有助于降低融資成本，所以要尋找合適的方法來(lái)增信，可從3個(gè)角度考慮：找信用評(píng)級(jí)高的公司為自己提供擔(dān)保或者做差額支付承諾；相比發(fā)行總額，基礎(chǔ)資產(chǎn)預(yù)期總現(xiàn)金流量能夠做到超額覆蓋；將產(chǎn)品分級(jí)，劃分為優(yōu)先級(jí)和次級(jí)[2]。

（3）設(shè)計(jì)交易結(jié)構(gòu)

結(jié)合發(fā)行公司自身新能源項(xiàng)目的特點(diǎn)、融資需求、用款目的等因素全面考慮，設(shè)計(jì)符合自己的交易結(jié)構(gòu)。

（4）確定發(fā)行金額及融資期限

全面考慮市場(chǎng)中的理財(cái)者對(duì)ABN產(chǎn)品的投資傾向，發(fā)行金額能被基礎(chǔ)資產(chǎn)在融資期限內(nèi)產(chǎn)生的預(yù)期現(xiàn)金流覆蓋，綜合考慮各種因素，最終確定發(fā)行金額及融資期限。

二、資產(chǎn)支持票據(jù)案例分析

1.案例公司簡(jiǎn)介

2012年9月，邳州太陽(yáng)能發(fā)電有限公司被深圳能源集團(tuán)收購(gòu)了，這揭開(kāi)了深能南京能源控股有限公司新能源電力開(kāi)發(fā)的新篇章。2013年11月26日，深能南京能源控股有限公司在南京市溧水區(qū)白馬鎮(zhèn)注冊(cè)成立，是由深圳能源獨(dú)資控股的公司，注冊(cè)資本達(dá)228890.917731萬(wàn)元人民幣，公司以光伏和風(fēng)力發(fā)電為核心主業(yè)，主要從事華東地區(qū)和華中地區(qū)新能源及傳統(tǒng)能源項(xiàng)目的投資開(kāi)發(fā)。

2.深能南控主要業(yè)務(wù)板塊的介紹

業(yè)務(wù)板塊的收入成本盈利情況主要是以光伏發(fā)電為主，在風(fēng)力發(fā)電方面有所涉獵。

3.電力上網(wǎng)ABN的相關(guān)情況

（1）發(fā)行規(guī)模

深南能源發(fā)行的2019年度第一期綠色資產(chǎn)支持票據(jù)是基于電力上網(wǎng)收益權(quán)設(shè)立的。該資產(chǎn)支持票據(jù)于2019年4月29日正式發(fā)行，實(shí)際收到的資金為10億元，其中優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持票據(jù)根據(jù)不同的期限分為5個(gè)品種，各品種的募集規(guī)模分別是0.5億元、1.2億元、2.8億元、2.1億元、3.2億元，實(shí)際收到資金共計(jì)9.8億元；次級(jí)資產(chǎn)支持票據(jù)金額為0.2億元。

（2）發(fā)行用途

該資產(chǎn)支持票據(jù)募集資金擬用于償還深能南控及其子公司在中國(guó)銀行南京城南支行的貸款、進(jìn)行項(xiàng)目建設(shè)、補(bǔ)充需要的流動(dòng)資金等。具體的：2億元用于償還銀行貸款，4億元用于項(xiàng)目建設(shè)，4億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金，募集資金共計(jì)10億元。

三、現(xiàn)金流分析

深能南控下屬大同阿特斯、金湖兆輝等9家從事光伏發(fā)電的項(xiàng)目公司從事光伏發(fā)電業(yè)務(wù)，依據(jù)相關(guān)法律法規(guī)和合同約定，在特定期間享有了特定金額的電力上網(wǎng)收益權(quán)，以此收費(fèi)權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，具體劃分為20期，特定金額合計(jì)達(dá)137270萬(wàn)元（大于發(fā)行金額10億元）。

四、增信方式

信用增級(jí)方式主要包括：優(yōu)先級(jí)/次級(jí)分層機(jī)制、現(xiàn)金流超額覆蓋、發(fā)起機(jī)構(gòu)流動(dòng)性支持、發(fā)起機(jī)構(gòu)提前回購(gòu)基礎(chǔ)資產(chǎn)、差額支付承諾人的差額支付機(jī)制。

1.優(yōu)先級(jí)/次級(jí)分層

將資產(chǎn)支持票據(jù)進(jìn)行了優(yōu)先級(jí)、次級(jí)劃分。優(yōu)先體現(xiàn)在取得本金和收益償付方面享有優(yōu)先權(quán)，其未償付完畢之前，次級(jí)不能獲得償付?；诖税才?，次級(jí)資產(chǎn)支持票據(jù)的持有者將自行承擔(dān)其中可能存在的無(wú)法受償?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)，以確保優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持票據(jù)優(yōu)先受償。

2.現(xiàn)金流超額覆蓋

經(jīng)中誠(chéng)信國(guó)際信用評(píng)級(jí)公司測(cè)算，票據(jù)存續(xù)期內(nèi)基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流（包含電費(fèi)收入、基礎(chǔ)資產(chǎn)回購(gòu)款等）可在一定程度上覆蓋支付優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持票據(jù)所需的本息額，正常情況下覆蓋倍數(shù)均可保持在1.23倍或以上，違約風(fēng)險(xiǎn)一定程度上有所下降。所以，基礎(chǔ)資產(chǎn)預(yù)期現(xiàn)金流對(duì)優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持票據(jù)本息的保障情況良好。

3.發(fā)起機(jī)構(gòu)流動(dòng)性支持

發(fā)起機(jī)構(gòu)深能南控對(duì)本資產(chǎn)支持票據(jù)信托的基礎(chǔ)資產(chǎn)涉及的9家項(xiàng)目公司，提供流動(dòng)性支持，保障各項(xiàng)目公司正常運(yùn)營(yíng)，從而保證13座光伏電站的電費(fèi)收入能夠全額歸集，用于支付優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持票據(jù)本息。并且，在中國(guó)銀行股份有限公司開(kāi)設(shè)一般存款賬戶(hù)，用來(lái)存放上述9家項(xiàng)目公司日常經(jīng)營(yíng)所需資金。在每個(gè)回收款轉(zhuǎn)付日的下一個(gè)工作日，資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)可將監(jiān)管賬戶(hù)中超出當(dāng)期特定金額的資金，劃付至日常經(jīng)營(yíng)支出賬戶(hù)，指定用于各項(xiàng)目公司的日常經(jīng)營(yíng)支出。當(dāng)資金不足以覆蓋時(shí)，則流動(dòng)性支持承諾人深能南控從其名下或其子公司名下其他資金賬戶(hù)調(diào)配資金，專(zhuān)門(mén)用于上述各項(xiàng)目公司的日常經(jīng)營(yíng)。

4.差額支付承諾

深圳能源集團(tuán)股份有限公司出具《差額支付承諾函》，承諾當(dāng)信托資金不足以支付各種費(fèi)用如信托相關(guān)稅費(fèi)、信托費(fèi)用、優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持票據(jù)的預(yù)期收益和本金時(shí)，以及發(fā)起機(jī)構(gòu)支付各種價(jià)款，如回售履行價(jià)款、贖回價(jià)款、基礎(chǔ)資產(chǎn)回購(gòu)價(jià)款有差額的時(shí)候，承擔(dān)補(bǔ)足義務(wù)。深圳能源承諾，若受托人解散、清算或破產(chǎn)或受到任何限制，或受托人的法人名稱(chēng)、經(jīng)營(yíng)范圍、注冊(cè)資本或股東發(fā)生任何的變化，或受托人發(fā)生更換，無(wú)論發(fā)生什么變化情況，深圳能源都無(wú)條件按照《差額支付承諾函》履行義務(wù)，不受以上事項(xiàng)的影響。

五、投資者保護(hù)機(jī)制

（1）如發(fā)生優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持票據(jù)后續(xù)跟蹤評(píng)級(jí)結(jié)果下調(diào)的事項(xiàng)，發(fā)行載體管理機(jī)構(gòu)和主承銷(xiāo)商采取下列某項(xiàng)或多項(xiàng)措施，保護(hù)資產(chǎn)支持票據(jù)持有人的合法利益：公開(kāi)發(fā)表聲明，表明跟蹤評(píng)級(jí)結(jié)果下調(diào)事項(xiàng)；及時(shí)與評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)溝通，查明評(píng)級(jí)結(jié)果下調(diào)的原因，厘清各方責(zé)任；召開(kāi)資產(chǎn)支持票據(jù)持有人會(huì)議，商議投資人保護(hù)有關(guān)事宜，形成相應(yīng)方案；敦促各方落實(shí)資產(chǎn)支持票據(jù)持有人會(huì)議形成的方案。

（2）如發(fā)行載體管理機(jī)構(gòu)或主承銷(xiāo)商根據(jù)《資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)季度報(bào)告》或資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)的匯報(bào)，發(fā)現(xiàn)基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流惡化不足以支付優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持票據(jù)本金或利息，將采取下列某項(xiàng)或多項(xiàng)措施保護(hù)資產(chǎn)支持票據(jù)持有人的合法利益：公開(kāi)發(fā)表聲明，實(shí)話(huà)實(shí)說(shuō)，無(wú)隱瞞地說(shuō)明基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流不足以支付資產(chǎn)支持票據(jù)本金或利息事項(xiàng)；及時(shí)與評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)溝通，查明導(dǎo)致基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流不足的原因，厘清各方責(zé)任；召開(kāi)資產(chǎn)支持票據(jù)持有人會(huì)議，商議投資人保護(hù)有關(guān)事宜，形成相應(yīng)方案；敦促各方落實(shí)資產(chǎn)支持票據(jù)持有人會(huì)議形成的方案。

（3）如未來(lái)基礎(chǔ)資產(chǎn)的實(shí)際現(xiàn)金流情況少于預(yù)測(cè)值，且偏差達(dá)10%以上，則發(fā)行載體管理機(jī)構(gòu)和主承銷(xiāo)商將采取下列某項(xiàng)或多項(xiàng)措施，保護(hù)票據(jù)持有人的合法利益不受侵害：公開(kāi)未來(lái)基礎(chǔ)資產(chǎn)的實(shí)際現(xiàn)金流情況與預(yù)測(cè)值偏差事項(xiàng)；及時(shí)與資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)、現(xiàn)金流評(píng)估預(yù)測(cè)機(jī)構(gòu)和評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)溝通，查明偏差的原因，厘清各方責(zé)任；召開(kāi)資產(chǎn)支持票據(jù)持有人會(huì)議，商議投資人保護(hù)有關(guān)事宜，形成相應(yīng)解決方案；敦促各方落實(shí)資產(chǎn)支持票據(jù)持有人會(huì)議形成的方案。

（4）如發(fā)生基礎(chǔ)資產(chǎn)所有權(quán)發(fā)生變化、被查封、質(zhì)押或者凍結(jié)等事項(xiàng)，發(fā)行載體管理機(jī)構(gòu)和主承銷(xiāo)商應(yīng)與委托人同查明該事項(xiàng)原因，并采取下列某項(xiàng)或多項(xiàng)措施保護(hù)資產(chǎn)支持票據(jù)持有人的合法利益：公開(kāi)發(fā)表聲明，表明基礎(chǔ)資產(chǎn)權(quán)屬發(fā)生變化、被查封、質(zhì)押或者凍結(jié)事項(xiàng)；召開(kāi)資產(chǎn)支持票據(jù)持有人會(huì)議，商議投資人保護(hù)有關(guān)事宜，形成基礎(chǔ)資產(chǎn)處置方案，并敦促各方落實(shí)。

（5）如資產(chǎn)支持票據(jù)發(fā)生違約，則發(fā)行載體管理機(jī)構(gòu)和主承銷(xiāo)商將采取下列某項(xiàng)或多項(xiàng)措施保護(hù)資產(chǎn)支持票據(jù)持有人的合法利益：公開(kāi)發(fā)表聲明，說(shuō)明資產(chǎn)支持票據(jù)發(fā)生違約事項(xiàng)；召開(kāi)資產(chǎn)支持票據(jù)持有人會(huì)議，決定是否以出售、轉(zhuǎn)讓等方式處理所有或部分的基礎(chǔ)資產(chǎn)，決定是否宣布資產(chǎn)支持票據(jù)立即到期并應(yīng)支付本息。

六、結(jié)語(yǔ)

本文以深能南京能源控股有限公司發(fā)行的2019年度第一期綠色資產(chǎn)支持票據(jù)作為案例研究對(duì)象，介紹其發(fā)行的具體基本信息并進(jìn)行分析。通過(guò)研究本案例，可以得到有關(guān)電力上網(wǎng)收益權(quán)資產(chǎn)支持票據(jù)的一些結(jié)論：

資產(chǎn)支持票據(jù)發(fā)起機(jī)構(gòu)的信用評(píng)級(jí)不高時(shí)，可以采取一些增信手段，如產(chǎn)品分成優(yōu)先級(jí)次級(jí)、找信用評(píng)級(jí)高的公司做出差額支付承諾給自己做擔(dān)保等，來(lái)提高產(chǎn)品評(píng)級(jí)結(jié)果；建立完善的投資者保護(hù)機(jī)制，提前指明各種對(duì)投資者不利的情況，并給出相應(yīng)的解決辦法。查明問(wèn)題發(fā)生的原因，厘清各方責(zé)任，召開(kāi)資產(chǎn)支持票據(jù)持有人會(huì)議，商議投資人保護(hù)有關(guān)事宜，形成相應(yīng)具體的方案。并敦促各方落實(shí)資產(chǎn)支持票據(jù)持有人會(huì)議形成的方案，使投資者更有信心購(gòu)買(mǎi)該資產(chǎn)支持票據(jù)。