孫嘉寧

(蘭州大學(xué) 經(jīng)濟學(xué)院，甘肅 蘭州 730099)

由于國民經(jīng)濟的增長，居民收入的提高，高凈值人群增加和政策利好，在市場和政策的驅(qū)動下，資產(chǎn)管理行業(yè)高速發(fā)展。但是由于監(jiān)管法規(guī)滯后，行業(yè)繁榮的背后也隱藏著很多問題。此外，隨著2018年4月27日中國人民銀行、中國銀行保險監(jiān)督管理委員會、中國證券監(jiān)督管理委員會、國家外匯管理局聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》(下文稱“資管新規(guī)”)和其他配套措施的出臺，資產(chǎn)管理行業(yè)迎來了統(tǒng)一監(jiān)管的時代。自1987年第一家證券公司成立以來，證券公司為我國金融市場的完善和發(fā)展，以及國民經(jīng)濟的增長做出了巨大貢獻。隨著全面深化改革和高水平對外開放的推進，證券公司在此過程中仍會扮演著舉足輕重、不可或缺的角色。因此，證券公司如何打造核心競爭力，實現(xiàn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，成為一個亟待解決，令人深思的問題。我國證券公司的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)雖然較其他傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，如經(jīng)紀業(yè)務(wù)和投行業(yè)務(wù)，起步較晚，但是經(jīng)過20年左右的發(fā)展已經(jīng)具有相當?shù)囊?guī)模。自2012年資管新政發(fā)布以來，券商的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)規(guī)模大幅增長，成為證券公司的主要收入來源之一。資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)也成為證券公司提升自身整體實力的突破口。作為金融市場和資產(chǎn)管理行業(yè)的主力軍之一，券商資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)因其出眾的資本市場投資能力，較強的資產(chǎn)獲取能力，廣泛的業(yè)務(wù)范圍，龐大的研究團隊以及風(fēng)險把控能力，既迎來了新的發(fā)展機遇，同時也面臨著挑戰(zhàn)。在此背景下，券商也要做出改變，使其資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)更好地適應(yīng)資管新規(guī)去杠桿、防風(fēng)險的政策基調(diào)和詭譎多變的市場環(huán)境變化。

1 文獻綜述

資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)是金融機構(gòu)接受客戶的委托，對其資產(chǎn)進行管理和運用，以實現(xiàn)客戶資產(chǎn)保值和增值目的的金融服務(wù)。金融機構(gòu)不可向投資者承諾收益，也不可墊付資金。券商主要開展集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)和專項資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)這三種資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。①集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)是指由券商擔任管理人設(shè)立集合計劃，管理集合的客戶資產(chǎn)，為合格投資者提供服務(wù)，所籌集的資金交由專業(yè)的第三方機構(gòu)托管。②定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)是證券公司為單一客戶提供資產(chǎn)管理服務(wù)的一種業(yè)務(wù)。雙方會在資產(chǎn)管理合同中約定具體的投資方向，風(fēng)險由投資者承擔。③專項資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)則是券商接受某個單位或機構(gòu)的出資，為實現(xiàn)客戶的特定目的對資金進行管理。

楊建華(2018)認為國內(nèi)券商已然認識到資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)應(yīng)回歸主動管理的本源，此后應(yīng)根據(jù)監(jiān)管要求改變資管產(chǎn)品的資金和資產(chǎn)狀態(tài)，避免“兩頭在外”的情況。張建雨(2019)則通過現(xiàn)階段的市場環(huán)境和發(fā)展規(guī)模作為依據(jù)，對資產(chǎn)管理公司在業(yè)務(wù)發(fā)展與管理制度如何更好地適應(yīng)社會發(fā)展了分析研究。巴曙松、周冠南(2018)通過對資管新規(guī)的研究，從資管行業(yè)的層面指出機構(gòu)應(yīng)提升主動管理能力，建立完善的風(fēng)險識別和控制機制，更好地服務(wù)于客戶。方雅茜、甄志昊(2018)則針對資管新規(guī)對券商資管的影響，認為資管新規(guī)及配套措施的出臺會使通道業(yè)務(wù)的規(guī)?？s減，券商會更注重主動管理能力的提升。而且資管新規(guī)對主動管理能力較好的證券公司的發(fā)展有利。

2 我國券商資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)發(fā)展現(xiàn)狀

2001年12月，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于規(guī)范證券公司受托投資管理業(yè)務(wù)的通知》，明確提出受托投資管理業(yè)務(wù)是指證券公司作為受托投資管理人，依據(jù)有關(guān)法律、法規(guī)和投資委托人的投資意愿，與委托人簽訂受托投資管理合同，把委托人委托的資產(chǎn)在證券市場上從事股票、債券等金融工具的組合投資，以實現(xiàn)委托資產(chǎn)收益最優(yōu)化的行為。證券公司從2002年起正式獲得資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)資格，并開啟了對資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的探索階段。2012年-2016年券商資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)高速發(fā)展，受托管理資金總規(guī)模從1.3萬億元提升到17.6萬億元，增長了12.5倍，其中通道業(yè)務(wù)占比較大。2016年以來，監(jiān)管要求降杠桿，去通道，引導(dǎo)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)回歸主動管理的本源。2018年央行、銀保監(jiān)會、證監(jiān)會和外匯局聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》，指出資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)存在部分業(yè)務(wù)發(fā)展不規(guī)范、多層嵌套、剛性兌付、規(guī)避金融監(jiān)管和宏觀調(diào)控等問題。券商資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)向去通道、去資金池等轉(zhuǎn)型，對券商的主動管理能力提出了更高的要求。

我國資產(chǎn)管理行業(yè)中，銀行為核心，其理財規(guī)模最大，信托、保險和基金資管規(guī)模緊隨其后。券商資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)規(guī)模在資產(chǎn)管理行業(yè)中所占份額不占優(yōu)勢。而且券商資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)以通道業(yè)務(wù)為主，在“去通道，去杠桿”的雙重壓力下，券商資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的規(guī)模出現(xiàn)了下降。2018年我國券商受托管理資金本金總額14.11萬億元，2019年受托管理資金本金總額12.29萬億元。2019年受托管理資金規(guī)模比2018年下降了12.9%。2020年受托管理資金本金總額10.51萬億元，比2019年下降了14.5%。雖然受托管理資金規(guī)模在下降，但是2020年實現(xiàn)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)凈收入299.60億元，同比增長8.88%。證券行業(yè)服務(wù)居民財富管理能力進一步提升，財富管理轉(zhuǎn)型也初見成效。面臨“去通道，去杠桿”的監(jiān)管現(xiàn)狀，對券商主動管理能力也有更高的要求，業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型壓力增大。以通道業(yè)務(wù)為主的定向資產(chǎn)管理計劃產(chǎn)品規(guī)模快速收縮，專項資產(chǎn)管理計劃產(chǎn)品規(guī)模平穩(wěn)增長，以主動管理業(yè)務(wù)為主的集合資產(chǎn)管理計劃產(chǎn)品規(guī)模有所收縮，但占比有所增加。

3 券商資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)發(fā)展建議

3.1 加大創(chuàng)新力度，繼續(xù)做大主動管理規(guī)模

一項業(yè)務(wù)或一家公司要持續(xù)經(jīng)營，必須滿足社會的實際需求，并不斷創(chuàng)新。券商開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)是為了盈利，但是盈利方式十分重要，通道業(yè)務(wù)造成資金空轉(zhuǎn)，不能服務(wù)實體經(jīng)濟，而且技術(shù)含量低，并不能發(fā)揮、提高券商的主動管理能力，對提升券商的核心競爭力弊大于利。而且從政策要求和券商的長遠發(fā)展來看，通道業(yè)務(wù)規(guī)模必將逐步降低，但是銀行、信托等機構(gòu)的大量資金也需要管理，因此券商利用自身優(yōu)勢，加大創(chuàng)新力度，實現(xiàn)“去通道”，發(fā)揮主動管理能力，回歸資產(chǎn)管理本源勢在必行。

3.2 強化投研實力，提升產(chǎn)品收益率

券商應(yīng)該強化投研實力，并加強團隊對各種類型產(chǎn)品的研究能力，或引進新的人才，增強團隊的內(nèi)部活力，同時借助投行業(yè)務(wù)、自營業(yè)務(wù)與資管業(yè)務(wù)的協(xié)同力，以提高產(chǎn)品的收益，實現(xiàn)客戶資產(chǎn)保值增值。隨著行業(yè)對外開放加速，外資加快申請設(shè)立控股證券公司，而且商業(yè)銀行紛紛成立理財子公司，布局全方位的資管業(yè)務(wù)。商業(yè)銀行在客戶、渠道，特別是在財富管理方面優(yōu)勢明顯，大資管競爭格局將被重塑。證券公司與其他從事資管業(yè)務(wù)的機構(gòu)之間的關(guān)系，也將從過去的合作為主逐步發(fā)展為競爭與合作并存。證券公司業(yè)務(wù)面臨流失的同時，還面臨人才流失的壓力。券商資管內(nèi)部還有嚴重的競爭，產(chǎn)品創(chuàng)新滯后，同質(zhì)化嚴重，風(fēng)險控制能力也需要提高。面臨行業(yè)間和行業(yè)內(nèi)競爭的嚴峻形勢，券商應(yīng)積極創(chuàng)新，強化投研實力，加強人才隊伍的建設(shè)，并推進海外戰(zhàn)略，增強綜合化服務(wù)能力。

3.3 豐富產(chǎn)品種類，優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)

根據(jù)資管新規(guī)和資管細則的要求，券商資管要消除多層嵌套，抑制通道業(yè)務(wù)，而且要禁止資金池業(yè)務(wù)，打破剛兌，實行凈值化管理，還要控制非標投資，設(shè)置了35%的比例上限和300億的資金上限。由此，通道業(yè)務(wù)將完全退出資管產(chǎn)品行列；在禁止資金池，打破剛兌的要求下，報價型產(chǎn)品將被凈值型產(chǎn)品替代。而且由于資管新規(guī)和資管細則的要求，非標準化債權(quán)類資產(chǎn)投資受到了比例和資金額度的限制，短期內(nèi)，非標產(chǎn)品的規(guī)模難以持續(xù)。券商需轉(zhuǎn)型至主動管理型產(chǎn)品和凈值型產(chǎn)品。券商還可以盡量提高某一類型的資管產(chǎn)品的收益率，形成自身的特色，實現(xiàn)差異化發(fā)展。還可以利用各項業(yè)務(wù)的協(xié)同能力和其自身的綜合實力，發(fā)展FOF產(chǎn)品。此外，受益于資管新規(guī)，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)將為券商資管的發(fā)展貢獻更多利潤，券商可發(fā)掘優(yōu)勢資產(chǎn)，通過專項資管計劃為ABS產(chǎn)品籌集資金。