萬立全（教授/博士） 俞子婕（上海海事大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 上海 201306）

一、引言

自十八屆三中全會提出“積極發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)”后，混合所有制改革逐漸成為國企改革的重要方向。發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)旨在將國有資本與民營資本等進(jìn)行融合，通過交叉持股、互相融合改變企業(yè)內(nèi)部股權(quán)結(jié)構(gòu)繼而完善治理結(jié)構(gòu)，促進(jìn)企業(yè)發(fā)展。數(shù)據(jù)表明，中央企業(yè)2020年全年共實(shí)施超過900余項(xiàng)的混合所有制改革，引進(jìn)社會資本總計(jì)超過2 000億元。

由于企業(yè)股東與高管之間存在委托代理關(guān)系，二者的利益目標(biāo)并不完全相同，容易引起利益沖突。為了緩解委托代理問題、降低代理成本，企業(yè)股東一般會制定薪酬激勵(lì)機(jī)制，通過將高管薪酬與經(jīng)營業(yè)績相掛鉤的形式對高管形成最直接的激勵(lì)方式。但筆者發(fā)現(xiàn)，公司業(yè)績下降，高管薪酬卻只增不減的情況并不鮮見。根據(jù)有關(guān)統(tǒng)計(jì)，2019年我國A股上市公司7萬名高管中，個(gè)人薪酬收入已經(jīng)超過百萬元的高管比例約為11%，薪酬收入累計(jì)總額達(dá)到148.27億元，獲得高薪報(bào)酬高管的平均薪酬收入為198.78萬元。“天價(jià)薪酬”的產(chǎn)生備受公眾質(zhì)疑。因此國家頒布了“央企高管限薪令”，針對中央企業(yè)的高管薪酬做出規(guī)定，貫徹落實(shí)業(yè)績型薪酬制度。同時(shí)，業(yè)界在研究過程中也發(fā)現(xiàn)企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績與高管薪酬之間存在不對稱的情況，即高管薪酬粘性現(xiàn)象。那么，在混合所有制改革的背景下，混合所有制企業(yè)是否同樣會出現(xiàn)高管薪酬粘性現(xiàn)象以及混合所有的股權(quán)結(jié)構(gòu)是否能對薪酬激勵(lì)機(jī)制產(chǎn)生影響？

本文選取2014年至2018年我國A股混合所有制上市公司作為研究樣本，從股權(quán)結(jié)構(gòu)的角度衡量混合所有制企業(yè)中國有股東與非國有股東對高管薪酬粘性的影響程度。

二、相關(guān)文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

（一）文獻(xiàn)回顧

“粘性”一詞最早出現(xiàn)于經(jīng)濟(jì)學(xué)，后來隨著費(fèi)用粘性的研究，逐漸開啟了薪酬粘性的新領(lǐng)域。國外學(xué)者Jensen and Murphy（1990）得出企業(yè)業(yè)績與CEO薪酬之間僅存在較弱相關(guān)性的結(jié)論。Gaver（1998）發(fā)現(xiàn)了企業(yè)CEO在業(yè)績上升時(shí)得到重獎(jiǎng)，而在企業(yè)業(yè)績下降時(shí)卻得到輕罰，即出現(xiàn)了高管薪酬與業(yè)績變化的不對稱性。Jackson et.al（2008）明確提出了高管薪酬粘性的概念。

國內(nèi)關(guān)于高管薪酬粘性領(lǐng)域的研究主要包括五個(gè)方面：（1）高管薪酬與企業(yè)績效之間的關(guān)系。早期研究認(rèn)為高管年度薪酬與公司業(yè)績不存在顯著正相關(guān)關(guān)系。然而，也有學(xué)者持反對意見。李斌和郭劍橋（2013）以制造業(yè)上市公司為研究對象，發(fā)現(xiàn)高管薪酬與公司績效顯著正相關(guān)，且不同企業(yè)的薪酬與業(yè)績敏感度不同。干勝道等（2020）同樣發(fā)現(xiàn)，在無實(shí)際控制人的企業(yè)中，企業(yè)業(yè)績越好，高管薪酬水平就越高。（2）高管薪酬粘性的存在性。以企業(yè)業(yè)績與高管薪酬之間的關(guān)聯(lián)性為基礎(chǔ)，方軍雄（2009）研究認(rèn)為，我國上市公司高管薪酬存在粘性特征，但在民營企業(yè)和央企中，高管薪酬粘性不明顯。陳曉珊和施赟（2020）基于公司異質(zhì)性視角，從三個(gè)維度驗(yàn)證了高管薪酬粘性的存在性，但其存在大大降低了薪酬激勵(lì)機(jī)制的有效性。（3）高管薪酬粘性的影響因素。企業(yè)高管薪酬粘性的大小會隨著企業(yè)的行業(yè)類別、規(guī)模等各種因素的變化而發(fā)生變化，公司治理因素是影響高管薪酬粘性的關(guān)鍵因素。張漢南等（2019）發(fā)現(xiàn)大股東的掏空行為會加劇高管薪酬粘性現(xiàn)象的發(fā)生。馬惠嫻和佟愛琴（2019）研究表明，在企業(yè)業(yè)績出現(xiàn)下降時(shí)，通過股東監(jiān)督而發(fā)揮的賣空機(jī)制會使薪酬業(yè)績敏感性增強(qiáng)，薪酬粘性得以降低。干勝道等（2020）發(fā)現(xiàn)，在不存在實(shí)際控制人的企業(yè)中，股權(quán)集中度會直接抑制高管薪酬粘性的產(chǎn)生，股權(quán)集中度越高，企業(yè)的高管薪酬粘性越小。（4）高管薪酬粘性的經(jīng)濟(jì)后果。徐悅等（2018）從薪酬粘性角度出發(fā)，發(fā)現(xiàn)高管薪酬粘性有助于提高企業(yè)的創(chuàng)新投資水平和效率。劉尚舒等（2020）發(fā)現(xiàn)，大股東控制與高管薪酬粘性之間的相互作用會使得企業(yè)具有更多的價(jià)值。（5）高管薪酬粘性的現(xiàn)狀。羅賓（2018）認(rèn)為現(xiàn)有文獻(xiàn)對創(chuàng)業(yè)板、中小板上市企業(yè)、金融企業(yè)以及外部治理機(jī)制和管理層特質(zhì)的研究相對較少，值得進(jìn)一步研究。

縱觀國內(nèi)外研究，有關(guān)高管薪酬粘性的研究成果已較為豐富。但現(xiàn)有文獻(xiàn)仍存在不足之處：（1）關(guān)于高管薪酬粘性的影響因素方面的研究文獻(xiàn)較多，但單個(gè)因素研究的文獻(xiàn)不夠深入。（2）鑒于選取的變量和建模的差異，各個(gè)學(xué)者得出的結(jié)論不一致。（3）有關(guān)混合所有制改革方面的研究雖然逐年增多，但高管薪酬粘性的研究視角沒有結(jié)合混合所有制企業(yè)。因此，有必要結(jié)合我國制度背景分析高管薪酬粘性的影響因素。基于此，本文通過構(gòu)建Level模型，從股權(quán)結(jié)構(gòu)角度分析我國混合所有制企業(yè)的高管薪酬粘性特征。

（二）研究假設(shè)

企業(yè)高管追求的是自身利益最大化。當(dāng)高管目標(biāo)與企業(yè)目標(biāo)一致時(shí)，二者之間的代理問題就會較小；而當(dāng)其目標(biāo)與企業(yè)目標(biāo)不一致時(shí)，高管往往趨向追求自身利益最大化。最優(yōu)薪酬契約理論旨在協(xié)調(diào)所有者與經(jīng)營者之間的利益沖突，提供最優(yōu)的薪資報(bào)酬，使得代理成本最小。該理論認(rèn)為，高管薪酬的高低大多取決于企業(yè)業(yè)績的好壞。當(dāng)企業(yè)業(yè)績上升時(shí)，企業(yè)一般會增加薪酬激勵(lì)，高管將其歸功于自己的努力；而當(dāng)企業(yè)業(yè)績下降時(shí)，高管將其歸結(jié)于外部因素的影響，并利用其自身的權(quán)力使薪酬激勵(lì)不會減少太多。此時(shí)，出現(xiàn)了高管薪酬的變化幅度與企業(yè)業(yè)績變化幅度不匹配的情況，即高管薪酬存在粘性的現(xiàn)象。而在混合所有制企業(yè)中，混改的目的之一就是改善企業(yè)“一股獨(dú)大”的問題，引入的非國有股東出于自身利益最大化的目的，更傾向于采取業(yè)績與薪酬相掛鉤的制度。國有股東與非國有股東的融合勢必會對高管薪酬與企業(yè)業(yè)績之間的敏感性帶來一定的影響。由此，本文提出假設(shè)1：

H1：混合所有制企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績與高管薪酬呈正相關(guān)，且存在粘性特征。

目前，混合所有制企業(yè)中的股東類型主要有國有股、法人股、民營股、外資股等。本文將其分為兩大類，即國有股和非國有股。那么，混合所有制企業(yè)是國有股與非國有股之間的融合。如果國有股占控制地位，并不會對高管薪酬變動產(chǎn)生明顯影響。當(dāng)國企進(jìn)行混合所有制改革時(shí)，非國有股東若取得一定的話語權(quán)并且能夠參與企業(yè)決策，那么就有動機(jī)去完善對高管的激勵(lì)和監(jiān)督機(jī)制（蔡貴龍等，2018）。由于非國有股東的目標(biāo)偏好和決策模式與國有股東有所不同，當(dāng)非國有股權(quán)占比較高時(shí)，各個(gè)股東間容易出現(xiàn)意見分歧，不利于企業(yè)決策，同時(shí)也會削弱對高管自利行為的監(jiān)督，導(dǎo)致高管薪酬與企業(yè)業(yè)績之間產(chǎn)生較大的不對稱性變化。由此，本文提出假設(shè)2：

H2：混合所有制企業(yè)的股權(quán)混合程度與高管薪酬粘性呈正相關(guān)關(guān)系。

高管的自利行為會使其在企業(yè)業(yè)績降低時(shí)，并不愿意降低薪酬收入，此時(shí)股東能夠?qū)Υ诵袨槠鸬揭欢ǖ闹萍s作用。孟亞楠（2018）認(rèn)為，股權(quán)激勵(lì)的效果會受股權(quán)集中度水平的影響。當(dāng)股權(quán)趨于集中時(shí)，大股東有能力和動機(jī)去監(jiān)督高管的行為，使股東與高管之間的代理弊端得到一定的緩解。而當(dāng)股權(quán)過于集中時(shí)，大股東的“隧道效應(yīng)”所帶來的收益大于監(jiān)督效應(yīng)所帶來的收益，由此產(chǎn)生了大股東和高管共同有動機(jī)忽略中小股東利益的問題。因此，還需要通過股權(quán)制衡限制“一股獨(dú)大”的弊端。股權(quán)制衡度體現(xiàn)了股權(quán)的分散程度，又體現(xiàn)了股東間相互制衡的作用，股權(quán)制衡有利于減少部分非國有股東可能出現(xiàn)的機(jī)會主義行為（唐未兵，2017）?；旌纤兄聘母锖螅m然非國有股東的持股比例增加，但國有股東仍須承擔(dān)主導(dǎo)作用，積極協(xié)調(diào)各方的利益，不斷健全對非國有股東的約束機(jī)制。擁有較高比例國有股東的企業(yè)更受政府的監(jiān)督以及公眾的關(guān)注，由于國有股東有經(jīng)營績效、社會價(jià)值的雙重目標(biāo)，他們有更強(qiáng)的監(jiān)督動機(jī)，與非國有股東之間會產(chǎn)生制衡，從而對高管行為有一定的約束，高管薪酬粘性也會有所減弱。由此，本文提出假設(shè)3：

H3：混合所有制企業(yè)中國有股權(quán)對非國有股權(quán)的制衡度對高管薪酬粘性有抑制作用，即股權(quán)制衡度越大，高管薪酬粘性越小。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

狹義上，混合所有制企業(yè)指的是國有資本和非國有資本的相互混合，所以只要實(shí)際控制人是國有性質(zhì)且其國有股份不是100%，就一定包含非國有資本的成分。因此本文界定混合所有制企業(yè)的步驟如下：首先，在同花順軟件中手工收集并整理前十大股東的股東性質(zhì)及其持股情況；其次，根據(jù)股東性質(zhì)選取既包含國有股東又包含非國有股東的企業(yè)；最后，剔除前十大股東中的國有股比例或非國有股比例在5%以下的數(shù)據(jù)。基于以上步驟，本文選取2014—2018年我國A股混合所有制上市公司作為研究樣本，剔除了以下公司：（1）ST及*ST的上市公司；（2）金融保險(xiǎn)業(yè)類上市公司；（3）數(shù)據(jù)缺失或異常的上市公司。股權(quán)結(jié)構(gòu)、高管薪酬數(shù)據(jù)和其他數(shù)據(jù)均來自于CSMAR數(shù)據(jù)庫。通過篩選，本文最終得到2 348個(gè)樣本數(shù)據(jù)，通過Stata 15.0軟件進(jìn)行數(shù)據(jù)分析。

（二）變量定義

1.被解釋變量：高管薪酬（LnCpay）。高管薪酬主要分為貨幣薪酬和股權(quán)激勵(lì)兩部分，但是由于我國上市公司高管持股比例較低、零持股現(xiàn)象普遍存在，因此，本文的高管薪酬僅指高管的貨幣薪酬，未包含領(lǐng)取的津貼，選取薪酬最高的前三位高管平均薪酬的自然對數(shù)。

2.解釋變量 ：（1）企業(yè)業(yè)績（LnEBIT）。本文用扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤的自然對數(shù)代表企業(yè)業(yè)績，企業(yè)業(yè)績下降（D）為虛擬變量，若企業(yè)當(dāng)年的業(yè)績相比較前一年的業(yè)績下降就取1，否則取0。（2）股權(quán)結(jié)構(gòu)指標(biāo)。股權(quán)結(jié)構(gòu)指標(biāo)包括股權(quán)混合程度和股權(quán)制衡度，如下所述：①股權(quán)混合程度（Mixra），參照馬連福等（2015）的做法，手工收集混合所有制企業(yè)前十大股東的股東性質(zhì)信息，用除了國家和國有法人持股外的股東持股比例之和表示非國有股權(quán)的占比。②股權(quán)制衡度。一般用第二至第十大股東持股之和與第一大股東持股的比值來衡量股權(quán)制衡度，在本文研究混合所有制企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)的情況下，用上述方式衡量“股權(quán)制衡度”不準(zhǔn)確。因此，本文將股權(quán)性質(zhì)分為國有股和非國有股，用前十大股東中國有股與非國有股的比值代表股權(quán)制衡度（Cbalance）。

3.控制變量。財(cái)務(wù)杠桿（Lev）、企業(yè)規(guī)模（LnSize）、董事會規(guī)模（BS）、獨(dú)立董事占比（IDP）、監(jiān)事會規(guī)模（BBS）、兩職合一（Dual）。各變量定義及說明如表1所示。

表1 變量定義與說明

（三）實(shí)證模型

本文參考方軍雄（2009）的做法，構(gòu)建Level模型分析股權(quán)結(jié)構(gòu)與高管薪酬粘性特征。

為了檢驗(yàn)假設(shè)，構(gòu)建如下模型：

當(dāng)企業(yè)業(yè)績上升時(shí)，D=0，α1反映了業(yè)績上升1%時(shí)高管薪酬上升的比例；當(dāng)企業(yè)業(yè)績下降時(shí)，D=1，α1與α3共同反映業(yè)績下降1%時(shí)高管薪酬下降的幅度，即用α1+α3之和衡量。若假設(shè)1成立，則α1＞α1+α3，α3為負(fù)且顯著；若假設(shè)2成立，則β3應(yīng)該顯著為負(fù)，即非國有股權(quán)混合程度顯著增強(qiáng)高管薪酬粘性；若假設(shè)3成立，則θ3應(yīng)該顯著為正，即股權(quán)制衡度顯著抑制高管薪酬粘性。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)與相關(guān)性檢驗(yàn)

本文主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)情況如下頁表2所示，高管薪酬（LnCpay）的最大值為16.178，最小值為9.721，表明不同混合所有制企業(yè)間的高管薪酬存在較大差異。企業(yè)業(yè)績（LnEBIT）的均值為19.113，標(biāo)準(zhǔn)差為1.833，可以計(jì)算出平均高管薪酬占平均公司業(yè)績的比例為0.27%。企業(yè)業(yè)績下降（D）為0.323，表明在全樣本中有32.3%的混合所有制企業(yè)業(yè)績在下降。非國有股權(quán)混合程度（Mixra）的平均值為0.177，最大值為0.848，表明混合所有制企業(yè)前十大股東中非國有股東的股權(quán)比例差異明顯。股權(quán)制衡度（Cbalance）的均值為3.854，標(biāo)準(zhǔn)差為2.957，表明不同混合所有制企業(yè)前十大股東中國有股與非國有股的比值差異較大，國有股權(quán)在混合所有制企業(yè)中仍占較大比重。此外，兩職合一的平均占比較低，僅為11.6%，獨(dú)立董事的平均占比為37%，控制變量的數(shù)值均在正常范圍內(nèi)。

表2 主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)

本文核心是分析混合所有制企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)對高管薪酬粘性的影響。因此，本文對混合所有制企業(yè)的非國有股權(quán)混合程度及股權(quán)制衡度的分布作了統(tǒng)計(jì)。結(jié)果顯示：混合所有制企業(yè)中的非國有股權(quán)混合程度的均值呈現(xiàn)逐年上漲的趨勢，說明非國有股東的持股比例在增加，這得益于我國正在推行的混合所有制改革?；旌纤兄破髽I(yè)中國有股權(quán)與非國有股權(quán)的比值雖有波動，但整體還是呈現(xiàn)上升趨勢。國有股權(quán)與非國有股權(quán)的比值大于1，說明混合所有制企業(yè)中國有股權(quán)仍占較大比重。

變量之間的相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果顯示：非國有股權(quán)混合度與股權(quán)制衡度的相關(guān)系數(shù)較大，因此，在多元回歸分析時(shí)，將非國有股權(quán)混合度和股權(quán)制衡獨(dú)立引進(jìn)模型。其他變量之間的相關(guān)系數(shù)均小于0.5，檢驗(yàn)方差膨脹因子的結(jié)果表明不存在嚴(yán)重的多重共線性。

（二）回歸結(jié)果與分析

表3報(bào)告了本文的回歸結(jié)果，從表3第（1）列可以看出，公司業(yè)績（LnEBIT）的回歸系數(shù)為0.113，在1%的水平上顯著為正，說明高管薪酬與企業(yè)業(yè)績呈同方向變化，企業(yè)業(yè)績每提高1個(gè)單位，高管薪酬上漲11.3%，這在一定程度上說明我國混合所有制企業(yè)高管的薪酬激勵(lì)機(jī)制是比較合理的。高管薪酬粘性（LnEBIT*D）的回歸系數(shù)為-0.0363，在5%的水平上顯著為負(fù)，說明當(dāng)業(yè)績下降時(shí)高管薪酬下降的幅度小于業(yè)績上升時(shí)高管薪酬上升的幅度，證明了混合所有制企業(yè)高管薪酬粘性的存在，即驗(yàn)證了假設(shè)1。該檢驗(yàn)結(jié)果表明，我國混合所有制企業(yè)中，高管薪酬粘性是一種比較普遍的現(xiàn)象。

表3 股權(quán)結(jié)構(gòu)對高管薪酬粘性影響的回歸結(jié)果

表3第（2）列加入前十大股東中非國有股權(quán)混合程度及其與高管薪酬粘性的三項(xiàng)交乘項(xiàng)（LnEBIT*D*Mixra）進(jìn)行回歸。在控制行業(yè)和公司年度固定效應(yīng)后，回歸系數(shù)為-0.415，在1%的水平上顯著為負(fù)。當(dāng)非國有股權(quán)混合程度增加、業(yè)績下降時(shí)，薪酬下降的幅度減小。可以看出非國有股權(quán)混合程度與高管薪酬粘性呈正相關(guān)關(guān)系，驗(yàn)證了假設(shè)2。該檢驗(yàn)結(jié)果表明在混合所有制企業(yè)中，前十大股東中非國有股權(quán)占比的增加可能會導(dǎo)致高管的監(jiān)督及治理作用降低，難以形成有效的高管激勵(lì)機(jī)制，加重了高管薪酬粘性現(xiàn)象。

表3第（3）列是股權(quán)制衡度對高管薪酬粘性的回歸結(jié)果，在控制行業(yè)和公司年度固定效應(yīng)后，股權(quán)制衡度與高管薪酬粘性的三項(xiàng)交乘項(xiàng)（LnEBIT*D*Cbalance）回歸系數(shù)為0.0143，在5%的水平上顯著為正。股權(quán)制衡度每增加一個(gè)單位、業(yè)績下降時(shí)，薪酬下降的幅度增加1.43%，說明國有股東對非國有股東的制衡作用可以抑制高管薪酬粘性，驗(yàn)證了假設(shè)3。該檢驗(yàn)結(jié)果表明在混合所有制企業(yè)中，國有企業(yè)雖然引入了非國有資本，但國有股東仍起到積極作用，國有股東對非國有股東制衡度的增加使其監(jiān)督高管的動機(jī)和能力增加，從而對高管薪酬的粘性有所抑制。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為保證實(shí)證結(jié)果的穩(wěn)健性，將衡量高管薪酬的指標(biāo)替換為“薪酬最高的前三位高管平均薪酬的自然對注：括號內(nèi)為t值，*、**和***分別表示在10%、5%、1%的水平上顯著；下同數(shù)”，將衡量企業(yè)業(yè)績的指標(biāo)替換為凈利潤的自然對數(shù)（LnNI）進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)?；貧w結(jié)果顯示：（1）高管薪酬粘性（LnNI*D）的回歸系數(shù)為-0.0325，在1%的水平上顯著為負(fù)。（2）非國有股權(quán)混合程度及其與粘性的三項(xiàng)交乘項(xiàng)（LnNI*D*Mixra）的回歸系數(shù)為-0.438，在1%的水平上顯著為負(fù)。（3）股權(quán)制衡度及其與粘性的三項(xiàng)交乘項(xiàng)（LnNI*D*Cbalance）回歸系數(shù)為0.0139，在1%的水平上顯著為正。穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果與上述結(jié)果無明顯差異，假設(shè)依然成立。

五、結(jié)論與啟示

本文基于2014—2018年我國A股混合所有制上市公司數(shù)據(jù)，采用前十大股東中非國有股東的持股比例之和衡量非國有股權(quán)混合程度，采用前十大股東中國有股東與非國有股東比值來衡量股權(quán)制衡度，檢驗(yàn)了股權(quán)結(jié)構(gòu)對高管薪酬粘性的影響。研究結(jié)果表明：（1）混合所有制企業(yè)的企業(yè)業(yè)績與高管薪酬呈正相關(guān)，且存在粘性特征。（2）混合所有制企業(yè)中，前十大股東中非國有股權(quán)混合程度與高管薪酬粘性呈正相關(guān)關(guān)系，說明非國有股東的持股比例增加增強(qiáng)了高管薪酬粘性。（3）混合所有制企業(yè)中，前十大股東中國有股東對非國有股東的制衡度顯著抑制了高管薪酬粘性，說明股權(quán)制衡度削弱了高管薪酬粘性。

積極發(fā)展混合所有制是未來國企的改革方向，但是否每個(gè)企業(yè)都要發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)，還需要具體問題具體分析。本文研究發(fā)現(xiàn)：（1）在國企改革中，非國有股東持股比例的增加提高了高管薪酬，但單純地引入非國有股東并非就是有效的，隨著非國有股東持股比例的增加反而降低了薪酬激勵(lì)機(jī)制的有效性。（2）國有股權(quán)對非國有股權(quán)的制衡降低了高管薪酬，說明國有股權(quán)在混合所有制企業(yè)中具有積極影響。國有股權(quán)對非國有股權(quán)的制衡抑制了高管薪酬粘性，有助于改善薪酬激勵(lì)機(jī)制。本文研究結(jié)論有助于我們?nèi)嬲J(rèn)識和評價(jià)混合所有制改革的效果，對進(jìn)一步完善公司治理結(jié)構(gòu)具有一定的參考價(jià)值和現(xiàn)實(shí)意義。