文/鄧雨鷗

（江西省旅游集團(tuán)股份有限公司）

隨著2015年以來國企改革“1+N”頂層設(shè)計文件——《中共中央、國務(wù)院關(guān)于深化國有企業(yè)改革的指導(dǎo)意見》出臺，混合所有制改革成為國有企業(yè)未來發(fā)展的重要方向?；旌纤兄聘母锲髽I(yè)通過建立股權(quán)多元，體制機(jī)制創(chuàng)新，公司治理優(yōu)化，整體效率提升的現(xiàn)代企業(yè)制度，促進(jìn)國有企業(yè)持續(xù)健康發(fā)展，實現(xiàn)國有資產(chǎn)保值增值。

國有企業(yè)混改后，通過整合各方資金與資源，建立現(xiàn)代企業(yè)制度，一是構(gòu)建多方有效制衡的現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)，完善法人治理與相應(yīng)的分權(quán)授權(quán)機(jī)制，明確黨委會、股東會、董事會、監(jiān)事會、經(jīng)理層的職責(zé)邊界。二是建立靈活高效的市場化經(jīng)營機(jī)制，在選人用人上，建立崗位“能上能下”職業(yè)通道，薪酬“能增能減”的考核機(jī)制，人員“能進(jìn)能出”的市場化用人體系，使企業(yè)與市場接軌，改變員工靠等要等傳統(tǒng)思維，具備危機(jī)意識。三是建立員工中長期激勵機(jī)制，通過員工持股、虛擬股份、項目跟投等機(jī)制創(chuàng)新，使員工與企業(yè)結(jié)成利益共同體，形成長期激勵機(jī)制。

一、混合所有制改革的主要操作路徑

混合所有制改革通常可采用產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓、增資擴(kuò)股、出資新設(shè)、員工持股等多種方式進(jìn)行，實現(xiàn)國有資本與非國有資本協(xié)同發(fā)展，使企業(yè)股權(quán)多元化，形成相互制衡、相互促進(jìn)、戰(zhàn)略協(xié)同等。

（一）產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓

在不改變混改企業(yè)注冊資本的基礎(chǔ)上，通過將部分股權(quán)進(jìn)行對外轉(zhuǎn)讓，以達(dá)到股權(quán)多元化的目的，實現(xiàn)企業(yè)混改。根據(jù)《企業(yè)國有資產(chǎn)交易監(jiān)督管理辦法》以及《企業(yè)國有資產(chǎn)法》、32令等規(guī)定，產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓原則上不得對受讓方設(shè)定資格條件，最終以價高者得為主要依據(jù)。在國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓過程中，進(jìn)場交易往往成為必備路徑，一是制定好企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓方案，根據(jù)企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略做好相關(guān)可行性研究，充分論證；二是履行好內(nèi)部決策程序，國有獨(dú)資公司，應(yīng)當(dāng)由總經(jīng)理辦公會審議，有董事會的，由董事會審議；三是根據(jù)出資企業(yè)監(jiān)管權(quán)限，做好審核、審批程序；四是在產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓事項經(jīng)批準(zhǔn)后，聘請相應(yīng)的會計師事務(wù)所、資產(chǎn)評估事務(wù)所、律師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)，對公司進(jìn)行審計、評估，并出具法律意見書。其中資產(chǎn)評估方面，做好相應(yīng)評估結(jié)果的核準(zhǔn)與備案。

（二）增資擴(kuò)股

增資擴(kuò)股，是指公司為擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模，進(jìn)一步優(yōu)化股權(quán)比例與股東結(jié)構(gòu)，以提高公司資信和競爭力，主要通過設(shè)定投資者資格條件并開展綜合評議或競爭性談判的方式遴選最切合自身發(fā)展需求的投資者。目前，國有企業(yè)混改主要采用的是增資擴(kuò)股模式。主要關(guān)注：一是在可行性研究方面，企業(yè)增資應(yīng)當(dāng)有利于國有經(jīng)濟(jì)的布局與結(jié)構(gòu)的調(diào)整優(yōu)化，有利于提高企業(yè)核心競爭力，有利于促進(jìn)企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展；二是在制定增資方案時，主要內(nèi)容包括募集資金金額、資金用途、投資方應(yīng)具備的條件、選擇標(biāo)準(zhǔn)與遴選方式等內(nèi)容；三是做好內(nèi)部決策，各國有股東方代表要嚴(yán)格依據(jù)32號令的規(guī)定及委派單位指示發(fā)表意見；四是國資監(jiān)管機(jī)構(gòu)做好審核批準(zhǔn)工作；五是做好資產(chǎn)的審計、評估工作，出具相應(yīng)的法律意見書。

（三）員工持股

員工持股是國有企業(yè)進(jìn)行混合所有制改革的重要路徑之一，通過開展員工持股，使企業(yè)與員工綁定，形成共同體，減少人員流失率，提高優(yōu)秀人才粘合力，同時，可以作為激勵手段，增加員工工作主動性，改變過去干好干壞一個樣的局面。員工持股往往與增資擴(kuò)股結(jié)合使用，通常采用公司制、有限合伙、資管計劃等方式持股員工股權(quán)，主要存在的問題是，員工退出路徑設(shè)計存在部分障礙，在應(yīng)對員工離職時，沒有足夠的資金予以回購。

二、混合所有制改革的主要風(fēng)險及防范

（一）國有資產(chǎn)流失風(fēng)險

一是混改前的混改決策風(fēng)險，對混改前期的可行性研究不詳細(xì)，內(nèi)部決策審批討論不充分，對混改方式的選擇不合規(guī)等，均會造成國有資產(chǎn)流失。盲目混改，為改而改，對混改的目的不理解，認(rèn)識不清，使國有資產(chǎn)的保值、增值得不到保障。

二是對混改的退出機(jī)制設(shè)計不合理。對投資的募投管退鏈條把握不清，一旦混改企業(yè)發(fā)生效率不高的時候，無法及時退出，進(jìn)而影響整個混改效果。

三是充分混改過程中的風(fēng)險。一方面是資產(chǎn)評估的風(fēng)險，具體體現(xiàn)在評估基準(zhǔn)不規(guī)范，對無形資產(chǎn)特別是商譽(yù)、專利等評估價值虛高，引進(jìn)的社會資本存在關(guān)聯(lián)關(guān)系、利益輸送等；另一方面存在民企掛靠國企風(fēng)險。部分新設(shè)企業(yè)中，國企只是名義上的股東，不承擔(dān)經(jīng)營管理上的責(zé)任，每年享受固定回報，而民企則利用國企的外衣，在市場上承接業(yè)務(wù)，存在名股實債與國資聲譽(yù)等風(fēng)險。

四是存在被收購企業(yè)逃廢債風(fēng)險，主要是在國企并購過程中，對方企業(yè)轉(zhuǎn)移有效資產(chǎn)，僅留下管理人員及部分辦公資產(chǎn)，使國企背上沉重的殼負(fù)擔(dān)。

五是混改后的風(fēng)險。主要存在以下幾個方面：

（1）內(nèi)部控制的風(fēng)險。在國企混改后，企業(yè)股權(quán)多樣化，公司治理向股東會、董事會、經(jīng)理層等多層次治理轉(zhuǎn)變。在這個過程中，因為引入的社會資本大多以未來公司資產(chǎn)證券化形式退出為目標(biāo)，不大干涉企業(yè)管理，而國有股東則因為混改而賦予管理層更大的自主權(quán)，在信息不對稱的情況下，極容易形成管理層對公司的控制，從而造成戰(zhàn)略失誤、決策失誤、投資失敗等國有資產(chǎn)流失風(fēng)險。

（2）國有股東一股獨(dú)大的道德風(fēng)險。在企業(yè)混改后，大多數(shù)情況下，依然保留對國有企業(yè)的控股權(quán)，而社會化股東大多以退出為目的，在各項考核壓力的催動下，國有股東容易利用關(guān)聯(lián)交易、違規(guī)擔(dān)保、費(fèi)用分?jǐn)?、有效資產(chǎn)轉(zhuǎn)移等方式，給混改企業(yè)造成道德風(fēng)險。在前不久的華晨寶馬與山西永煤事件中，就表現(xiàn)得比較明顯。

（3）認(rèn)識上的風(fēng)險。主要是國有企業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)人員，對混改的認(rèn)識不深。認(rèn)為企業(yè)混改后，甚至在員工持股的基礎(chǔ)上，認(rèn)為自己就是企業(yè)的老板，從而把企業(yè)當(dāng)成自家的自留地，引發(fā)各種大幅增加薪酬、隨意發(fā)放福利等現(xiàn)象。

（二）財務(wù)上的風(fēng)險

一是對集團(tuán)整體混改而言，企業(yè)混改后，隨著社會資本的引入，很多過去純國有時期可以通過政府無償劃轉(zhuǎn)的資源，需要通過市場化手段獲取，增加了企業(yè)并購難度，使資金吃緊。以及以前可以通過政府指定服務(wù)的業(yè)務(wù)，可能在混改后將不能再指定，而需要通過市場競爭的方式，可能使業(yè)務(wù)萎縮。在資金獲取方面，混改之前，因為有政府的背書，使企業(yè)獲取資金較為容易，融資成本也比較低，在混改后，資金成本與融資額度可能都會受限。

二是對于下屬子公司混改而言，在子公司混改后，因為社會股東的加入，使子公司的財務(wù)管理機(jī)制與母公司不同，主要體現(xiàn)在會計政策的運(yùn)用以及資金的統(tǒng)一管理上，存在著不一致的地方。特別需要關(guān)注的是子公司在融資性貿(mào)易、資質(zhì)掛靠、內(nèi)控管理不嚴(yán)格等方面對集團(tuán)公司造成的影響。

三、江西省旅游集團(tuán)的混改與員工持股實踐

（一）混改背景

江西省旅游集團(tuán)成立于2014年11月30日，成立之初，就確立了混改的大方向，以混改為突破口，以資源為依托，整合省內(nèi)旅游資源；以資產(chǎn)為紐帶，逐步與省內(nèi)重點(diǎn)旅游資源建立權(quán)屬與業(yè)務(wù)上的強(qiáng)聯(lián)系；以資本運(yùn)作為手段，加強(qiáng)各子公司權(quán)屬關(guān)系，以集團(tuán)整體上市實現(xiàn)省內(nèi)旅游資源的證券化，從而帶動省內(nèi)旅游產(chǎn)業(yè)發(fā)展，打造省內(nèi)旅游航母，實現(xiàn)旅游強(qiáng)省的目標(biāo)。

（二）混改的主要過程

（1）根據(jù)省委省政府指示，成立混改專項小組，并聘請了專業(yè)的券商投行機(jī)構(gòu)作為財務(wù)顧問，梳理股權(quán)關(guān)系，做好混改的頂層設(shè)計，在混改之初就按照上市標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行準(zhǔn)備，做好混改方案，論證混改的可行性以及對省內(nèi)旅游資源的整合效益和對江西省旅游市場的發(fā)展。

（2）混改方案做好后，上報國資監(jiān)管機(jī)構(gòu)審批后，即開展增資擴(kuò)股，并進(jìn)入江西省產(chǎn)權(quán)交易所掛牌交易，引進(jìn)戰(zhàn)略投資人。戰(zhàn)略投資人要高度看好和深刻理解旅游產(chǎn)業(yè)，高度認(rèn)可江西旅游資源與市場，高度認(rèn)可省委省政府發(fā)展旅游產(chǎn)業(yè)的決心與魄力，高度認(rèn)可省旅游集團(tuán)的經(jīng)營運(yùn)作能力。

引進(jìn)的戰(zhàn)略投資人任何一方或同一控制下的相關(guān)多方控股不能超過34%，使國有股東能夠形成相對控股，保持企業(yè)國有屬性不變，旅游強(qiáng)省的使命不變。

（3）審計和評估相關(guān)資產(chǎn)。聘請會計師事務(wù)所和資產(chǎn)評估事務(wù)所，獨(dú)立、客觀、公正地對企業(yè)資產(chǎn)進(jìn)行全面、細(xì)致的評估，形成審計與評估報告，并以評估價格作為引進(jìn)戰(zhàn)略投資人價格。

（4）在混改的過程中，同步開展員工持股計劃。隨著國資發(fā)【2016】133號文的下發(fā)，國有企業(yè)混改開展員工持股有了制度上的依據(jù)，省旅游集團(tuán)在開展混改過程中，參照該文件，聘請專業(yè)中介機(jī)構(gòu)充分論證員工持股的可行性與實踐性。認(rèn)為員工持股有助于優(yōu)化集團(tuán)資本、人才結(jié)構(gòu)，使員工與集團(tuán)結(jié)成“利益共同體、命運(yùn)共同體、價值共同體”，使大家“力出一孔，利出一孔”，共同為旅游強(qiáng)省的目標(biāo)奮進(jìn)，同時也有利于集團(tuán)中長期激勵機(jī)制的建立。

根據(jù)券商指導(dǎo)意見，員工持股平臺采用有限合伙企業(yè)形式，一方面有利于防止雙重征稅，另一方面也有利于統(tǒng)一管理。

（三）混改的主要成果

一是建立了完善的現(xiàn)代企業(yè)治理機(jī)制。形成了黨委會、股東會、董事會、監(jiān)事會、經(jīng)理層的議事規(guī) 則等公司制度，完善企業(yè)治理，提高了公司的決策質(zhì)量與執(zhí)行效率。

二是整體改制，改變了過去國有企業(yè)鐵飯碗，讓員工徹底走向市場，減輕了政府負(fù)擔(dān)，特別是一些老酒店、老賓館，由于資產(chǎn)得到了評估，獲得了市場認(rèn)可，重新煥發(fā)了新的活力。

在改制過程中，妥善解決了改制員工的遺留問題，采取了買斷、贖買、提前退休等途徑。 三是集團(tuán)資產(chǎn)規(guī)模迅速擴(kuò)大。集團(tuán)混改后，通過引入戰(zhàn)略投資人，使注冊資本金快速變大，資產(chǎn)負(fù)債率快速下降，大幅提高了集團(tuán)的融資能力，集團(tuán)通過資本運(yùn)作等方式，一方面通過并購重組等方式，收購了大量的有效資產(chǎn)，為以后集團(tuán)的長期發(fā)展儲備資源；另一方面通過收購上市公司，使集團(tuán)資產(chǎn)整體證券化有了通道，也有利于戰(zhàn)略投資人以及員工持股退出。

四是效率得到了提升?；旄暮?，特別是員工持股計劃的施行，員工的主人翁意識得到了加強(qiáng)。普遍重視成本、效益等問題，提高人效產(chǎn)出，從而在降低成本的同時，效益提升。

五是抗風(fēng)險能力得到了加強(qiáng)。集團(tuán)混改后，隨著資產(chǎn)規(guī)模的不斷擴(kuò)大，迅速規(guī)劃出“六加二”的業(yè)務(wù)板塊，形成“東方不亮西方亮，黑了南方有北方”的局面，整體抗風(fēng)險能力迅速增強(qiáng)。這一點(diǎn)在應(yīng)對新冠疫情的時候表現(xiàn)特別明顯。在疫情期間，集團(tuán)的景區(qū)、酒店、旅行社等業(yè)務(wù)板塊遭到巨大沖擊，但是相應(yīng)的旅游地產(chǎn)開發(fā)、跨境購服務(wù)等反而逆勢而升，最終集團(tuán)經(jīng)受住了考驗，在疫情期間，沒有裁員一人，沒有減薪一人，總體業(yè)績不降反升。

（四）混改的主要問題

一是在資源整合上遭遇到了前所未有的困難。在混改前，集團(tuán)整合資源更多的通過行政手段劃轉(zhuǎn)，成本較低，在混改后，因引入了社會化股東，為防止國有資產(chǎn)流失及利益輸送等問題，在資源整合上，更多的是通過并購、重組等手段進(jìn)行，使集團(tuán)的資金壓力陡增。特別是省內(nèi)優(yōu)質(zhì)旅游資源無法有效導(dǎo)入，難以實現(xiàn)整合省內(nèi)旅游資源的初衷。

二是對國資監(jiān)管的問題。一方面是上級機(jī)構(gòu)對旅游集團(tuán)的監(jiān)管，大多還停留在傳統(tǒng)的“管人、管事、管資產(chǎn)”的思維層面上，沒有轉(zhuǎn)化到國家最新提出的“管資本”層面，使集團(tuán)的各項經(jīng)營、投資事項請示多、匯報多、簽字多，影響決策效率。另一方面是在考核上，上級國資監(jiān)管對集團(tuán)的考核依然是以傳統(tǒng)的國資體系考核為主，沒有考慮到集團(tuán)的成長、成型期的困難與劣勢，造成集團(tuán)的發(fā)展往往以短期效益為主。

三是戰(zhàn)略投資人的退出機(jī)制問題。市場上的戰(zhàn)略投資人大多以財務(wù)性投資為主，其最終目的都是以某種方式退出。在集團(tuán)引入戰(zhàn)略投資人時，是希望能夠以集團(tuán)整體上市作為最佳退出通道，但是隨著國家證監(jiān)會上市政策的不斷變化，上市的路徑也逐漸模糊，使上市的時間越來越漫長，從而影響戰(zhàn)略投資人信心。若戰(zhàn)略投資人退出后，又需要提前尋找新的戰(zhàn)略投資人承接，使集團(tuán)在優(yōu)化股東層面的工作巨大。

四是員工持股平臺的問題。員工持股在設(shè)計之初，強(qiáng)調(diào)的是利益共享、風(fēng)險共擔(dān)。但大部分員工對于資本市場則往往帶有很大的盲目性。其盲目地加入集團(tuán)員工持股計劃，盲目地期待集團(tuán)上市后的高回報，在經(jīng)歷過漫長的等待后，可能產(chǎn)生退股、離職等意向，并期待能夠享受高于投資本金的回購金額。而員工持股平臺在設(shè)計之初的回購機(jī)制，是以集團(tuán)凈評估的凈資產(chǎn)為限，這就使員工有可能無法回收本金的局面出現(xiàn)。