顧天嬌

滬硅產(chǎn)業(yè)（688126.SH）于2020年3月上市，不到4個(gè)月，市值就突破1500億元，然而高光時(shí)刻過(guò)后，公司市值很快跌落，一年時(shí)間距離最高點(diǎn)蒸發(fā)了近700億。

去年，滬硅產(chǎn)業(yè)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)扭虧為盈，然而投資者卻不買賬，原因在于其扭虧憑借的是對(duì)中芯國(guó)際間接投資獲得1.74億的投資收益，實(shí)際上扣非歸母凈利潤(rùn)的虧損還在進(jìn)一步擴(kuò)大。

另一邊，競(jìng)爭(zhēng)壓力如影隨形。滬硅產(chǎn)業(yè)執(zhí)行副總李煒曾言，國(guó)產(chǎn)化要少說(shuō)、多做，現(xiàn)在全球硅片產(chǎn)業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)者更集中了，這對(duì)國(guó)內(nèi)的新進(jìn)者不是好消息，代表競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手更強(qiáng)大了。

不過(guò)，作為半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈上游的硅片公司，在下游制造廠、IDM廠紛紛擴(kuò)產(chǎn)的背景下，行業(yè)高景氣加上充沛的產(chǎn)能，滬硅產(chǎn)業(yè)真正意義上的扭虧近在眼前了。

保持半導(dǎo)體硅片龍頭地位

滬硅產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)品類型涵蓋12英寸拋光片及外延片、8英寸及以下拋光片、外延片及SOI硅片。

根據(jù)制造工藝分類，半導(dǎo)體硅片主要可以分為拋光片、外延片與以SOI硅片為代表的高端硅基材料。單晶硅錠經(jīng)過(guò)切割、研磨和拋光處理后得到拋光片。拋光片經(jīng)過(guò)外延生長(zhǎng)形成外延片，拋光片經(jīng)過(guò)氧化、鍵合或離子注入等工藝處理后形成SOI硅片。

在A股上市公司中，滬硅產(chǎn)業(yè)的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手還有中環(huán)股份（002129.SZ）和立昂微（605358.SH），對(duì)比三家上市半導(dǎo)體硅片廠商已有產(chǎn)能、規(guī)劃產(chǎn)能以及預(yù)期收入。

由表可以看到，8英寸及以下硅片，已有及規(guī)劃產(chǎn)能目前中環(huán)股份是三家中最高的;12英寸硅片，滬硅產(chǎn)業(yè)是最高的，中環(huán)股份緊隨其后。

在不考慮日后新增產(chǎn)能，且假設(shè)產(chǎn)能利用率100%，產(chǎn)銷率100%，單價(jià)按照2020年單價(jià)或者公司給出的預(yù)估單價(jià)測(cè)算，中環(huán)股份預(yù)估總體8英寸及以下硅片銷售規(guī)模約為26.57億，高于滬硅產(chǎn)業(yè)的18.12億以及立昂微的9.27億。

按照同樣的計(jì)算方式，12英寸硅片滬硅產(chǎn)業(yè)預(yù)估遠(yuǎn)期收入規(guī)模為26.52億、中環(huán)股份為18.08億、立昂微為15.21億。

幾種規(guī)格的硅片收入加總來(lái)看，未來(lái)滬硅產(chǎn)業(yè)和中環(huán)股份不相上下，將角逐半導(dǎo)體硅片龍頭的位置，而立昂微與兩者規(guī)模相差近40%。

但是滬硅產(chǎn)業(yè)和中環(huán)股份在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上有較大差異，滬硅產(chǎn)業(yè)以12英寸硅片為主，這一規(guī)格的硅片在全球硅片市場(chǎng)占據(jù)60%以上份額，且有進(jìn)一步提升的趨勢(shì)，但其國(guó)產(chǎn)替代率甚至不及光刻膠。

所以，滬硅產(chǎn)業(yè)在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上更有優(yōu)勢(shì)，另外，滬硅產(chǎn)業(yè)在12英寸硅片技術(shù)上更領(lǐng)先，進(jìn)而在客戶結(jié)構(gòu)上也有優(yōu)勢(shì)。

滬硅產(chǎn)業(yè)的12寸硅片基本實(shí)現(xiàn)了14nm及以上工藝節(jié)點(diǎn)的技術(shù)全覆蓋和國(guó)內(nèi)300ram客戶全覆蓋，并已打入長(zhǎng)江存儲(chǔ)3D NAND和合肥長(zhǎng)鑫DRAM供應(yīng)鏈。

存儲(chǔ)芯片對(duì)先進(jìn)制程要求高，目前國(guó)內(nèi)進(jìn)入存儲(chǔ)芯片供應(yīng)鏈的只有滬硅產(chǎn)業(yè)一家，而中環(huán)股份和立昂微均未透露自身硅片能否應(yīng)用于先進(jìn)制程及存儲(chǔ)芯片客戶拓展情況。

可能很長(zhǎng)一段時(shí)間里，存儲(chǔ)廠商的國(guó)產(chǎn)12英寸硅片都被滬硅產(chǎn)業(yè)“包圓”了。

盈利能力差是短板

滬硅產(chǎn)業(yè)2020年歸母凈利潤(rùn)得以為正，除了投資收益以外，政府補(bǔ)助也占了很大部分因素。2018-2020年，其收到的政府補(bǔ)助分別占當(dāng)期歸母凈利潤(rùn)的1800%、180%、215%，而同期立昂微、中環(huán)股份收到的政府補(bǔ)助占比則不到40%。

作為12英寸硅片的先行者，而且是國(guó)資背景的上市公司，滬硅產(chǎn)業(yè)在成立之初就是奔著解決“國(guó)產(chǎn)替代”難題去的，而12英寸硅片的投入顯然遠(yuǎn)超8英寸、6英寸硅片，這背后離不開政府的支持。

但同時(shí)也暴露了滬硅產(chǎn)業(yè)的短板，那就是盈利能力差。

滬硅產(chǎn)業(yè)的毛利率從2017年的23%降至2020年的13%，雖然在費(fèi)用管控上下了功夫，也使得四費(fèi)（管理、財(cái)務(wù)、銷售、研發(fā)）比率從42%降至24%，但是極低的毛利仍然導(dǎo)致虧損連年擴(kuò)大。

那么，為何滬硅產(chǎn)業(yè)毛利率逐漸降低？它的盈利能力能否改善？

單看三家公司2020年硅片的單價(jià)，8英寸及以下硅片，滬硅產(chǎn)業(yè)單價(jià)高達(dá)330元/片，而后兩者則在100-200元/片這個(gè)區(qū)間;12英寸硅片，滬硅產(chǎn)業(yè)單價(jià)為349元/片，中環(huán)股份為243元/片（立昂微尚無(wú)收益不--考慮）。可以推測(cè)滬硅產(chǎn)業(yè)產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力較強(qiáng)，因此能維持-'bN水平的報(bào)價(jià)。

但是高單價(jià)，卻并不意味著高收入。

一個(gè)不能忽視的問(wèn)題是，滬硅產(chǎn)業(yè)的12英寸硅片2020年產(chǎn)能利用率僅53%，較低的利用率是收入不振的“元兇”。

根據(jù)公司解釋，產(chǎn)能利用率低的原因，一是在產(chǎn)能爬坡過(guò)程中，新增設(shè)備安裝完成后，需要經(jīng)過(guò)工藝和參數(shù)調(diào)試方可用于產(chǎn)品生產(chǎn)，而按照行業(yè)慣例，新裝設(shè)備調(diào)試完成后，產(chǎn)品需經(jīng)過(guò)客戶相應(yīng)的認(rèn)證后方可投入量產(chǎn)使用，安裝產(chǎn)能的提升和釋放存在一定時(shí)間差。產(chǎn)能爬坡速度快于下游客戶認(rèn)證進(jìn)度。

二是當(dāng)前公司正處于奮力追趕國(guó)際先進(jìn)企業(yè)的進(jìn)程之中，部分已形成產(chǎn)能的生產(chǎn)設(shè)備被專門用于12英寸半導(dǎo)體硅片制造工藝的調(diào)試與研發(fā)。

照此來(lái)看，低毛利率并非不可改變，隨著客戶認(rèn)證的推進(jìn)，滬硅產(chǎn)業(yè)的12英寸硅片產(chǎn)線利用率會(huì)逐漸提高。

2019-2021年一季度，滬硅產(chǎn)業(yè)12英寸硅片毛利率分別為-47.96%、-34.82%、-10.77%。今年以來(lái)，該規(guī)格硅片的毛利率水平存在明顯的提升趨勢(shì)。這也就意味著滬硅產(chǎn)業(yè)今年扣非歸母凈利潤(rùn)虧損幅度或?qū)⒖s小，不過(guò)能否實(shí)現(xiàn)由負(fù)轉(zhuǎn)正，還需要看其12英寸硅片下半年的銷售情況。