高 軒

（河北經貿大學 河北石家莊 050000）

一、區(qū)塊鏈與資產證券化文獻綜述

（一）資產證券化

資產支持證券，以穩(wěn)定可預測的未來現(xiàn)金流或者特定的現(xiàn)金流作為償還保證，通過結構化設計進行增信，其發(fā)行過程被稱為是資產證券化，是企業(yè)重要的融資途徑。

Frank J．Fabozz認為資產證券化是一種間接進行的債務融資，通過建立資產池、信用增級等方式提升基礎資產的流動性。資產證券化帶來的流動性會受到資產支持證券化期望值的影響，而風險資產的剝離可以提升期望值，有效轉移信貸風險。資產證券化在我國的研究起于20世紀90年代，裴勇（1993）根據美國資產證券化借鑒經驗，認為資產證券化是未來金融發(fā)展趨勢，中國應該吸收西方國家經驗，在國家政府的支持下嘗試進行資產證券化。我國資產證券化進程開始較晚，但對資產證券化風險和監(jiān)管的研究從未停止?；蒽o薇等（2004）人認為資產證券化的主要風險集中在金融風險、法律風險和清償風險。隨著ABS發(fā)展程度不斷加深，其瓶頸開始顯現(xiàn)，如入池資產多、融資流程繁雜冗長、部分信息缺失、評級困難，在此情況下，需要借助互聯(lián)網新技術破解傳統(tǒng)模式禁錮。

（二）區(qū)塊鏈

區(qū)塊鏈是一種去中心化的集體數(shù)據庫維護技術，去信任中心的分布結構有助于節(jié)省中介成本，不可篡改的時間戳可以解決數(shù)據追蹤和信息防偽的問題。2008年中本聰基于區(qū)塊鏈技術提出了一種可以進行點對點交易的電子現(xiàn)金系統(tǒng)，其主要解決三個問題：第一，如何建立一個去中心化的、可儲存海量數(shù)據的、完整的數(shù)據庫；第二，如何確保數(shù)據庫中的單個節(jié)點的崩潰不影響其他部分；第三，如何使之同時實現(xiàn)匿名與防詐騙。Melanie按照區(qū)塊鏈的應用將區(qū)塊鏈發(fā)展史劃分成三個層面，即區(qū)塊鏈1．0創(chuàng)造出可編程貨幣，區(qū)塊鏈2．0將區(qū)塊鏈技術運用到更廣闊的金融領域，區(qū)塊鏈3．0致力于將區(qū)塊鏈應用到整個社會運行。

（三）區(qū)塊鏈技術與資產證券化

FINRA認為區(qū)塊鏈可以顛覆傳統(tǒng)金融服務業(yè)，提升效率并降低風險。FanHong-bo提出區(qū)塊鏈規(guī)避篡改的特性可以應用于資產證券交易，解決信息不對稱的問題。但是張文越認為區(qū)塊鏈資產證券化可能暗含金融、技術和網絡復合而成的系統(tǒng)性風險。因此，應客觀看待區(qū)塊鏈與資產證券化的結合。

二、我國企業(yè)ABS發(fā)展現(xiàn)狀

2020年，我國全年發(fā)行標準化資產證券化產品28749．27億元人民幣，年末市場存量為51862．6億元人民幣，發(fā)展規(guī)模整體呈擴大態(tài)勢。從結構占比情況來看，2020年企業(yè)信貸ABS首次超過信貸ABS，占年末存量的44%。從企業(yè)信貸內部結構來看，應收賬款類、供應鏈金融ABS和個人消費貸款ABS占份額前三位。具體到應收賬款證券化來看，傳統(tǒng)的應收賬款證券化以經營銷售產生的應收賬款為基礎資產，應收賬款單筆體量較小，周轉速度快，入池資產的規(guī)?？梢造`活調整，但是其弊端也是顯而易見的：

第一，證券化過程復雜，成本較高。首先，底層資產結構復雜，涉及多個主體之間的清算問題。其次，為保證資產證券化的順利推行，以及做到盡可能的監(jiān)管到位，需要眾多機構參與，包括評級機構、SPV、監(jiān)管方等。然而涉及協(xié)作主體越多，溝通成本越大，推進效率會更低。

第二，流程長，信息隱蔽性強，容易增加信用風險。應收賬款證券化過程環(huán)環(huán)相扣，單個主體信息分離且獨立，這一點對于風險和監(jiān)管的影響尤其突出。信息分離加強了信息的隱蔽性，造假、隱瞞、漏損等問題會加大信用風險，增加監(jiān)管審查成本，且不利于監(jiān)管。此外，證券化資產最終要走進資本市場，信息不透明不利于投資者參考，容易引發(fā)系統(tǒng)性風險。

第三，數(shù)據量龐大，數(shù)據儲存、處理、分析不便。2020年我國發(fā)行應收賬款資產證券化產品165單，總計1795．66億元，創(chuàng)歷史新高。2014-2020年我國應收賬款發(fā)行態(tài)勢迅猛，采取應收賬款證券化的群體和市場已經具備較大規(guī)模，隨著交易的不斷深入，將有更多數(shù)據被創(chuàng)造出來。在互聯(lián)網時代，如果按照傳統(tǒng)模式處理數(shù)據，將導致效率低下和成本過高。

盡管我國企業(yè)資產證券化整體發(fā)展態(tài)勢良好，但是仍然面臨一些瓶頸。最突出的一點是有些滿足條件的優(yōu)質資產證券化受阻，主要原因可以從風險和監(jiān)管兩方面尋找：

第一，缺少公開的信息數(shù)據和客觀的風險估算。我國企業(yè)ABS可以通過發(fā)起機構、第三方評級機構和主辦人進行信息披露，但是對信息披露的范圍和程度沒有統(tǒng)一要求，缺乏統(tǒng)一規(guī)制，對其他的ABS企業(yè)、監(jiān)管部門和投資者來說是缺乏透明度和參考性的。在證券化過程中，數(shù)據流貫穿多個環(huán)節(jié)，如何銜接各環(huán)節(jié)資產信息，克服數(shù)據遺失、交易信息繁雜等問題也需要關注。企業(yè)資產證券化的基礎是資產（包括應收賬款、供應鏈賬款、個人消費貸款等）形成的現(xiàn)金流，可能出現(xiàn)現(xiàn)金流不穩(wěn)定的情況，會加大債務人違約的可能性。除金融風險外，政治風險、法律風險、項目建造及經營風險也會影響ABS產品的風險估算及定價。劉煥禮認為，目前我國企業(yè)ABS市場存在“資產信用弱化”的現(xiàn)象，“弱資產”在“強主體”的信用遮蓋下發(fā)行成功，但是“弱資產”作為底層資產，其風險可能會難以被發(fā)覺。

第二，監(jiān)管。目前關于企業(yè)ABS的法律規(guī)章體系還有較多空白，大多約束管制來自行業(yè)要求和行為規(guī)范，實施效力缺乏強制性。此外，關于“耗子和貓誰更厲害？”的討論尚未停歇，即監(jiān)管部門是否能夠做到對企業(yè)ABS進行及時、清晰、專業(yè)監(jiān)管。諸如此類的監(jiān)管問題，需要運用科技加以解決。區(qū)塊鏈用技術手段將企業(yè)ABS的信任問題數(shù)字化，將實現(xiàn)數(shù)據可信、結果可信和歷史可信。因此，區(qū)塊鏈在金融場景中的應用是可行的，其能夠解決企業(yè)資產證券化的信用問題和效率問題。

三、“區(qū)塊鏈+企業(yè)ABS”的風險分析

1．網絡安全技術風險。不僅包括區(qū)塊鏈技術，大數(shù)據、云計算等金融輔助技術手段都需要穩(wěn)定的操作環(huán)境。從區(qū)塊鏈環(huán)境安全性看，因為沒有中心節(jié)點，所以每一個節(jié)點都有很大概率被攻擊。2016年The DAO漏洞導致以太幣被盜，進而影響總體賬本的記錄情況。從技術上看，記錄數(shù)據無法撤回更改，一旦交易信息需要被修改，需要在后續(xù)對沖修改，這一步驟交易繁瑣，且連通性強，會造成整條鏈的波動。

2．資產證券化的金融風險無法消除。金融風險包括市場風險、信用風險等，客觀來說這些風險很難避免。此外金融風險具有傳導性、宏觀性和高杠桿性的特點，一旦風險發(fā)生，將加大損失程度。資產證券化產品以及其他嵌套模式金融創(chuàng)新產品，鏈條越長，風險環(huán)節(jié)暴露就越多，而數(shù)據分析、科技手段無法解決金融固有風險。此外互聯(lián)網風險也具有易交叉?zhèn)魅镜奶匦?，且隨著網絡科技應用到各行各業(yè)，互聯(lián)網與金融結合的風險影響面將更加擴大，風險發(fā)生后傳播擴散速度會更快。

3．法律缺失風險。目前尚未出臺針對區(qū)塊鏈技術應用的法律規(guī)章，相關概念的法律認定不清。比如，區(qū)塊鏈各節(jié)點參與者的義務問題，交易數(shù)字信息所有權歸屬及相應的權利義務問題，關于智能合同是否還能適用《合同法》、相關法律又該如何跟進技術發(fā)展腳步等。

4．監(jiān)管風險。法律體系的不完善，必然會帶來監(jiān)管的缺失、錯位或者重疊。區(qū)塊鏈與企業(yè)ABS創(chuàng)新性結合應該歸哪個部門監(jiān)管？分環(huán)節(jié)分部門監(jiān)管還是跨行業(yè)多部門聯(lián)合監(jiān)管？監(jiān)管部門的技術人員是否配備到位？監(jiān)管方式如何，是通過問題查漏補缺還是未雨綢繆？區(qū)塊鏈結構是分布式的，那么監(jiān)管是否也應是分散的模式？這些問題都亟待解決。

四、“區(qū)塊鏈+企業(yè)ABS”監(jiān)管對策

（一）完善“區(qū)塊鏈+ABS”基礎設施建設

目前我國金融科技融合發(fā)展處于新興階段，相關配套基建尚未齊全，這不但會延遲區(qū)塊鏈技術進入金融場景的融合進度，還會給后續(xù)發(fā)展埋下風險隱患。因此政府部門應主動帶頭，社會各界特別是專業(yè)人員要積極建言獻策，多方合作協(xié)同完善“區(qū)塊鏈+ABS”服務平臺。

（二）推進“法鏈”監(jiān)管模式，運用區(qū)塊鏈手段完善法律配套措施

區(qū)塊鏈技術應用于資產證券化業(yè)務將帶來存證數(shù)量爆炸式增長，如果采用傳統(tǒng)存儲模式，會造成存證的損壞、篡改和缺失，最終導致失信。區(qū)塊鏈技術可以幫助建立法律領域的司法存證鏈條，初步在“智能合同”環(huán)節(jié)存儲可信度較高的法律信息數(shù)據。在此基礎上運用“法鏈”監(jiān)管，對金融機構的合規(guī)數(shù)據進行整合并監(jiān)管，建設金融產業(yè)信息數(shù)據共享平臺，在“鏈”上完成金融機構違規(guī)風險的監(jiān)測、預警和及時封鎖。

（三）積極利用金融科技促進資產證券化業(yè)務發(fā)展

盡管“區(qū)塊鏈+ABS”風險和不足還較多，但這只是其中的一個方面，切忌抑制式封鎖監(jiān)管，錯失Fintech發(fā)展良機。要充分利用區(qū)塊鏈及其他金融科技手段提升ABS產品的標準化和流動性，建立金融科技共享平臺，實現(xiàn)科技共享、服務共享和創(chuàng)新共享。在法律允許范圍內、在程序合規(guī)的前提下，有序推進“區(qū)塊鏈+ABS”的合作。

（四）基礎資產“上鏈”

以“企業(yè)應收賬款ABS”為例，其基礎資產是企業(yè)的應收賬款，需要將基礎資產的發(fā)行主體信用狀況、財務狀況、經營水平以及資產支持項目的基本情況等級入鏈，予以公示，監(jiān)管從基礎資產開始，而非從發(fā)行開始。要實現(xiàn)這一步，就要加強企業(yè)的信息化建設，并且需要在行業(yè)內達成“上鏈”共識，符合要求的企業(yè)可以獲得融資便利。