鄒碧穎

剔除價格因素，10月實際消費增速僅1.9%，較上月下降0.6個百分點。圖/視覺中國

11月15日，國家統(tǒng)計局公布了10月宏觀經濟運行數(shù)據(jù)，整體情況好于機構預期。

按照官方的口徑，三大需求中的消費和出口，均出現(xiàn)了不同幅度的超預期增長。

在消費方面，10月，社會消費品零售總額40454億元，同比增長4.9%，增速比上月加快0.5個百分點，連續(xù)兩個月回升。出口繼續(xù)保持高速增長。10月，貨物出口總額為19408億元，同比增長20.3%;進口13949億元，同比增長14.5%。進出口相抵，貿易順差5459億元。同時，投資增速放緩。1月-10月，全國固定資產投資同比上漲6.1%，較前三季度回落了1.2個百分點。其中，制造業(yè)投資快速增長，房地產增速趨勢性回落依舊，基建投資仍然低迷。

供給端，10月全國規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長3.5%，比上月加快0.4個百分點?；涢_證券研究院副院長羅志恒向《財經》記者指出，從兩年平均增速來看，工業(yè)生產結束了連續(xù)五個月的下滑趨勢，從9月的5.0%回升至5.2%。

交通銀行金融研究中心首席研究員唐建偉、高級研究員劉學智向《財經》記者分析，雖然短期經濟運行有所企穩(wěn)，但工業(yè)和消費仍增長緩慢，投資增速處于低位，結合前期公布的三項PMI數(shù)據(jù)全部下滑，預計四季度經濟運行仍然存在下行壓力，經濟增速將放緩。

價格、節(jié)日推升消費數(shù)據(jù)，實際消費增速僅1.9%

10月是傳統(tǒng)消費旺季。盡管國慶節(jié)后新一輪新冠肺炎疫情在全國多地暴發(fā)，10月，社會消費品零售總額兩年平均增長4.6%，比9月加快0.8個百分點，亦呈連續(xù)兩月回升。

蘇寧金融研究院高級研究員付一夫對《財經》記者分析，國慶小長假期間，人們的旅行出游對于提振消費市場起到了極大促進作用。此外，從結構上看，以網上零售為主體的新型消費保持兩位數(shù)的高增長，也展現(xiàn)出了非常強大的增長動能。

統(tǒng)計上，社會消費品零售總額主要分為餐飲收入、商品零售兩大部分。10月餐飲收入4460億元，同比增長2%。國盛證券首席經濟學家熊園分析，10月餐飲消費兩年復合增速1.4%，較9月0.1%繼續(xù)小幅反彈，國慶假期或在一定程度帶動住宿和餐飲業(yè)的恢復。

商品零售部分，10月，商品零售35994億元，同比增長5.2%，比上月加快0.7個百分點。限額以上單位18個商品類別中，有9類商品零售額增速比上月加快。糧油食品、飲料、通訊器材、金銀珠寶、文化辦公用品類分別同比增長9.9%、8.8%、34.8%、12.6%、11.5%。

這其中，糧油食品的商品零售額上漲有跡可循。國慶節(jié)聚餐需求增多，加之相關商品價格也出現(xiàn)了上漲。10月，全國居民消費價格（CPI）同比上漲1.5%。其中，食品價格上漲1.7%，鮮菜價格上漲16.6%，蛋類、水產品、糧食、鮮果的價格上浮也較為明顯。

10月，除了基本生活消費穩(wěn)定增長，升級類消費也較為活躍。

通訊器材、化妝品、家電、服裝類商品的消費回升。羅志恒分析，一定程度受到了“雙11”預售規(guī)則的影響。支付訂金，商家提前備貨，導致消費前置。紅塔證券分析師李奇霖、孫永樂則指出，10月通訊器材類消費同比上漲34.8%，漲幅位居第一。這與“雙11”預售時間提前至10月20日，以及手機廠商為備戰(zhàn)“雙11”發(fā)布不少新機有關。

此外，石油制品類商品的消費也拉動了商品零售額的上漲。

羅志恒指出，全球能源緊張，石油價格上漲，導致石油制品類商品消費走高。據(jù)交銀金研中心數(shù)據(jù)，石油及制品類消費同比增速達到29.3%，漲幅比上月擴大12個百分點。同時，汽車類消費降幅有所收窄，10月同比-11.5%，降幅比上個月縮小0.3個百分點。

值得注意的是，多家券商提醒，消費復蘇之路仍然漫長。唐建偉、劉學智、羅志恒等計算，剔除價格因素，10月實際消費增速僅1.9%，較上月下降0.6個百分點。熊園特別指出，整體看，社零增速距離疫情前8%左右的增速明顯偏低，反映消費仍然較為低迷。

后續(xù)消費能否加快反彈？多位專家持謹慎態(tài)度。

供職于一家頭部券商機構的分析師對《財經》記者表示，疫情對消費行為的影響具有一定的滯后性。10月消費受疫情的壓制實際是減輕的。11月，本輪疫情反彈已擴散影響20余個省份，對消費的影響可能會大于10月。“雙11”線上消費增速的下滑，也會加大消費增速的下行壓力。當然，整體影響也會小于7月-8月。

星納赫資本投資人劉峻榜告訴《財經》記者，7月以來，整個消費賽道投資也都在“降溫”和擠泡沫。

一方面，教培行業(yè)迎來監(jiān)管風暴、滴滴赴美上市后被調查，使得美國資本市場重新審視中國經濟與消費市場，創(chuàng)業(yè)公司被重新估值。

另一方面，兩家風向標級別的投資機構也因為一些內部原因，對消費投資出手謹慎，消費行業(yè)估值因而也逐漸回歸理性。

實際上，剛剛過去的“雙11”也比往年冷清。阿里巴巴平臺交易總額達到5403億元，同比增長8.5%，創(chuàng)下近年來新低。京東成交額3491億元，同比增長28.6%，較去年也略有回落。

李奇霖、孫永樂指出，阿里巴巴和京東消費增速的下滑，除了其他直播平臺分流等因素，在一定程度上也反映出目前市場的消費意愿可能并不高。

付一夫分析，疫情可能導致中低收入人群的收入受到一定影響。近兩三個月，全國疫情多發(fā)，或使中低收入人群的消費預期變得更為保守，傾向于存錢應對風險而非花錢。李奇霖、孫永樂預計，第四季度及明年疫情影響可能仍然存在，消費仍難完全恢復正常。

制造業(yè)投資穩(wěn)步增長，房地產難回升，基建有望邊際改善

投資方面，1月-10月全國固定資產投資兩年平均增長3.8%，與1月-9月持平;10月環(huán)比增長0.15%，較上月略有放緩?？傮w而言，房地產、基建投資下行，制造業(yè)投資回升。

分領域看，房地產投資兩年平均增速已是連續(xù)六個月下滑。1月-10月，房地產開發(fā)投資增長7.2%，比9月增速回落1.6個百分點;兩年平均增長6.8%，回落0.4個百分點。

羅志恒分析，房地產稅試點的進度加速，疊加前期部分房企巨頭的風險事件，增加了潛在購房者的觀望情緒，導致房地產銷售情況持續(xù)惡化。銷售疲軟加上信用收縮，房企拿地和開工意愿加速下滑，商品房新開工面積兩年平均增速為-16.8%，連續(xù)四個月為負。

這一大背景下，9月底以來，穩(wěn)定地產政策開始頻出，政策邊際有一定松動。例如深圳、廣州、中山等地10月下調了房貸利率;黑龍江調低了土地增值稅預征率;哈爾濱增加公積金廣度，降低購房門檻，放寬二手房公積金貸款房齡年限等。受相關政策變動影響，10月信貸結構中居民中長期貸款同比從少增轉為多增，同時11月初房地產板塊指數(shù)大幅反彈。

但多數(shù)專家并不看好房地產投資增速的回升。羅志恒認為，“房住不炒”政策無實質性變化，僅是執(zhí)行層面糾偏，房地產投資仍將慣性下滑，而政策力度不會再大幅加碼。

熊園提醒，房地產調控今后不會強刺激，對應地產景氣不會失速下跌，但也難趨勢反轉，大概率是階段性邊際企穩(wěn)。唐建偉、劉學智分析，隨著商品房銷售顯著減少，開發(fā)商拿地積極性下降，新開工項目明顯減少，未來房地產開發(fā)投資增速可能還將回落。

基建投資，則增速微跌。唐建偉、劉學智分析，三季度以來專項債發(fā)行進度依然偏緩慢，且缺乏優(yōu)質的基建項目，導致基建投資增速放緩。數(shù)據(jù)顯示，1月-10月基建投資同比增長1%，增速比前9月回落0.5個百分點;兩年平均增長0.3%，增速回落0.1個百分點。

從財政投入分析，熊園介紹，10月新增地方專項債務發(fā)行約5400億元，較9月的約5200億元小幅回升;但城投債凈融資額由9月的約1100億元回落至約590億元，整體看10月基建相關債務融資繼續(xù)小幅回落，基建增速也因此仍然維持低位。

按照財政部要求，新增專項債要盡量在11月底前發(fā)行完畢。11月10日，財政部還印發(fā)《地方政府專項債券用途調整操作指引》，助力解決專項債券資金沉淀問題。

羅志恒認為，10月、11月有望迎來專項債發(fā)行高峰，其中10月發(fā)行5410億元，預計11月發(fā)行規(guī)模在9000億元左右。隨著專項債券資金陸續(xù)投入使用，基建投資有望邊際改善。

熊園則表示，若剩余新增專項債券額度在11月底前發(fā)行完畢，預計11月發(fā)行規(guī)模約7400億元，但考慮到地方問責嚴、化債壓力不減、缺好項目、項目審批嚴等制約因素仍存，預計基建增速會回升、但很難大幅走高。

而中金公司分析師告訴記者，當前基建回暖幅度低于該機構預期，若11月-12月基建發(fā)力不足，則預計全年廣義基建增速或在1%左右。

當下，唯一值得慶幸的是，制造業(yè)投資實現(xiàn)了快速增長。1月-10月制造業(yè)投資同比增長14.2%，比前值回落0.6個百分點;兩年平均增長3.8%，比1月-9月加快0.5個百分點。

羅志恒介紹，上中下游行業(yè)投資普遍回升，裝備領域除電子制造投資增速小幅回落外，通用設備、電氣、汽車等行業(yè)投資增速明顯呈現(xiàn)回升，或與機電產品出口持續(xù)走高、通用設備和電氣等行業(yè)產能利用率升至歷史較高水平有較大關系。消費品領域農副產品加工、食品制造、紡織、醫(yī)藥投資，原材料領域化工、有色工業(yè)投資兩年平均增速也均有所提高。

中金公司有關人士分析，制造業(yè)投資的增速改善，主要在于出口、企業(yè)利潤、產能利用率、價格等因素的滯后拉動作用。

唐建偉、劉學智認為，制造業(yè)投資增長一方面得益于出口的快速增長，一方面得益于高技術制造業(yè)投資保持較快增長。1月-10月高技術制造業(yè)投資增長17.3%，其中計算機及辦公設備制造業(yè)、醫(yī)療儀器設備及儀器儀表制造業(yè)投資同比分別增長29.9%、28.2%。

值得注意的是，目前制造業(yè)面臨的上游成本壓力仍然很大。10月工業(yè)生產者出廠價格（PPI）達13.5%。熊園提醒，中游行業(yè)投資增速提升較多，上游高耗能行業(yè)維持低位。明年制造業(yè)投資韌性仍強，但受制于出口趨降、經濟下行等因素，下行壓力將逐步加大。

工業(yè)增速低位回升，四季度經濟下行壓力較大

生產端，10月，全國規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長3.5%，比上月加快0.4個百分點。

唐建偉、劉學智分析認為，各地限電限產政策有所趨緩，保供穩(wěn)價力度加大，促進了工業(yè)生產觸底回升。不過，工業(yè)增加值增速反彈幅度較小，增速為年內次低。

實際上，8月下旬以來，全國至少20個省份啟動了不同程度的限電限產舉措，“能耗雙控”影響了企業(yè)的正常生產運轉。進入10月，中央政府、國家發(fā)改委多次針對能源問題召開會議，各地限電限產政策有所趨緩，保供穩(wěn)價力度加大，工業(yè)生產開始反彈。

10月，制造業(yè)、高耗能行業(yè)生產企穩(wěn)，采礦業(yè)明顯好轉。當月，采礦業(yè)增加值同比增長6.0%，制造業(yè)增長2.5%，電力、熱力、燃氣及水生產和供應業(yè)增長11.1%。

羅志恒介紹，部分上游供給約束放松，主要是采煤業(yè)為工業(yè)增加值回升提供了主要動力。采煤業(yè)增加值占工業(yè)的4%，能夠拉動工業(yè)兩年平均增速提高約0.15個百分點。受到下半月限電約束放寬的影響，化工業(yè)增加值增速也小幅回升，但鋼鐵、有色行業(yè)未有好轉。

中金公司的分析人士進一步分析，限電限產對高耗能產業(yè)的負面影響仍然存在，但在邊際收窄?；瘜W原料及化學制品、非金屬礦物制品、黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)、有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)，四大高能耗產業(yè)拖累了10月工業(yè)增加值兩年復合增速，但幅度較上月有所下降。

能源供需矛盾的緩解成為促進10月份工業(yè)增長的關鍵因素。此外，一方面，技改升級、“缺芯”問題邊際小幅緩解、政策支持等因素，也對工業(yè)生產的恢復起到了支撐作用。

10月，高技術制造業(yè)增加值同比增長14.7%，比上月加快0.7個百分點。新能源汽車、集成電路、工業(yè)機器人產量同比增幅可觀。受益于政策補貼等條件，新能源汽車產量10月同比上漲127.9%，歷史上首次達到40萬輛，帶動全部汽車產量升至4月以來高位。

另一方面，國內外消費需求上行也形成了生產利好。綜合羅志恒、孫永樂等人的觀點，10月出口維持高位，疊加國內商品零售回升，帶動紡織、農副產品、食品制造、電子等行業(yè)生產回升。10月與疫情相關的醫(yī)藥制造業(yè)也同比增長16.3%，位居公開數(shù)據(jù)第一。

值得注意的是，盡管工業(yè)增速有所反彈，但企業(yè)的最終利潤可能下降而非上升。國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，1月-9月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實現(xiàn)利潤總額同比增長44.7%，增速逐月下降。

中國人民大學副校長劉元春分析，1月-9月進口價格指數(shù)上漲18.2%，出口價格指數(shù)只上漲5.7%，意味著企業(yè)利潤少增長上萬億元。一部分企業(yè)利潤已經很薄，而一部分企業(yè)實際沒利潤，接單生產或是為了延續(xù)企業(yè)運轉。

而進入10月，同比增速高達13.5%的PPI和低達1.5%的CPI，更加意味著中國企業(yè)的成本擠壓已經達到了歷史上少有的高度。

四季度的宏觀經濟最終將如何？

記者采訪的多位專家認為，總體來看，經濟下行壓力仍然比較大。國家金融與發(fā)展實驗室發(fā)布的季報預計，四季度的經濟增速可能在3.2%左右，全年可實現(xiàn)7.9%左右的增長，近兩年平均增速在5.1%左右，預計2022年全年經濟增速約為5.0%。

唐建偉、劉學智分析認為，雖然短期經濟運行有所企穩(wěn)，但是經濟增長仍然存在著放緩的壓力。今年出口和房地產依然是支撐經濟增長的主要動能源，未來這兩項都可能逐漸從支撐項逐漸轉為拖累項。而真實的消費需求仍將偏弱，預計將難以抵消房地產行業(yè)走弱對經濟的影響。

羅志恒判斷，房地產銷售、投資仍在尋底，出口或將高位回落，基建投資以穩(wěn)為主，微觀主體避險情緒上升，消費和制造業(yè)投資恢復偏慢。政策易松難緊。熊園也提醒，穩(wěn)增長是硬要求。政策將穩(wěn)中有松，貨幣財政會更積極，地產和限產也會進一步邊際松動。