劉景娟

（陜西鐵路發(fā)展基金管理有限公司 陜西西安 710199）

《國(guó)務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見》（國(guó)發(fā)[2014]43號(hào)）明確提出“修明渠、堵暗道，加快建立規(guī)范的地方政府舉債融資機(jī)制”。2015年1月1日開始施行的新預(yù)算法進(jìn)一步明確了“開前門、堵后門”的思路。所謂“開前門”，就是為了滿足地方建設(shè)、改善基礎(chǔ)設(shè)施的融資需求，合理安排地方新增債務(wù)規(guī)模。主要指發(fā)行地方政府債券。2018年底第二次修正的預(yù)算法更是明確，除通過(guò)發(fā)行地方政府債券舉借債務(wù)，地方政府及其所屬部門不得以任何方式舉借債務(wù)。

自2017年財(cái)政部印發(fā)《關(guān)于試點(diǎn)發(fā)展項(xiàng)目收益與融資自求平衡的地方政府專項(xiàng)債券品種的通知》（財(cái)預(yù)[2017]89號(hào)）以來(lái)，地方政府專項(xiàng)債從土地儲(chǔ)備、政府收費(fèi)公路2個(gè)試點(diǎn)品種，發(fā)展成為涵蓋交通基礎(chǔ)設(shè)施、能源、農(nóng)林水利、環(huán)保等多個(gè)行業(yè)領(lǐng)域的地方公益類項(xiàng)目投融資主渠道之一。特別是2020年以來(lái)，受新冠疫情影響，國(guó)家加大力度利用專項(xiàng)債擴(kuò)大融資、提基建、拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)，地方政府專項(xiàng)債對(duì)于實(shí)現(xiàn)“六穩(wěn)”“六?！卑l(fā)揮了積極作用。2020年，全國(guó)發(fā)行新增地方政府專項(xiàng)債36 019億元，再融資專項(xiàng)債5 386億元，地方政府專項(xiàng)債平均發(fā)行期限14.6年，平均發(fā)行利率3.44%。地方政府專項(xiàng)債的發(fā)展可謂史無(wú)前例。

2017年以來(lái)，鐵路項(xiàng)目地方政府專項(xiàng)債經(jīng)歷了從無(wú)到有，從少到多，期限逐漸拉長(zhǎng)的過(guò)程，湖北、寧夏、廣東、山東、重慶、天津等省、自治區(qū)、直轄市相繼發(fā)行地方政府專項(xiàng)債支持鐵路建設(shè)。2020年1 500多只新增地方政府專項(xiàng)債中約100只募集資金用途含鐵路，專項(xiàng)債已儼然成為地方政府籌集鐵路建設(shè)資金的關(guān)鍵措施。

一、地方政府專項(xiàng)債支持鐵路建設(shè)的必要性

（一）鐵路建設(shè)項(xiàng)目能夠充分發(fā)揮地方政府專項(xiàng)債穩(wěn)投資、擴(kuò)內(nèi)需、補(bǔ)短板的重要作用。加快發(fā)行使用地方政府專項(xiàng)債，對(duì)于深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、對(duì)沖當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力、促進(jìn)擴(kuò)大有效投資等具有重要意義。為了加快地方政府專項(xiàng)債發(fā)行使用進(jìn)度，保障重點(diǎn)項(xiàng)目資金需求，2018年以來(lái)財(cái)政部不斷指導(dǎo)和督促地方加大工作力度，發(fā)布了財(cái)庫(kù)[2018]72號(hào)、財(cái)庫(kù)[2019]23號(hào)、財(cái)預(yù)[2020]94號(hào)等一系列文件，在提前下達(dá)額度的同時(shí)，進(jìn)一步擴(kuò)大使用范圍，專項(xiàng)債發(fā)行一再提速擴(kuò)容。鐵路項(xiàng)目建設(shè)帶動(dòng)投資，鐵路開通推動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展，鐵路運(yùn)營(yíng)拉動(dòng)區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展，鐵路已被列入地方政府專項(xiàng)債聚焦的重點(diǎn)領(lǐng)域和重大項(xiàng)目之一。

（二）地方政府專項(xiàng)債有利于社會(huì)資本參與鐵路建設(shè)。加快推進(jìn)鐵路建設(shè)，對(duì)于加快工業(yè)化和城鎮(zhèn)化進(jìn)程、帶動(dòng)相關(guān)產(chǎn)業(yè)發(fā)展、拉動(dòng)投資合理增長(zhǎng)、優(yōu)化交通運(yùn)輸結(jié)構(gòu)、降低社會(huì)物流成本、方便人民群眾安全出行，都具有不可替代的重要作用?！蛾P(guān)于改革鐵路投融資體制加快推進(jìn)鐵路建設(shè)的意見》（國(guó)發(fā)[2013]33號(hào)），鼓勵(lì)社會(huì)資本進(jìn)入鐵路行業(yè)。但由于鐵路建設(shè)投資規(guī)模大、回收期長(zhǎng)、收益欠佳、重社會(huì)效益等顯著特點(diǎn)，目前，社會(huì)資本投資鐵路建設(shè)的玻璃門尚未破除。專項(xiàng)債投資鐵路建設(shè)具有增信作用，有利于發(fā)揮對(duì)社會(huì)資本的撬動(dòng)作用。同時(shí)債券的發(fā)行就是將金融機(jī)構(gòu)與民間組織或個(gè)人手中的閑置資金聚集到地方政府手中，債券的流通也有社會(huì)資本參與其中。

（三）地方政府專項(xiàng)債與鐵路建設(shè)項(xiàng)目融資需求相吻合。鐵路項(xiàng)目資本金比例高、金額大，2018年后，多省慣用的鐵路基金籌集資本金模式已難以運(yùn)用?！蛾P(guān)于做好地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行及項(xiàng)目配套融資工作的通知》（廳字[2019]33號(hào)）明確：允許將政府專項(xiàng)債作為符合條件的鐵路等重大公益性項(xiàng)目資本金；對(duì)于鐵路等建設(shè)和運(yùn)營(yíng)期限較長(zhǎng)的重大公益性項(xiàng)目，鼓勵(lì)發(fā)行10年期以上的長(zhǎng)期專項(xiàng)債。專項(xiàng)債利率低，接近國(guó)債利率，目前多省份已為鐵路建設(shè)項(xiàng)目發(fā)行30年長(zhǎng)期限專項(xiàng)債。專項(xiàng)債成為地方發(fā)展鐵路的重要通道，極大地破解了鐵路資本金融資難題，有力推動(dòng)了各省加快鐵路建設(shè)。

（四）地方政府專項(xiàng)債有利于地方鐵路建設(shè)的可持續(xù)發(fā)展。國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)的自2020年1月1日起施行的《交通運(yùn)輸領(lǐng)域中央與地方財(cái)政事權(quán)和支出責(zé)任劃分改革方案》明確，高速鐵路等干線鐵路建設(shè)是中央和地方財(cái)政共同事權(quán)，城際鐵路等鐵路建設(shè)是地方財(cái)政事權(quán)，地方負(fù)擔(dān)高鐵部分項(xiàng)目資本金出資責(zé)任及城際鐵路的出資建設(shè)責(zé)任。國(guó)鐵集團(tuán)也正在通過(guò)干支線股權(quán)置換、一省一公司等改革措施理清與政府之間財(cái)政事權(quán)和支出責(zé)任，這進(jìn)一步加大了地方出資壓力，依靠財(cái)政撥款發(fā)展鐵路建設(shè)的模式已難以為繼。

二、鐵路項(xiàng)目地方政府專項(xiàng)債的現(xiàn)狀及存在的問(wèn)題

我國(guó)地方政府專項(xiàng)債的迅猛發(fā)展有賴于強(qiáng)有力的政策推動(dòng)，但整體發(fā)展時(shí)間尚短，政策的導(dǎo)向性與制度的零散性及操作的不規(guī)范性，帶來(lái)的矛盾問(wèn)題也逐步顯現(xiàn)。專項(xiàng)債規(guī)模增長(zhǎng)過(guò)快，導(dǎo)致包含鐵路地方專項(xiàng)債的專項(xiàng)債整體風(fēng)險(xiǎn)增加，已逐步偏離了發(fā)行專項(xiàng)債的初衷：規(guī)范地方政府融資行為，有效分散、防范地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)滿足城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)需求。

（一）債券實(shí)行限額制。財(cái)政部在全國(guó)人大或其常委會(huì)批準(zhǔn)的地方政府舉借債務(wù)的規(guī)模內(nèi)，根據(jù)客觀因素測(cè)算分地區(qū)新增專項(xiàng)債券規(guī)模和置換專項(xiàng)債券規(guī)模，報(bào)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)后下達(dá)各省級(jí)財(cái)政部門。經(jīng)過(guò)幾年的擴(kuò)張式發(fā)展，部分省份發(fā)行空間已非常有限，可用于鐵路建設(shè)項(xiàng)目的額度更加稀缺。對(duì)于鐵路建設(shè)項(xiàng)目，目前僅選取其中盈利性較好的部分發(fā)行專項(xiàng)債，而盈利性較差的項(xiàng)目融資成為難以破解的瓶頸，同一線路不同省份也因地方財(cái)力懸殊導(dǎo)致發(fā)行難度各異。部分省份鐵路建設(shè)的滯后影響全國(guó)鐵路網(wǎng)的形成及經(jīng)濟(jì)帶動(dòng)輻射作用的有效發(fā)揮。

（二）資金與鐵路項(xiàng)目脫節(jié)。財(cái)政部多次發(fā)文提到，對(duì)預(yù)算擬安排新增專項(xiàng)債券的項(xiàng)目通過(guò)先行調(diào)度庫(kù)款的辦法，加快項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度，債券發(fā)行后及時(shí)回補(bǔ)，但具體實(shí)施情況差強(qiáng)人意，項(xiàng)目融資需求與發(fā)行規(guī)模不匹配，項(xiàng)目收益與償債安排存在期限錯(cuò)配、項(xiàng)目進(jìn)度與資金籌集不銜接、資金使用效率低等現(xiàn)象普遍存在。主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是“資金等項(xiàng)目”，專項(xiàng)債資金到位后資金沉淀，未形成實(shí)際支出，未形成足夠的投資規(guī)模及工程實(shí)物量，從而有效發(fā)揮對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用；二是“項(xiàng)目等資金”，部分省份存在鐵路項(xiàng)目前期手續(xù)已完成，具備開工條件，依靠專項(xiàng)債發(fā)行時(shí)間來(lái)確定開工時(shí)間的實(shí)例，且發(fā)行后撥付周期較長(zhǎng)，造成資金無(wú)法及時(shí)滿足需求、延誤工期、人員及日常費(fèi)用浪費(fèi)等。

（三）專業(yè)人員及知識(shí)欠缺。雖然經(jīng)歷了迅猛發(fā)展，但地方政府專項(xiàng)債仍是一個(gè)新券種，部分省份政府部門實(shí)操經(jīng)驗(yàn)不足。政策發(fā)布初期，由于持續(xù)地“去杠桿”在一定程度上增添了發(fā)行專項(xiàng)債的思想顧慮，部分省份因此處在觀望與試探狀態(tài)，在有的?。ㄗ灾螀^(qū)、直轄市）發(fā)行鐵路項(xiàng)目地方政府專項(xiàng)債困難重重。在相關(guān)部門提出加快發(fā)行進(jìn)度及明確支持范圍包含鐵路后，部分省份又出現(xiàn)了矯枉過(guò)正。在經(jīng)驗(yàn)不足、人力資源不足及金融、鐵路專業(yè)知識(shí)不匹配的情況下，采取照貓畫虎、依樣畫葫蘆的方法硬著頭皮完成任務(wù)。各級(jí)政府對(duì)于專項(xiàng)債風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題的認(rèn)識(shí)還不夠充分，存在一定程度的、不合理的上級(jí)政府甚至中央政府的債務(wù)救助預(yù)期。

（四）發(fā)行初衷與會(huì)計(jì)核算相悖。根據(jù)國(guó)務(wù)院《關(guān)于加強(qiáng)固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目資本金管理的通知》（國(guó)發(fā)[2019]26號(hào)），對(duì)投資項(xiàng)目來(lái)說(shuō)項(xiàng)目資本金必須是非債務(wù)性資金，項(xiàng)目法人不承擔(dān)這部分資金的任何債務(wù)和利息。因此，省級(jí)鐵路公司在取得專項(xiàng)債資金后，將其作為項(xiàng)目資本金注入鐵路項(xiàng)目公司，省級(jí)鐵路公司承擔(dān)債券還本付息義務(wù)。省級(jí)鐵路公司將鐵路專項(xiàng)債資金確認(rèn)為一項(xiàng)金融負(fù)債，計(jì)入長(zhǎng)期應(yīng)付款或應(yīng)付債券，推高資產(chǎn)負(fù)債率，隨著鐵路建設(shè)投資規(guī)模的擴(kuò)大，必然造成債務(wù)規(guī)模的升級(jí)，形成滾雪球效應(yīng)，影響其他市場(chǎng)化融資方式的順利開展。

（五）實(shí)務(wù)操作與要求相差甚遠(yuǎn)。（1）專項(xiàng)債缺乏流動(dòng)性?；诓僮鞅憷?，目前，地方政府專項(xiàng)債主體基本為商業(yè)銀行，發(fā)行結(jié)構(gòu)單一，商業(yè)銀行更傾向于持有至到期。也就是說(shuō)，地方政府資金來(lái)源依然依賴銀行，與已被摒棄的城投債模式本質(zhì)上一致。這導(dǎo)致地方政府專項(xiàng)債在二級(jí)市場(chǎng)交易活動(dòng)匱乏，個(gè)人投資者仍不知鐵路項(xiàng)目地方政府專項(xiàng)債為何物，參與投資者更少。（2）價(jià)格機(jī)制不夠合理。主要依賴國(guó)債價(jià)格，發(fā)行利率不能有效反映發(fā)行主體財(cái)政狀況、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、資信水平，更不能充分反映具體鐵路項(xiàng)目的預(yù)期收益與風(fēng)險(xiǎn)。（3）信用評(píng)級(jí)形同虛設(shè)。整個(gè)專項(xiàng)債市場(chǎng)的信用評(píng)級(jí)結(jié)果虛高，新增鐵路地方政府專項(xiàng)債信用評(píng)級(jí)均為AAA，不能對(duì)債券發(fā)行發(fā)揮風(fēng)險(xiǎn)提示和鑒證功能，進(jìn)一步增加了地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)的可能性。（4）信息披露不規(guī)范。在鐵路項(xiàng)目地方政府專項(xiàng)債信息披露中，更多披露發(fā)行主體在宏觀財(cái)政方面的信息，而對(duì)具體項(xiàng)目信息的披露不足，披露的信息論證不充分，財(cái)務(wù)測(cè)算過(guò)度包裝，信息透明度不足。同時(shí)，注重發(fā)行前披露，過(guò)程披露缺失。

三、完善鐵路項(xiàng)目地方政府專項(xiàng)債的對(duì)策建議

地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的顯著增加對(duì)風(fēng)險(xiǎn)防范工作也提出了更高更迫切的要求。財(cái)政部《關(guān)于進(jìn)一步做好地方政府債券發(fā)行工作的意見》（財(cái)庫(kù)[2020]36號(hào)）針對(duì)專項(xiàng)債發(fā)行實(shí)務(wù)中出現(xiàn)的問(wèn)題，提出了六方面的要求，首次為專項(xiàng)債踩下剎車，標(biāo)志著專項(xiàng)債發(fā)行無(wú)限寬松的時(shí)代已經(jīng)結(jié)束，有望邁進(jìn)“重質(zhì)輕量”的新階段。地方政府專項(xiàng)債朝著長(zhǎng)期或者根本目標(biāo)更進(jìn)一步——建立地方政府相對(duì)獨(dú)立的專項(xiàng)債舉借體系，探索并構(gòu)建中國(guó)特色的地方政府性基金預(yù)算破產(chǎn)制度，對(duì)地方政府舉債行為形成強(qiáng)有力約束。筆者認(rèn)為，在后疫情時(shí)代，鐵路項(xiàng)目地方政府專項(xiàng)債實(shí)務(wù)操作中，應(yīng)結(jié)合專項(xiàng)債管理要求、發(fā)行現(xiàn)狀問(wèn)題及鐵路項(xiàng)目特點(diǎn)加以改進(jìn)，具體如下：

（一）調(diào)整甚至打破專項(xiàng)債限額。在后疫情時(shí)代，充分發(fā)揮地方政府專項(xiàng)債的逆經(jīng)濟(jì)周期調(diào)節(jié)作用。將自上而下的分配限額調(diào)整為自下而上的申報(bào)審批，進(jìn)而逐步放松限額管制，借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)驗(yàn)，通過(guò)設(shè)置合理的債務(wù)控制指標(biāo)實(shí)現(xiàn)對(duì)地方債務(wù)規(guī)模的控制。由地方政府在建立的項(xiàng)目庫(kù)中，根據(jù)本省經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、財(cái)政可持續(xù)能力、行業(yè)分布及項(xiàng)目盈利性等實(shí)際情況擇優(yōu)發(fā)行。將風(fēng)險(xiǎn)防范落腳在項(xiàng)目本身，真正從區(qū)域經(jīng)濟(jì)總體發(fā)展、產(chǎn)業(yè)布局考慮，依靠項(xiàng)目收益來(lái)保證償債的安全性，確保地方鐵路建設(shè)的可持續(xù)發(fā)展。

（二）更加重視資金使用效率。從長(zhǎng)期來(lái)看，提高資金使用效率是防范債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和促進(jìn)鐵路建設(shè)有序發(fā)展的有效途徑，只有專項(xiàng)債資金在鐵路項(xiàng)目中得到有效利用，形成實(shí)物工程量，才能起到穩(wěn)發(fā)展和補(bǔ)短板的作用。尤其對(duì)于地方債務(wù)存量較高的省份，更要注重提前謀劃，將鐵路建設(shè)項(xiàng)目規(guī)劃與專項(xiàng)債發(fā)行計(jì)劃相結(jié)合，專項(xiàng)債額度一旦到位就按計(jì)劃及時(shí)使用資金，通過(guò)提高資金使用效率換取鐵路項(xiàng)目地方政府專項(xiàng)債發(fā)行空間。樹立典范，加強(qiáng)懲戒，引導(dǎo)各級(jí)政府更加重視資金使用效率的良好氛圍形成，避免因鐵路建設(shè)任務(wù)繁重，又走回盲目擴(kuò)大債券規(guī)模的老路。

（三）加強(qiáng)專業(yè)知識(shí)及人員的儲(chǔ)備。聯(lián)合財(cái)政部門、銀行、高校、國(guó)鐵集團(tuán)、地方鐵路公司等各方面人員，開展專題培訓(xùn)，組織編寫地方政府專項(xiàng)債券操作指南、鐵路項(xiàng)目地方政府專項(xiàng)債操作指南、鐵路項(xiàng)目政府專項(xiàng)債會(huì)計(jì)核算規(guī)范等指導(dǎo)性實(shí)操工具書，形成專項(xiàng)債入庫(kù)、發(fā)行、信息披露、績(jī)效評(píng)價(jià)等的全生命周期管理參考或指引，彌補(bǔ)部分省份實(shí)操經(jīng)驗(yàn)的不足，提高工作人員業(yè)務(wù)能力，促進(jìn)專項(xiàng)債發(fā)行工作的規(guī)范化。

（四）鐵路項(xiàng)目分類組合。采取盈利性強(qiáng)與盈利性弱、甚至虧損的鐵路線路組合，鐵路線路與綜合開發(fā)組合，鐵路線路上不同省份聯(lián)合發(fā)行等方式，進(jìn)而推出基于鐵路項(xiàng)目地方政府專項(xiàng)債的基金或理財(cái)產(chǎn)品，通過(guò)一攬子地方政府專項(xiàng)債的買賣，為個(gè)人投資者提供一個(gè)透明度較高且容易識(shí)別的交易品種，提升專項(xiàng)債的流動(dòng)性，促進(jìn)社會(huì)資本尤其是個(gè)人投資者參與鐵路建設(shè)。無(wú)法通過(guò)發(fā)行地方政府專項(xiàng)債及市場(chǎng)化融資方式投資建設(shè)、盈利性過(guò)低或虧損的鐵路項(xiàng)目，考慮將其收益納入一般公共預(yù)算，發(fā)行一般債券籌集資金。或從改善宏觀經(jīng)濟(jì)政策環(huán)境，通過(guò)改善地方投資、營(yíng)商環(huán)境，推進(jìn)減稅降費(fèi)，對(duì)中西部地區(qū)的鐵路投資給予更大優(yōu)惠等措施，減少逆向選擇問(wèn)題的發(fā)生。

（五）使地方政府債務(wù)真正顯性化。借助社會(huì)專業(yè)機(jī)構(gòu)強(qiáng)化地方政府專項(xiàng)債的全生命周期管理。建立科學(xué)的評(píng)級(jí)體系，在對(duì)地方政府主體評(píng)級(jí)差異化的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步體現(xiàn)具體項(xiàng)目的差異化，并最終體現(xiàn)在債券價(jià)格的差異上，逐步減少專項(xiàng)債對(duì)地方政府信用的完全依賴。構(gòu)建專項(xiàng)債項(xiàng)目全生命周期風(fēng)險(xiǎn)管理體系，在項(xiàng)目規(guī)劃期、債券發(fā)行期、建設(shè)期、運(yùn)營(yíng)期和清償期等不同的生命周期節(jié)點(diǎn)上，有側(cè)重地制定風(fēng)險(xiǎn)管理目標(biāo)和措施。構(gòu)建多維度的專項(xiàng)債信息披露體系，開展如股票、基金等全過(guò)程持續(xù)動(dòng)態(tài)的信息披露。