劉 禹，董 洋

（北京工商大學(xué)法學(xué)院，北京 100048）

隨著國(guó)際經(jīng)濟(jì)交往日益頻繁以及全球資本普遍流動(dòng)，資源輸出國(guó)和新興經(jīng)濟(jì)體積累了大量外匯。從20 世紀(jì)50 年代開始，各國(guó)利用外匯儲(chǔ)備設(shè)立主權(quán)財(cái)富基金進(jìn)行海內(nèi)外投資，從而實(shí)現(xiàn)豐富外匯儲(chǔ)備和平滑代際等目的。直到2005 年，主權(quán)財(cái)富基金這一概念才由美國(guó)學(xué)者洛扎諾夫提出。此后，國(guó)際貨幣基金組織下的“主權(quán)財(cái)富基金國(guó)際工作組”（后為常設(shè)國(guó)際論壇）對(duì)主權(quán)財(cái)富基金作出了精確定義：為一國(guó)政府所有的，出于特殊目的而設(shè)立的投資基金或安排；設(shè)立時(shí)主要考量因素為政府在宏觀經(jīng)濟(jì)方面的目的，主要通過對(duì)資產(chǎn)的持有、管理和經(jīng)營(yíng)，特別是對(duì)境外資產(chǎn)進(jìn)行投資的方式，來實(shí)現(xiàn)金融目標(biāo)；主權(quán)財(cái)富基金的資金一般來源于國(guó)際收支盈余、官方授權(quán)的外匯業(yè)務(wù)、私有化收入、財(cái)政結(jié)余，以及／或商品出口收益。[1]因此，可以將主權(quán)財(cái)富基金界定為由國(guó)家外匯儲(chǔ)備作出資設(shè)立的投資工具。

盡管主權(quán)財(cái)富基金在海外投資日益增長(zhǎng)，但目前大多數(shù)的國(guó)際投資協(xié)定關(guān)于主權(quán)財(cái)富基金等國(guó)有實(shí)體是否在“投資者”范圍的規(guī)定都是模糊不清的。[2]因此，其是否能夠享有國(guó)際投資協(xié)定中“投資者”的保護(hù)和待遇，是亟待解決的問題。

一、公私領(lǐng)域的劃分與主權(quán)財(cái)富基金的公私屬性

（一）公私領(lǐng)域的劃分

公私領(lǐng)域的劃分以特定行為體從事特定活動(dòng)為界：國(guó)家（包括職能部門和地方政府）和國(guó)際組織等行為體發(fā)揮治理作用的領(lǐng)域是公領(lǐng)域，具有政治性與規(guī)制的屬性。私領(lǐng)域則由自然人、法人、利益團(tuán)體組成，以合同和利益最大化為基礎(chǔ)?，F(xiàn)在越來越多的國(guó)家等傳統(tǒng)公權(quán)壟斷主體，以商業(yè)為基礎(chǔ)參與到全球私人市場(chǎng)來發(fā)揮公共權(quán)力，完成了自身行為主體的重構(gòu)，使私領(lǐng)域主體范圍得以擴(kuò)大。

（二）主權(quán)財(cái)富基金的公私屬性

主權(quán)財(cái)富基金已成為本世紀(jì)全球治理體系中的重要組成部分，體現(xiàn)了國(guó)家在經(jīng)濟(jì)全球化背景下，根據(jù)權(quán)力和治理模式的現(xiàn)實(shí)變化來行使主權(quán)。從法律和組織形式的角度來看，主權(quán)財(cái)富基金是國(guó)家的產(chǎn)物，由國(guó)家完全所有和控制，具有公共目的。但從功能的角度來看，主權(quán)財(cái)富基金似乎表現(xiàn)更像私人投資實(shí)體，參與市場(chǎng)而非規(guī)制。[3]因而，主權(quán)財(cái)富基金連接公私兩個(gè)領(lǐng)域，兼具政治和私人屬性，一方面強(qiáng)調(diào)商業(yè)目的純粹性，遵循市場(chǎng)規(guī)律進(jìn)行投資、參與競(jìng)爭(zhēng)，另一方面投資行為要符合國(guó)家的意志和戰(zhàn)略規(guī)劃，這可能會(huì)使其母國(guó)以威脅現(xiàn)行經(jīng)濟(jì)秩序基礎(chǔ)的方式行使公權(quán)力。

二、投資者地位的認(rèn)定

國(guó)際投資法具有促進(jìn)、保護(hù)與管理外資的作用。各國(guó)國(guó)內(nèi)的外資法以及各國(guó)際投資協(xié)定是國(guó)際投資法的重要淵源，為投資者提供了國(guó)民待遇、最惠國(guó)待遇等實(shí)體待遇以及國(guó)際投資仲裁等救濟(jì)途徑。因而，獲得投資者地位，是投資實(shí)體依據(jù)東道國(guó)外商法或國(guó)際投資條約獲得保護(hù)的前提。

（一）“投資者”條款的規(guī)定

“投資者”的概念尚不統(tǒng)一，暫由各國(guó)外商投資法或各國(guó)際投資協(xié)定來界定。以發(fā)展眼光來看，明確將國(guó)有實(shí)體納入“投資者”范圍的投資協(xié)定日益增加，逐漸形成趨勢(shì)。目前近16%的國(guó)際投資協(xié)定將國(guó)有實(shí)體納入“投資者”條款。越來越多的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體和新興經(jīng)濟(jì)體將“國(guó)有企業(yè)”明確納入“投資者”的范圍。[4]

對(duì)于沒有明確規(guī)定“投資者”范圍的條約而言，依據(jù)《維也納條約法公約》對(duì)“投資者”進(jìn)行解釋時(shí)，應(yīng)當(dāng)考察該國(guó)際投資協(xié)定的制定目的，通常會(huì)導(dǎo)致對(duì)“投資者”概念做擴(kuò)大解釋。

（二）國(guó)際投資仲裁實(shí)踐中“投資者”的范圍

《解決國(guó)家與他國(guó)國(guó)民間投資爭(zhēng)端公約》（以下簡(jiǎn)稱ICSID 公約）旨在填補(bǔ)國(guó)家間（國(guó)際法院等司法或準(zhǔn)司法機(jī)構(gòu)解決）或私人實(shí)體間（國(guó)內(nèi)法院或商事仲裁等解決）爭(zhēng)議以外的程序空白。[5]雖然ICSID公約未給“投資者”具體下定義，但從其管轄范圍來看，它適用于“締約國(guó)和另一締約國(guó)國(guó)民”。這為“國(guó)有實(shí)體”在實(shí)踐中獲得“私人投資者”地位留下了規(guī)則空間。

目前，國(guó)際上尚無與主權(quán)財(cái)富基金直接相關(guān)的案例，但因其與國(guó)有企業(yè)在從事海外投資活動(dòng)中都被視作“受政府控制的實(shí)體”，所以后者的案例在此具有一定的參考意義。例如，在涉及國(guó)有企業(yè)仲裁申請(qǐng)資格問題的“捷克斯洛伐克銀行（CSOB）訴斯洛伐克案”中，ICSID 仲裁庭指出：“ICSID 公約的制定過程確實(shí)表明第25 條的‘法人’（投資者）并不限于私有企業(yè)，還包括政府所有、或政府部分所有的公司，這樣的解釋被廣為接受?！庇袑W(xué)者甚至推測(cè)，即使對(duì)于擁有全球最大主權(quán)財(cái)富基金并宣稱僅存“公共企業(yè)”而無營(yíng)利性國(guó)企的美國(guó)，也難說它的主權(quán)財(cái)富基金不具有投資者的身份。

三、主權(quán)財(cái)富基金公屬性對(duì)投資者身份的阻礙

（一）主權(quán)財(cái)富基金的政治目的

一般認(rèn)為，私領(lǐng)域行為體是以商業(yè)利益最大化為基礎(chǔ)來實(shí)施行為的，而主權(quán)財(cái)富基金的設(shè)立和運(yùn)作只服務(wù)于出資人，即國(guó)家政府。作為私領(lǐng)域行為體，主權(quán)財(cái)富基金應(yīng)只追求其商業(yè)目的，并獨(dú)立于央行或財(cái)政部以確保其不受過度政治影響。[5]

石油經(jīng)濟(jì)的發(fā)展、新興經(jīng)濟(jì)體的騰飛促使建立國(guó)家資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的需求不斷增長(zhǎng)，而全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)更是讓國(guó)家干預(yù)的經(jīng)濟(jì)模式在全球范圍內(nèi)得到普遍適用，主權(quán)財(cái)富基金應(yīng)運(yùn)而生。在國(guó)際市場(chǎng)中，主權(quán)財(cái)富基金的這種行為導(dǎo)致私人企業(yè)的生產(chǎn)資料重新收歸國(guó)有，主權(quán)財(cái)富基金母國(guó)不僅完成投資行為，還對(duì)外推行其外交目標(biāo)，[6]很可能會(huì)將地緣政治利益排在投資利潤(rùn)最大化的要求之上。

除通過注入資本促進(jìn)東道國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展、完善基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)外，一些國(guó)家的主權(quán)財(cái)富基金采取策略性投資，在東道國(guó)重要行業(yè)中尋求更高的持股比例，從而獲得控制地位，使得主權(quán)財(cái)富基金或其母國(guó)能夠直接獲得該行業(yè)中的核心技術(shù)，從而對(duì)本國(guó)的產(chǎn)業(yè)發(fā)展進(jìn)行反哺。但也有學(xué)者認(rèn)為不應(yīng)因主權(quán)財(cái)富基金的主權(quán)屬性就強(qiáng)化其政治背景，也不應(yīng)對(duì)其自身的投資需求作扭曲解釋。

而主權(quán)財(cái)富基金的二重屬性，使其在財(cái)務(wù)管理和投資行為不透明，導(dǎo)致東道國(guó)大多難以平衡監(jiān)管，觸發(fā)了發(fā)達(dá)國(guó)家的自我保護(hù)功能。部分西方國(guó)家甚至指控主權(quán)財(cái)富基金代表的外國(guó)資本可能會(huì)對(duì)東道國(guó)的利益和國(guó)家安全帶來極大的威脅。

目前，主權(quán)財(cái)富基金的母國(guó)，多數(shù)為長(zhǎng)期接受發(fā)達(dá)國(guó)家主導(dǎo)經(jīng)濟(jì)秩序的發(fā)展中國(guó)家，由于主權(quán)財(cái)富基金規(guī)模不斷擴(kuò)大，提升了這些發(fā)展中國(guó)家在國(guó)際市場(chǎng)上與發(fā)達(dá)國(guó)家博弈的能力。因此，主權(quán)財(cái)富基金不單純是一種外匯管理方式，而且會(huì)成為挑戰(zhàn)西方主導(dǎo)的國(guó)際經(jīng)濟(jì)秩序的先鋒。

（二）對(duì)目標(biāo)企業(yè)的“政治政策影響”

目標(biāo)公司主要利益在于獲得外國(guó)資本，特別是來自長(zhǎng)期被動(dòng)投資者的資本以及進(jìn)入新市場(chǎng)的機(jī)遇。相較于會(huì)尋求或分享公司控制權(quán)的主動(dòng)投資者，目標(biāo)公司更傾向于被動(dòng)投資者，希望維持公司統(tǒng)一的控制結(jié)構(gòu)。為消除自身投資的政治影響,主權(quán)財(cái)富基金往往會(huì)保持其被動(dòng)投資者身份，在持有該公司大量股權(quán)的情況下，也不介入到公司具體運(yùn)營(yíng)管理中。

但是，主權(quán)財(cái)富基金即便是被動(dòng)投資者，在一些情況下依然可能通過直接控制或施加影響的方式，使目標(biāo)企業(yè)損害自身或東道國(guó)利益來實(shí)現(xiàn)其利益。[7]以挪威主權(quán)財(cái)富基金為例，由于其巨額資本帶來的市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)，即使享有的股權(quán)相對(duì)較少，依然可以影響目標(biāo)企業(yè)的公司治理行為。而主權(quán)財(cái)富基金的信息優(yōu)勢(shì)更是其他投資者或市場(chǎng)參與者難以獲取的。例如，其能夠通過政府渠道了解其投資項(xiàng)目的競(jìng)爭(zhēng)者是否陷入訴訟，也能夠?qū)ζ涓?jìng)爭(zhēng)者直接提起訴訟。主權(quán)財(cái)富基金運(yùn)作的長(zhǎng)期性使得它們有一定的自由來尋求行使治理和公司權(quán)力的方法。

（三）對(duì)金融市場(chǎng)的影響

2015 年《世界投資報(bào)告》顯示主權(quán)財(cái)富基金有100 多家，管理著7 萬多億美元，約占世界各類資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)管理總資產(chǎn)的十分之一。有觀點(diǎn)認(rèn)為，不管主權(quán)財(cái)富基金的投資行為產(chǎn)生什么作用，其成立的前提本身就是全球經(jīng)濟(jì)失衡，如果任由它繼續(xù)發(fā)展和擴(kuò)大，無疑會(huì)加劇當(dāng)前不平衡的局面。主權(quán)投資是否應(yīng)當(dāng)?shù)玫街С秩源嬖跔?zhēng)議。雖然主權(quán)財(cái)富基金遵循自由市場(chǎng)中投資者的行為方式，但就反映投資者偏好而言，它們?cè)试S母國(guó)以威脅到現(xiàn)行經(jīng)濟(jì)秩序基礎(chǔ)的方式行使公權(quán)力。[8]同時(shí)，主權(quán)財(cái)富基金擁有一般投資者無法比擬的雄厚資本，在進(jìn)行投資時(shí)往往會(huì)一次性注入大筆資金，這種投資行為本身就會(huì)帶來市場(chǎng)波動(dòng)，反過來影響金融市場(chǎng)的穩(wěn)定。

但也有學(xué)者認(rèn)為，東道國(guó)能夠通過對(duì)資本充足率的要求來承擔(dān)這種投資風(fēng)險(xiǎn)，也能通過立法規(guī)制杠桿的力量。但卻忽視了主權(quán)財(cái)富基金不同于一般投資者的主權(quán)屬性，一國(guó)國(guó)家機(jī)構(gòu)不一定能夠直接加以監(jiān)管，因而關(guān)于資本充足率以及風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的要求也不一定能夠加以適用。況且現(xiàn)有的全球金融體系尚未形成針對(duì)主權(quán)財(cái)富基金的有效規(guī)范，主權(quán)財(cái)富基金的監(jiān)管面臨國(guó)際層面上“無法可依”的情況，這將給全球金融市場(chǎng)帶來更多不確定的因素，也更有可能形成系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)，而主權(quán)財(cái)富資金在透明度方面的缺陷還將進(jìn)一步擴(kuò)大該風(fēng)險(xiǎn)。[9]

四、主權(quán)財(cái)富基金的投資者地位

（一）認(rèn)定投資者地位的“商業(yè)行為”標(biāo)準(zhǔn)

ICSID 裁決顯示，所有權(quán)和控制因素并不構(gòu)成國(guó)有投資者成為“另一締約國(guó)國(guó)民”的障礙。在“CSOB 訴斯洛伐克案”中，斯洛伐克認(rèn)為捷克政府通過持股等方式對(duì)CSOB 形成絕對(duì)控制，應(yīng)被認(rèn)定為國(guó)家機(jī)構(gòu)而非商業(yè)實(shí)體。但仲裁庭認(rèn)為，判斷企業(yè)是否為“另一締約國(guó)國(guó)民”的標(biāo)準(zhǔn)并非所有權(quán)歸屬，而在于企業(yè)是否像政府機(jī)構(gòu)一樣進(jìn)行活動(dòng)或?qū)嵸|(zhì)上履行了政府職能。

相比于依據(jù)投資實(shí)體所有權(quán)結(jié)構(gòu)的所有權(quán)標(biāo)準(zhǔn)，仲裁庭所采用的“商業(yè)行為標(biāo)準(zhǔn)”更符合現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)發(fā)展。在現(xiàn)代全球市場(chǎng)下，私人經(jīng)濟(jì)力量積聚，私人行為已蔓延至公共領(lǐng)域。盡管國(guó)際市場(chǎng)強(qiáng)調(diào)投資者的私人屬性，但私人并不完全是以盈利為目的進(jìn)行投資的行為體，也有可能是基于政治目的或其他非商業(yè)目的。比起原有的跟自身利益直接相關(guān)的、低層面領(lǐng)域，私人實(shí)體參與的政治領(lǐng)域逐步上升到間接相關(guān)的、涉及更高層面國(guó)家內(nèi)部調(diào)整的高層次政治領(lǐng)域中。[10]大型公司越來越多地監(jiān)督它們所參與的市場(chǎng)，并對(duì)東道國(guó)產(chǎn)生政治影響。跨國(guó)公司更多通過兼并或收購的方式，對(duì)東道國(guó)國(guó)內(nèi)的某些行業(yè)形成控制，以商業(yè)舉措向東道國(guó)政府施壓。

因此，“私人投資與公共投資的傳統(tǒng)區(qū)別即使未過時(shí)，也已毫無意義”，應(yīng)從企業(yè)與政府間的實(shí)質(zhì)關(guān)系來確定企業(yè)是否屬于國(guó)家投資者。如果企業(yè)充當(dāng)?shù)氖锹男姓毮艿墓ぞ呋蛘呤钦砣耍敲淳驼J(rèn)定其為“國(guó)家投資者”。

至于主權(quán)財(cái)富基金的這種被動(dòng)投資是否會(huì)產(chǎn)生政治影響，有學(xué)者圍繞一些樣本進(jìn)行數(shù)據(jù)匯總分析后，得出一致結(jié)論：起碼從短期來看，主權(quán)財(cái)富基金的被動(dòng)投資行為就算對(duì)目標(biāo)企業(yè)產(chǎn)生了影響——不論是不是政治因素帶來的，也基本是短暫的積極影響。[11]從國(guó)際實(shí)踐來看，尚未出現(xiàn)主權(quán)財(cái)富基金援引主權(quán)豁免原則來逃避處罰的情形。對(duì)于東道國(guó)法院，主權(quán)財(cái)富基金是商業(yè)實(shí)體，不能援引主權(quán)豁免原則。[12]

（二）私領(lǐng)域的非商業(yè)目的

投資者作出一項(xiàng)投資通常出于商業(yè)、公共或是政治目的。采用“商業(yè)行為標(biāo)準(zhǔn)”認(rèn)定主權(quán)財(cái)富基金投資者身份，面臨的問題是投資者怎樣的目的會(huì)阻礙商業(yè)行為的確定。目前廣泛認(rèn)為若投資實(shí)體不是商業(yè)利益最大化的目的，則不能認(rèn)定其投資是商業(yè)行為。但具有商業(yè)目的的投資者同樣可能會(huì)對(duì)東道國(guó)或國(guó)際市場(chǎng)造成政治影響，公共目的下的投資未必不符合商業(yè)行為。私領(lǐng)域行為體在參與私人市場(chǎng)的同時(shí)，正承擔(dān)越來越多的社會(huì)責(zé)任。跨國(guó)公司需要對(duì)東道國(guó)的可持續(xù)發(fā)展負(fù)責(zé)，主權(quán)財(cái)富基金等國(guó)有實(shí)體承擔(dān)更多社會(huì)責(zé)任。

主權(quán)財(cái)富基金投資行為是資產(chǎn)循環(huán)的體現(xiàn)，增加市場(chǎng)活躍性，帶來就業(yè)崗位增多、技術(shù)進(jìn)步等有利作用。[13]主權(quán)財(cái)富基金不同于一般的投資者，長(zhǎng)期存在于投資市場(chǎng)，周期較長(zhǎng)，對(duì)沖本國(guó)對(duì)某些商品價(jià)格依賴的風(fēng)險(xiǎn)，其投資往往帶有逆周期的性質(zhì)，這無疑會(huì)為金融市場(chǎng)帶來穩(wěn)定，減少價(jià)格波動(dòng)。隨著規(guī)模進(jìn)一步增大，主權(quán)財(cái)富基金將成為全球股票和債券市場(chǎng)最大的參與者，也可能是影響力最大的購買者，這將有利于全球金融市場(chǎng)的穩(wěn)定性。[14]盡管主權(quán)財(cái)富基金在金融危機(jī)中受到較大影響，但不影響其仍將持續(xù)為全球金融市場(chǎng)帶來積極影響。

因此，主權(quán)財(cái)富基金無謂好壞，對(duì)其作用的評(píng)估應(yīng)從其投資動(dòng)機(jī)入手。如果主權(quán)財(cái)富基金是以營(yíng)利或社會(huì)責(zé)任為投資目的，那么其投資特性和投資策略能夠帶來穩(wěn)定金融市場(chǎng)的作用的。但如果是以政治動(dòng)機(jī)作為投資目的，就會(huì)使得資產(chǎn)價(jià)格在有意的投資策略選擇中被扭曲，加劇市場(chǎng)不確定性。