侯 暉

（中國石化集團(tuán)經(jīng)濟(jì)技術(shù)研究院有限公司，北京 100029）

1 2021年上半年國際油價走勢回顧

2021年上半年，全球石油供應(yīng)收緊和貨幣寬松助推國際油價一路震蕩上漲，布倫特和WTI原油均價分別為65.2美元/桶和62.2美元/桶，同比分別上漲23.1美元/桶（54.9%）和25.1美元/桶（67.6%），環(huán)比2020年下半年分別上漲20.9美元/桶（47.3%）和20.3美元/桶（48.6%）。布倫特油價波動區(qū)間為51～77美元/桶，WTI油價波動區(qū)間為53～76美元/桶。受美國原油產(chǎn)量同比大幅下降的影響，WTI與布倫特原油的價差倒掛平均為3.0美元/桶，同比縮窄2.0美元/桶，環(huán)比縮窄0.5美元/桶（見圖1）。

圖1 國際原油價格走勢及布倫特-WTI價差變化情況

2 2021年上半年國際油價走勢特點分析

2.1 OPEC＋主導(dǎo)供給收緊是油價上漲的內(nèi)在原因

第一，2021年上半年由于新冠疫情反復(fù)，全球石油需求恢復(fù)情況并不樂觀。受變種病毒的影響，2020年冬季，美國開啟第三波疫情，新增確診人數(shù)創(chuàng)2020年以來的歷史高位；2021年3月開始，歐洲又成為大流行疫情的中心，多國延長封鎖；4月中旬之后，印度第二波疫情愈演愈烈，嚴(yán)重程度超過2021年年初的美國，對全球各國都帶來了疫情再度加劇的風(fēng)險。受此影響，一季度全球石油需求9 360萬桶/日，環(huán)比四季度下降110萬桶/日，比2019年一季度低520萬桶/日左右；二季度全球石油需求9 470萬桶/日，環(huán)比一季度僅增加120萬桶/日。

第二，盡管油價快速上漲，但美國頁巖油活動復(fù)蘇緩慢。美國石油鉆機(jī)數(shù)量從2020年8月的低點174臺增至2021年6月的376臺，但原油產(chǎn)量基本穩(wěn)定在1 100萬桶/日左右，停滯不前（見圖2）。

圖2 美國原油產(chǎn)量與石油鉆機(jī)數(shù)變化（7日平均）

第三，OPEC＋完全主導(dǎo)市場，月度產(chǎn)量政策調(diào)整實現(xiàn)了降庫和推漲油價的目標(biāo)。2021年1月，在OPEC＋減產(chǎn)規(guī)模基本保持不變的情況下，沙特自愿實施額外減產(chǎn)100萬桶/日；俄羅斯和哈薩克斯坦小幅增產(chǎn)，其他減產(chǎn)規(guī)模不變，因此，盡管石油需求增長偏弱，但投資者預(yù)期原油市場將保持供不應(yīng)求的狀態(tài)；3月，歐洲疫情嚴(yán)峻使油價回調(diào)，沙特再次將自愿減產(chǎn)延長，扭轉(zhuǎn)了油價的下跌勢頭；4月，油價漲勢受限并一度回落，此時OPEC＋達(dá)成逐步增產(chǎn)協(xié)議，在5月、6月分別增產(chǎn)石油35萬桶/日，7月增產(chǎn)45萬桶/日；同時沙特將在5–7月分階段撤回100萬桶/日的額外減產(chǎn)，表達(dá)了對全球石油需求前景的樂觀，獲得了市場的認(rèn)可和信任，國際油價繼續(xù)保持漲勢。另外，從2020年5月減產(chǎn)開始，OPEC＋內(nèi)部表現(xiàn)較為團(tuán)結(jié)，2–6月，OPEC＋減產(chǎn)國減產(chǎn)履約率一直在112%左右，尤其是沙特的減產(chǎn)履約率高企，有力的支撐了市場。

第四，全球石油庫存快速下降，4月OECD商業(yè)石油市場已降至5年均值水平。2020年5–8月，OECD商業(yè)石油庫存達(dá)到創(chuàng)記錄的高點32.2億桶，之后隨著石油需求的恢復(fù)和OPEC＋減產(chǎn)效果的顯現(xiàn)，庫存持續(xù)下降，2021年4–5月，庫存已降至約29.3億桶，與2015–2019年同期均值基本相當(dāng)（見圖3）。

圖3 OECD商業(yè)石油庫存變化

2.2 美聯(lián)儲釋放大量貨幣為油價上漲提供外部支持

2020年新冠疫情暴發(fā)以來，全球主要國家實行大規(guī)模的貨幣寬松政策，截至2020年12月底，美歐日三大央行廣義貨幣供給量（M2）為46.8萬億美元，同比增加21.2%。2021年5月，美聯(lián)儲M2規(guī)模達(dá)到20.3萬億美元，比2020年2月增加32%，美國經(jīng)濟(jì)和金融市場中的貨幣增長速度超過美聯(lián)儲成立以來的任何時期?，F(xiàn)實的流動性異常充足，而投資者為應(yīng)對“再通脹”而進(jìn)入資本市場和大宗商品市場，2021年2月開始，高盛、花旗、美銀美林等華爾街金融大鱷先后發(fā)表了對大宗商品看多的觀點，摩根大通更是表示，過去100年里，大宗商品的第五個“超級周期”已經(jīng)開始。在眾多金融機(jī)構(gòu)的推波助瀾下，大宗商品包括國際油價漲幅進(jìn)一步擴(kuò)大。原油作為大宗商品之王，全面收復(fù)上年失地，而其他大宗商品也不甘示弱。截至7月中旬，COMEX銅價2021年累計上漲22%，創(chuàng)2011年8月以來新高；玉米累計上漲40%，創(chuàng)2013年7月以來新高；CRB指數(shù)2021年累計上漲27%，創(chuàng)2018年10月以來新高。經(jīng)測算，資金炒作這個因素對國際油價漲幅的貢獻(xiàn)是5～10美元/桶。只要全球央行加碼QE持續(xù)，那么股市和大宗商品等仍處于資產(chǎn)泡沫形成的階段（見圖4）。

圖4 美國股市和大宗商品走勢

3 2021年下半年國際油價走勢展望

3.1 雖然變異毒株Delta快速傳播，但下半年石油需求仍將大幅增加

2021年下半年，世界經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)走向整體性復(fù)蘇，但增速會放緩。隨著疫苗接種加速推進(jìn)，疫情對全球經(jīng)濟(jì)的沖擊逐漸減弱，主要經(jīng)濟(jì)體延續(xù)恢復(fù)態(tài)勢，各大機(jī)構(gòu)均上調(diào)了2021年的全球增速預(yù)期，7月IMF最新預(yù)計，2021年全球經(jīng)濟(jì)增速仍為6.0%左右，與4月預(yù)期基本相同。但從經(jīng)濟(jì)領(lǐng)先指標(biāo)看，OECD綜合領(lǐng)先指標(biāo)5月達(dá)到100.6%，為2018年5月以來的最高水平，但改善幅度正在變慢。摩根大通全球制造業(yè)PMI在5月達(dá)到56%，為近10年來最高水平，6月回落至55.5%。美、英、日等國制造業(yè)PMI也已顯示見頂跡象，原因主要包括4個方面：一是發(fā)達(dá)國家正接近群體免疫水平。截至2021年7月10日，美國疫苗接種人數(shù)占比達(dá)到47.6%，英國為51.2%，未來幾個月，發(fā)達(dá)國家將有望達(dá)到70%的群體免疫水平，這意味著經(jīng)濟(jì)邊際改善的空間變小。二是大規(guī)模刺激政策即將結(jié)束。美國三輪財政刺激政策中持續(xù)時間最長的失業(yè)救濟(jì)將于2021年9月到期，美聯(lián)儲在6月17日的議息會議表態(tài)中性略偏鷹派。三是發(fā)達(dá)國家生產(chǎn)端的修復(fù)接近完成。從產(chǎn)能利用率來看，5月美國制造業(yè)產(chǎn)能利用率為75.6%，與2019年12月持平；德國二季度制造業(yè)產(chǎn)能利用率為85.7%，與2019年一季度持平。四是需求端的修復(fù)速度可能偏慢，疫情沖擊下收入和消費動力的下降以及通脹上升導(dǎo)致的物價上漲都將對消費產(chǎn)生不利影響。

各國限制措施的解除是提振下半年石油需求的重要因素。英國政府已宣布從2021年7月19日起全面解除封鎖，不再限制公共場所人數(shù)；7月歐洲地區(qū)出行航班數(shù)量環(huán)比6月增長41%左右，為疫情以來最高水平；加拿大將于8月9日向完全接種疫苗的美國游客開放邊境，并于9月7日將范圍擴(kuò)大至所有國際游客。雖然近期Delta變異毒株的快速傳播使得感染人數(shù)再度增加，但目前來看疫苗接種對疫情總體控制仍然有效，下半年全球石油需求環(huán)比大幅增加的預(yù)期不變，三、四季度全球石油需求有望環(huán)比分別增加280萬桶/日和140萬桶/日（見圖5）。

圖5 全球主要國家石油需求環(huán)比增量

3.2 下半年OPEC＋供應(yīng)依然受控有序增加，需重點關(guān)注OPEC＋12月產(chǎn)量決議

2021年7月18日，OPEC＋會議謹(jǐn)慎增產(chǎn)的策略不變，但從市場預(yù)期看略利空。OPEC＋會議決定主要有3個方面：一是從8月起每月增產(chǎn)40萬桶/日，直至現(xiàn)有576萬桶/日的減產(chǎn)總量全部恢復(fù)，并將減產(chǎn)協(xié)議延長至2022年12月；二是主要產(chǎn)油國基礎(chǔ)產(chǎn)量上調(diào)，自2022年5月起，沙特和俄羅斯的基礎(chǔ)產(chǎn)量均將上調(diào)50萬桶/日至1 150萬桶/日；阿聯(lián)酋上調(diào)33萬桶/日至350萬桶/日；伊拉克和科威特均上調(diào)15萬桶/日，分別至480.3萬和295.9萬桶/日（5個國家共163萬桶/日）；三是延續(xù)每月部長級會議，緊跟市場情況調(diào)整產(chǎn)量政策。

此次協(xié)議在阿聯(lián)酋提出增加減產(chǎn)基數(shù)的關(guān)鍵問題后經(jīng)過反復(fù)磋商，從7月1日延后至7月18日才達(dá)成，可以說是為了推進(jìn)年內(nèi)減產(chǎn)而采取的妥協(xié)和折中辦法，總體依然采取了以時間換空間的策略，8–12月累計增產(chǎn)200萬桶/日，總體增幅可控，支撐短期市場，但對于明年的產(chǎn)量政策過于樂觀，預(yù)計年底會議還將視情況對產(chǎn)量政策有所調(diào)整。全球石油供應(yīng)環(huán)比增量見圖6。

圖6 全球石油供應(yīng)環(huán)比增量

3.3 受資本支出限制，年底美國頁巖油產(chǎn)量才將小幅增加

美國頁巖油新井現(xiàn)金流盈虧平衡油價為50～55美元/桶（WTI），2021年初至今WTI價格最高達(dá)到75美元/桶以上，在當(dāng)前油價水平下，美國原油產(chǎn)量具備了進(jìn)一步增長的條件，但與2016年油價大幅下跌后不同，此次美國上游資本支出并沒有隨油價上漲而增加，因此產(chǎn)量也未對價格上漲做出反應(yīng)，主要原因：一是石油市場仍處于不穩(wěn)定的狀態(tài)，供需都存在不確定性；二是經(jīng)過多年糟糕的回報，頁巖油產(chǎn)業(yè)進(jìn)入休養(yǎng)生息的一年，投資者和生產(chǎn)商的目標(biāo)轉(zhuǎn)變?yōu)閾碛谐渥愕默F(xiàn)金流、降低債務(wù)和重建股東信任。2020年美國上游資本支出比2018年和2019水平減少了近50%，2021年資本支出仍略低于2020年的水平，因此頁巖油鉆探活動的復(fù)蘇較為溫和，復(fù)產(chǎn)緩慢，預(yù)計到2021年年底，美國原油產(chǎn)量有望增至1 170萬～1 200萬桶/日，明顯低于去年1 310萬桶/日的最高水平。

3.4 下半年降庫趨勢不變，支撐油價總體水平

從供需平衡分析看出，在OPEC＋產(chǎn)量每月增加40萬桶/日，伊朗原油未解禁的情景下，2021年下半年OECD庫存有望進(jìn)一步下降，支撐國際油價總體水平。全球石油供需差變化見圖7。

圖7 全球石油供需差變化

3.5 伊朗核協(xié)議和及美聯(lián)儲政策調(diào)整是國際油價主要下行風(fēng)險因素

第一，美伊達(dá)成協(xié)議的時間推遲，2021年四季度伊朗核協(xié)議仍有可能達(dá)成，是主要抑制因素之一。7月12日伊方表示伊核談判接近“有結(jié)果”，但由于美方提出的讓伊朗放棄現(xiàn)有的核能技術(shù)、換囚等條件，伊方表示第七輪談判將在8月5日新政府就職之后。從美國的戰(zhàn)略看，美國希望較快解決伊朗核問題，以將更充足的精力聚焦亞太，而解除美國對伊朗的制裁也是新總統(tǒng)萊西提振經(jīng)濟(jì)的核心問題，因此年內(nèi)伊朗核協(xié)議仍有可能達(dá)成。

伊朗近幾個月來增加了油輪上的原油儲存量，為重啟出口做準(zhǔn)備。其中一些油輪已經(jīng)位于亞洲，目前伊朗陸上和海上原油庫存達(dá)到2億桶左右，一旦解除制裁，仍將為市場帶來壓力。2018年10月初布倫特油價漲至86美元/桶后，OPEC核心三國大幅增產(chǎn)，而美國主動豁免了8個國家和地區(qū)伊朗原油進(jìn)口，導(dǎo)致油價暴跌，此次OPEC＋謹(jǐn)慎增產(chǎn)應(yīng)對，預(yù)計國際油價暴跌的可能性較小。

第二，需重點關(guān)注美聯(lián)儲政策調(diào)整，預(yù)防股市和大宗商品價格高位回調(diào)風(fēng)險。從歷史經(jīng)驗看，美聯(lián)儲收緊政策將傾向于“順序化”，即先縮減購債后加息的方法。美聯(lián)儲已開始討論如何縮減刺激計劃，并上調(diào)了今明兩年的通脹預(yù)期，從政策路徑上看，預(yù)計美聯(lián)儲可能會在8月央行會議上公布縮減購債（Taper）信息，并在年底正式公布Taper時間表。目前美股已形成較大的泡沫，美聯(lián)儲采取行動將更為謹(jǐn)慎，短期看大宗商品價格仍將高位震蕩，但隨著經(jīng)濟(jì)和供給的恢復(fù)，加上美聯(lián)儲政策變化，需注意高位回調(diào)的風(fēng)險。

4 國際主要機(jī)構(gòu)對2021年下半年油價預(yù)測

路透社2021年6月30日的最新調(diào)查顯示，路透調(diào)查隊對三、四度布倫特油價的平均預(yù)測結(jié)果分別為71.1美元/桶和70.0美元/桶，對全年布倫特油價的平均預(yù)測結(jié)果為67.5美元/桶。主要國際機(jī)構(gòu)對布倫特油價的預(yù)測見表1。

表1 主要國際機(jī)構(gòu)最新油價預(yù)測調(diào)查結(jié)果 美元/桶

5 結(jié)語

2021年上半年，OPEC＋主導(dǎo)市場，庫存下降和資金炒作使得全球石油市場表現(xiàn)強(qiáng)勁；下半年，全球石油需求將大幅增加，OPEC＋繼續(xù)保持小幅的增產(chǎn)節(jié)奏，在伊朗原油年底前未進(jìn)入市場的情況下，全球石油市場仍在降庫存趨勢中，利好油價。四季度，隨著全球進(jìn)入秋季煉油檢修季，OPEC＋產(chǎn)量全面增加，以及伊朗核協(xié)議和美聯(lián)儲的政策調(diào)整等風(fēng)險因素，油價下行壓力較大。預(yù)計下半年布倫特油價將呈現(xiàn)先揚后抑的態(tài)勢，均價為65～70美元/桶。