徐暢

摘要：企業(yè)金融資產(chǎn)投資比重的不斷增加引起了各界學者的廣泛關(guān)注，經(jīng)濟虛擬化這一熱點問題的研究對政策制定有一定的參考價值。不同目的導(dǎo)致的企業(yè)金融化會產(chǎn)生不同的影響，把握企業(yè)金融投資目標及其影響，在此基礎(chǔ)上深入研究實體企業(yè)“脫實向虛”現(xiàn)象，能對經(jīng)濟政策的制定和執(zhí)行產(chǎn)生更加積極的效果。

關(guān)鍵詞：企業(yè)金融化;“擠出”效應(yīng);融資約束

一、引言

近年來，我國實體企業(yè)金融化程度逐漸加深，經(jīng)濟“脫實向虛”在我國經(jīng)濟發(fā)展中的表現(xiàn)越來越明顯。如何把握實體經(jīng)濟和虛擬經(jīng)濟的關(guān)系，推動金融為實體經(jīng)濟服務(wù)，對于穩(wěn)定經(jīng)濟運行至關(guān)重要。

本文將對企業(yè)金融化的內(nèi)涵、成因、影響等進行文獻梳理，有助于學者快速了解這一熱點領(lǐng)域研究成果，希望在此基礎(chǔ)上為后續(xù)研究提供新的啟示。

二、企業(yè)金融化的定義

（一）企業(yè)金融化：微觀和宏觀

企業(yè)金融化是經(jīng)濟金融化內(nèi)涵概念的延伸。張成思、張步曇提出，從微觀角度可以將金融化定義為經(jīng)濟體本身表現(xiàn)出類似金融的性質(zhì)或狀態(tài)，而從宏觀角度則是金融深化、金融行業(yè)影響力的提高。戴賾等認為，企業(yè)金融化是經(jīng)濟“脫實向虛”的微觀表現(xiàn)，從微觀角度將企業(yè)金融化定義為非金融企業(yè)減少實體經(jīng)濟投資而增加金融資產(chǎn)投資的趨勢，這也是多數(shù)學者從微觀角度對企業(yè)金融化的普遍定義。

（二）企業(yè)金融化：金融企業(yè)和非金融企業(yè)

現(xiàn)有文獻對于企業(yè)金融化的定義還是較為模糊的，大多企業(yè)金融化的定義都是針對非金融企業(yè)而言的。王倩等認為企業(yè)金融化是我國產(chǎn)融結(jié)合這種制度安排的內(nèi)涵定義，即實體產(chǎn)業(yè)資本通過多種方式參與金融產(chǎn)業(yè)運作的行為趨勢，張文中則提及除了融資之外，企業(yè)金融化還表現(xiàn)為部分企業(yè)構(gòu)筑了類似金融控股公司式的金融架構(gòu)，彭俞超等將企業(yè)金融化定義為非金融企業(yè)將更多資源投資于金融資產(chǎn)的行為和趨勢。上述結(jié)論都是狹義的指非金融企業(yè)的企業(yè)金融化，提及金融企業(yè)是否存在金融化現(xiàn)象的定義則十分罕見。蔡明榮、任世馳在分析了已有文獻的基礎(chǔ)上，提出了這一問題，并從行為和結(jié)果兩個方面分別將企業(yè)金融化定義為偏重資本運作的資源配置方式和追求資本增值而非利潤經(jīng)營。

雖然企業(yè)進行金融投資在很早期就已經(jīng)存在了，但是“企業(yè)金融化”這一統(tǒng)一的命名詞匯是在短期內(nèi)才使用的。從目前的研究看來，企業(yè)金融化的定義還沒有完全統(tǒng)一的定論，但綜合上述分析，企業(yè)金融化可簡單概括為增加金融投資和追求金融資本增值利潤。

三、企業(yè)金融化的成因

（一）宏觀經(jīng)濟的波動：“蓄水池”效應(yīng)還是“擠出”效應(yīng)？

中國深化改革開放，深入推進供給側(cè)改革，不斷推動經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級，都使得宏觀經(jīng)濟波動較大，引起經(jīng)濟政策變化的不確定性。為了應(yīng)對未來經(jīng)濟政策的不確定性，企業(yè)傾向于投資于流動性較強的金融資產(chǎn)，以防止未來現(xiàn)金儲備不足導(dǎo)致的資金鏈斷裂風險。

胡奕明等研究了企業(yè)配置金融資產(chǎn)的動機，發(fā)現(xiàn)投資于金融資產(chǎn)在一定程度上會導(dǎo)致對實體投資的“擠出”效應(yīng)，但其配置金融資產(chǎn)主要是基于預(yù)防儲備考慮，在企業(yè)持有現(xiàn)金方面表現(xiàn)這一動機表現(xiàn)得尤為明顯。杜勇等則發(fā)現(xiàn)金融資產(chǎn)不能很好地扮演“蓄水池”以解決企業(yè)企業(yè)未來投資不足問題，反而損害了未來主業(yè)的業(yè)績，“擠出”效應(yīng)相比更為明顯，我國企業(yè)金融投資與實體經(jīng)濟投資是負相關(guān)的。雖然短期有助于提升企業(yè)經(jīng)營業(yè)績， 但從長期來看， 實體企業(yè)金融化套利動機會顯著抑制企業(yè)進行技術(shù)創(chuàng)新的動力。研究證實，若把現(xiàn)金排除在金融化之外，我國企業(yè)金融化的主要動機是為了追求高回報率。中國企業(yè)持有金融資產(chǎn)的主要動機是利潤追逐而非預(yù)防性儲蓄。

（二）融資：融資歧視還是緩解融資約束？

中國不完善的金融市場和多樣性不足的金融產(chǎn)品種類使得企業(yè)在進行金融投資或融資時需要面臨諸多問題。

一方面，金融資產(chǎn)有較強的變現(xiàn)能力，基于預(yù)防性儲蓄理論的金融資產(chǎn)投資決策可能是為了滿足長期實體投資的需要，在資金短缺時通過出售變現(xiàn)來減少對外部資金的依賴。企業(yè)規(guī)模越大，融資能力越強，對金融資產(chǎn)的配置就越多。

另一方面，與上市公司相比，許多中小企業(yè)和非上市企業(yè)從銀行融資的難度更大，銀行更傾向于大客戶業(yè)務(wù)。此外，信息不對稱使銀行在融資方面更傾向于低風險企業(yè)。上述情況表明，中小企業(yè)和非上市企業(yè)更容易受到融資歧視。此外，部分上市公司作為中介將冗余資金借給中小企業(yè)，在一定程度上加速了企業(yè)金融化進程。與非國有企業(yè)相比，國有企業(yè)融資約束小、資金儲備充足，更容易成為“資金中介”。

四、企業(yè)金融化的影響

預(yù)防性儲蓄理論證明，適當?shù)慕鹑诨顿Y有助于優(yōu)化企業(yè)資源配置，緩解融資約束，滿足企業(yè)長期實業(yè)投資的需求。在不穩(wěn)定的經(jīng)濟情況下，短期投資能夠分散企業(yè)風險，為后續(xù)經(jīng)濟穩(wěn)定時的實業(yè)發(fā)展提供良好的資金支持。理論上講，企業(yè)金融化有利于實現(xiàn)銀企雙贏，促進金融服務(wù)的發(fā)展。

然而，眾多研究表明，“資金中介”和過度金融投資導(dǎo)致的“擠出”效應(yīng)是企業(yè)金融化帶來負面效應(yīng)的主要原因。對實體企業(yè)的投資的擠占導(dǎo)致經(jīng)濟存在過度“虛擬化”風險是學界普遍認同的結(jié)論。金融化顯著降低了企業(yè)的實業(yè)投資率，并且這種抑制效應(yīng)隨著金融化程度的逐漸加深而增強。由于融資歧視的存在，中小企業(yè)和非上市企業(yè)面對的較高的融資成本也推高了企業(yè)的融資成本，這導(dǎo)致影子銀行規(guī)模的不斷擴大，加劇了金融市場的不穩(wěn)定性。雖然國有企業(yè)的“資金中介”作用一定程度上加深了企業(yè)金融化程度，但相對于非國有企業(yè)，國有企業(yè)受到金融化的損害更大。

五、結(jié)語

從上述文獻的梳理分析來看，企業(yè)金融化的研究還有較大空間。首先，企業(yè)金融化的定義與研究大多針對實體非金融企業(yè)，而較少涉及金融企業(yè)。其次，企業(yè)提高金融化程度的目的究竟是預(yù)防性儲蓄還是追逐利潤，不同的目標會對企業(yè)產(chǎn)生不同的影響，但如何識別企業(yè)金融化的動機還需要深入研究。此外，雖然金融化會給企業(yè)帶來利益，但研究表明產(chǎn)生的影響負面程度明顯偏高，那么如何確定企業(yè)金融化的標準和程度，如何抑制過度金融化，進而實現(xiàn)企業(yè)金融化帶來的效益最大化，也值得進一步思考和研究。

參考文獻：

[1]蔡明榮，任世馳.企業(yè)金融化：一項研究綜述[J].財經(jīng)科學，2014（07）：41-51.