顧天嬌

2021年1月，安防領域龍頭公司?？低暎?02415.SZ）公告披露分拆旗下螢石網絡到科創(chuàng)板上市的預案。

早在2020年4月，?？低暰鸵呀浌鏀M分拆子公司上市，在其布局的工業(yè)機器人、汽車電子、存儲器等一眾創(chuàng)新業(yè)務中，?？低曔x擇了智能家居及云平臺服務業(yè)務率先獨立上市。

彼時?？低曊幱跉v史估值低谷，PE（TTM）約為23倍，而科創(chuàng)板可比公司石頭科技（688169.SH）的PE（TTM）在30倍以上;如今?？低昉E（TTM）約為43倍，石頭科技PE（TTM）約為68倍，兩者估值差距進一步拉大，分拆后螢石網絡預計可獲得的估值溢價會更高。

2019年，螢石網絡實現(xiàn)營業(yè)收入24.26億元，同比增長60.2%;實現(xiàn)凈利潤2.6億元，同比增長118.38%。2020年前三季度，螢石網絡實現(xiàn)營業(yè)收入20.49億元，實現(xiàn)凈利潤2.73億元，超過2019全年凈利潤。

螢石網絡的IoT接入設備數(shù)約為小米的1/3，但是其月活用戶數(shù)僅為小米（小愛同學）的1/7。雖然“智能家居云+平臺服務”的雙主業(yè)運行模式，使得螢石網絡既面向企業(yè)用戶也面向個人用戶，但是缺乏良好的ToC基因很可能成為限制其發(fā)展的短板，螢石網絡的高速增長能否持續(xù)？

?？低暿且砸曨l為核心的智能物聯(lián)網解決方案和大數(shù)據服務提供商，業(yè)務聚焦于綜合安防、大數(shù)據服務和智慧業(yè)務。

2018-2020年前三季度，?？低暦謩e實現(xiàn)營收498.37億元、576.58億元、420.21億元;實現(xiàn)歸母凈利潤113.53億元、124.15億元、84.39億元，其毛利率保持上漲的趨勢，說明?？低暜a品具有較寬護城河，市場定價能力強。凈利率有所下降，但仍維持在20%以上，主要是因為研發(fā)費用和銷售費用增加。

營收增速略有下滑并非是?？低暯洜I不善，而是安防行業(yè)整體已經過了高增長的紅利期。目前，從大的方面來說，國內安防行業(yè)經過30多年的發(fā)展，已經步入了轉型期和泛安防時代，平安城市建設告一段落，智慧城市成為新的建設目標，傳統(tǒng)安防企業(yè)擁抱互聯(lián)網，與多個行業(yè)的跨界融合已是大勢所趨。

許多大型企業(yè)到達一定規(guī)模之后，因為找不到新的增長點開始走下坡路，這個趨勢一旦形成就很難挽回，所以?？低暠仨氁蜷_更為廣闊的空間。智能家居及云平臺服務、工業(yè)機器人、汽車電子、存儲器、紅外視覺設備和消防設備等創(chuàng)新業(yè)務被?？低暱醋飨乱粋€風口。

在已有的基礎上孵化新業(yè)務對于?？低晛碚f既容易也困難，容易的地方在于新的業(yè)務比如智能家居、工業(yè)機器人等可以復用海康已有的技術以及客戶資源，同時像存儲業(yè)務可以達到上下游協(xié)同的效果。

因此，雖然近年來海康威視安防業(yè)務略顯疲態(tài)，其創(chuàng)新業(yè)務卻增速較高，2018-2020上半年，創(chuàng)新業(yè)務分別實現(xiàn)營收26.97億元、44.37億元、25.11億元;同比增速分別為63%、58%、40%。

困難的地方則在于有些業(yè)務性質并非與?？低曋鳡I業(yè)務完全相同，比如其孵化的螢石網絡，主營業(yè)務是為智能家居等相關行業(yè)提供用于管理物聯(lián)網設備的開放式云平臺服務，以及智能家居攝像機、智能入戶、智能控制和智能服務機器人等智能家居產品的設計、研發(fā)、生產和銷售。

簡單來說，螢石網絡定位為智能家居產品和云平臺服務的提供商，既面向C端的用戶又面向B端的用戶，這對一直以來和B端用戶打交道的?？低晛碚f是一種挑戰(zhàn)。

根據?？低暤墓?，螢石網絡形成了“1+4+N”的產品和業(yè)務體系，其中，1代表云平臺服務，4代表智能家居攝像機、智能入戶、智能控制和智能服務機器人等公司主要的智能家居產品，比如智能家居攝像機SHC、智能可視指紋鎖、可視智能貓眼、智能開關面板、智能插座、智能視覺掃地機器人RS1等，N代表公司生態(tài)體系中的其它智能家居產品，包括智能新風、智能凈水、智能手環(huán)、兒童手表等。

2018-2020年前三季度，螢石網絡分別實現(xiàn)營收15.15億元、24.26億元、20.49億元;實現(xiàn)凈利潤1.19億元、2.60億元、2.73億元（未經審計）。

目前在科創(chuàng)板與螢石網絡業(yè)務接近的主要有石頭科技。按照石頭科技目前約68倍的PE來看，假設螢石網絡2020年實現(xiàn)營收3.64億元，預估螢石網絡上市市值在248億元。

不過，從產品和業(yè)務角度來看，螢石網絡和石頭科技差異是比較大的，石頭科技主要產品為掃地機器人，屬于單一產品公司，而螢石網絡屬于平臺型公司并且能夠為其他企業(yè)提供云平臺服務，對標小米更為合適。

根據預案，截至2020年9月末，螢石網絡物聯(lián)網云平臺接入設備約9500萬臺，平臺注冊用戶超過6700萬，月活躍用戶超過2600萬，日活躍用戶超過1100萬。

截至2020年6月30日，小米物聯(lián)網平臺已連接的IoT設備（不包括智能手機及筆記本計算機）數(shù)量達到2.71億臺。人工智能助理“小愛同學”的月活躍用戶于2020年6月達到7800萬人。

從數(shù)據對比情況來看，螢石網絡設備數(shù)量約為小米的1/3，月活用戶數(shù)量約為小米的1/7，活躍用戶數(shù)顯著低于設備數(shù)。

?？低曉诜展卜疹I域用戶、企事業(yè)用戶和中小企業(yè)用戶有較強的優(yōu)勢，作為由ToB端企業(yè)孵化而來的螢石網絡，在流量上不及小米情有可原。而對于物聯(lián)網企業(yè)來說，更高的月活數(shù)意味著生態(tài)體系的可持續(xù)性以及客戶黏性，隨著競爭對手月活逐漸提高、知名度提高，“馬太效應”將逐漸顯現(xiàn)。在疫情沖擊之下，智能家居和云服務的銷售受到一定沖擊，本次分拆螢石網絡上市，一方面暴露了?？低暤娜谫Y需求，另一方面也給海康威視補齊短板帶來了契機。

對于?？低晛碚f，有一種可能性是在螢石網絡上市之前引入在流量方面具備優(yōu)勢的戰(zhàn)略投資者，比如一些手機廠商、互聯(lián)網公司等，利用戰(zhàn)略投資者的流量資源在產品銷售和用戶活躍度上實現(xiàn)躍升。