石悟

提要：一個純粹基于估值的信號表明，美股回調10%的風險有所上升。

在企業(yè)財報強勁、美聯(lián)儲繼續(xù)提供政策支持的預期下，美股今年以來震蕩走高，標普500年初至今已上漲18%。

短期波動

后市美股是否依然高枕無憂？

BMOGlobalAssetManagement高級投資策略師和投資組合經理JonAdams表示，受經濟復蘇和強勁企業(yè)財報的推動，股市可能在中期內繼續(xù)上漲，但短期內也可能出現(xiàn)一些停頓?！岸唐趦?，我們可能會看到一些調整，因為在一些問題上存在不確定性，包括Delta變體、刺激政策和通脹與增長之間的矛盾”。LeutholdGroup首席投資策略師吉姆·鮑爾森（JimPaulsen）表示“：新冠疫情給金融市場帶來了沉重的壓力。病例激增繼續(xù)給股市的周期性板塊帶來壓力，其中包括能源、工業(yè)和小盤股等周期性板塊?！?/p>

投資者繼續(xù)關注企業(yè)收益?！斑@是一個非常令人印象深刻的財報季?！毙虐踩蛲顿Y者（PrincipalGlobalInvestors）首席策略師西馬·沙阿（SeemaShah）表示“：預期相當高，但許多公司仍設法達到并超過了預期。這再次表明，盡管對增長放緩存在種種擔憂，但企業(yè)的基本面一直強勁。”

瑞士信貸宣布，將標準普爾500指數(shù)到2022年底的目標價確定為5000點，理由是盈利增加。該行維持2021年4600點的目標位。

瑞士信貸首席美國股票策略師JonathanGolub表示，過去5個季度，分析師嚴重低估每股收益，預計這一趨勢將持續(xù)下去。隨著失業(yè)率進一步下降，伴隨著更高的工資，消費者支出應該會改善。

擔心滯脹

高盛策略師米勒·格里森曼（ChristianMuellerGlissmann）則表示，標普500已經有187天沒有下跌5%以上，是過去100年里最長的連續(xù)上漲紀錄之一。市場開始變得十分不穩(wěn)定，股票和債券都越來越貴，多資產組合正變得更容易受到利率和增長沖擊的影響。

隨著盈虧平衡通脹率的上升，整個期限結構的實際利率都在下降，而歐洲和美國的10年期實際利率均創(chuàng)下新低。

高盛策略師警告，如此低的實際利率水平“指向了市場對滯脹風險的定價，這似乎與經濟復蘇有些不一致”。高盛經濟學家此前認為，經濟復蘇仍大致上步入正軌，并且最終通脹壓力將得以緩解。

美債自6月以來價格強勁上揚，收益率曲線趨平。這不僅暗示投資者對近期經濟增長放緩的擔憂，而且暗示隨著貨幣和財政支持的消退，新一周期內經濟面臨持續(xù)長期停滯的風險。此外，長期債券收益率的下跌主要是由實際收益率推動的，而盈虧平衡通脹率具有粘性——這表明對滯脹的擔憂日益加劇。

格里森曼表示，如果美債收益率出現(xiàn)上漲勢頭，股市回調的風險增加了。過去6個月，標普500指數(shù)回報與債券收益率變化之間的差距不斷擴大，再加上實際收益率水平極低和股票估值升高，使得股票更容易受到經濟增長和利率沖擊的影響。

2014年、2016年和2019年也出現(xiàn)了類似的股票-債券缺口，通常是在美聯(lián)儲采取溫和政策后出現(xiàn)的，最終美股都表現(xiàn)不佳。當前股票與債券的脫節(jié)是由于長期成長型股票（如亞馬遜、蘋果、微軟等）受到實際債券收益率下降的提振，而這些個股在指數(shù)中占據(jù)較大權重。

格里森曼認為，隨著債券收益率逐漸上升，股債缺口可能持續(xù)更長的時間或以“友好”的方式縮小。但是，一旦利率或者經濟增速超出預期，美股將面臨巨大的回調風險。

高盛的風險偏好指數(shù)（RiskAppetiteIndicator）也顯示不良信號：該指數(shù)最近大幅下跌。格里森曼表示，該指數(shù)目前的水平與ISM制造業(yè)指數(shù)處于50多點的水平相符。

另一個高盛風險偏好指標——增長樂觀情緒（RAIPC1）仍面臨壓力，接近于零。這意味著，盡管歐洲和美國的財報季總體強勁，但市場似乎仍不相信在年底和新周期會出現(xiàn)更多積極的增長動力，因為美國財政刺激開始令人失望，并且新冠疫情拖累了消費。

另一個原因是，股票估值升高，加上增長通脹組合惡化，加大了股票下跌的風險。格里森曼指出，雖然估值本身并不是把握市場時機的好信號，但將估值與宏觀背景信息結合起來，有助于更好地評估股市下跌風險。

摩根士丹利也認為，目前，一個純粹基于估值的信號表明，美股回調10%的風險有所上升，在股票估值接近科技泡沫水平的情況下，這并不奇怪。

如何應對這種下跌？高盛給客戶的建議很簡單：在短期內，尋找股票修正的對沖資產，或降低股票風險的方法。

高盛繼續(xù)看好較短期看跌期權價差，因為它的偏離度較高，可以提供更便宜的回調對沖——它們在歐洲看起來特別有吸引力。

做空“女版巴菲特”

彭博社報道，一只做空“女版巴菲特”凱瑟琳·伍德掌管的方舟創(chuàng)新基金（ARKK）反向ETF，已經向SEC提交了上市申請，將跟蹤規(guī)模高達230億美元的ARKK的反向表現(xiàn)。目前尚不明確SEC是否會同意該做空ETF的申請。

被做空的ARKK是凱瑟琳·伍德旗下規(guī)模最大的旗艦基金，重點關注應用革命性技術的公司，包括人工智能、DNA測序、基因編輯、機器人、電動車、儲能技術、金融科技、3D打印、區(qū)塊鏈等。

憑借著美國科技股的大牛市，ARKK曾在2020年的最高漲幅達174%，一躍登頂美國基金排行榜，成為了華爾街炙手可熱的明星基金。

伍德于2014年成立了方舟投資，至今已接近7年時間，方舟投資的年化回報率高達37%，管理的資金規(guī)模也是一路攀升，現(xiàn)已超過500億美元，她也因此被譽為“女版巴菲特”。

今年2月美國科技股集體遭遇了一波大跌，使得ARKK的凈值一度回撤接近40%，市場質疑的聲音此起彼伏，今年3月ARKK基金的做空率一度創(chuàng)下5.3%的紀錄。

面對質疑，凱瑟琳·伍德堅信，通脹只是短期的，科技股將柳暗花明，甚至提出了通縮才是未來最大的風險，并堅定持有科技股。自5月創(chuàng)下低點以來，ARKK基金的凈值已反彈了23.4%，但今年以來，ARKK仍下跌了3.3%，跑輸同期的納斯達克、道瓊斯指數(shù)。

計劃“做空”ARKK的TuttleCapitalManagement認為，ARKK持有了大量不賺錢的科技股，未來的不確定性非常高，投資者應該對它進行對沖風險，但大部分投資者并沒有專門的渠道或資金做空股票和ETF工具，SARK將是一種很好的做空工具。

數(shù)據(jù)顯示，截至2021年2月25日，ARKK的第一大重倉股為特斯拉，持股數(shù)量接近350萬股，倉位占比達10.22%，中概股百度系第五大重倉股，倉位占比為3.88%。

清倉中概股

近期，中概互聯(lián)網(wǎng)巨頭以及教育股紛紛遭受重挫，凱瑟琳·伍德似乎嗅到了危機，一改以往越跌越買的態(tài)度，轉而開始果斷減持中概股。

在7月初的研討會上，凱瑟琳·伍德曾表示，中國科技行業(yè)可能面臨價值重估。從其掌管的基金動作來看，過去幾周，ARKK基金一直在拋售中國公司股票。

7月27日，方舟投資旗下的主動型基金減持了騰訊、平安好醫(yī)生等中國公司的股票，該公司旗下的ETF還拋售了拼多多、京東、美團、BOSS直聘、比亞迪。

7月28日，伍德繼續(xù)拋售中概股，旗艦基金ARKK已經清倉了騰訊和貝殼。該基金截至7月28日對中國公司的配置比例從2月份的8%下降到了0.32%。