朱 穎

(中國(guó)石化金陵分公司，江蘇 南京210033)

一、選題背景

隨著中國(guó)資本市場(chǎng)的加快發(fā)展，在接下來的幾年內(nèi)，中國(guó)很可能成為全球最大的資本市場(chǎng)之一。在這一大的背景之下，我國(guó)A股上市公司對(duì)其公司章程予以個(gè)性化修改及完善的需求將必然逐年增長(zhǎng)。同時(shí)，隨著風(fēng)險(xiǎn)資本、創(chuàng)業(yè)投資資本的發(fā)展和壯大，近年來的上市公司收購(gòu)浪潮愈演愈烈，自2015年寶能系收購(gòu)萬科A的收購(gòu)大戰(zhàn)引起史上空前的學(xué)界和公眾關(guān)注后，針對(duì)上市公司的舉牌、惡意收購(gòu)層出不窮，此類收購(gòu)與反收購(gòu)活動(dòng)中涉及上市公司內(nèi)部外部諸多主體，在我國(guó)立法和監(jiān)管對(duì)此尚未有明確具體的規(guī)則指引的情況下，上市公司紛紛選擇通過對(duì)公司章程的修改來保護(hù)對(duì)公司的控制權(quán)。

值得關(guān)注的是，公司章程作為公司的自治規(guī)范，一方面應(yīng)當(dāng)受到《公司法》《證券法》《上市公司章程指引》《上市公司收購(gòu)管理辦法》等法律法規(guī)及規(guī)范性文件的約束；另一方面，公司章程的自治空間又很大，作為契約性或自治法性質(zhì)的公司內(nèi)部規(guī)范，只要不違反法律強(qiáng)制性規(guī)定，不侵犯國(guó)家、社會(huì)公共利益和第三方合法權(quán)利，其內(nèi)容都可以自由約定，因此，我國(guó)A股上市公司章程定制或修改的邊界，也是需要研究的問題。

二、上市公司章程中存在的主要問題

(一)控制權(quán)保護(hù)——反收購(gòu)條款的濫用

1.不當(dāng)設(shè)置金色降落傘條款

深鴻基(000040)管理層最早于2009年1月即實(shí)施了中國(guó)版的“金色降落傘”條款，但最終被公司股東大會(huì)決議廢止，未能實(shí)際起到反收購(gòu)的作用，一定程度上體現(xiàn)了“金色降落傘”在我國(guó)水土不服的實(shí)際情況。

金色降落傘條款的設(shè)置初衷在于一方面讓高級(jí)管理人員能夠沒有后顧之憂，提高公司管理層的穩(wěn)定性；另一方面則可以一定程度上提高外來惡意收購(gòu)者的收購(gòu)成本。隨著近些年來A股市場(chǎng)并購(gòu)浪潮日益洶涌，越來越多的上市公司選擇在公司章程中適用金色降落傘條款作為應(yīng)對(duì)可能的敵意收購(gòu)的反收購(gòu)措施。金色降落傘條款的根本目的是讓公司管理層在公司控制權(quán)變更后，能夠“軟著陸”。我國(guó)上市公司目前設(shè)置的金色降落傘條款中確定的補(bǔ)償金額仍大多在5～10年工資的標(biāo)準(zhǔn)，補(bǔ)償標(biāo)準(zhǔn)過高最終可能侵害廣大股東的利益。

并且，金色降落傘其設(shè)置及適用是否得當(dāng)，還存在著相當(dāng)?shù)姆娠L(fēng)險(xiǎn):

首先，享受金色降落傘之保障的高管，收取公司支付的高額經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償金或賠償金，其性質(zhì)可能構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易，那么該等金色降落傘條款適用前提是否嚴(yán)格、補(bǔ)償金或賠償金的計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)是否合理，就將成為判定該等條款是否構(gòu)成有失公允的關(guān)聯(lián)交易、是否有利益輸送之嫌的重要標(biāo)準(zhǔn)。

其次，適用金色降落傘時(shí)支付給高管的經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償額或賠償額往往金額巨大，在一定程度上甚至將給上市公司的資產(chǎn)、負(fù)債、權(quán)益或經(jīng)營(yíng)成果造成非常顯著的影響，在公司章程中隨意加入、任性適用金色降落傘條款，都將侵害股東權(quán)益、招致監(jiān)管部門的問詢、監(jiān)管措施乃至行政處罰。

2.分層董事會(huì)條款

分層董事會(huì)也稱為“交錯(cuò)董事會(huì)”或“董事輪換制”，是指公司章程規(guī)定董事會(huì)成員的任期交錯(cuò)安排，因?yàn)槎碌娜纹谙嗤拭磕旯蓶|大會(huì)召開時(shí)，只有部分董事任期屆滿，股東大會(huì)只可以更換任期已經(jīng)到期的董事。

自2016年“寶萬之爭(zhēng)”后，分層董事會(huì)條款作為較為主流的反收購(gòu)方式，被我國(guó)大量上市公司加入公司章程之中。截至2018年3月，經(jīng)筆者檢索，至少有以下上市公司于公司章程中設(shè)置了分層董事會(huì)條款(表1):

表1 上市公司設(shè)置分層董事會(huì)條款舉例

分層董事會(huì)制度的缺點(diǎn)則主要在于其會(huì)增加上市公司的代理成本。首先，董事會(huì)的穩(wěn)定性并非公司經(jīng)營(yíng)的直接目標(biāo)，其穩(wěn)定也未必直接帶來公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的提升，甚至在管理層無法妥善管理公司、股東試圖更換董事時(shí)，分層董事會(huì)還會(huì)成為阻礙。而且，管理者在缺乏有效監(jiān)督管理機(jī)制以及外部并購(gòu)?fù){的情況下，傾向于作出有利于管理層而未必有利于公司股東的行為，例如追求個(gè)人收益最大化、進(jìn)行價(jià)值毀損的并購(gòu)、研發(fā)水平下降等。更重要的是，在面臨外部收購(gòu)時(shí)，分層董事會(huì)制度會(huì)降低收購(gòu)成功的可能性，因?yàn)槭召?gòu)方無法在短期內(nèi)快速接管公司，相應(yīng)的收購(gòu)資金壓力以及收購(gòu)結(jié)果的不確定性將嚇退大量收購(gòu)者，而股東可能因此遭受損失——無法獲得收購(gòu)帶來的溢價(jià)。

(二)缺乏應(yīng)對(duì)公司僵局的機(jī)制

筆者認(rèn)為上市公司產(chǎn)生公司僵局主要有如下主要原因:

1.上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)問題

我國(guó)《公司法》所確定的股東大會(huì)決策機(jī)制系基于資本多數(shù)決的原則，股東行使表決權(quán)的依據(jù)是股東所持有的股權(quán)(股份)比例，如上市公司股權(quán)過度分散導(dǎo)致無實(shí)際控制人，或相互持對(duì)立意見的股東所持有表決權(quán)相對(duì)均等，就可能導(dǎo)致上市公司股東大會(huì)、董事會(huì)無法形成有效決議。

2.法律、公司制度不完善

首先，我國(guó)《公司法》對(duì)于公司僵局尚無明確的定義，針對(duì)公司僵局的解決思路，也僅為股東提供了解散公司的權(quán)利，但未對(duì)于該條的適用前提“經(jīng)營(yíng)管理發(fā)生嚴(yán)重困難”及“股東利益受到重大損失”作出清晰解釋，也未對(duì)于上市公司中不同類型的公司僵局及不同具體情形作出細(xì)化的規(guī)定或指導(dǎo)，操作性上存在一定難度。并且，《公司法》、公司章程對(duì)于上市公司部分經(jīng)營(yíng)事項(xiàng)的通過均設(shè)定了過半數(shù)、過三分之二有表決權(quán)股東或董事通過的表決比例要求，如果股東、董事之間產(chǎn)生矛盾，就一些公司重大的經(jīng)營(yíng)事項(xiàng)，爭(zhēng)議各方可能均無法掌握形成有效決議所需的表決權(quán)數(shù)量，形成公司僵局。

3.因上市公司收購(gòu)而引起公司僵局

在上市公司收購(gòu)與反收購(gòu)之爭(zhēng)中，上市公司的原股東與外來股東均將重心放在公司控制權(quán)的搶奪上，此類收購(gòu)戰(zhàn)牽扯收購(gòu)方、被收購(gòu)方大量時(shí)間、精力，雙方均無暇顧及上市公司的日常業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)，上市公司的后續(xù)的經(jīng)營(yíng)方針、戰(zhàn)略及具體實(shí)施常受到重大負(fù)面影響，導(dǎo)致中小股東利益受損。

三、上市公司章程完善探析

(一)反收購(gòu)條款的完善

在思考具體條款的完善建議之前，筆者認(rèn)為，最重要的是確立反收購(gòu)條款的邊界或原則，上市公司設(shè)立不同的反收購(gòu)條款，都應(yīng)當(dāng)遵循市場(chǎng)的、法律的規(guī)則。

1.金色降落傘條款的完善建議

為了避免金色降落傘條款淪為上市公司董監(jiān)高變相進(jìn)行利益輸送的手段，在金色降落傘條款的內(nèi)容制定上，上市公司就應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格遵守公司法、證券法及公司章程的程序和實(shí)質(zhì)要求:

第一，金色降落傘條款的本質(zhì)仍然屬于董事、監(jiān)事及高級(jí)管理人員的薪酬事項(xiàng)，根據(jù)我國(guó)公司法的規(guī)定，董事薪酬由股東大會(huì)決定，經(jīng)理薪酬則由董事會(huì)確定，至于具體的薪酬計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)、支付前提、支付方式，均可以由上市公司章程自行規(guī)定，因此，上市公司首先應(yīng)召開董事會(huì)、股東大會(huì)并作出相應(yīng)的決議，完成金色降落傘條款制定的法定程序。

第二，對(duì)金色降落傘的適用條件，即高額補(bǔ)償支付的條件應(yīng)當(dāng)予以合理的限制，例如，公司高管在收購(gòu)過程中存在犯罪行為而給上市公司造成了重大損失，此種情形下的離職，高管是否仍有權(quán)利獲得高額的補(bǔ)償或賠償?筆者建議，為了盡可能保護(hù)投資者利益，對(duì)于金色降落傘條款的適用應(yīng)增加合理的限制，例如:明確金色降落傘條款觸發(fā)的情形(是否限于惡意收購(gòu)、惡意收購(gòu)判斷的標(biāo)準(zhǔn))、董監(jiān)高僅在已履行對(duì)于上市公司的勤勉盡責(zé)、忠慎義務(wù)后方可獲得補(bǔ)償?shù)取?/p>

第三，對(duì)于金色降落傘條款補(bǔ)償或賠償額的具體標(biāo)準(zhǔn)，目前市場(chǎng)中已有的金色降落傘條款，多設(shè)定為董監(jiān)高年度薪酬的5倍或10倍，但并未對(duì)于其倍數(shù)進(jìn)行合理的拆分或解釋，筆者認(rèn)為，對(duì)于該等補(bǔ)償是否構(gòu)成利益輸送，其補(bǔ)償標(biāo)準(zhǔn)的合理性將會(huì)是監(jiān)管機(jī)構(gòu)重點(diǎn)審查的問題，且多家上市公司也確實(shí)因收到監(jiān)管機(jī)構(gòu)就此發(fā)出的問詢，而選擇終止了相關(guān)的公司章程修改工作。因此，筆者建議上市公司應(yīng)綜合考慮公司的業(yè)績(jī)、董監(jiān)高現(xiàn)有的薪酬體系并結(jié)合市場(chǎng)因素，合理制定金色降落傘條款的補(bǔ)償標(biāo)準(zhǔn)，而不是人云亦云地適用市場(chǎng)上最為流行的5倍、10倍標(biāo)準(zhǔn)。

2.分層董事會(huì)條款的完善建議

首先，需要確定分層董事會(huì)條款的合法性。筆者認(rèn)為，分層董事會(huì)條款是否合法，關(guān)鍵在于其是否實(shí)質(zhì)上全部或部分剝奪了股東對(duì)于董事進(jìn)行選舉、變更的權(quán)利，導(dǎo)致董事會(huì)一定程度上超越了股東大會(huì)的控制范圍。舉例而言，如果公司章程僅僅規(guī)定董事?lián)Q屆需要分期、分批進(jìn)行，股東大會(huì)仍可以通過修改公司章程變更董事選任方式、增加董事人數(shù)等方法對(duì)董事進(jìn)行變更或增加，從而控制董事會(huì)。

而如果管理層希望通過分層董事會(huì)條款實(shí)現(xiàn)一定程度上不受股東大會(huì)制約的目的，還會(huì)設(shè)置如下條款來提高股東更換董事的難度:第一，提高修改公司章程的股權(quán)比例要求，例如要求五分之四以上股東同意方可修改公司章程；第二，無合理理由不得罷免董事，否則即使董事任期未滿，收購(gòu)方仍然可以通過股東大會(huì)罷免董事；第三，限制董事會(huì)人數(shù)或僅允許董事會(huì)對(duì)于董事人數(shù)進(jìn)行調(diào)整，否則收購(gòu)方可通過增選董事的方式來控制董事會(huì)。故如果公司在適用分層董事會(huì)條款的同時(shí)，輔以類似如上條款實(shí)質(zhì)性影響了股東對(duì)董事選任的權(quán)利，該等條款可能會(huì)被認(rèn)定為因違反了《公司法》的規(guī)定而無效。

因此，筆者建議上市公司在適用分層董事會(huì)條款時(shí)，首先應(yīng)確保未實(shí)質(zhì)性侵犯股東對(duì)董事的選舉和任命權(quán)，在此基礎(chǔ)上，結(jié)合公司經(jīng)營(yíng)層面及治理層面的實(shí)際需求，適用分層董事會(huì)條款，而不是機(jī)械地將這種制度作為反收購(gòu)的策略之一。

(二)公司僵局的可能應(yīng)對(duì)機(jī)制

除了我國(guó)《公司法》已經(jīng)提供的司法救濟(jì)途徑外，筆者認(rèn)為，以上市公司章程為依托，建立上市公司僵局的非司法救濟(jì)途徑，對(duì)于上市公司而言可能是成本更低、效果更好的解決方式，事先預(yù)防、事中調(diào)解的時(shí)間和金錢成本都遠(yuǎn)低于事后的訴訟或仲裁，當(dāng)然，其缺陷在于并無強(qiáng)制效力，對(duì)于公司僵局的解決效力是有一定限度的。具體而言，公司章程可以考慮預(yù)設(shè)如下條款和機(jī)制:

1.獨(dú)立董事裁決制度

如果公司僵局系出現(xiàn)在董事會(huì)層面，可以通過將爭(zhēng)議交予公司獨(dú)立董事裁決的方式來破壞僵局，此時(shí)其他非獨(dú)立董事將不再就爭(zhēng)議事項(xiàng)享有表決權(quán)，以確保獨(dú)立董事可以就爭(zhēng)議事項(xiàng)作出有效的決議。一旦僵局打破，董事會(huì)可以正常運(yùn)轉(zhuǎn)，就不再適用這一機(jī)制。但這一制度的適用受限于我國(guó)獨(dú)立董事的獨(dú)立性及職業(yè)素養(yǎng)，一方面大量上市公司獨(dú)立董事與大股東存在著千絲萬縷的聯(lián)系，甚至出現(xiàn)獨(dú)立董事為大股東奔走站臺(tái)的尷尬情形；另一方面，我國(guó)獨(dú)立董事群體的整體專業(yè)能力尚無法達(dá)到歐美職業(yè)經(jīng)理人的水準(zhǔn)，因此獨(dú)立董事裁決爭(zhēng)議的方式，還需結(jié)合上市公司實(shí)際獨(dú)立董事情況審慎使用。

2.設(shè)置專門的僵局救濟(jì)條款

一旦公司僵局真的發(fā)生，如果股東、董事希望有司法救濟(jì)以外的解決方式，就需要在公司章程中預(yù)設(shè)公司僵局發(fā)生后的救濟(jì)方式，在僵局發(fā)生時(shí)，各爭(zhēng)議方可以盡量通過非訴訟的方式將損失降至最低。

此類條款的首要目的是維持上市公司的正常運(yùn)轉(zhuǎn)并減少僵局對(duì)公司利益的損害，因此應(yīng)當(dāng)重視該等條款的程序性和操作性。例如，首先應(yīng)對(duì)于公司僵局的可能情形作出列舉和說明，在章程定義的僵局情形發(fā)生后，各方應(yīng)秉承共同的公司利益至上原則，不能采用任何可能侵害公司利益的措施，而應(yīng)引入第三方進(jìn)行調(diào)解或?qū)?zhēng)議提交獨(dú)立的、非司法機(jī)構(gòu)的第三方(如獨(dú)立董事、第三方專業(yè)機(jī)構(gòu)等)裁決，并可以規(guī)定如爭(zhēng)議不能解決情形下可提交仲裁機(jī)構(gòu)仲裁，以提高爭(zhēng)議解決的效率并將爭(zhēng)議局限在一定范圍內(nèi)，減少僵局對(duì)上市公司所產(chǎn)生的沖擊。