何永秀，蘇鳳宇，夏雪,2

(1．華北電力大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，北京 102206；2.北京清能互聯(lián)科技有限公司廣州分公司，廣東 廣州 510630)

中共中央國務(wù)院在《關(guān)于進(jìn)一步深化電力體制改革的若干意見(中發(fā)〔2015〕9號)》中提出要在條件成熟時，探索開展電力期貨和其他金融衍生品交易。隨著廣東省電力現(xiàn)貨市場進(jìn)入試運行以及蒙西、浙江等電力現(xiàn)貨市場試點的進(jìn)一步推動[1-2]，新電改正式進(jìn)入電力現(xiàn)貨市場建設(shè)階段。

文獻(xiàn)[3]綜合闡述了電力金融市場的組織架構(gòu)和電力期貨產(chǎn)品的特點、作用、交易模式等情況；文獻(xiàn)[4-6]通過對比分析國外典型電力金融市場的發(fā)展情況，提出我國可以由簡單到復(fù)雜，逐步推行滿足市場要求的電力金融衍生品交易；當(dāng)前已經(jīng)有部分國內(nèi)外學(xué)者對國外的金融輸電權(quán)[7-8]、虛擬投標(biāo)[9]、期貨合約[10]、遠(yuǎn)期合約[11]等金融衍生品進(jìn)行了總結(jié)分析；部分專家學(xué)者還就特定電力金融市場，如澳大利亞[12]、歐洲[13]、美國[14]、紐約[15]、新英格蘭[16]電力金融市場的建設(shè)發(fā)展?fàn)顩r，提出了我國未來電力金融市場建設(shè)相關(guān)建議，以跨省、跨區(qū)電力交易為切入點[17]，如優(yōu)先開展遠(yuǎn)期合約交易[13,18]，循序漸進(jìn)地完善電力市場體系，建立健全交易機(jī)制，“現(xiàn)貨交易為主，金融交易為輔”[19]等。但是當(dāng)前針對電力金融市場的研究較為寬泛，且未對電力期貨交易中的各種組織形式進(jìn)行總結(jié)介紹，本文從PJM電力市場中的電力期貨交易入手，總結(jié)整理了其電力期貨交易的組織形式，包括市場成員注冊問題、交易方式、清算方式、風(fēng)險控制和信息披露5個方面的內(nèi)容，以及電力期貨合約的條款內(nèi)容，包括合約種類、最終交易日、交割方式、參考價格等；結(jié)合我國電力市場建設(shè)現(xiàn)狀，提出我國電力金融市場建設(shè)路徑，并簡單設(shè)計適應(yīng)我國電力市場的電力期貨產(chǎn)品合約。

1 電力期貨產(chǎn)品概述

電力期貨是指以特定價格進(jìn)行買賣，在將來某一特定時間開始交割，并在特定時間段內(nèi)交割完畢，以電力期貨合約形式進(jìn)行交易的電力商品。電力期貨是與電力現(xiàn)貨相對的金融衍生產(chǎn)品，電力是特殊的商品，其需求彈性很小，在電力市場化交易中，電價受電力供求關(guān)系影響大，更容易發(fā)生電價劇烈波動的情況。因此，在電力現(xiàn)貨市場建成后，電力市場成員迫切需要可以平抑電價波動的風(fēng)險管控工具，同時也希望能夠掌握未來購售電價變化范圍，合理安排購售電計劃，電力期貨產(chǎn)品即為具有這種風(fēng)險管控、價格發(fā)現(xiàn)功能的金融工具之一。

在按照電力期貨合約進(jìn)行交易時，當(dāng)事人會與經(jīng)紀(jì)商簽訂一份高度標(biāo)準(zhǔn)化的期貨合約，其內(nèi)容主要包括：交割日期，即合約必須在一定交割期內(nèi)按確定的負(fù)荷曲線進(jìn)行交易的電量；交割方式，即合約規(guī)定最后交割的方式，以回避類似輸電阻塞以及其他限制對交易造成的不確定性，包括物理交割和金融交割；最后交易日，即規(guī)定電力商品最終交付使用的時間；交割地點/參考價格，即物理交割的電力期貨必須明確交割地點，金融交割的電力期貨必須明確參考價格。

2 PJM電力市場中電力期貨交易概況

2.1 發(fā)展歷程

PJM電力市場中的電力金融衍生產(chǎn)品主要在芝加哥商品交易所(Chicago Mercantile Exchange Holdings Inc.，CME)、洲際交易所(Intercontinental Exchange，ICE)以及納斯達(dá)克交易所(National Association of Securities Dealers Automated Quotations，NASDAQ)中進(jìn)行交易。

20世紀(jì)90年代美國西部地區(qū)電力市場發(fā)展迅速，為了降低經(jīng)營風(fēng)險，在1996年3月誕生了最初的2份電力期貨合約。這2份合約包含了每月交割的峰荷電量以及交割地點，一份是在加州與俄勒岡州邊界交割，另一份是在亞利桑那州交割。1999年3月，成立了第3個東部期貨交易中心——PJM。

1996—2000年引進(jìn)的電力期貨都是采用物理交割，存在電力期貨交易量與物理輸送量不匹配的情況；因此，2002年1月，NYMEX停止了PJM市場的電力期貨交易。2002年12月，為了解決上述問題，NYMEX對PJM提出了重新設(shè)計的電力期貨合約，相比之前的期貨合約進(jìn)行了以下改進(jìn)：①合約涉及的電力交易量是可變的；②合約改為純金融性結(jié)算。

2.2 電力期貨交易組織方式和合約條款內(nèi)容概述

本節(jié)包括對電力期貨交易組織方式和電力期貨合約條款2個方面內(nèi)容的概述。

2.2.1 電力期貨交易組織方式概述

以ICE為例，從電力期貨市場成員注冊、交易方式、清算方式、風(fēng)險控制和信息披露5個方面對電力期貨交易組織方式進(jìn)行梳理。

2.2.1.1 市場成員注冊

交易者分為網(wǎng)頁用戶、固定用戶和授權(quán)用戶(authorized trader ID，ATID)3種。其中，可直接訪問ICE網(wǎng)站的廠商(direct access companies，DAC)，可以申請其發(fā)放網(wǎng)頁用戶ID給個人，網(wǎng)頁用戶ID不可共享；DAC也可通過固定鏈接，向ICE用戶管理系統(tǒng)發(fā)放一批固定用戶ID，由DAC再為每個固定用戶ID分配一個負(fù)責(zé)人；ATID是針對獲得固定用戶ID的負(fù)責(zé)人的特定身份識別，固定用戶ID僅可用于登錄ICE交易系統(tǒng)，若要提交交易訂單則必須要有唯一的ATID。

2.2.1.2 交易方式

電力期貨交易包括連續(xù)交易和連續(xù)交易與競價交易相結(jié)合2種交易方式。

在連續(xù)交易中，買賣訂單被公開展示，買賣雙方提交的訂單基于訂單報價進(jìn)行匹配，當(dāng)一個買單報價高于或等于一個賣單報價時，則對應(yīng)買賣雙方訂單進(jìn)行匹配成交，其訂單也被刪除不再展示；在競價交易中，買賣訂單不被公開，在提交報價時間內(nèi)不會有交易達(dá)成，而在提交報價時間截止后，交易參與者不能再修改或提交訂單，然后根據(jù)買賣訂單報價對其進(jìn)行排序，并根據(jù)最后一對匹配的買賣訂單價格形成統(tǒng)一的市場出清價格。

2.2.1.3 清算方式

ICE美國清算有限公司(ICE Clear U.S.，ICUS)為ICE美國市場中的期貨和期權(quán)交易提供清算服務(wù)，其清算模式為“交易-清算”一體化的垂直整合模式。ICUS接受且僅接受由上市交易所匹配并提交清算的合同或交易，在雙方清算會員均已接受交易合同，且買賣雙方人員履行完合同規(guī)定的保證金義務(wù)之后，由清算會員為其開展結(jié)算業(yè)務(wù)。在沒有其他規(guī)定的情況下，被上市交易所匹配但未被指定的清算會員接受的合同，應(yīng)以該清算會員的名義自動進(jìn)行清算。

在未平倉合約方面：①在每個清算日19:30之前，清算會員應(yīng)向公司報告其所管轄合約中的未平倉權(quán)益；②在每個清算日09：00之前，清算會員應(yīng)向公司報告上一個清算日報告的未平倉權(quán)益調(diào)整情況；③公司可以出于各種目的使用①中的未平倉權(quán)益，將②中的調(diào)整情況僅用于上市交易所對未平倉權(quán)益的披露。

2.2.1.4 風(fēng)險控制

ICE通過“三道防線”模式對結(jié)算風(fēng)險進(jìn)行管控。第一道防線由業(yè)務(wù)領(lǐng)域和相關(guān)的運營支撐職能組成，其職能是直接管理風(fēng)險，在發(fā)現(xiàn)問題時第一道防線進(jìn)行輸入、分析、追蹤和監(jiān)控以便進(jìn)行補救；第二道防線由企業(yè)風(fēng)險管理的首席風(fēng)險官(chief risk officers，CRO)和其他風(fēng)險控制部門及專家組成，其職能是運用企業(yè)風(fēng)險管理、法律法規(guī)等手段，通過包含具備識別、評估、管理、監(jiān)控和報告流程的風(fēng)險管理框架，對第一道防線進(jìn)行監(jiān)督管理；第三道防線通過內(nèi)部審計的方式為第一、二道防線提供獨立保障。

2.2.1.5 信息披露

ICUS秉持公開透明的原則，對電力期貨交易進(jìn)行公開信息披露。ICUS董事會的非機(jī)密重大決策要及時明確地反映給首席執(zhí)行官和其他相關(guān)利益者，并向美國期貨委員會提交公開規(guī)則文件進(jìn)行信息披露，披露信息可在ICUS網(wǎng)站上公開獲得。

此外，PJM也對包括系統(tǒng)潮流數(shù)據(jù)、小時負(fù)荷預(yù)測在內(nèi)的信息進(jìn)行及時、充分、詳盡的信息披露，有利于市場合理價格的形成。

2.2.2 電力期貨合約條款概述

本節(jié)對PJM電力市場中的電力期貨合約部分條款內(nèi)容進(jìn)行歸納總結(jié)。

2.2.2.1 合約種類

PJM中的電力期貨種類多樣，包括年/月/周/日度期貨、實時/日前市場期貨、基荷/峰荷期貨、期貨。

2.2.2.2 交易單位

交易單位以5 MW居多，需再與時間相乘得到合約量，比如：日度峰荷電力期貨合約交易量為5 MW×16 h=80 MWh；月度峰荷電力期貨合約(假設(shè)每月23個工作日)交易量為1 840 MWh，但每月實際天數(shù)不同，合約量也有所不同。

2.2.2.3 最小價格波動

最小價格波動一般為0.01美元/MWh或0.05美元/MWh。

2.2.2.4 最終交易日

最終交易日一般為合約有效期之前的最后一個工作日。

2.2.2.5 交割方式

電力期貨產(chǎn)品的交割方式包括物理交割和金融交割，PJM中的電力期貨采用金融交割方式，金融交割可以有效提高電力期貨交易的流動性。

2.2.2.6 參考價格

PJM電力期貨交割方式為金融交割，因此需要規(guī)定參考價格。參考價格的設(shè)計主要取決于電力現(xiàn)貨市場的價格形成機(jī)制，美國電力日前市場和實時市場均以節(jié)點邊際價格出清，一般情況下電力期貨的參考價格會取區(qū)域價格或交易樞紐價格(均為其所含節(jié)點價格的加權(quán)平均值)[20]。

2.3 PJM電力期貨、現(xiàn)貨市場的銜接問題

在PJM電力市場中，電力期貨合約的標(biāo)的物為電力現(xiàn)貨產(chǎn)品，為此，設(shè)計了適應(yīng)電力現(xiàn)貨交易時段、交易市場不同類型的電力期貨合約，電力期貨合約的參考價格也與電力現(xiàn)貨交易價格掛鉤?？梢钥闯?，PJM電力市場也十分重視電力現(xiàn)貨與電力期貨之間的銜接問題。但是，當(dāng)前PJM電力期貨交割方式均為金融交割，這種交割方式可以有效提高電力金融市場的流動性，但同時容易使電力期貨變?yōu)閱渭兊慕鹑谔桌ぞ?。圖1為PJM電力市場中的電力現(xiàn)貨與電力期貨合約價格變化情況[21]。

圖1 2007—2013年P(guān)JM電力期貨與現(xiàn)貨價格

PJM中電力現(xiàn)貨價格呈穩(wěn)定上升趨勢，受金融危機(jī)影響，投資者預(yù)期電價會降低，故電力期貨價格在2008—2009年大幅降低，但實際上電力現(xiàn)貨價格在之后并未出現(xiàn)下降情況。由此看來，即便是已經(jīng)較為成熟的PJM電力市場中的電力期貨對現(xiàn)貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能尚未充分發(fā)揮，電力期貨產(chǎn)品的金融屬性仍比較明顯。

分析其原因，電力期貨市場與電力現(xiàn)貨市場的運營管理分屬于不同機(jī)構(gòu)，電力現(xiàn)貨市場受PJM管理與控制，而電力期貨交易往往在交易所中進(jìn)行。盡管參考電力現(xiàn)貨在電力期貨交易價格方面進(jìn)行了限制，但是2個市場幾乎是獨立運營的，且金融交割方式也割裂了電力現(xiàn)貨與電力期貨市場，電力期貨交易若僅涉及金融資金的交易，其金融屬性會越發(fā)突出，完全拋棄物理交割會導(dǎo)致期貨交易混亂、價格不能貼合電力現(xiàn)貨的情況。尤其是我國電力市場改革起步較晚，不能簡單照抄國外金融交割方式，不能為了推出電力期貨而推出，要時刻謹(jǐn)記推進(jìn)電力期貨交易的目的，注重電力期貨與電力現(xiàn)貨的緊密聯(lián)系問題。

3 我國電力市場建設(shè)現(xiàn)狀

3.1 電力現(xiàn)貨市場建設(shè)現(xiàn)狀

自2015年啟動新一輪電力體制改革以來，我國電力市場化進(jìn)程在各省快速推進(jìn)。2017年8月，國家發(fā)展改革委、國家能源局選擇南方(以廣東起步)、蒙西、浙江、山西、山東、福建、四川、甘肅8個地區(qū)作為第一批電力現(xiàn)貨市場建設(shè)試點；2021年4月，選擇遼寧、上海、江蘇、安徽、河南、湖北6個地區(qū)作為第二批現(xiàn)貨試點。當(dāng)前我國共有14個電力現(xiàn)貨市場試點地區(qū)，已逐步展開電力現(xiàn)貨交易，電力現(xiàn)貨市場建設(shè)初具雛形。

3.2 電力金融市場建設(shè)現(xiàn)狀

當(dāng)前我國尚未建立明確的電力金融市場，但是已開始摸索電力金融產(chǎn)品交易。在電力中長期交易方面，我國先后于2016年和2020年頒布了《電力中長期交易基本規(guī)則(暫行)》(發(fā)改能源﹝2016﹞2784號)和新版《電力中長期交易基本規(guī)則》(發(fā)改能源﹝2020﹞889號)，2020年底又發(fā)布了《關(guān)于做好2021年電力中長期合同簽訂工作的通知》進(jìn)一步對電力中長期交易提出指導(dǎo)意見。截至2020年7月，全國29個地區(qū)和北京、廣州2個區(qū)域交易機(jī)構(gòu)已經(jīng)出臺了中長期交易細(xì)則，我國電力中長期交易制度體系初步建立，已實現(xiàn)由單一的發(fā)電企業(yè)與電力用戶直接交易向多品種、規(guī)范化的電力中長期交易轉(zhuǎn)變。

此外，我國也已經(jīng)開始對電力差價合約和金融輸電權(quán)等電力金融產(chǎn)品交易進(jìn)行摸索。

4 國外經(jīng)驗對我國建立電力期貨市場的啟示

結(jié)合我國電力市場建設(shè)現(xiàn)狀，PJM電力期貨交易經(jīng)驗對我國建立電力期貨市場的啟示如下：

a)逐步建立完善電力期貨市場監(jiān)管規(guī)則。規(guī)則的完善性很大程度上決定了市場運行的可靠有效性，我國建立電力期貨市場，就要建立健全相關(guān)的市場交易規(guī)則(包括注冊、報價、交易、結(jié)算在內(nèi)的全過程業(yè)務(wù)規(guī)則)，同時考慮金融交易的風(fēng)險問題，完善交易所對電力期貨市場風(fēng)險監(jiān)管的職能。此外，開展電力期貨交易，應(yīng)該盡可能公開透明地為市場主體提供電力現(xiàn)貨價格相關(guān)數(shù)據(jù)，以便于市場主體更好地把控電力期貨價格，完善信息披露工作，保障市場主體交易順利進(jìn)行。

b)逐步推出多元化的電力期貨合約類型。電力期貨主要分為峰荷/基荷、年度/月度/季度/周度/日度、日前市場/實時市場等，具體化還可以細(xì)分到地區(qū)、電壓等級、結(jié)算參考的現(xiàn)貨市場電價類型(如節(jié)點電價或區(qū)域電價)、物理交割具體時段等，電力期貨合約應(yīng)綜合考慮上述因素，為市場主體提供更多選擇空間，但考慮到交易的集中性問題，建議在市場建設(shè)初期僅推出較為基礎(chǔ)的電力期貨產(chǎn)品，后續(xù)再推出更為多元豐富的電力期貨產(chǎn)品。

c)根據(jù)電力期貨市場階段及電力市場模式選擇交割方式。電力期貨的交割方式包括物理交割和金融交割，而電力商品存儲和運輸不便，物理交割較為復(fù)雜，因此建議以金融交割為主?？紤]到電力現(xiàn)貨市場與電力金融市場的聯(lián)系，及電力市場模式與交割方式的關(guān)系，建議未來我國先以物理交割和金融交割結(jié)合的方式，在分散式電力市場模式下選擇物理交割方式，在集中式電力市場模式下選擇金融交割方式；待電力期貨市場建設(shè)成熟時，考慮全部采用金融交割方式。

d)通過試點方式減小電力期貨市場建設(shè)風(fēng)險。電力期貨作為一種金融工具，具有金融產(chǎn)品的高風(fēng)險特質(zhì)，盲目大范圍推廣可能會對市場成員造成巨大財產(chǎn)損失，建議首先通過試點方式小范圍內(nèi)推出電力期貨交易，并對其進(jìn)行監(jiān)控，不斷完善市場規(guī)則、合約內(nèi)容等，再推廣至全國范圍。

電力期貨市場的建立并非一蹴而就的事情，應(yīng)分階段逐漸完善。

5 結(jié)束語

電力現(xiàn)貨交易正在如火如荼地開展，建設(shè)電力金融市場迫在眉睫，本文結(jié)合PJM電力期貨產(chǎn)品發(fā)展經(jīng)驗，總結(jié)PJM電力期貨交易組織形式、合約條款內(nèi)容，分析PJM電力期貨交易存在的問題，并結(jié)合我國電力市場建設(shè)現(xiàn)狀，提出未來我國建立電力期貨市場的4點建議：①逐步建立完善電力期貨市場監(jiān)管規(guī)則；②逐步推出多元化的電力期貨合約類型；③根據(jù)電力期貨市場階段及電力市場模式選擇交割方式；④通過試點方式減小電力期貨市場建設(shè)風(fēng)險。

在未來，我國應(yīng)通過試點模式不斷發(fā)現(xiàn)、解決、完善電力期貨產(chǎn)品類型、制度規(guī)則、交易流程的建設(shè)，建立機(jī)制逐漸合理化、產(chǎn)品體系逐漸豐富化、交易主體逐漸多元化、設(shè)施逐漸完備化的電力期貨和電力金融市場。