田秋強（山東科技大學經(jīng)濟管理學院 山東青島 266000）

一、引言

區(qū)塊鏈作為信息技術領域的創(chuàng)新技術，具有分散性、可靠性和匿名等特點，在數(shù)字經(jīng)濟快速發(fā)展的今天，區(qū)塊鏈技術給商業(yè)模式和技術研究以及相關產(chǎn)業(yè)的發(fā)展帶來了新的挑戰(zhàn)。在國外，美國的SEC已批準發(fā)行區(qū)塊鏈股票；英國為區(qū)塊鏈企業(yè)提供了優(yōu)惠政策；澳大利亞推出了國家級區(qū)塊鏈平臺（ANB）。近年來，我國陸續(xù)推出了相應的政策法規(guī)，以鼓勵區(qū)塊鏈技術的研發(fā)與應用?！笆濉币?guī)劃中明確指出，強化區(qū)塊鏈等戰(zhàn)略前沿技術。2019年1月我國發(fā)布了《區(qū)塊鏈信息服務管理規(guī)定》，制定了區(qū)塊鏈技術及相關服務的具體規(guī)則。

創(chuàng)新是經(jīng)濟發(fā)展的第一推動力，是企業(yè)發(fā)展的戰(zhàn)略支撐，作為企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展的源泉，技術創(chuàng)新效率不僅反映了企業(yè)投資的強度，也反映了企業(yè)開發(fā)資源的能力。尤其是近幾年來，技術創(chuàng)新在經(jīng)濟社會發(fā)展中的作用愈發(fā)重要，政府和企業(yè)也越來越重視技術創(chuàng)新。從2016—2017年的《國家創(chuàng)新指數(shù)報告》來看，我國對創(chuàng)新的投入越來越大，研發(fā)經(jīng)費大幅度增加。雖然我國整體創(chuàng)新投入較高，但有很大一部分企業(yè)仍然處在低技術創(chuàng)新領域，這些企業(yè)高研發(fā)投入的效果并不顯著，技術創(chuàng)新效率較低。

從創(chuàng)新總體水平上看，我國的創(chuàng)新能力與發(fā)達國家相比最大的差距在于創(chuàng)新效率，而從企業(yè)內(nèi)部來看，作為企業(yè)創(chuàng)新戰(zhàn)略的執(zhí)行者，企業(yè)的股東與管理層對企業(yè)技術創(chuàng)新效率具有直接影響，尤其是在區(qū)塊鏈企業(yè)中，技術創(chuàng)新對區(qū)塊鏈企業(yè)的影響舉足輕重。因此，研究我國區(qū)塊鏈企業(yè)的技術創(chuàng)新效率水平、股東和管理者如何影響區(qū)塊鏈企業(yè)的技術創(chuàng)新效率并解決存在的問題，有助于區(qū)塊鏈企業(yè)提高技術創(chuàng)新能力，為經(jīng)濟增長貢獻一份力量。

二、文獻綜述

管理層及股東作為企業(yè)決策的制定者，對企業(yè)的技術創(chuàng)新效率起主導作用，而企業(yè)治理結構的不同會直接影響企業(yè)的創(chuàng)新水平，如何通過激發(fā)股東及管理層的創(chuàng)新動力，從而影響企業(yè)的創(chuàng)新效率，學者展開了積極的研究，主要分為以下幾個方面：

首先是股權集中度與企業(yè)技術創(chuàng)新。魯桐等（2014）發(fā)現(xiàn)國有第一大股東持股比例與研發(fā)投入正相關，姚德權等（2012）研究顯示第一大股東持股比例對企業(yè)效率有顯著正面影響，這與Jing Song等（2015）的研究結論是一致的。但Raoul Minetti等（2015）認為股權集中會對創(chuàng)新產(chǎn)生負面影響，減少研發(fā)活動。浦艷等（2013）研究發(fā)現(xiàn)，在股權集中度上，股權集中度與技術效率并不是單調(diào)遞增或遞減的關系，而是呈倒“U”型。

其次是股權制衡度與企業(yè)技術創(chuàng)新。張俊麗等（2015）發(fā)現(xiàn)股權制衡度對企業(yè)創(chuàng)新效率有著積極的促進作用。但Dirk Czarnitzki等（2004）通過對歐盟7個國家企業(yè)創(chuàng)新效率的研究得出了相反的結論，即股權制衡度與企業(yè)技術創(chuàng)新效率存在負相關關系，Peggy M.Lee等（2003）的研究也證實了這一點。馮根福等（2008）發(fā)現(xiàn)股權制衡度與企業(yè)技術創(chuàng)新效率既不是純粹的正相關，也不是純粹的負相關，而是倒“U”型關系。

再次是機構投資者與企業(yè)技術創(chuàng)新。機構投資者有著獨特的見解和能力，對企業(yè)的運作和控制具有重大影響。Daniel Shapiro等（2015）發(fā)現(xiàn)機構投資者對于企業(yè)技術創(chuàng)新的影響程度遠遠大于個人投資者，且具有正向作用，郭玉晶等（2020）的研究也證實了這一點。但楊德偉（2011）研究發(fā)現(xiàn)機構投資者規(guī)模較大企業(yè)的技術創(chuàng)新效率較低，這與Edward Jones等（2003）的研究結論基本一致。

最后是所有權屬性與企業(yè)技術創(chuàng)新。自國企改革、上市公司股權分置改革以來，我國企業(yè)國有控股“一股獨大”的情況慢慢開始轉變。丁守海（1998）通過效益比較發(fā)現(xiàn)國有股比例高的上市公司效益較差，從而影響了企業(yè)的技術創(chuàng)新效率，施東暉（2000）也驗證了這一結論。浦艷等（2013）研究發(fā)現(xiàn)國有股比例對企業(yè)的技術效率有負面影響。

綜上所述，股權結構對上市公司技術創(chuàng)新效率影響的相關文獻較多，但鮮少涉及區(qū)塊鏈企業(yè)。因此，本文在已有研究的基礎上，采用DEA模型，基于我國區(qū)塊鏈概念股2015—2019年數(shù)據(jù)，測算企業(yè)的技術創(chuàng)新效率，在此基礎上，進一步使用截尾回歸（Tobit）模型，從企業(yè)內(nèi)部股權結構對企業(yè)技術創(chuàng)新效率的影響進行分析，并提出相應的對策建議。

三、研究方法與理論模型

（一）DEA模型及其變量

1.DEA模型介紹。DEA方法是由Charnes等（1978）提出的一種非參數(shù)研究方法。BCC模型是DEA方法中的一種，是以假設規(guī)模報酬可變（VRS）為基礎，將技術效率一分為二，分別為規(guī)模效率和純技術效率，兩者相乘得到技術效率。在實際中，要想達到相同的規(guī)模收益是比較困難的。DEA方法具有以下優(yōu)點：第一，多輸入、多輸出的輸出方式可以將主觀因素的影響減少到最低。第二，DEA方法可以決策單元效率值最優(yōu)化為目標自動生成權重。因此，本文選擇了衡量技術效率的DEA方法對各決策單元的效率進行測算，并采用BCC模型從靜態(tài)的角度研究區(qū)塊鏈概念股的技術創(chuàng)新效率，具體模型如式（1）所示。

其中：θ為評價決策單元DMU0的有效值；λj表示決策單元所占的比例；s-、s+表示松弛變量和徑向變量。

2.變量選取。在選擇投入變量時要考慮人力、財力和物力等因素，基于以上考慮，本文選擇以下變量：（1）研發(fā)人員數(shù)量。研發(fā)人員是企業(yè)創(chuàng)新必不可少的核心因素，本文選取企業(yè)研發(fā)人員數(shù)量作為投入變量。（2）研發(fā)投入金額。研發(fā)資金同樣是企業(yè)進行創(chuàng)新的核心，本文選取企業(yè)研發(fā)投入金額作為投入變量。（3）固定資產(chǎn)。以企業(yè)的固定資產(chǎn)凈值表示對于物力的投入。產(chǎn)出變量選擇以下3個投入變量：（1）發(fā)明專利授權數(shù)。采用發(fā)明專利授權量，因為發(fā)明專利最能體現(xiàn)企業(yè)真正的技術水平。（2）營業(yè)收入。營業(yè)收入在一定程度上是企業(yè)創(chuàng)新的重要體現(xiàn)。（3）托賓Q值。托賓Q值與股票價格有關，在一定程度上影響了企業(yè)價值，而研發(fā)的不確定性會使企業(yè)的未來收益存疑，從而影響企業(yè)進行研發(fā)創(chuàng)新的意愿。

（二）Tobit模型及其變量

1.Tobit模型介紹。由于股權結構對企業(yè)的實際運營影響較大，為進一步研究企業(yè)內(nèi)部因素對企業(yè)技術創(chuàng)新效率的影響，本文將從股權結構的視角研究股權結構對企業(yè)技術創(chuàng)新效率的影響。Tobit模型是一種因變量具有一定局限性的模型，可以避免一般回歸模型對回歸結果的扭曲，因此，在測算出企業(yè)的實際技術創(chuàng)新效率后，本文將使用Tobit模型驗證股權結構對企業(yè)技術創(chuàng)新的影響。

2.Tobit模型變量。如表1所示，被解釋變量為企業(yè)技術創(chuàng)新效率（Effect）：在計算企業(yè)或者產(chǎn)業(yè)效率時，參考其他學者的研究方法，采用Malmquist指數(shù)中的全要素生產(chǎn)指數(shù)（tfpch）作為技術創(chuàng)新效率的代表。Malmquist指數(shù)利用不同時期距離函數(shù)的比值來表示投入產(chǎn)出效率，與DEA模型一樣，是一種非參數(shù)線性規(guī)劃方法，本文以調(diào)整后的投入產(chǎn)出計算出來的全要素生產(chǎn)指數(shù)作為被解釋變量。解釋變量為股權集中度（Sh1）：本文選取在企業(yè)中持股比例最大的股東來表示。股權制衡度（Sh2）：本文參照文芳（2008）的研究，使用年末第二大股東到第十大股東所持股權數(shù)量與總股數(shù)的比例，該值越大，說明股權制衡效果越強。機構持股（Ins）：參考馮根福等（2008）的研究，使用基金、券商、險資和QFII之和表示。所有權屬性（Nature）：將樣本分為全樣本組、國有和非國有組。控制變量：參考其他學者的研究，選取企業(yè)規(guī)模、資本結構、企業(yè)成長能力、盈利能力、職工薪酬。時間變量當為某一固定年份時取1，其余為0，行業(yè)變量當為其中一種行業(yè)時取1，其余為0。

表1 Tobit模型變量

（三）數(shù)據(jù)來源

根據(jù)同花順的行業(yè)分類，本文選取2015—2019年我國區(qū)塊鏈概念股，上市公司數(shù)據(jù)均來自于Wind和CSMAR數(shù)據(jù)庫，并對數(shù)據(jù)作如下處理：（1）剔除金融、保險、證券等行業(yè)上市公司；（2）剔除ST類上市公司；（3）剔除成立時間不足5年的上市公司；（4）剔除研究中所需數(shù)據(jù)缺失的樣本。經(jīng)過篩選，共得到160家公司800個樣本觀測值。為控制極端值，對樣本做1%的Winsorize處理，數(shù)據(jù)處理軟件使用的是DEAP 2.1和Stata 15.0。

四、實證結果

（一）DEA效率測算結果

1.DEA分析。本文基于DEA模型，對區(qū)塊鏈概念股的技術創(chuàng)新效率進行測算，測算結果如表2所示。首先是綜合技術效率，反映了決策主體的配置和利用資源的能力，從表2可以看出，2015—2019年區(qū)塊鏈概念股的綜合技術效率趨于穩(wěn)定，但總體較低，五年間的平均值僅為0.386。其中，2015年效率值稍大，其余年份都未超過0.4；純技術效率反映的是相對于整體效率而言的生產(chǎn)效率，五年間的效率值較高，并且逐年遞增，平均值為0.618；規(guī)模效率是指通過優(yōu)化配置對輸出單元的影響，平均值為0.628，雖大于純技術效率，但總體呈下降趨勢，幾乎跌破0.5。其次從國有和民營屬性來看，國有企業(yè)的綜合技術效率遠遠大于民營企業(yè)，而且在純技術效率和規(guī)模效率方面，國有企業(yè)依然優(yōu)于民營企業(yè)，但兩者的變化趨勢一致。綜上，我國區(qū)塊鏈概念股的技術創(chuàng)新效率偏低，主要是由民營企業(yè)引起的，并且規(guī)模效率值呈下降趨勢。

表2 2015—2019年區(qū)塊鏈概念股投入產(chǎn)出效率結果

2.Malmquist指數(shù)分析。從表3中可以看出，2015—2019年我國區(qū)塊鏈概念股的Malmquist指數(shù)平均值為0.982，在2016—2017年達到了1.002，其余年間效率水平未出現(xiàn)明顯變化。從時間段來看，2015—2017年區(qū)塊鏈概念股的技術效率指數(shù)有所提高，從表3可以看出，這是由于純技術效率和規(guī)模效率的共同提高引發(fā)的，而2016—2018年的下滑是由規(guī)模效率導致的，并且2017—2019年的上升也是由規(guī)模效率引發(fā)的，因此，相對于其他指數(shù)，規(guī)模效率的下降是技術創(chuàng)新效率下降的主要因素。從Malmquist指數(shù)的角度來看，全要素生產(chǎn)指數(shù)在2015—2017年上漲，在2016—2018年回落，最終保持穩(wěn)定。通過進一步觀察，Malmquist指數(shù)的變化與技術效率和規(guī)模效率的變動相符合，即出現(xiàn)先上升，再下降，最后上升的趨勢。

表3 2015—2019年區(qū)塊鏈概念股Malmquist指數(shù)及其分解

（二）Tobit模型結果

在測算出區(qū)塊鏈概念股的實際創(chuàng)新效率后，本文通過Tobit模型進行了深入驗證。模型構建如式（2）所示：

其中：Sh1代表股權集中度；Effect代表企業(yè)技術創(chuàng)新效率；Ins代表機構投資者；Nature代表企業(yè)所有權屬性；Sh2代表股權制衡度；其余代表控制變量、年份控制變量、行業(yè)控制變量與隨機誤差項，結果如下頁表4所示。表4中的模型1驗證了大股東對企業(yè)技術創(chuàng)新效率的影響；模型2驗證了大股東對兩種屬性的企業(yè)技術創(chuàng)新效率的作用；模型3使用了大股東的平方，以驗證大股東與技術創(chuàng)新效率是否具有倒“U”型關系；模型4使用了大股東的平方，以驗證大股東在兩種屬性的企業(yè)中是否具有倒“U”型關系；模型5驗證了股權制衡度對企業(yè)創(chuàng)新效率的影響；模型6驗證了股權制衡度對兩種屬性的企業(yè)技術創(chuàng)新效率的作用；模型7驗證了機構投資者的作用；模型8驗證了機構投資者對兩種屬性的企業(yè)創(chuàng)新效率的作用。

表4 2015—2019年區(qū)塊鏈概念股股權結構與上市公司創(chuàng)新效率

1.大股東與企業(yè)技術創(chuàng)新效率。通過表4可以發(fā)現(xiàn)，大股東持股在模型1中系數(shù)為正且顯著，表明大股東可以促進企業(yè)創(chuàng)新，但是模型3的系數(shù)為負，大股東持股與企業(yè)技術創(chuàng)新效率不存在倒“U”型關系。另外，在模型2中，大股東在國有企業(yè)和民營企業(yè)中的系數(shù)均為正，但在民營企業(yè)中更為顯著，表明大股東在民營企業(yè)中對技術創(chuàng)新效率的影響大于在國有企業(yè)中，在模型4中又呈負相關，說明大股東持股與企業(yè)技術創(chuàng)新效率之間確實存在倒“U”型關系。大股東在一定程度上可以緩解股東與管理者之間的代理沖突，但是過度的股權集中會帶來新的問題，使大股東與小股東之間發(fā)生利益爭執(zhí)。如果大股東的股份高出平衡點，大股東可能會進行選擇性的研發(fā)投資，并從中獲益。另一些學者也持同樣的觀點，認為控股企業(yè)的資源集中程度越高，其風險就越大，使得大股東能夠在分配資源時制定符合其利益的財務政策。成功的技術創(chuàng)新，會使控股股東得到更多的利潤，但與此同時，失敗的風險也會增加，所以大股東會更多地關注技術創(chuàng)新，特別注意創(chuàng)新的成本和未來效益的增長。

2.股權制衡度與企業(yè)技術創(chuàng)新效率。股權制衡度對企業(yè)的經(jīng)營決策、資源的配置以及技術創(chuàng)新效率有著重要影響。模型5、模型6均為正，表明股權制衡度高對區(qū)塊鏈概念股的創(chuàng)新效率有促進作用，且在民營企業(yè)中的促進作用大于在國有企業(yè)中。如果股權過于分散，雖然可以避免“一股獨大”，但會使股東為爭奪控制權而進行內(nèi)部爭斗的概率增大，管理層過于強勢不利于企業(yè)的經(jīng)營，更不利于技術創(chuàng)新活動。也有學者認為，在股權集中的企業(yè)中，大股東擁有企業(yè)的決策權，可以提高決策效率，與此同時，大股東與企業(yè)的利益連接也更加緊密，企業(yè)的虧損與大股東的虧損直接關聯(lián)，因此，有助于提高其管理企業(yè)的積極性，使企業(yè)健康、良好地運行。本文認為，只有股權適當集中，才能克服中小股東的“搭便車”行為，同時還需加強對企業(yè)的監(jiān)督管理，使股東和管理者的利益趨于一致，企業(yè)才能得到長遠發(fā)展，并提高研發(fā)投入水平，增強技術創(chuàng)新能力。

3.機構投資者與企業(yè)創(chuàng)新效率。從模型7、模型8中可以看出，機構投資者對企業(yè)創(chuàng)新效率有促進作用，在企業(yè)技術自主創(chuàng)新過程中，機構投資作為一種新型的投資渠道，較好地解決了企業(yè)的融資問題，為中小高新技術企業(yè)提供了市場化的發(fā)展路徑。由于我國經(jīng)濟體制的特殊性，中小高新技術企業(yè)具有新興、高層次和未完全成熟及完善的特點，其發(fā)展還有很長的一段路要走。在此情形下，傳統(tǒng)的投資機構如銀行和其他金融機構等往往不會對這類企業(yè)進行投資。因此，機構投資者的進入，為企業(yè)的創(chuàng)新提供了資金支持，從而使這些企業(yè)能夠得到快速成長。

五、結論與建議

本文以區(qū)塊鏈概念股為例，基于DEA方法實證檢驗了區(qū)塊鏈概念股的技術創(chuàng)新效率，并基于Tobit模型驗證了股權結構對技術創(chuàng)新效率的影響。結論如下：

首先，我國區(qū)塊鏈概念股總體的綜合技術效率較低，主要是由于民營企業(yè)的綜合技術效率偏低所引起的，與此同時，國有企業(yè)的技術創(chuàng)新效率要優(yōu)于民營企業(yè)，在純技術效率和規(guī)模效率方面，國有企業(yè)依然要優(yōu)于民營企業(yè)，但兩者的變化趨勢相同。從Malmquist指數(shù)可以看出，規(guī)模效率的下降是技術創(chuàng)新效率下降的主要因素，而且由于Malmquist指數(shù)受技術效率變化指數(shù)與技術進步指數(shù)的共同影響，其波動幅度小于技術進步指數(shù)的波動幅度。其次，大股東持股與企業(yè)技術創(chuàng)新效率之間呈正相關關系，這表明大股東可以促進企業(yè)的技術創(chuàng)新效率；股權制衡度高對區(qū)塊鏈概念股的技術創(chuàng)新效率有促進作用，且在民營企業(yè)中的促進作用大于在國有企業(yè)中，但是，如果所有權過于集中，管理層對技術創(chuàng)新活動的投資會受到削弱，不利于企業(yè)技術創(chuàng)新效率的提高。本文認為，只有所有權適當集中，企業(yè)的研發(fā)投入水平和技術創(chuàng)新能力才能得到提高。由于機構投資者擁有強大的信息收集能力，且具有專業(yè)背景，能夠在企業(yè)技術自主創(chuàng)新過程中較好地彌補現(xiàn)行融資制度和融資模式的缺陷，因此，機構投資者的進入能夠對技術創(chuàng)新效率起到促進作用。

現(xiàn)階段我國區(qū)塊鏈概念股的技術創(chuàng)新效率還有較大的提升空間，企業(yè)應加大研發(fā)投入，同時做好防控措施?；谝陨辖Y論，本文提出以下建議：第一，區(qū)塊鏈概念股的技術創(chuàng)新效率偏低，說明企業(yè)的投入和產(chǎn)出并沒有達到最佳。因此，企業(yè)需加大對資源的利用，使投資能夠快速產(chǎn)出成果。第二，從區(qū)塊鏈的發(fā)展前景來看，由于區(qū)塊鏈技術的獨創(chuàng)性和重要性，各企業(yè)應制定統(tǒng)一的標準，以推動區(qū)塊鏈技術的發(fā)展。此外，企業(yè)的經(jīng)營環(huán)境隨時都在變化，因此，企業(yè)應準確把握市場變化，并根據(jù)自身條件進行評估，以促進企業(yè)的長遠發(fā)展。第三，從政府角度來看，政府必須高度重視一體化建設和監(jiān)管力度，區(qū)塊鏈技術作為當前新興的、具有廣闊前景的技術，有必要加強對區(qū)塊鏈概念股的政策支持，以使企業(yè)得到更快更好的發(fā)展。第四，在企業(yè)屬性方面，國有企業(yè)應適當降低在企業(yè)中的控制權，同時進一步分散股權，以防止因股權過度集中造成的高管薪酬不均衡和對創(chuàng)新投資的不足；民營企業(yè)則應保持合理的股權集中度，充分發(fā)揮大股東對管理層的監(jiān)督職能。