文/王彬 編輯/張美思

2021年以來，全球經(jīng)濟(jì)整體處于恢復(fù)態(tài)勢(shì)中，供需缺口收窄，同時(shí)大宗商品價(jià)格持續(xù)上漲，通脹形勢(shì)與前景受到持續(xù)關(guān)注。以下筆者將就當(dāng)前國(guó)內(nèi)通脹形勢(shì)及前景進(jìn)行簡(jiǎn)要分析。

當(dāng)前通脹形勢(shì)：上行中呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)分化

從最新公布的數(shù)據(jù)看，同比方面，居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）進(jìn)入2021年以來持續(xù)上漲，4月增長(zhǎng)0.9%，漲幅與上月持平；4月的工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格指數(shù)（PPI）同比上漲6.8%，漲幅進(jìn)一步擴(kuò)大。環(huán)比方面，從1月開始，CPI環(huán)比增速呈下降趨勢(shì)，而4月PPI環(huán)比增速在經(jīng)歷了3月的高增長(zhǎng)后也出現(xiàn)了較大降幅。CPI、PPI環(huán)比數(shù)據(jù)的下降，減緩了通脹進(jìn)一步上行的邊際壓力（見圖1）。

圖1 CPI、PPI的同比與環(huán)比增速（單位：%）

CPI數(shù)據(jù)方面，4月的分項(xiàng)結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)中，國(guó)內(nèi)食品價(jià)格同比下降0.7%，非食品價(jià)格同比上漲1.3%；消費(fèi)品價(jià)格同比上漲1.0%，服務(wù)價(jià)格同比上漲0.7%。環(huán)比看，CPI4月環(huán)比下降0.3%，其中食品價(jià)格下降2.4%，非食品價(jià)格上漲0.2%；消費(fèi)品價(jià)格下降0.7%，服務(wù)價(jià)格上漲0.4%。從分項(xiàng)結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)對(duì)CPI的影響看，食品價(jià)格對(duì)CPI的拉升作用逐漸減弱，主要原因在于畜肉類價(jià)格的大幅下降。4月畜肉類價(jià)格下降10.3%，影響CPI下降約0.44個(gè)百分點(diǎn)。其中，豬肉價(jià)格下降21.4%，影響CPI下降約0.49個(gè)百分點(diǎn)。與此同時(shí)，非食品價(jià)格對(duì)CPI拉升作用正在增加：交通通信、教育文化娛樂價(jià)格分別上漲4.9%和1.3%，居住、生活用品及服務(wù)價(jià)格均上漲0.4%，衣著、醫(yī)療保健價(jià)格分別上漲0.2%和0.1%，其他用品及服務(wù)價(jià)格下降1.3%。

PPI數(shù)據(jù)方面，當(dāng)前同比處于高增長(zhǎng)區(qū)間，為2016年“去產(chǎn)能”以來的階段性高點(diǎn)。從分項(xiàng)結(jié)構(gòu)看，生產(chǎn)資料價(jià)格上漲9.1%，漲幅比上月擴(kuò)大3.3個(gè)百分點(diǎn)，拉動(dòng)PPI上漲約6.76個(gè)百分點(diǎn)。其中，采掘工業(yè)、原材料工業(yè)、加工工業(yè)價(jià)格分別上漲24.9%、15.2%和5.4%。生活資料價(jià)格上漲0.3%，漲幅擴(kuò)大0.2個(gè)百分點(diǎn)，拉動(dòng)PPI上漲約0.07個(gè)百分點(diǎn)。食品和一般日用品價(jià)格分別上漲1.8%、0.3%，衣著和耐用消費(fèi)品價(jià)格分別下降0.6%和0.9%。

未來通脹前景展望

筆者認(rèn)為，促使當(dāng)前國(guó)內(nèi)通脹持續(xù)抬升的主要因素有以下三方面：第一，2020年一季度，新冠肺炎疫情的暴發(fā)導(dǎo)致國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)陷于停滯，需求大幅下降，CPI、PPI等通脹數(shù)據(jù)從2019年的高點(diǎn)持續(xù)下行，為今年通脹的同比增速提供了較低的基數(shù)。第二，近期大宗商品價(jià)格持續(xù)上行推升中上游生產(chǎn)成本，傳導(dǎo)至下游消費(fèi)服務(wù)領(lǐng)域，是CPI非食品、PPI生產(chǎn)資料價(jià)格上升的主要原因。第三，2021年以來，全球經(jīng)濟(jì)整體回暖，消費(fèi)、投資需求與生產(chǎn)供給的持續(xù)回升帶動(dòng)了CPI、PPI的上漲。未來通脹形勢(shì)如何演變，也將取決于上述三方面因素的綜合發(fā)展態(tài)勢(shì)。

基數(shù)效應(yīng)方面

2020年二季度，CPI同比仍呈走低趨勢(shì)，主要是由于消費(fèi)端恢復(fù)一直滯后于生產(chǎn)端，消費(fèi)恢復(fù)緩慢。其低基數(shù)效應(yīng)對(duì)今年CPI的推動(dòng)作用在二季度后會(huì)繼續(xù)存在。對(duì)PPI而言，隨著2020年原油等大宗商品價(jià)格出現(xiàn)劇烈調(diào)整，PPI同比增速在去年5月達(dá)到低點(diǎn)；此后，伴隨著美國(guó)推出規(guī)模龐大的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，大宗商品價(jià)格開始上漲，由此帶動(dòng)了PPI在二季度后持續(xù)上漲。因此，不同于CPI，PPI的低基數(shù)效應(yīng)將在今年二季度以后逐漸消失，這對(duì)PPI進(jìn)一步上漲形成了一定制約。

大宗商品價(jià)格方面

大宗商品價(jià)格大幅上漲對(duì)PPI的拉動(dòng)作用最為明顯，同時(shí)會(huì)間接對(duì)消費(fèi)端CPI構(gòu)成一定的傳導(dǎo)。但從歷史數(shù)據(jù)看，中上游PPI對(duì)下游消費(fèi)領(lǐng)域價(jià)格的傳導(dǎo)作用相對(duì)有限。其原因在于，中下游行業(yè)普遍處于壟斷競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)格局，壟斷性不強(qiáng)，原材料價(jià)格上漲造成的實(shí)際結(jié)果往往是廠商利潤(rùn)的削減，在很大程度上限制了下游產(chǎn)成品的價(jià)格加成空間。因此，預(yù)計(jì)未來大宗商品價(jià)格走勢(shì)主要影響的是PPI，對(duì)CPI的推動(dòng)作用有限。

就當(dāng)前及未來一段時(shí)間大宗商品的價(jià)格走勢(shì)而言，筆者認(rèn)為，其主要影響因素包括兩方面：一是全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程。2021年以來，世界銀行、國(guó)際貨幣基金組織等對(duì)今年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)測(cè)是5.5%—6%，但這是建立在去年極低基數(shù)上的增長(zhǎng)，全球經(jīng)濟(jì)的實(shí)際前景遠(yuǎn)不及預(yù)測(cè)般樂觀。當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)雖然回暖，但不足以支撐原油等大宗商品價(jià)格的持續(xù)上升。二是全球貨幣政策前景。美聯(lián)儲(chǔ)的大規(guī)模量化寬松政策是支撐去年大宗商品價(jià)格快速?gòu)墓鹊壮掷m(xù)攀升的最重要因素。而目前來看，美國(guó)的量化寬松政策尚未出現(xiàn)收緊和停止的跡象。這主要是因?yàn)椋阂咔樵谌虻挠绊懚唐趦?nèi)不會(huì)消退，全球經(jīng)濟(jì)仍面臨著不確定性；大規(guī)模的貨幣化財(cái)政刺激是歐美經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的重要基礎(chǔ)，歐美央行今年年內(nèi)調(diào)減購(gòu)債計(jì)劃的可能性很低；美國(guó)股市已經(jīng)嚴(yán)重依賴美元流動(dòng)性的支持，任何貨幣緊縮的信號(hào)都可能導(dǎo)致金融市場(chǎng)出現(xiàn)大幅調(diào)整，給美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策回歸正?；瘞砑s束。因此，當(dāng)前美元流動(dòng)性支持大宗商品價(jià)格繼續(xù)上行的邏輯仍然存在。但與此同時(shí)，大宗商品價(jià)格上漲也可能受到制約。首先，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策雖然短期內(nèi)不會(huì)收緊，但也不會(huì)再進(jìn)一步寬松，流動(dòng)性對(duì)價(jià)格推升的作用會(huì)有所減弱。其次，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期改善，通脹預(yù)期會(huì)抬升貨幣市場(chǎng)利率與美元的利差，使得美元走勢(shì)強(qiáng)于去年。而美元指數(shù)溫和回升將會(huì)緩和大宗商品價(jià)格的上漲。由此來看，盡管未來大宗商品價(jià)格仍有上漲空間，但對(duì)PPI的進(jìn)一步推升作用會(huì)有所減弱。

經(jīng)濟(jì)需求方面

4月30日中共中央政治局會(huì)議指出，要辯證看待一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不均衡、基礎(chǔ)不穩(wěn)固。2021年一季度，中國(guó)經(jīng)濟(jì)同比增長(zhǎng)18.3%，2020年極低的基數(shù)是其大幅上漲的重要推升因素。2020年下半年開始，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速逐季回升，四季度單季同比增速達(dá)到6.5%，超過了疫情之前2019年四季度的單季增長(zhǎng)。受基數(shù)效應(yīng)的影響，2021年一季度增速波動(dòng)較大，2020年與2021年一季度的復(fù)合平均增速為5%，低于2020年四季度的增長(zhǎng)，同時(shí)也低于2019年一季度的增速。從環(huán)比增速看，2021年一季度中國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)比增速僅為0.3%，遠(yuǎn)低于2020年二季度以來的季度環(huán)比增速。這表明，2021年一季度的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)雖然出現(xiàn)同比大幅反彈，但剔除基數(shù)效應(yīng)的影響后增長(zhǎng)基礎(chǔ)實(shí)際上仍不穩(wěn)固。其他數(shù)據(jù)中，4月的采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)（PMI）、消費(fèi)、投資和生產(chǎn)等數(shù)據(jù)中，制造業(yè)和商務(wù)活動(dòng)PMI擴(kuò)張均有所放緩，制造業(yè)生產(chǎn)供給和國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)需求擴(kuò)張均出現(xiàn)放緩，產(chǎn)成品庫(kù)存繼續(xù)去化，原材料補(bǔ)庫(kù)存意愿仍然較低，生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)預(yù)期保持穩(wěn)定，用工景氣度有所回落。中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)出現(xiàn)了一定的分化，中型企業(yè)下降幅度大于小型企業(yè)上升幅度。非制造業(yè)指數(shù)仍處于擴(kuò)張區(qū)間，但出現(xiàn)了不同程度的回落，主要是市場(chǎng)訂單、投入品與產(chǎn)成品價(jià)格、用工需求等方面的下降。這表明，當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)回升的實(shí)際基礎(chǔ)仍需要強(qiáng)化。

從經(jīng)濟(jì)供需結(jié)構(gòu)上看，當(dāng)前供給快于需求的格局仍在持續(xù)。需求層面，出口、地產(chǎn)和基建投資仍是拉動(dòng)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要力量，消費(fèi)、制造業(yè)投資的恢復(fù)則相對(duì)滯后。此外，居民收入水平的修復(fù)力度也低于預(yù)期，使得經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)繼續(xù)呈現(xiàn)不均衡、各部門分化的格局（見圖2）。從具體數(shù)據(jù)看，一季度商品零售額同比增長(zhǎng)30.4%，兩年平均增速4.8%，略低于5%的經(jīng)濟(jì)平均增速。這主要由2020年一季度疫情期間消費(fèi)大幅度下滑所致。投資方面，一季度固定資產(chǎn)投資同比增速25.6%，環(huán)比增長(zhǎng)2.06%，兩年平均增速2.9%。其中，一季度基建投資同比增速29.7%，兩年平均增速2.3%；房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增速25.6%，兩年平均增速7.6%；制造業(yè)投資同比增長(zhǎng)29.8%，但兩年仍平均下降了2.0%。貿(mào)易方面，貨物進(jìn)出口總額同比增長(zhǎng)29.2%，貿(mào)易順差7593億元，兩年平均增速12.8%。生產(chǎn)方面，農(nóng)業(yè)增加值同比增長(zhǎng)3.3%，兩年平均增長(zhǎng)3.4%；規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)24.5%，環(huán)比增長(zhǎng)2.01%；服務(wù)業(yè)穩(wěn)定恢復(fù)，其中交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè)，房地產(chǎn)業(yè)增加值同比分別增長(zhǎng)32.1%、21.4%，兩年平均分別增長(zhǎng)6.6%、6.8%。

圖2 消費(fèi)、投資、貿(mào)易對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用

綜合來看，在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不均衡、基礎(chǔ)不穩(wěn)固的格局下，經(jīng)濟(jì)需求拉動(dòng)CPI、PPI進(jìn)一步上漲的動(dòng)力實(shí)際上不夠充足，經(jīng)濟(jì)基本面不支持國(guó)內(nèi)通脹的持續(xù)大幅上行。在基數(shù)效應(yīng)下，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)同比增速料將逐季下降，供給缺口也將逐漸收縮，通脹受到的拉動(dòng)效應(yīng)會(huì)逐漸降低。與此同時(shí)，基數(shù)效應(yīng)對(duì)CPI和PPI的作用未來會(huì)出現(xiàn)分化，低基數(shù)對(duì)CPI的影響繼續(xù)存在，對(duì)PPI的影響則基本在5月結(jié)束。此外，大宗商品價(jià)格仍有部分上漲空間，將推動(dòng)PPI上行，但幅度會(huì)有所收窄。從全年形勢(shì)看，未來CPI仍有上行空間，PPI或?qū)⒃诙径冗_(dá)到年內(nèi)高點(diǎn)，PPI與CPI缺口在二季度以后將會(huì)逐漸收窄。

當(dāng)前通脹形勢(shì)不會(huì)影響宏觀政策走向

近期國(guó)內(nèi)通脹上行是否會(huì)對(duì)貨幣政策產(chǎn)生影響，是市場(chǎng)關(guān)注的一大問題。對(duì)此，筆者認(rèn)為，當(dāng)前的通脹形勢(shì)不會(huì)對(duì)宏觀政策造成影響。首先，當(dāng)前國(guó)內(nèi)通脹同比數(shù)據(jù)與今年政府制定的通脹目標(biāo)仍然存在較大差距，CPI核心通脹、非食品CPI更處于相對(duì)低位。今年兩會(huì)提出的CPI通脹目標(biāo)是3%，低于去年的3.5%，可見政策層面對(duì)通脹形勢(shì)的整體預(yù)期是相對(duì)穩(wěn)定的。其次，如前所述，綜合大宗商品價(jià)格、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)形勢(shì)看，年內(nèi)消費(fèi)與生產(chǎn)領(lǐng)域的整體通脹壓力不大，因此對(duì)貨幣政策的影響有限。

進(jìn)一步看，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)政策而言，4月召開的中共中央政治局會(huì)議對(duì)一季度經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的判斷是定調(diào)二季度宏觀政策的基礎(chǔ)。會(huì)議對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的判斷是“當(dāng)前經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不均衡、基礎(chǔ)不穩(wěn)固”，強(qiáng)調(diào)“宏觀政策不急轉(zhuǎn)彎”，延續(xù)了之前的政策表述。會(huì)議提出，“穩(wěn)健的貨幣政策要保持流動(dòng)性合理充裕，強(qiáng)化對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、重點(diǎn)領(lǐng)域、薄弱環(huán)節(jié)的支持”；會(huì)議還提出，“要用好穩(wěn)增長(zhǎng)壓力較小的窗口期，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好，凝神聚力深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，打通國(guó)內(nèi)大循環(huán)、國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)堵點(diǎn)”。結(jié)合今年兩會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增速較低的目標(biāo)要求以及政治局會(huì)議對(duì)宏觀政策的表態(tài)，筆者認(rèn)為，增長(zhǎng)總量目標(biāo)在宏觀經(jīng)濟(jì)政策中的影響已經(jīng)有所弱化，通脹的影響無需過多考慮。預(yù)計(jì)未來經(jīng)濟(jì)政策將會(huì)更加關(guān)注經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的均衡和優(yōu)化調(diào)整，包括要防范化解經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)，建立地方黨政主要領(lǐng)導(dǎo)負(fù)責(zé)的財(cái)政金融風(fēng)險(xiǎn)處置機(jī)制，強(qiáng)化責(zé)任機(jī)制，加強(qiáng)地方隱性債務(wù)管理；促進(jìn)制造業(yè)投資和民間投資盡快恢復(fù)，推動(dòng)由科技創(chuàng)新、碳中和碳達(dá)峰、新能源等引領(lǐng)的有效投資擴(kuò)張；繼續(xù)支持中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展等。