芮林仁，吳燕博

（1.安徽農(nóng)業(yè)大學經(jīng)濟管理學院，合肥230036；2.莫納什大學商學院，澳大利亞墨爾本VIC 3145）

一、引言

由于白酒產(chǎn)業(yè)橫跨第一、第二以及第三產(chǎn)業(yè)的綜合性產(chǎn)業(yè)，是具有中國歷史文化的特色產(chǎn)品，而企業(yè)作為市場主體的要素之一，是我國經(jīng)濟建設的主要參與者，根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，全國共有200 965 家白酒相關企業(yè)，其中有六個省、直轄市的白酒相關企業(yè)數(shù)量在一萬家以上，且2019 年全年白酒產(chǎn)量為785.9 萬KL，銷售收入達5 618 億元，較2018 年提高五個百分點，所以白酒行業(yè)上市公司是白酒產(chǎn)業(yè)的“頭部”和主力軍，研究白酒行業(yè)上市企業(yè)的發(fā)展質(zhì)量具有一定的現(xiàn)實意義。

在市場全球化和市場競爭加劇的大環(huán)境下，隨著我國經(jīng)濟進入“新常態(tài)”，深化白酒產(chǎn)業(yè)的供給側結構性改革、推動白酒產(chǎn)業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展成為目前我國白酒行業(yè)的重要議題，故研究選取15 家白酒產(chǎn)業(yè)上市公司為研究樣本，探究其財務風險預警和評價系統(tǒng)，幫助白酒企業(yè)提前識別潛在的財務風險、建立科學準確的財務預警機制以及采取正確的風險控制措施，為白酒行業(yè)的可持續(xù)發(fā)展、提高企業(yè)發(fā)展質(zhì)量提供理論依據(jù)與建議。

二、白酒行業(yè)上市企業(yè)發(fā)展質(zhì)量體系研究設計和研究方法

（一）樣本選取與體系構建

研究主要是從白酒行業(yè)視角出發(fā)，探究白酒行業(yè)上市企業(yè)發(fā)展質(zhì)量，選取2019 年截面數(shù)據(jù)作為研究樣本。按照以往研究慣例剔除以下數(shù)據(jù)：剔除ST 和*ST 標記的A 股白酒板塊上市企業(yè)；剔除數(shù)據(jù)異常的A 股白酒板塊上市企業(yè)。經(jīng)過篩選分析最終得到15 家A 股白酒板塊上市企業(yè)2019 年度第三季度的財務數(shù)據(jù)，以下所選用的財務績效指標也是根據(jù)這些數(shù)據(jù)計算所得，然后基于SPSS21.0 進行實證分析，探討A 股白酒行業(yè)上市企業(yè)發(fā)展質(zhì)量，研究所選用數(shù)據(jù)來自銳思金融數(shù)據(jù)庫。

如果只從單一角度衡量企業(yè)發(fā)展質(zhì)量必然存有一定的缺陷，因此為了克服單一方面的缺陷，研究從營運能力、償債能力、成長能力以及盈利能力四個方面來度量白酒行業(yè)上市企業(yè)發(fā)展質(zhì)量，通過采用因子分析法以及聚類分析法、構建白酒行業(yè)上市企業(yè)發(fā)展質(zhì)量體系模型，進而綜合分析白酒行業(yè)上市企業(yè)發(fā)展質(zhì)量，根據(jù)2019 年的企業(yè)財務數(shù)據(jù)進行計算可以反映出企業(yè)發(fā)展質(zhì)量水平從而建立體系模型（如表1）。[1]

表1 發(fā)展質(zhì)量研究體系

1.盈利能力發(fā)展質(zhì)量指標

本研究主要選用每股收益（X1）以及資產(chǎn)凈利率（X2）這兩個指標來解釋白酒行業(yè)上市企業(yè)盈利能力發(fā)展質(zhì)量。因為每股收益一般指的是上市公司的普通股股東自身所擁有每一股的股票所能夠獲得的利潤，其表達式為凈利潤減去優(yōu)先股股利的值比上總股本，而資產(chǎn)凈利率通常是指公司運用自有的全部資產(chǎn)從而獲取利潤的能力，其計算表達式為凈利潤比上總資產(chǎn)。因此，基于上述解釋分析說明選用每股收益（X1）以及資產(chǎn)凈利率（X2）這兩個指標用來解釋白酒行業(yè)上市企業(yè)盈利能力發(fā)展質(zhì)量具備一定合理依據(jù)。

2.償債能力發(fā)展質(zhì)量指標

對于白酒行業(yè)上市企業(yè)償債能力發(fā)展質(zhì)量的解釋說明是選用流動比率（X3）以及凈資產(chǎn)負債率（X4）這兩個指標。因為流動比率是考量上市公司短期流動性的根據(jù)，計算表達式一般為流動資產(chǎn)比上流動負債，而凈資產(chǎn)負債率通常反映債權人提供資本與股東提供資本的相對關系，計算公式一般為負債總額比上凈資產(chǎn)總額，所以本研究采納流動比率（X3）以及凈資產(chǎn)負債率（X4）這兩個指標用來解釋定義白酒行業(yè)上市企業(yè)償債能力發(fā)展質(zhì)量是有一定道理性。

3.成長能力發(fā)展質(zhì)量指標

對于白酒行業(yè)上市企業(yè)成長能力發(fā)展質(zhì)量的表述可以用每股收益增長率（X5）以及總資產(chǎn)增長率（X6）這兩個指標說明。每股收益增長率表示公司的股票是否具有一定的成長性，其計算式為本期的每股收益的增加額比上期的每股收益值，而總資產(chǎn)增長率表明企業(yè)資本積累擴張的能力，其表達式一般為本年總資產(chǎn)增長額比上年初資產(chǎn)總額，所以選用每股收益增長率（X5）以及總資產(chǎn)增長率（X6）這兩個指標說明指標來考量白酒行業(yè)上市企業(yè)成長能力發(fā)展質(zhì)量具備一定依據(jù)。

4.營運能力發(fā)展質(zhì)量指標

對于白酒行業(yè)上市企業(yè)營運能力發(fā)展質(zhì)量的定義解釋是采用存貨周轉(zhuǎn)率（X7）以及營運資本周轉(zhuǎn)率（X8）這兩個指標。存貨周轉(zhuǎn)率表示公司在一年內(nèi)其存貨所能夠進行周轉(zhuǎn)的次數(shù)，其計算表達式為銷售成本比上存貨，而營運資本周轉(zhuǎn)率則是映射出公司的營運資金在一年內(nèi)所能夠進行周轉(zhuǎn)的次數(shù)，其算式為公司銷售收入的凈額比上平均營運資金，基于上述分析，所以選用存貨周轉(zhuǎn)率（X7）以及營運資本周轉(zhuǎn)率（X8）這兩個指標來解釋白酒行業(yè)上市企業(yè)營運能力發(fā)展質(zhì)量是合理以及可行的。

（二）因子分析

因子分析的核心原理即以較少的因子映射較多的信息，其基本步驟為：第一，進行描述性統(tǒng)計分析檢驗，即用Z-score 法對選用數(shù)據(jù)進行標準化處理。第二，進行適用性檢驗分析，即巴特利特球度檢驗以及KMO 檢驗來測試數(shù)據(jù)選取是否合適，并且計算相應變量共同度來衡量因子分析效果。第三，進行因子提取與解釋，即根據(jù)因子累計方差貢獻率或者特征根來確定提取因子的數(shù)量并且對其進行命名解釋。第四，進行因子模型分析，即通過因子得分進行綜合分析建議。

1.描述性統(tǒng)計檢驗分析

為減少選取數(shù)據(jù)指標之間的誤差，研究對數(shù)據(jù)進行無量綱化處理（見表2），其中有效的N 為15，故由表2 可看出，15 家白酒行業(yè)上市企業(yè)2019 年整體績效較為良好，因為選取的八個財務指標的均值除了每股收益增長率小于0，其余七個財務指標的均值都大于0，所以15 家白酒行業(yè)上市企業(yè)2019 年整體績效較為良好。而且可以根據(jù)離散系數(shù)來判斷八個財務指標的相對離散程度，由表2 可以得知代表盈利能力的每股收益離散程度相對于資產(chǎn)凈利率離散程度要大，所以波動性比較大，而代表償債能力指標的離散程度都比較小，所以波動性比較小，而代表成長能力的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率要比每股收益增長率的離散程度大得多，最后代表營運能力的指標離散程度相差不大，波動性都比較小。

表2 描述性統(tǒng)計分析

2.適用性檢驗分析

第一，KMO 檢驗與巴特利特球度檢驗。sig.值近似為0 小于0.01，并且近似卡方值為78.858，則通過了巴特利特球度檢驗測試，即選取的研究樣本數(shù)據(jù)適合采納因子分析法進行分析研究。KMO值為0.568，說明白酒行業(yè)上市企業(yè)2019 年的財務數(shù)據(jù)指標選取通過了KMO 檢驗測試，[2]即15 家A股白酒行業(yè)上市企業(yè)2019 年第三季度的財務數(shù)據(jù)指標的選取在接受范圍之內(nèi)，總體而言，所選取的財務績效數(shù)據(jù)比較適合采用因子分析法來進行研究。

表3 KMO 和巴特利球度檢驗

第二，變量共同度檢驗。從表4 中可以看出，財務績效指標初始共同度都為1，而用主成分分析法提取因子的共同度都接近于1，說明提取的因子能夠很好地反映原有變量的大部分的信息，即表明選用主成分分析法來提取因子的方法是適用的。

表4 因子方差表

3.因子提取和解釋

第一，因子提取。由表5 可以看出，提取的三個因子旋轉(zhuǎn)后的方差貢獻率分別為30.448%、29.278%以及23.018%，累積貢獻率達到82.744%，表明通過提取出三個因子解釋程度可以達到82.744%，說明提取出的三個因子能較好的反映大部分財務指標，[3]并且從表5 中可以看出前三個公因子的初始特征值分別為3.093、2.404 以及1.122，都大于1，也說明提取三個因子是正確的，因為這是因子數(shù)量提取的前提條件。

表5 解釋總方差表

提取方法：主成分分析。

第二，因子解釋。通常采用最大方差法對于成分矩陣實行正交旋轉(zhuǎn)，表6 即旋轉(zhuǎn)之后的成分矩陣。由表6 可以看出第一個因子在每股收益增長率（0.809）和總資產(chǎn)增長率（0.899）上表現(xiàn)出較高的載荷值，又因為每股收益增長率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率代表所選用白酒行業(yè)上市企業(yè)2019 年成長能力，所以將第一個因子可以解釋成長能力；第二個因子在存貨周轉(zhuǎn)率（0.908）和營運資本周轉(zhuǎn)率（0.955）上表現(xiàn)出較強的載荷值，而存貨周轉(zhuǎn)率和營運資本周轉(zhuǎn)率表示白酒行業(yè)上市企業(yè)2019 年營運能力，所以將第二個因子可以解釋營運能力。第三個因子在每股收益（0.823）和流動比率（0.715）上表現(xiàn)出較高的載荷，而每股收益和流動比率分別代表白酒行業(yè)上市企業(yè)2019 年盈利能力和償債能力，所以第三個因子可以綜合解釋盈利能力和償債能力。[4]

表6 旋轉(zhuǎn)成分矩陣表

4.因子模型

通過計算因子得分可以了解，選取的八個財務指標在提取的三個因子中的得分情況，并根據(jù)結果來分析每一個指標在因子中所體現(xiàn)出的企業(yè)發(fā)展質(zhì)量。

表7 因子得分系數(shù)矩陣表

根據(jù)表7 所得到的得分系數(shù)矩陣表，可以得到以下三個模型：

根據(jù)第一個因子、第二個因子以及第三個因子的累計貢獻率作為權重，可以構造得到15 家白酒行業(yè)上市企業(yè)質(zhì)量發(fā)展的綜合得分評價模型：

（三）聚類分析

研究通過因子分析得到的三個因子得分作為變量，對選用的15 家A 股白酒行業(yè)上市企業(yè)發(fā)展研究質(zhì)量進行系統(tǒng)聚類并進行綜合分析，系統(tǒng)聚類分析又可以成為層次聚類分析，其核心原理是：首先，將每一個選取的樣本歸為一個類。其次，將距離最近樣本的歸為一個小類。最后，再將當前最近距離的樣本或者小類歸為一個類，不斷重復上述過程，直到所有樣本或者小類聚集在一起形成一個大類為止，并且采用組間連接法以平方歐式距離作為區(qū)間進行系統(tǒng)聚類分析采，最終將15 家企業(yè)歸為超一類企業(yè)、一類企業(yè)、二類企業(yè)和三類企業(yè)共四種類型的企業(yè)（見表8）。

表8 白酒板塊上市企業(yè)類別

三、實證結果與分析

根據(jù)四個模型計算因子得分以及綜合得分，具體情況如表9 所示。

表9 因子綜合得分排名表

第一，根據(jù)15 家白酒行業(yè)上市企業(yè)F1成長因子得分可以看出，山西杏花村汾酒廠股份有限公司F1得分最高為1.585，其次為酒鬼酒股份有限公司F1得分為1.400，第三為貴州茅臺酒股份有限公司F1得分為1.065，這三家白酒上市企業(yè)的成長質(zhì)量相對于其余12 家白酒上市企業(yè)強，說明這三家企業(yè)尤其注重利用自身的經(jīng)營生產(chǎn)活動不斷地擴展自身的規(guī)模，不斷壯大自身實力，即與其持久發(fā)展理念有較大關系。而安徽金種子酒業(yè)股份有限公司F1得分最低為-1.782，第二低就是浙江古越龍山紹興酒股份有限公司F1得分為-1.642，這兩家A 股白酒上市企業(yè)2019 年相對于其余12 家A 股白酒上市企業(yè)而言成長能力出現(xiàn)了極大的問題，表明成長質(zhì)量遠遠不如其他12 家A 股白酒上市企業(yè)，所以這兩家企業(yè)更要在產(chǎn)品研發(fā)方面加大力度投入。

第二，根據(jù)F2營運因子得分可以明顯得知，貴州茅臺酒、山西杏花村汾酒、安徽古井貢酒、四川水井坊酒、衡水老白干酒得分大于0，表明這些企業(yè)傾向于對于自身資產(chǎn)的運營管理的效率提高，而其余10 家A 股白酒上市企業(yè)2019 年第三季度營運能力都比較差，營運因子得分都小于0，這可能是由于白酒行業(yè)的特殊性，白酒從釀造到銷售需要一定周期，致使白酒行業(yè)普遍存貨周轉(zhuǎn)率不高，進一步使得營運能力普遍不強，因此，對于營運能力較差的白酒企業(yè)來說，需要依靠提升自身企業(yè)管理效率以及存貨運轉(zhuǎn)效率來提高營運方面的競爭力。

第三，F(xiàn)3代表盈利和償債競爭力方面的能力，故稱為盈利償債因子，根據(jù)F3盈利償債因子得分情況可以看出貴州茅臺盈利償債因子得分最高，說明其在2019 年第三季度對于自身的各種長短期債務進行及時清償?shù)哪芰σ约矮@取利益的能力遠遠超過其他白酒企業(yè)，貴州茅臺可適當提高自身的資產(chǎn)負債率，從而通過財務杠桿獲取更大的利益，而安徽古井貢酒、四川水井坊酒以及衡水老白干酒盈利得分因子都小于-1，說明在債務及時清除以及利益獲取方面出現(xiàn)了較為嚴重的問題，亟需降低自身資產(chǎn)負債率或者加大現(xiàn)金流投入避免更大問題的爆發(fā)。

第四，綜合來看，根據(jù)F 綜合因子得分可以得知15 家A 股白酒上市企業(yè)在2019 年第三季度，只有貴州茅臺得分大于1，且貴州茅臺在盈利償債競爭力方面排名第一，在成長競爭力方面排名第三，而只有在營運競爭力方面表現(xiàn)出較低的排名，說明貴州茅臺在今后的企業(yè)管理布局里需要加強資產(chǎn)運轉(zhuǎn)效率，而安徽金種子酒在成長能力和營運能力以及盈利償債能力方面都出現(xiàn)了問題，且綜合因子得分排名最低，所以很難通過自身的運營管理解決問題，亟需從企業(yè)內(nèi)部治理出發(fā)，進行徹底改變，方有可能走出困境。[5]

四、白酒行業(yè)上市企業(yè)發(fā)展質(zhì)量提升路徑

（一）改進生產(chǎn)工藝

生產(chǎn)工藝是保持白酒企業(yè)競爭水平的關鍵資源，是白酒企業(yè)生產(chǎn)力要素的重中之重。在白酒行業(yè)競爭日益激烈的環(huán)境中，重視技術開發(fā)，引進和研究最合適的技術，能夠降低成本，提高產(chǎn)品質(zhì)量，增強企業(yè)專業(yè)化能力。此外，對于像白酒企業(yè)生產(chǎn)廠房這類與土地關系密切的部門，不能像其他類型的部門那樣，為了降低單位成本而輕易改變地點。因此，白酒企業(yè)必須通過投資技術和改進生產(chǎn)工藝來提高效率。

（二）企業(yè)管理創(chuàng)新

管理能力及其與企業(yè)績效的關系呈正相關。在“供給側結構性改革”的大環(huán)境下，企業(yè)管理創(chuàng)新是提升企業(yè)發(fā)展質(zhì)量的核心。通過對招聘、工作分析、開發(fā)、培訓、績效和薪酬等方面進行內(nèi)部優(yōu)化，最后獲取、開發(fā)和使用組織資源，將資源轉(zhuǎn)化為有價值的產(chǎn)品和服務，降低產(chǎn)品的生產(chǎn)成本，保持市場競爭力。同時加強企業(yè)管理層應對市場外部環(huán)境變化的能力，定期組織對公司管理者的培訓，豐富其自身理論素養(yǎng)。

（三）打開國際市場

鑒于歐美等酒企業(yè)以葡萄為原材料的酒產(chǎn)品居多，以糧食為原材料的酒產(chǎn)品有很大市場空間可以發(fā)掘。白酒行業(yè)上市企業(yè)應借“一帶一路”的東風，大力開發(fā)國外市場。樹立白酒企業(yè)的文化知名度，使外國消費者在享用白酒的同時體驗中華文化。在國際上對產(chǎn)品范圍、品牌名稱和定位進行標準化，為外國消費者創(chuàng)造一個連貫的企業(yè)形象，保持消費者粘性。

（四）緊跟時代潮流

目前網(wǎng)絡直播帶貨已經(jīng)成為零售業(yè)新潮流，而且通過零售帶貨獲得收益相當可觀，所以部分白酒企業(yè)應該加大力度進行布局電子商務以及直播帶貨等新型零售渠道。各個白酒企業(yè)應該積極摸索互聯(lián)網(wǎng)銷售模式，而不是傳統(tǒng)的單一線下銷售思維，像貴州茅臺這種超一類企業(yè)應該充分利用自身知名度優(yōu)勢，通過拓寬多元有效的經(jīng)驗模式吸引消費者的注意，以提高消費者的消費體驗，進一步穩(wěn)定企業(yè)盈利能力，促使企業(yè)長期穩(wěn)定發(fā)展。[6]

（五）提高責任意識

當前白酒行業(yè)競爭異常激烈，并且在國內(nèi)新常態(tài)化大背景之下，對于白酒消費而言，消費者不再是盲目選擇，而是對于白酒品種購買趨于理性，不僅關注白酒價格以及品質(zhì)，更關注白酒企業(yè)的責任意識以及白酒企業(yè)的文化意識，因此，對于白酒企業(yè)而言，要在客戶責任方面以及產(chǎn)品責任方面雙管齊下，要保障客戶利益的同時也要保證白酒制作過程中的安全性，同時企業(yè)文化也是不可忽視的一方面，因為良好的企業(yè)文化不僅能夠幫助白酒企業(yè)健康持續(xù)的發(fā)展，而且能給予消費者更好的消費體驗。[7]