劉以秦　顧翎羽　楊秀紅　蘧毛毛　鄭可書

2021年3月8日，福州的一處滴滴網約車車站。圖/視覺中國

6月11日，出行平臺滴滴向美國證券交易委員會（SEC）提交招股書，計劃在美股上市，股票代碼為“DIDI”，承銷商為高盛、摩根士丹利、摩根大通和華興資本。

滴滴目前已經是中國最大的網約車出行平臺。招股書顯示，滴滴2018年、2019年和2020年的營業(yè)收入分別為1353億元、1548億元和1417億元，今年一季度的收入為422億元。

2020年，中國出行業(yè)務的收入占滴滴營收的93.4%。

滴滴的業(yè)務主要包括三部分，中國出行業(yè)務、國際業(yè)務和其他業(yè)務。其中，中國出行業(yè)務包括中國網約車、出租車、代駕和順風車等業(yè)務;國際業(yè)務包括國際出行和外賣等業(yè)務;其他業(yè)務則包括共享單車和共享電動車、車服、貨運、自動駕駛和金融服務等業(yè)務。

2020年，中國出行業(yè)務、國際業(yè)務和其他業(yè)務收入分別是1336億元、23億元和58億元。2020年滴滴凈虧損106.05億元，2021年一季度實現(xiàn)凈利潤54.04億元，扭虧的原因是投資收益，一季度運營虧損為66.54億元。

單看中國出行業(yè)務，滴滴自2019年以來已實現(xiàn)盈利，其中2019年實現(xiàn)調整的息稅前利潤38.4億元，2020年為39.6億元，2021年一季度為36.2億元。

滴滴成立于2012年，最早提供出租車的線上約車服務;2014年，推出網約車服務，包括快車、專車、順風車等;2015年與當時的競爭對手快的合并;2016年，與另外一家競爭對手Uber中國合并，同時開始投資自動駕駛業(yè)務;2018年，滴滴開始國際化業(yè)務，并在2020年推出電動汽車D1。

從成立到上市前，九年間，滴滴完成了多輪融資，股東包括軟銀、Uber、騰訊、阿里巴巴、豐田汽車、富士康，以及大量知名投資機構。

招股書披露，目前滴滴最大的機構股東是軟銀，持股21.3%，其次是Uber，持股12.8%，騰訊持股6.8%。不過，招股書顯示，軟銀委派的董事會成員Kentaro Matsui將在滴滴上市時辭任董事。軟銀為何會選擇退出滴滴董事會？“這件事背后，股東內部矛盾的可能性不大，有可能是雙方協(xié)商后的結果。”深度科技研究院院長張孝榮對《財經》記者表示。

目前，滴滴董事會成員除了滴滴的管理層，還有騰訊總裁劉熾平、阿里巴巴董事長張勇、蘋果公司企業(yè)發(fā)展副總裁Adrian Perica以及博裕資本董事總經理陳峙屹。創(chuàng)始人程維和聯(lián)合創(chuàng)始人柳青分別持股7%和1.7%，投票權分別是15.4%和6.7%。

滴滴目前已經是中國最大的網約車出行平臺，這家公司什么時候上市，外界頗為關注，2020年起，就有各種消息傳滴滴即將在今年夏天上市。此后，資本市場高度關注滴滴的市值走向，一位投資人告訴《財經》記者，滴滴在中國國內的增長已經到了一個天花板，理由很簡單——滴滴已經是生活必需品，但網約車市場增長空間有限，滴滴需要新的故事。

滴滴招股書中并未披露此次募資金額和出售股份比例。

從招股書中可以看到，滴滴的新故事是海外市場和自動駕駛。這兩個市場的增長確實有不少空間，但隨之而來的也是新的挑戰(zhàn)——海外市場面臨來自不同國家出行平臺的競爭;而自動駕駛業(yè)務，目前還只是個故事。

國內出行市場趨于飽和

滴滴已經是網約車領域的第一名，但這個市場增長空間有限，甚至出現(xiàn)了萎縮趨勢。中國互聯(lián)網絡信息中心（CNNIC）數據顯示，2017年-2020年，中國網約車用戶規(guī)模經歷了一個以2019年6月為高點的拋物線趨勢。2017年7月，中國網約車用戶就達到了3.08億人，到2019年6月，這個數字達到了4.04億人，但是此后一年多時間，用戶規(guī)模開始出現(xiàn)萎縮趨勢，2020年3月為3.62億人，到了2020年6月，數字再一次跌到了3.4億人。

根據滴滴公布的招股書數據，今年一季度，滴滴在中國市場有1.56億月活躍用戶，2020年3月-2021年3月，滴滴中國共有3.77億年活躍用戶，全球年活躍用戶是4.93億人。值得注意的是，滴滴公布的3.77億活躍用戶超過了中國互聯(lián)網絡信息中心統(tǒng)計的該節(jié)點中國總用戶數。有相關人士向《財經》記者分析，有可能是二者統(tǒng)計口徑不同。

全球最大的網約車平臺Uber今年一季度的月活躍用戶近1億人。此外，今年一季度，滴滴收入64億美元，Uber是29億美元。

Uber最新市值是900億美元，不少投資人分析，滴滴上市后市值將突破1000億美元。

從以上數據可以得出一個簡單的結論：雖然滴滴的用戶數和訂單量都超過Uber，但交易總額低于Uber，今年一季度，滴滴交易額是95億美元，Uber是195億美元，是滴滴的兩倍。

滴滴并未披露公司的整體估值，但分別披露了各子公司的估值，其中，自動駕駛公司最新估值34億美元，滴滴貨運最新估值28億美元，青桔單車是19億美元，橙心優(yōu)選是18億美元。

滴滴的國內出行業(yè)務已經實現(xiàn)盈利，但其他業(yè)務還處于重投入階段，尤其是自動駕駛。招股書提到，滴滴需要持續(xù)保持對用戶和司機的吸引、留存。用戶與司機是緊密關聯(lián)的，用戶減少，司機就會減少;司機變少，用戶也會流失。

目前，網約車領域除了滴滴，還有首汽約車、哈羅出行、嘀嗒出行、T3出行以及大量車企推出的出行App，百度、高德通過地圖App關聯(lián)的網約車業(yè)務。

“網約車業(yè)務的運營成本、司機補助以及前期投入都是比較高的，目前國內市場已經基本飽和，且不斷有新的競爭對手出現(xiàn)，滴滴需要尋找新的利潤支撐點?！币晃怀鲂蓄I域行業(yè)人士告訴《財經》記者，不過自動駕駛等新業(yè)務很難快速變現(xiàn)，滴滴仍需要依賴網約車市場。

可以看出，國內出行市場增長乏力，滴滴希望通過開拓海外市場來維持出行業(yè)務增長。

滴滴已經在全球4000多個城鎮(zhèn)布局了網約車業(yè)務，此次IPO后，募資的30%將用于拓展國際市場。目前，國際市場上，Uber、Lyft是歐洲、美國的主要玩家，還有東南亞網約車平臺Grab、Gojek，印度網約車巨頭Ola等。

提交招股書前，滴滴宣布登陸新西蘭市場，并已在新西蘭最大城市奧克蘭提供快車服務。滴滴提到，截至目前，當地80%的網約車活躍司機已在滴滴平臺注冊。新西蘭是滴滴的第11個海外市場。此前滴滴已在包括巴西、墨西哥、澳大利亞、日本、智利、哥倫比亞、哥斯達黎加、巴拿馬、俄羅斯等10個海外市場展開業(yè)務。

2017年-2020年網約車用戶規(guī)模

單位：億人。資料來源：CNNIC。制圖：顏斌

目前海外市場貢獻主要收入的是拉美地區(qū)。在海外市場，滴滴不僅提供網約車服務，還有外賣、快遞等服務。外賣服務未來可能會為滴滴帶來新的增長，2020年，Uber的外賣收入已經超過了網約車，主要依靠收購外賣平臺公司Postmates。

出行業(yè)務的監(jiān)管風險

招股書中，滴滴提到目前公司遭遇的最大挑戰(zhàn)，是2018年發(fā)生的兩起順風車安全事故，這迫使滴滴將重心從業(yè)務增長轉移到業(yè)務安全上。

到今天，安全仍然是懸在滴滴頭上的一把刀，此外，在出行領域，滴滴還面臨監(jiān)管壓力。多位滴滴專車司機告訴《財經》記者，即使是專車，也會被查車，尤其是機場火車站，幾乎每天都查，查到就被扣車罰款。

招股書提到，滴滴平臺上的司機、車輛可能無法持有相關行政轄區(qū)的執(zhí)照、許可。一位專車司機表示，辦理營運車輛許可證流程復雜，需要有人證和車證，個人去辦耗時長，如果找機構辦，價格貴。不過他提到，“滴滴現(xiàn)在的做法是，如果因為被查車罰款，滴滴可以報銷費用?！?/p>

此外，滴滴還面臨反壟斷壓力，今年4月，國家市場監(jiān)管總局對互聯(lián)網領域九起違法實施經營者集中案作出行政處罰，滴滴相關公司收到三張罰單。

招股書中也提到，監(jiān)管可能會導致公司受到罰款、限制或修改業(yè)務慣例、損害聲譽，并對公司的財務狀況、經營業(yè)績和前景產生重大不利影響。

滴滴還表示，為了遵守反壟斷或其他法律法規(guī)，以及未來可能頒布的新反壟斷法律法規(guī)，公司需要投入大量資源和精力，包括重組相關業(yè)務、改變業(yè)務流程和調整投資活動，對公司的業(yè)務、增長前景和聲譽產生重大不利影響。

目前滴滴業(yè)務覆蓋4000個城鎮(zhèn)，也意味著面臨各地區(qū)不同，甚至有時相互矛盾的規(guī)定、監(jiān)管。招股書提到，共享交通業(yè)仍在早期的發(fā)展階段，新出現(xiàn)的問題可能會催生新的法律法規(guī)和規(guī)章，現(xiàn)有法律的解讀及實行也帶來不確定性，例如，在滴滴業(yè)務的重要區(qū)域市場北京，北京相關監(jiān)管機構要求滴滴司機為北京戶口持有人，并要求滴滴重新評估與司機的勞務關系。

滴滴平臺上的司機并不屬于滴滴的雇員，已經有不少地區(qū)的政府機構都對網約車司機的分類提出質疑。招股書中提到，滴滴可能會因此卷入法律訴訟，以及勞工、社會保障和稅務機關的調查或審計。滴滴可能需要從根本上改變商業(yè)模式，影響難以估算。同時，中國勞動力成本的增加和更嚴格的勞動法律法規(guī)的執(zhí)行，可能會對業(yè)務和盈利能力產生不利影響。

除了人工問題，用戶隱私數據也是滴滴的潛在風險，招股書中提到，滴滴平臺上收集、存儲了大量個人數據。

另外，滴滴的核心業(yè)務中還包括金融業(yè)務，招股書提到，在某些地區(qū)，是否需要獲得支付服務提供商的許可并依賴當地支付提供商支付款項，這一點尚不清楚。如果出現(xiàn)監(jiān)管，可能會產生巨額成本，并涉及滴滴在一些市場的付款大幅延遲，“其中任何一項都可能對我們的業(yè)務、財務狀況或經營業(yè)績產生不利影響”。

此外，滴滴的業(yè)務運營，包括向司機支付款項，可能并不總是遵守本地的財務法規(guī)。這會導致刑事和民事訴訟、處罰、沒收重要資產或其他執(zhí)法行動。罰款、聲譽損害、合規(guī)要求的變化和擴大產品供應能力的限制，都可能損害業(yè)務。

新故事有多重挑戰(zhàn)

“滴滴的核心基因是出行，現(xiàn)在更像是一個綜合性的出行運營集團?！?上述出行領域行業(yè)人士分析稱，滴滴很多業(yè)務之間的聯(lián)系并不緊密，通過拆分成獨立的板塊，可以更容易吸引外部資本的加入，后續(xù)這些板塊還可以單獨上市，存在更多想象空間。

2020年6月15日，滴滴的社區(qū)團購業(yè)務“橙心優(yōu)選”正式上線，加入社區(qū)團購大戰(zhàn)，滴滴表示在這項業(yè)務上“投入不設上限”。

招股書顯示，橙心優(yōu)選在2021年3月底被分拆。在橙心優(yōu)選的A1和A2融資結束后，滴滴不再持有橙心優(yōu)選的大多數流通股，因此滴滴已經相應地將橙心優(yōu)選從2021年3月30日之后的經營業(yè)績中剔除。

此前，曾有多位橙心優(yōu)選員工告訴《財經》記者，滴滴計劃將橙心優(yōu)選分拆獨立，目的是不影響滴滴上市，因為社區(qū)團購業(yè)務虧損嚴重，且需要長期投入。

其中一位員工向《財經》記者透露，近期橙心優(yōu)選的訂單量增長乏力，他分析是沒有足夠的流量導入。滴滴出行App上會給社區(qū)團購業(yè)務導流，但因為業(yè)務關聯(lián)性不足，效果并不好。

目前看來，滴滴并未將社區(qū)團購視為未來增長的新故事。

滴滴的自動駕駛業(yè)務也是獨立融資，滴滴是其最大股東，軟銀也是主要股東之一。通過招股書可以發(fā)現(xiàn)，自動駕駛業(yè)務是滴滴未來的重點方向，滴滴將自動駕駛定義為四大核心戰(zhàn)略板塊之一，其他戰(zhàn)略板塊分別為共享出行平臺、車服網絡和電動車。

此次IPO募資中，有30%將用于提升包括出行、電動汽車和自動駕駛方面的技術能力。

當前，滴滴自動駕駛業(yè)務仍處于“輸血”狀態(tài)，自動駕駛的商業(yè)化落地仍需要時間。因此滴滴自動駕駛也歷經了多輪融資。招股書中，滴滴披露了已經完成的自動駕駛的A輪融資，軟銀和滴滴等聯(lián)合向滴滴自動駕駛投資5.25億美元，這也是目前國內自動駕駛公司獲得的單筆最大融資。在A輪融資結束后，滴滴自動駕駛估值就已達到了34億美元。目前滴滴在自動駕駛公司的占股仍高達70.4%，擁有絕對的自主權。

截至目前，滴滴自動駕駛團隊人數超500人，擁有超過100輛自動駕駛汽車的車隊。2019年，滴滴自動駕駛成為首批在上海獲得測試牌照的企業(yè)之一，另外兩家是上汽和寶馬。

滴滴最大的股東軟銀是自動駕駛領域的重要投資方，曾投資通用汽車的自動駕駛項目、Uber等，并與豐田汽車共同成立自動駕駛公司，豐田也是滴滴的投資方。

相比網約車，自動駕駛領域的競爭更加激烈，一位關注自動駕駛領域的投資人向《財經》記者分析，滴滴在自動駕駛方面，相比一些硬科技公司，技術實力不算強，但軟實力有一定的優(yōu)勢，包括落地場景、數據以及品牌等。

滴滴進入造車領域，意在自動駕駛，也就是通過robotaxi運營去除司機的人力成本。

2020年11月，滴滴聯(lián)合比亞迪正式推出全球首款定制網約車D1?！敦斀洝酚浾邚谋葋喌蟽炔揩@悉，在滴滴和比亞迪的此次合作中，產品定義均由滴滴基于自身的車輛行駛大數據完成，比亞迪負責代工。

“滴滴對車的了解超乎我們的想象?！苯咏擁椖康谋葋喌蠁T工告訴《財經》記者，滴滴內部對造車項目非常重視。盡管并沒有一把手親自掛帥，但是程維曾經多次親臨項目現(xiàn)場查看進度。目前，雙方后續(xù)車型的合作仍在繼續(xù)。

招股書中提到，滴滴已經并預計將繼續(xù)在自動駕駛領域投入大量資金，但這種技術昂貴且耗時，還可能不會成功，且自動駕駛業(yè)務涉及重大風險和責任，一旦出現(xiàn)事故，都會對滴滴造成不利影響。

另外，滴滴預計，政府將制定專門針對自動駕駛的法規(guī)，這些法規(guī)可能會嚴格限制自動駕駛的商業(yè)化。

出行業(yè)務增長放緩，各方監(jiān)管壓力不小，新的故事才剛剛開始，滴滴上市后，需要解決的困難不少。