萬誥達(dá)

【摘? 要】通信行業(yè)給國(guó)家經(jīng)濟(jì)與國(guó)民的生活帶來巨大的提高，而隨著我國(guó)通信技術(shù)的大力發(fā)展，在5G時(shí)代進(jìn)入全球第一梯隊(duì)，有望引領(lǐng)國(guó)際，5G通信帶來約數(shù)萬億的市場(chǎng)空間，在這巨量的行業(yè)中5G產(chǎn)業(yè)鏈投資迎來機(jī)會(huì)。運(yùn)營(yíng)商在5G行業(yè)中起著重要的地位，5G建設(shè)期與發(fā)展期為運(yùn)營(yíng)商帶來增長(zhǎng)契機(jī)，而在國(guó)內(nèi)中國(guó)廣電入局通信業(yè)后，四家運(yùn)營(yíng)商哪家更值得投資值得討論。

【關(guān)鍵詞】5G通信;運(yùn)營(yíng)商;基站

通信行業(yè)的變革與迭代給我們生活帶來翻天覆地的變化，移動(dòng)通信技術(shù)每十年就會(huì)出現(xiàn)一次較大的變革，我們從1G時(shí)代到目前的5G時(shí)代，通信拉近人與人之間的距離，提高了人們的生活質(zhì)量，帶給社會(huì)繁榮發(fā)展。2019年工信部正式發(fā)放5G運(yùn)營(yíng)牌照，新一輪建設(shè)投資為運(yùn)營(yíng)商帶來新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)動(dòng)能。當(dāng)下運(yùn)營(yíng)商新一輪增長(zhǎng)已經(jīng)到來，可以關(guān)注國(guó)內(nèi)運(yùn)營(yíng)商投資機(jī)會(huì)。

1G-4G發(fā)展歷史機(jī)遇：通信時(shí)代運(yùn)營(yíng)商始終處于舉足輕重的地位。20世紀(jì)70-80年代1G橫空出世，移動(dòng)電話開始，大哥大當(dāng)時(shí)非常流行，而此時(shí)中國(guó)處于空白期，到了2G可以有數(shù)據(jù)傳輸功能，可以發(fā)短信，在2G時(shí)期國(guó)內(nèi)運(yùn)營(yíng)商快速建設(shè)，話費(fèi)與短信、漫游費(fèi)用多點(diǎn)創(chuàng)收，運(yùn)營(yíng)商一時(shí)間風(fēng)光無二，隨著手機(jī)普及率享受中國(guó)消費(fèi)者上升的人口紅利，運(yùn)營(yíng)商業(yè)績(jī)不斷上升。3G、4G時(shí)期可以數(shù)據(jù)瀏覽、上網(wǎng)視頻等功能逐漸替代短信與語音通話功能，運(yùn)營(yíng)商網(wǎng)絡(luò)淪為管道，疊加政府限制通訊費(fèi)用價(jià)格，導(dǎo)致運(yùn)營(yíng)商幾乎處于增收不增利的狀態(tài)，此時(shí)以國(guó)內(nèi)三大運(yùn)營(yíng)商為代表的估值大幅回落。

5G發(fā)展前景：行業(yè)廣闊，數(shù)萬億級(jí)別市場(chǎng)，通信龍頭發(fā)展空間廣闊。在通信領(lǐng)域中國(guó)由最初的落后到跟隨再到目前的引領(lǐng)5G成為國(guó)家的競(jìng)爭(zhēng)賽道之一，目前5G第一梯隊(duì)包括中國(guó)、美國(guó)、韓國(guó)等，第二梯隊(duì)歐盟、英國(guó)、德國(guó)等快速跟進(jìn)，自2019年5G建設(shè)元年開始特朗普便多次表示“美國(guó)必贏5G競(jìng)賽”的觀點(diǎn);為何5G對(duì)國(guó)家戰(zhàn)略如此重要，首先誰掌握了核心技術(shù)誰便更有話語權(quán)，在當(dāng)下信息化、數(shù)字流的時(shí)代，網(wǎng)絡(luò)非常重要。而目前5G已經(jīng)打破了人與人的溝通，更是實(shí)現(xiàn)了人與物、物與物之間的溝通，如數(shù)控機(jī)器人應(yīng)用在工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)中，使生產(chǎn)效率更高更智能;自動(dòng)駕駛汽車能夠?yàn)樯鐣?huì)提供更便捷更智能的服務(wù);攝像頭聯(lián)網(wǎng)只能分析可以實(shí)時(shí)處理許多交通問題等等，這是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展與社會(huì)進(jìn)步的重大核心技術(shù)，未來十年內(nèi)5G包羅的各行各業(yè)中能提供數(shù)萬億級(jí)別的市場(chǎng)，成為國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要科技領(lǐng)域。

運(yùn)營(yíng)商業(yè)績(jī)：運(yùn)營(yíng)商目前國(guó)內(nèi)擁有四家分別是中國(guó)移動(dòng)、中國(guó)電信、中國(guó)聯(lián)通、中國(guó)廣電。從歷史來看在3/4G時(shí)期運(yùn)營(yíng)商資本開支較大，但由于被各大互聯(lián)網(wǎng)公司如微信、抖音等APP擠壓實(shí)際運(yùn)營(yíng)商以語音與短信為收入的模式被打破，漸漸移動(dòng)數(shù)據(jù)與寬帶成為收入主要來源，這導(dǎo)致運(yùn)營(yíng)商的價(jià)格控制力下降，3/4G通信紅利基本沒有獲取。到了5G時(shí)代運(yùn)營(yíng)商研發(fā)5G消息、與對(duì)公數(shù)據(jù)傳輸、云服務(wù)等等方式使其擺脫管道化的標(biāo)簽。在一輪網(wǎng)絡(luò)建設(shè)時(shí)期往往運(yùn)營(yíng)商收入與利潤(rùn)能夠迎來一波增長(zhǎng)。

2020年電信運(yùn)營(yíng)商業(yè)務(wù)收入為1.36萬億元，同比增長(zhǎng)3.6%，收入增速超過2019年的0.8%與2018年的3%，對(duì)應(yīng)三大運(yùn)營(yíng)商移動(dòng)、電信、聯(lián)通收入分別為7680億元、3738億元、2758億元，同比增速分別為3.2%、4.5%、4.3%，凈利潤(rùn)三家分別為1078億元、210億元、125億元，同比增速分別為1.1%、1.78%、11.29%。可以看出在2020年5G落地的第二年運(yùn)營(yíng)商收入、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)逐步顯現(xiàn)。得益于5G網(wǎng)絡(luò)、千兆光纖、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的建設(shè)，通信行業(yè)景氣度逐步回升。

行業(yè)數(shù)據(jù)對(duì)比：從規(guī)模來看移動(dòng)以7608億規(guī)模領(lǐng)跑運(yùn)營(yíng)商，并且擁有9.41億用戶數(shù)，無論是從收入還是用戶數(shù)來看占收入比例均在行業(yè)超過50%，凈利率來看移動(dòng)、電信、聯(lián)通分別為14.04%、5.64%、4.54%，凈資產(chǎn)收益率三者分別為9.57%、5.82%、3.73%，從盈利能力與股東收益率來看依然是移動(dòng)最強(qiáng)、電信次之、聯(lián)通最后;但從利潤(rùn)增速來看移動(dòng)、電信、聯(lián)通的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率分別為1.1%、1.78%、11.29%，可以看出聯(lián)通增速最快，由于近年來混改聯(lián)通引入阿里、騰訊等股東積極調(diào)整市場(chǎng)，近年來盈利能力逐漸增強(qiáng)，其次中國(guó)電信與聯(lián)通共建共享網(wǎng)絡(luò)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)也比移動(dòng)快。

5G時(shí)代未來增長(zhǎng)看點(diǎn)：5G與4G不同物聯(lián)網(wǎng)與大數(shù)據(jù)傳輸被不斷發(fā)掘。由于5G網(wǎng)絡(luò)高網(wǎng)速、低時(shí)延、高穩(wěn)定性的技術(shù)優(yōu)勢(shì)，成為新時(shí)期我國(guó)網(wǎng)絡(luò)強(qiáng)國(guó)建設(shè)的突破口。TOB端更容易成為5G應(yīng)用的增長(zhǎng)點(diǎn)，商用場(chǎng)景的智能與網(wǎng)聯(lián)化，如智能制造、智能電網(wǎng)、智慧礦山、智慧醫(yī)療、智慧農(nóng)業(yè)、智慧交通、智能家居等場(chǎng)景;TOC端5G是促消費(fèi)的有力催化劑，順應(yīng)消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)，刺激VR、云游戲、超高清視頻等新興服務(wù)業(yè)的爆發(fā)，為創(chuàng)造更豐富多彩的消費(fèi)內(nèi)容提供基礎(chǔ)設(shè)施支持。

5G未來3-5年對(duì)B端應(yīng)用促進(jìn)明顯，而中國(guó)電信是三大運(yùn)營(yíng)商中擁有核心寬帶光纖網(wǎng)絡(luò)的運(yùn)營(yíng)商，雖然寬帶用戶數(shù)近年被移動(dòng)超越但從質(zhì)量與機(jī)房數(shù)據(jù)中心等來看電信地位仍然不可撼動(dòng)，在5G發(fā)力與TOB端時(shí)電信的優(yōu)勢(shì)非常明顯，2020年電信云資源池?cái)?shù)量超過100個(gè)，IDC機(jī)架超42萬架，其中近80%的機(jī)架部署在京津冀、長(zhǎng)三角、粵港澳、陜川渝4個(gè)重點(diǎn)區(qū)域;基于海量的邊緣機(jī)房，開展MEC建設(shè)，構(gòu)建云邊協(xié)同能力。建成覆蓋全 國(guó)的五大ROADM10區(qū)域傳輸骨干網(wǎng)，擴(kuò)大政企OTN精品網(wǎng)絡(luò)覆蓋。公司全網(wǎng)云業(yè)務(wù) 收入達(dá)到人民幣138億元，中國(guó)電信在國(guó)內(nèi)公有云市場(chǎng)份額穩(wěn)定位列前列。TOC端電信移動(dòng)用戶數(shù)始終保持正增長(zhǎng)，即使在2021年春節(jié)期間仍然保持增長(zhǎng)，根據(jù)運(yùn)營(yíng)商官網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示在2020年10月開始移動(dòng)與聯(lián)通用戶數(shù)呈現(xiàn)不斷流出的狀態(tài)，而電信用戶數(shù)正在逐步增加，在攜號(hào)轉(zhuǎn)網(wǎng)過程中，電信更加受到消費(fèi)者青睞。

行業(yè)進(jìn)展：

用戶滲透率：截至 2021年1月底三家運(yùn)營(yíng)商用戶數(shù)移動(dòng)、電信、聯(lián)通分別為9.41億戶、3.51億戶、3.08億戶，其中三者5G用戶數(shù)在為1.65億戶、0.86億戶、0.71億戶，5G套餐用戶滲透率分別為17.52%、24.6%、23.2%，可見一年的時(shí)間運(yùn)營(yíng)商5G用戶數(shù)已經(jīng)開始迅速增長(zhǎng)，無論是實(shí)際升級(jí)套餐還是體驗(yàn)流量包都的確開始增長(zhǎng)。

受新冠疫情影響移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用需求激增，工信部數(shù)據(jù)顯示2020年移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)流量消費(fèi)我1656億GB，同比增長(zhǎng)35.7%，全年移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)月用戶均流量（DOU）達(dá)到10.35GB/戶，同比增長(zhǎng)32%;

5G手機(jī)增長(zhǎng)情況：2021年2月，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)5G手機(jī)出貨量1507.1萬部，占同期手機(jī)出貨量的69.3%;上市新機(jī)型16款，占同期手機(jī)上市新機(jī)型數(shù)量的57.1%。1-2月，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)5G手機(jī)出貨量4234.9萬部、上市新機(jī)型48款，占比分別為68.4%和59.3%。目前5G手機(jī)國(guó)內(nèi)以華為、OPPO、VIVO、小米為主流，今年手機(jī)廠商在高端市場(chǎng)不斷創(chuàng)新，對(duì)國(guó)外品牌蘋果、三星進(jìn)行替代，例如小米推出的紅米K40以及小米11、小米11Pro、小米折疊屏、華為折疊屏等等配置非常高而且價(jià)格相對(duì)于蘋果、三星更有優(yōu)勢(shì)，隨著國(guó)內(nèi)消費(fèi)升級(jí)對(duì)高端機(jī)認(rèn)可程度越來越高，而5G手機(jī)帶給消費(fèi)者的體驗(yàn)感不斷增強(qiáng)，隨著疫情的過去，2021年迎來新一波換機(jī)潮。運(yùn)營(yíng)商也正在布局手機(jī)銷售，小米，VIVO等手機(jī)廠商紛紛推出功能更強(qiáng)、價(jià)格更低的5G手機(jī);中國(guó)電信、中國(guó)移動(dòng)也在醞釀促銷活動(dòng)，清明節(jié)期間電信營(yíng)業(yè)廳推出“進(jìn)廳購機(jī)直降”活動(dòng)，旗下的天翼1號(hào)5G云手機(jī)有機(jī)會(huì)0元帶回家，電信的促銷力度也非常大，為了提高5G滲透率，讓消費(fèi)者積極嘗鮮，推出購買5G手機(jī)最高可享受3512元的大額優(yōu)惠。此時(shí)中國(guó)移動(dòng)也正展開招標(biāo)，據(jù)中國(guó)移動(dòng)采購與招標(biāo)網(wǎng)發(fā)布公告稱訂購紅米K40系列等9款產(chǎn)品合計(jì)數(shù)量達(dá)到330萬臺(tái)。巨量采購超出市場(chǎng)預(yù)期，以往經(jīng)驗(yàn)來看運(yùn)營(yíng)商在促銷期價(jià)優(yōu)惠趨同，這也意味著聯(lián)通也會(huì)大幅增加合約機(jī)產(chǎn)品來推廣5G手機(jī)。運(yùn)營(yíng)商將用戶的“換機(jī)”成本降到最低。換機(jī)潮正撲面而來。無論是從行業(yè)內(nèi)手機(jī)廠商發(fā)布的產(chǎn)品品類還是廠商、運(yùn)營(yíng)商的推廣力度均可以看出5G手機(jī)正在快速的得到消費(fèi)者認(rèn)可。

建設(shè)節(jié)奏及資本開支：基站建設(shè)情況來看2020年全國(guó)移動(dòng)通信基站總數(shù)達(dá)931萬個(gè)，全年凈增90萬個(gè)。其中4G 基站總數(shù)達(dá)到575萬個(gè)，城鎮(zhèn)地區(qū)實(shí)現(xiàn)深度覆蓋。5G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)穩(wěn)步推進(jìn)，2020年三大運(yùn)營(yíng)商合計(jì)建設(shè)5G基站超60萬座，全部開通5G基站達(dá)到71.8萬座，其中中國(guó)電信與中國(guó)聯(lián)通共建共享建設(shè)了5G基站達(dá)到33萬座，根據(jù)電信與聯(lián)通的業(yè)績(jī)會(huì)披露來看2021年建設(shè)5G基站數(shù)目大致也在33萬座左右。5G網(wǎng)絡(luò)以一線城市達(dá)到全域覆蓋，國(guó)內(nèi)地級(jí)以上城市實(shí)現(xiàn)基本覆蓋。三大運(yùn)營(yíng)商出資在2014年共同成立中國(guó)鐵塔公司主要為運(yùn)營(yíng)商基站服務(wù)，鐵塔的共建共享策略與理念能夠?yàn)檫\(yùn)營(yíng)商提供場(chǎng)地節(jié)約資本開支，從而有助于5G網(wǎng)絡(luò)的快速建設(shè)。

2020年5G建設(shè)的第二年，三大運(yùn)營(yíng)商合計(jì)資本開支3330億元，同比2019年增長(zhǎng)10.98%，在2020年業(yè)績(jī)報(bào)告中指出2021年三大運(yùn)營(yíng)商資本開支合計(jì)約為3406億元，同比增長(zhǎng)2.28%，而2021年除了傳統(tǒng)三大運(yùn)營(yíng)商外，中國(guó)廣電也要加入5G網(wǎng)絡(luò)陣營(yíng)，在2019年中國(guó)廣電獲得5G網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營(yíng)牌照后，并且擁有700MHZ頻段資源，中國(guó)移動(dòng)公告披露2021年與2022年2年時(shí)間里與中國(guó)廣電共建共享700MHZ基站40萬座，用于5G廣域覆蓋，屆時(shí)移動(dòng)與廣電可以完成全國(guó)覆蓋的目標(biāo);從建設(shè)規(guī)劃來看未來5G形成兩張網(wǎng)絡(luò)，電信與聯(lián)通共建共享一張網(wǎng)絡(luò)，移動(dòng)與廣電共建共享網(wǎng)絡(luò)格局基本實(shí)現(xiàn)。這樣有助于5G網(wǎng)絡(luò)的快速覆蓋與實(shí)際應(yīng)用，助推用戶的體驗(yàn)與滲透率的加強(qiáng)。

投資觀點(diǎn)：從5G建設(shè)與未來發(fā)展來看新一輪5G投資開始對(duì)運(yùn)營(yíng)商資金上形成壓力，但我們看到運(yùn)營(yíng)商采取共建共享的策略來降低5G大規(guī)模資本開支對(duì)現(xiàn)金流的影響，從目前的資本開支的節(jié)奏來看5G與4G大致相符，而從5G套餐單價(jià)與網(wǎng)絡(luò)流量消費(fèi)來看新一輪價(jià)格上升為運(yùn)營(yíng)商們帶來穩(wěn)定的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，在未來十年中5G仍然是主流通信應(yīng)用，我國(guó)在國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)中取得先發(fā)優(yōu)勢(shì)，行業(yè)前景廣闊，運(yùn)營(yíng)商增長(zhǎng)確定性強(qiáng);

以當(dāng)前中國(guó)移動(dòng)、中國(guó)聯(lián)通、中國(guó)電信、中國(guó)廣電來看，穩(wěn)定性規(guī)模性最強(qiáng)為中國(guó)移動(dòng)，以5G業(yè)務(wù)能夠?yàn)檫\(yùn)營(yíng)商帶來業(yè)績(jī)突破與行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力提升非電信莫屬，從業(yè)績(jī)?cè)鏊偾闆r來看聯(lián)通增長(zhǎng)最快，但聯(lián)通財(cái)務(wù)端相較前兩者有所欠缺，廣電屬于新入局者未來2-3年還很難看到通訊業(yè)務(wù)盈利。移動(dòng)、電信、聯(lián)通三者PETTM分別為8.13X、8.95X、9.13X，綜合來看中國(guó)電信與中國(guó)移動(dòng)更值得投資關(guān)注。

風(fēng)險(xiǎn)提示：5G建設(shè)不及預(yù)期、運(yùn)營(yíng)商價(jià)格戰(zhàn)超預(yù)期、套餐價(jià)格大幅下降。

參考文獻(xiàn)

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[2]開源證券——5G+時(shí)代行業(yè)深度報(bào)告;

[3]萬聯(lián)證券——5G建設(shè)穩(wěn)步推進(jìn)，繼續(xù)關(guān)注三大運(yùn)營(yíng)商;

[4]西部證券——運(yùn)營(yíng)商資本開支披露完畢，廣電入局5G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)陣營(yíng)

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