王飛　張桔　李健　齊永超

·編者按·

今年上半年的市場(chǎng)可以用“跌宕起伏”來形容，核心資產(chǎn)股出現(xiàn)分化走勢(shì)，持續(xù)性行情十分匱乏。與大市偏弱情況相對(duì)應(yīng)，防風(fēng)險(xiǎn)和降低收益預(yù)期的觀點(diǎn)十分流行。

從風(fēng)險(xiǎn)因素來看，最大的擔(dān)憂就是通脹成真、流動(dòng)性收回。公開信息也顯示，這種擔(dān)憂不無道理。美國5月消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)（CPI）較上年同期增長(zhǎng)5%，這是自2008年8月金融危機(jī)以來CPI增幅最大的一次。這正是去年美國超過6萬億美元“放水”的“副作用”。盡管美聯(lián)儲(chǔ)在6月17日會(huì)議稱，在2023年底前將會(huì)加息兩次。但美國政府2022財(cái)年計(jì)劃規(guī)模6萬億美元的預(yù)算案正等待通過，這無疑會(huì)令貨幣池子“水位”繼續(xù)抬升。

對(duì)此，一些機(jī)構(gòu)投資者表示，即便美股流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)外溢，中國股市依然沒有系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。而且，中國股市下半年依然將保持震蕩向上趨勢(shì)，核心資產(chǎn)的優(yōu)勢(shì)也會(huì)愈發(fā)得到強(qiáng)化。

同時(shí)，中國核心資產(chǎn)的陣營預(yù)計(jì)將會(huì)擴(kuò)大，在消費(fèi)升級(jí)的背景下，一些新經(jīng)濟(jì)和新消費(fèi)的公司正在向新核心資產(chǎn)方向邁進(jìn)。

市場(chǎng)機(jī)會(huì)持續(xù)擴(kuò)散中 下半年市場(chǎng)震蕩向上

[全球股市的發(fā)展證明，市場(chǎng)的平均估值應(yīng)在20倍附近，對(duì)應(yīng)A股上證指數(shù)的4500點(diǎn)，接下來的A股市場(chǎng)走勢(shì)仍值得期待。]

《紅周刊》：您在上半年對(duì)哪些板塊或行業(yè)進(jìn)行了增倉或減倉操作，這種操作的依據(jù)是怎樣的？

林園（林園投資董事長(zhǎng)）：我們對(duì)市場(chǎng)的判斷是牛市初期，牛市策略就是滿倉，堅(jiān)決持有，賺到底。從上半年來說，我們一直在買入，如果覺得價(jià)格高買得會(huì)少一些，覺得合適的時(shí)候買得多一些，總之是不斷買入。

邵卓（建信基金基金經(jīng)理）：在今年一季度，我們減倉了高估值的新能源板塊，增加了低估值的GARP策略的配置。GARP策略是用中高增長(zhǎng)、中低估值作為選股標(biāo)準(zhǔn)，選出來的個(gè)股分散在不同行業(yè)中，切換到GARP策略起到了降低組合整體估值的作用。A股在經(jīng)歷2年多的結(jié)構(gòu)性牛市后，年初時(shí)核心資產(chǎn)的估值已經(jīng)達(dá)到歷史上較高的位置，疊加去年全球流動(dòng)性寬松后逐步退出的預(yù)期，流動(dòng)性的邊際變化對(duì)高估值個(gè)股總體上偏負(fù)面。因此在一季度，我們降低了組合平均估值水平，也降低了全年預(yù)期收益率目標(biāo)。

劉欣（泰達(dá)基金投資總監(jiān)）：當(dāng)時(shí)我們主要是綜合市場(chǎng)資金結(jié)構(gòu)、估值變化、流動(dòng)性、全球投資環(huán)境幾個(gè)維度，認(rèn)為市場(chǎng)仍將在牛市狀態(tài)下，并進(jìn)入后半段，而參照歷史經(jīng)驗(yàn)，投資機(jī)會(huì)將從高質(zhì)量公司向低估值、GARP類擴(kuò)散。所以，我們上半年適當(dāng)減少了高估值核心資產(chǎn)的配置，增加了估值與業(yè)績(jī)匹配度更優(yōu)的二線資產(chǎn)配置，比如輕工。

在當(dāng)前市場(chǎng)階段，市場(chǎng)更看重投資機(jī)會(huì)的擴(kuò)散，要關(guān)注景氣行業(yè)高盈利增長(zhǎng)和低估值類公司的補(bǔ)漲機(jī)會(huì)。

盧星屹（進(jìn)化論資產(chǎn)投研總監(jiān)）：在策略上，我主要減倉了一些地產(chǎn)股，這主要是基于地產(chǎn)調(diào)控的最新相關(guān)政策影響。此外，地產(chǎn)公司在未來面臨的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境可能會(huì)越來越嚴(yán)峻、競(jìng)爭(zhēng)壓力可能會(huì)越來越大。

從目前來看，我比較看好物業(yè)和新經(jīng)濟(jì)。物業(yè)方面，從長(zhǎng)期的行業(yè)優(yōu)勢(shì)來看，物業(yè)是輕資產(chǎn)、現(xiàn)金流非常穩(wěn)健的行業(yè)，另外，從中短期的邏輯來看，我注意到了物業(yè)相關(guān)政策的調(diào)整，比如物業(yè)行業(yè)的調(diào)價(jià)政策。從未來來看，當(dāng)物業(yè)能夠動(dòng)態(tài)的進(jìn)行調(diào)價(jià)之后，整個(gè)住宅物業(yè)的商業(yè)模型可能會(huì)發(fā)生一些質(zhì)的變化，整個(gè)估值模型，會(huì)有一個(gè)比較大的上調(diào)空間可能。新經(jīng)濟(jì)方面，以互聯(lián)網(wǎng)券商為例，其與傳統(tǒng)的券商相比具有更好的產(chǎn)品體驗(yàn)，邊際成本也更低。并且近年來互聯(lián)網(wǎng)券商的行業(yè)滲透率是在逐步提升的，其中的頭部公司會(huì)有比較的大的提升空間。此外，在新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，如：一些招聘、生活服務(wù)等企業(yè)在我看來，它們?cè)诋a(chǎn)業(yè)鏈的價(jià)值重塑、行業(yè)壁壘等方面，與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相比都具有較大的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。另外，從二級(jí)市場(chǎng)來看，這些優(yōu)質(zhì)企業(yè)自年初以來經(jīng)過的持續(xù)的下跌，調(diào)整是比較充分的，這些標(biāo)的具備了更高的性價(jià)比優(yōu)勢(shì)。

程洲（國泰基金基金經(jīng)理）：今年上半年整個(gè)市場(chǎng)已經(jīng)給了核心資產(chǎn)非常高的估值溢價(jià)，所以，我們?cè)谶x擇股票上會(huì)進(jìn)一步的“市值下沉”，即更加關(guān)注一些細(xì)分行業(yè)的龍頭，并不是像過去那樣“以大為美”。具體來看，我們會(huì)更加關(guān)注PEG指標(biāo)，因?yàn)楝F(xiàn)在A股的股票數(shù)量非常多，PE的分布也很廣（從個(gè)位數(shù)到幾百倍都有），PEG會(huì)更加合理一些。我們希望能買到PEG小于1的標(biāo)的。而且在100億到300億市值區(qū)間，這些品種還是很多的。

伊洛投資（百億私募）：在上半年，我們降低了估值偏高的核心資產(chǎn)品種的配置，主要增加了順周期海運(yùn)集裝箱、大宗商品供應(yīng)鏈管理及國際貿(mào)易等板塊的布局。

《紅周刊》：您對(duì)A股的下半年有哪些預(yù)期？

林園（林園投資董事長(zhǎng)）：我一直認(rèn)為，過去100年，全球股市的平均估值約為20倍，對(duì)應(yīng)A股上證指數(shù)的4500點(diǎn)，總體來說，我很看好接下來的趨勢(shì)。

盧星屹（進(jìn)化論資產(chǎn)投研總監(jiān)）：我對(duì)整個(gè)A股大的宏觀判斷會(huì)相對(duì)偏謹(jǐn)慎，因?yàn)閺墓蓚男詢r(jià)比上來看，現(xiàn)在A股的性價(jià)比并不是處于一個(gè)非常誘人的狀態(tài)。目前來看，萬得全A的估值大概是20倍左右，10年期的國債收益率是略超3個(gè)點(diǎn)，如果以萬得全A估值的倒數(shù)減去國債收益率，現(xiàn)在大約是1.8%的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平，如果結(jié)合A股的歷史溢價(jià)水平來看，目前還屬于一種相對(duì)偏貴的狀態(tài)。

韓創(chuàng)（大成基金基金經(jīng)理）：今年不是熊市，下半年的主基調(diào)還是震蕩向上。

美國貨幣政策收緊預(yù)期是潛在風(fēng)險(xiǎn) 但A股市場(chǎng)會(huì)保持自己的獨(dú)立行情

[雖然美國放水導(dǎo)向?qū)a(chǎn)生重大的結(jié)構(gòu)性變化，將影響美股投資風(fēng)格，進(jìn)而對(duì)中國股市的結(jié)構(gòu)性行情有重大影響，但中國股市系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)同樣不大。]