曾涵彥，張鵬程

（上海對(duì)外經(jīng)貿(mào)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院，上海201620）

一、引言

會(huì)計(jì)信息透明度的提升，對(duì)于公司來說反映了企業(yè)目前的狀況，又能夠影響行業(yè)。信息披露代表企業(yè)的利益傾向，管理者會(huì)通過影響企業(yè)的信息披露水平來實(shí)現(xiàn)企業(yè)的價(jià)值目標(biāo)。提高上市公司的會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量和公司透明度是進(jìn)一步健全資本市場(chǎng)的需要，在此過程中對(duì)于同行企業(yè)經(jīng)營(yíng)決策，信息透明度會(huì)產(chǎn)生何種效果是值得研究的問題。

在之前研究中，學(xué)者認(rèn)為提高信息披露的及時(shí)性和準(zhǔn)確性有利于改善公司價(jià)值，體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：一是增加信息透明度有助于防止和發(fā)現(xiàn)盈余操控行為，提高公司治理水平（Yeh等，2014）。二是增加信息透明度有助于降低資本成本，具體的理論路徑又可以分為兩條分支，其一是提高公司的信息透明度，有利于通過降低不同投資者之間的信息不對(duì)稱，吸引更多的潛在投資者，增強(qiáng)股票的流動(dòng)性，來降低股權(quán)融資成本（Diamond和Verrecchia，1991;Verrecchia，2001）。其二是提高信息透明度有利于通過降低外部投資者對(duì)未來收益的風(fēng)險(xiǎn)水平的預(yù)測(cè)來降低再融資成本（Handa和Linn，1993;Coles等，1995）。三是增加信息透明度有助于提高資本市場(chǎng)的效率和表現(xiàn)?；谏鲜龇治?，本研究擬從會(huì)計(jì)信息透明度對(duì)公司資本支出的影響進(jìn)行研究，分析同行公司之間信息透明度對(duì)經(jīng)營(yíng)決策的影響在哪些行業(yè)中更為明顯。

二、文獻(xiàn)回顧

（一）信息透明度與資本支出

本研究將經(jīng)營(yíng)決策定義為公司當(dāng)年的資本支出，資本支出從廣義上說，就是企業(yè)為獲得經(jīng)營(yíng)性長(zhǎng)期資產(chǎn)所從事的一切投資活動(dòng)所發(fā)生的支出，具體來說，它是指企業(yè)從事的除金融投資以外的一切投資支出，如企業(yè)在廠房設(shè)備新增與更新、并購(gòu)、合資、研究與開發(fā)（R&D）、產(chǎn)品、市場(chǎng)多元化及經(jīng)營(yíng)重新布局等方面發(fā)生的支出。已有文獻(xiàn)衡量企業(yè)信息透明度主要采用單一指標(biāo)和綜合指標(biāo)兩類方法。單一指標(biāo)包括盈余質(zhì)量指標(biāo)（Bhattacharya等，2003；Dechow和Dichev，2002；黃政和吳國(guó)萍，2014；黎文靖和孔東民，2013）、交易所披露的考核結(jié)果（張兵和范致鎮(zhèn)，2009；林有志和張雅芬，2007）和分析師預(yù)測(cè)（葉陳剛和王藤燕，2016；于健南，2010）。綜合指標(biāo)由會(huì)計(jì)信息透明度、股價(jià)信息透明度、內(nèi)部信息透明度定義而成（杜浩陽，2016）。為了更加客觀評(píng)價(jià)，本研究通過深交所對(duì)上市企業(yè)信息披露考核結(jié)果進(jìn)行度量。

（二）企業(yè)規(guī)模與資本支出

企業(yè)規(guī)模可能影響企業(yè)投資行為及效率，原因可歸納為幾個(gè)方面。第一，規(guī)模大的公司相較與規(guī)模小公司具有更多的資產(chǎn)和當(dāng)前現(xiàn)金流及相對(duì)較少的投資機(jī)會(huì)（Anderson and Garcia，2006）。第二，企業(yè)規(guī)?？芍苯佑绊懫髽I(yè)的融資約束程度及融資成本，在一個(gè)相對(duì)不是很完善的制度環(huán)境下，除了高超的商業(yè)技巧，創(chuàng)業(yè)者還需要一定的政治手段促進(jìn)企業(yè)發(fā)展，而這些能力正是大公司早已顯現(xiàn)出來的（Jovanovic，1982）。第三，同中小企業(yè)相比，規(guī)模經(jīng)濟(jì)使大型企業(yè)的融資成本更低（包括直接融資以及間接融資），企業(yè)進(jìn)行融資必須支付交易成本，如信息披露成本、談判成本、簽約成本、執(zhí)行成本等，其中大部分成本具有固定性質(zhì)，因此，企業(yè)融資中存在一定的規(guī)模經(jīng)濟(jì)，相對(duì)于大企業(yè)，中小企業(yè)的融資規(guī)模比較小，單位融資的交易成本會(huì)相對(duì)較高（林毅夫等，2009）。

三、理論分析與假設(shè)

高信息透明度的財(cái)務(wù)信息預(yù)示著該行業(yè)的前景較為樂觀。為了獲取利潤(rùn)，同行公司可能會(huì)擴(kuò)大高需求的能力，或者投資房地產(chǎn)和新設(shè)備以提高生產(chǎn)效率。如果同行公司追隨高信息透明度公司的投資決策，那么當(dāng)他們看到高信息透明度的公司這樣做時(shí)，他們可能會(huì)過度投資，產(chǎn)生資本支出。那么在一個(gè)公司中，何時(shí)會(huì)以較高的信息透明度對(duì)外披露，本研究從資本支出的角度出發(fā)，提出假設(shè)：

H1：當(dāng)報(bào)告期間是高信息透明度時(shí)公司具有較高的資本支出。

一方面，一旦觀察到高信息透明度公司的財(cái)務(wù)狀況，同行公司就可以采取行動(dòng)推出新產(chǎn)品并投資于研發(fā)項(xiàng)目，以保持或改善長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)地位或追隨高信息透明度公司的研發(fā)策略。如果同行公司專注于長(zhǎng)期產(chǎn)品市場(chǎng)表現(xiàn)，那么他們的投資可能會(huì)比信息透明度低的情況更多。另一方面，與資本化的固定資產(chǎn)投資不同，研發(fā)支出會(huì)立即支出，所以當(dāng)公司具有高信息透明度時(shí)，可能處于研發(fā)等相關(guān)投入減少。

H2：公司規(guī)模對(duì)公司的資本支出的影響呈正相關(guān)。

首先，公司越大越有可能在經(jīng)營(yíng)決策上產(chǎn)生更多資本支出。其次，較小的同行公司更可能模仿較大的高信息透明度公司的策略，而較大的公司則警惕地觀察可比規(guī)模公司的運(yùn)營(yíng)情況。因此，如果同業(yè)公司的規(guī)模與高信息透明度公司的規(guī)模相當(dāng)或更小，那么同業(yè)公司的決策更有可能受到其他公司披露信息的影響。

四、數(shù)據(jù)來源

（一）研究樣本及數(shù)據(jù)來源

本研究對(duì)象為不同行業(yè)之間信息透明度對(duì)公司資本支出的影響，確定研究樣本后，現(xiàn)以2011—2018年作為樣本區(qū)間，保留連續(xù)八年都存在公司且能夠在深交所得到的信息披露結(jié)果，保留了各個(gè)行業(yè)的數(shù)據(jù)后確定了930個(gè)上市公司樣本，最終得到7 440個(gè)觀測(cè)值。本研究財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)主要來自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)（CSMAR）以及深交所對(duì)上市企業(yè)信息披露考核結(jié)果進(jìn)行度量。為了消除極端值的影響，現(xiàn)對(duì)所有的連續(xù)變量進(jìn)行1%及99%的Winsor處理。

（二）變量選取與解釋

表1 變量定義及說明

（三）研究設(shè)計(jì)

為檢驗(yàn)假設(shè)1信息透明度對(duì)經(jīng)營(yíng)決策中資本支出的影響，構(gòu)建模型1:

其中，DECISION為經(jīng)營(yíng)決策，本研究使用資本支出衡量公司經(jīng)營(yíng)決策，Tran為信息透明度，其余為控制變量，α為常數(shù)項(xiàng)，β為各指標(biāo)變量的估計(jì)系數(shù)，ε為隨機(jī)誤差項(xiàng)。

為了檢驗(yàn)假設(shè)2公司規(guī)模與資本支出的關(guān)系，構(gòu)建模型2：

其中，Size為公司規(guī)模，其余參數(shù)的設(shè)置同模型1。

為檢驗(yàn)信息透明度對(duì)公司規(guī)模與資本支出調(diào)節(jié)作用，構(gòu)建模型3：

其中，Tran*Size是信息透明度和公司規(guī)模的交乘項(xiàng)，其余參數(shù)的設(shè)置同模型2。

五、實(shí)證分析

（一）描述性分析

如表2變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，會(huì)計(jì)信息透明度均值為3.13，說明總體而言，深交所主板上市公司的信息披露質(zhì)量較好；公司總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)（Size）均值為22.00；2011—2018年深圳交易所主板上市公司的資產(chǎn)收益率（Roa）均值為4%，相比已有研究中先于2018年的研究區(qū)間有所增加，說明深交所主板上市公司的盈利能力在近幾年有進(jìn)一步改善；毛利潤(rùn)（GP）為31%；資產(chǎn)負(fù)債率（LOAR）均值為39%，產(chǎn)權(quán)比率均值為91%，意味著企業(yè)股東的資本與償還債務(wù)人提供的資本較為合適，對(duì)債務(wù)人來說是安全的借款；以上統(tǒng)計(jì)結(jié)果與已有研究基本一致。

表2 主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)

表3報(bào)告了資本支出和信息透明度之間的皮爾森相關(guān)系數(shù)。從表3中分析發(fā)現(xiàn)，所有變量之間具有較強(qiáng)的相關(guān)關(guān)系，符合進(jìn)一步研究的要求。其中，資本支出和透明度指標(biāo)、公司規(guī)模、資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)負(fù)債率和產(chǎn)權(quán)比率存在顯著正相關(guān)，與毛利潤(rùn)顯著負(fù)相關(guān)，符合基本的研究假設(shè)，初步說明研究中信息透明度越高的企業(yè)，資本支出會(huì)更多，規(guī)模更大的企業(yè)，資本支出更多。

表3 Person檢驗(yàn)

（二）回歸結(jié)果分析

1.全樣本回歸分析

本研究選擇930個(gè)上市公司樣本2011—2018年的相關(guān)數(shù)據(jù)，運(yùn)用Stata檢驗(yàn)信息透明度對(duì)企業(yè)資本支出及對(duì)同行經(jīng)營(yíng)決策的影響。通過檢驗(yàn)選擇固定效應(yīng)模型進(jìn)行回歸分析。表4的三個(gè)模型中，模型1是方程（1）的回歸結(jié)果，可以看出，信息透明度與資本支出呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，結(jié)果支持了假設(shè)1，可見，報(bào)告當(dāng)期高信息透明度的公司會(huì)做出更多經(jīng)營(yíng)上增加資本支出的決策，企業(yè)的信息透明度會(huì)增加資本支出的影響，可見，在中國(guó)企業(yè)中，適當(dāng)分析行業(yè)所處階段和其他公司支出情況，公司自身盲目發(fā)展可能會(huì)產(chǎn)生投資過度或投資不足，通過研究其他公司信息披露的資料，有利于緩解自身經(jīng)營(yíng)決策錯(cuò)誤。因?yàn)檫@種代理沖突造成的信息透明度可以幫助企業(yè)更準(zhǔn)確有效評(píng)價(jià)發(fā)展情況，從而減少自身經(jīng)營(yíng)決策錯(cuò)誤。模型2是方程（2）的分析結(jié)果，模型2是在模型1的基礎(chǔ)上加入了調(diào)節(jié)變量（Size），公司規(guī)模和企業(yè)資本支出呈現(xiàn)顯著正相關(guān)的關(guān)系，結(jié)果支持了假設(shè)2。模型3是方程（3）的分析結(jié)果，模型3是在模型2的基礎(chǔ)上加入了自變量與調(diào)節(jié)變量的交互項(xiàng)（size*tr），在全樣本回歸中加入交互項(xiàng)后并不顯著，拒絕假設(shè)3。由表4分析可知，調(diào)節(jié)效應(yīng)不顯著，以下將使用模型2進(jìn)行分行業(yè)研究。

表4 各模型回歸結(jié)果

2.分行業(yè)回歸結(jié)果

表5是模型2的回歸結(jié)果，解釋變量為會(huì)計(jì)信息透明度（Tran）、企業(yè)規(guī)模（Size）。在前4列中，首先，第（1）列是對(duì)全行業(yè)的回歸結(jié)果，可以看出會(huì)計(jì)信息透明度（Tran）的系數(shù)為0.068，在1%水平下顯著，（2）-（5）列是按行業(yè)的不同分樣本進(jìn)行回歸。第（2）列制造業(yè)結(jié)果顯示，會(huì)計(jì)信息透明度（Ta）的系數(shù)為0.095，在1%水平下顯著；第（3）列是交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè)的結(jié)果顯示，會(huì)計(jì)信息透明度（Ta）的系數(shù)為0.237，在10%水平下顯著；第（4）列是住宿、餐飲業(yè)結(jié)果顯示，此行業(yè)中信息透明度（Tran）不顯著；第（5）列是房地產(chǎn)結(jié)果顯示，會(huì)計(jì)信息透明度（Tran）的系數(shù)為-0.0589，在1%水平下顯著，說明在房地產(chǎn)行業(yè)信息透明度越高的公司資本支出反而越少，符合房地產(chǎn)競(jìng)爭(zhēng)激烈、投入大的特點(diǎn)，具有更強(qiáng)的嚴(yán)密性。無論采用對(duì)哪個(gè)行業(yè)的分樣本進(jìn)行回歸，企業(yè)規(guī)模的系數(shù)均在1%水平下顯著，表明公司規(guī)模越大，資本支出將會(huì)越多。以上結(jié)果部分支持假設(shè)1、2。

通過分行業(yè)可知，制造業(yè)、交通運(yùn)輸業(yè)更符合假設(shè)1、2，為了進(jìn)一步細(xì)分行業(yè)，找出同業(yè)公司之間的關(guān)系，本研究將進(jìn)一步從制造業(yè)細(xì)分行業(yè)出發(fā)進(jìn)行分析研究，為此將在制造業(yè)中選取不同類別且樣本量充足的行業(yè)進(jìn)行。

表5 分行業(yè)回歸結(jié)果

對(duì)樣本中制造業(yè)細(xì)分行業(yè)進(jìn)行分類，選取了樣本量較大且行業(yè)特點(diǎn)明顯的幾個(gè)細(xì)分行業(yè)進(jìn)行分析。由表6結(jié)果可知，制造業(yè)中不同細(xì)分行業(yè)的信息透明度不同，對(duì)于化學(xué)原料和制品行業(yè)、通用設(shè)備行業(yè)，信息透明度越高資本支出越多，更有可能做出積極的投資方式，同時(shí)隨著公司規(guī)模的增大也會(huì)進(jìn)一步增加資本支出比重；計(jì)算機(jī)、通信及電子設(shè)備行業(yè)處于還在高速發(fā)展的行業(yè)，從中可以看出信息透明度沒有在10%的水平上顯著，但t值接近10%水平，說明高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展還處于激烈競(jìng)爭(zhēng)，同行之間較難通過高信息透明度去判斷同業(yè)公司的現(xiàn)狀，進(jìn)行投資決策更多需要依靠自身發(fā)展需要。其他行業(yè)如醫(yī)藥、專用設(shè)備和電氣機(jī)械一定程度上處于成熟產(chǎn)業(yè)，并且具有一定的壟斷和管制的行業(yè)特點(diǎn)，不易通過信息透明度來發(fā)現(xiàn)同行公司經(jīng)營(yíng)決策的特點(diǎn)，但與之前相同，公司規(guī)模越大，越容易發(fā)生資本支出。

表6 制造業(yè)細(xì)分回歸結(jié)果

六、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

由于年報(bào)于次年發(fā)布，信息透明度指標(biāo)無法及時(shí)反應(yīng)當(dāng)年情況，研究認(rèn)為當(dāng)期愿意在報(bào)表中進(jìn)行高信息透明度的公司在當(dāng)期會(huì)更多的向市場(chǎng)傳遞信息，并不存在信息的滯后性，市場(chǎng)會(huì)根據(jù)企業(yè)和同行公司之間的信息公告及時(shí)發(fā)現(xiàn)有用的信息。但是為了緩解信息透明度滯后的潛在不確定性，在穩(wěn)健性檢驗(yàn)過程中，將信息透明度做滯后一期處理，如模型（4）中所示，將信息透明度（Tran）進(jìn)行滯后一期，認(rèn)為只有當(dāng)評(píng)級(jí)結(jié)果出現(xiàn)后，同行企業(yè)才會(huì)做出反應(yīng)。處理回歸結(jié)果如下表7，發(fā)現(xiàn)結(jié)果與之前未滯后結(jié)果一致，因此，一定程度解決了變量時(shí)間選取不準(zhǔn)確的問題。

表7 透明度滯后一期回歸結(jié)果

七、結(jié)論

本研究以2011—2018年深圳證券交易所上市公司為研究樣本，以深交所對(duì)其上市公司的信息披露質(zhì)量考核評(píng)級(jí)作為公司信息透明度的代理變量，從資本支出的角度，考察了信息透明度對(duì)公司經(jīng)營(yíng)決策的影響。最終研究發(fā)現(xiàn)，在不同的大行業(yè)分類下，信息透明度對(duì)大部分行業(yè)具有顯著的正面影響，對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)具有顯著的負(fù)面影響；在制造業(yè)細(xì)分的分析中，信息透明度對(duì)化學(xué)原料和制品行業(yè)、通用設(shè)備行業(yè)有正面影響。然而，信息透明度對(duì)以市場(chǎng)價(jià)值衡量的公司價(jià)值并沒有隨生命周期的變化而呈現(xiàn)出顯著性和穩(wěn)定的影響。以上結(jié)論部分證明了本研究的理論假設(shè)，即信息透明度對(duì)公司價(jià)值的影響受到生命周期的制約，隨著公司規(guī)模的擴(kuò)大，資本支出也趨于增大并具有顯著性。本研究進(jìn)一步豐富了信息披露對(duì)公司外部和內(nèi)部影響的相關(guān)文獻(xiàn)和研究，在理論上對(duì)經(jīng)營(yíng)決策和信息披露具有一定的補(bǔ)充。上市公司應(yīng)結(jié)合公司自身發(fā)展階段選擇適當(dāng)?shù)男畔⑴斗绞剑煌袠I(yè)公司也應(yīng)該結(jié)合自身行業(yè)特點(diǎn)，合理利用其它公司信息披露，做出更為合理的經(jīng)營(yíng)決策，保證資本支出更加符合企業(yè)利益。