林然

2020年9月，聚賽龍首次遞交招股說(shuō)明書，擬登陸創(chuàng)業(yè)板。此次聚賽龍擬公開(kāi)發(fā)行人民幣普通股（A股）11，952，152股，募資約3.6億元用于華東生產(chǎn)基地二期建設(shè)項(xiàng)目、華南生產(chǎn)基地二期建設(shè)項(xiàng)目、補(bǔ)充流動(dòng)資金等。2021年5月7日，聚賽龍上會(huì)通過(guò)。

盡管已經(jīng)成功過(guò)會(huì)，但是《股市動(dòng)態(tài)分析》記者研讀招股書后發(fā)現(xiàn)，聚賽龍仍然有諸多問(wèn)題需要引起市場(chǎng)警惕。首先，近年來(lái)聚賽龍經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流經(jīng)常為負(fù)，應(yīng)收賬款大幅增加，公司潛藏流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn);其次，公司在研發(fā)方面的投入逐年降低的問(wèn)題也不容忽視;此外，公司穩(wěn)定型號(hào)產(chǎn)品銷售占比較高，公司整體利潤(rùn)規(guī)模小且增長(zhǎng)緩慢，成長(zhǎng)性較弱。

公司潛藏流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

聚賽龍是一家專業(yè)從事改性塑料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的高新技術(shù)企業(yè)，主要產(chǎn)品包括改性通用塑料、改性工程塑料、改性特種工程塑料及其他高分子材料等產(chǎn)品。

2018年至2020年，聚賽龍經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-19，402.26萬(wàn)元、-16，914.05萬(wàn)元和-13，205.65萬(wàn)元，公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~非常低（見(jiàn)表一）。而另一方面，公司的應(yīng)收票據(jù)和應(yīng)收賬款逐年增加。2018年至2020年，公司應(yīng)收賬款賬面價(jià)值分別為24，585.20萬(wàn)元、26，025.44萬(wàn)元和31，762.15萬(wàn)元。未來(lái)隨著銷售規(guī)模的進(jìn)一步增長(zhǎng)，公司應(yīng)收賬款可能繼續(xù)上升。

改性塑料產(chǎn)業(yè)屬于資金密集型和技術(shù)密集型行業(yè)，隨著公司經(jīng)營(yíng)規(guī)模的擴(kuò)大，聚賽龍對(duì)營(yíng)運(yùn)資金的需求也在持續(xù)提升。目前聚賽龍依然很難進(jìn)一步增強(qiáng)資金實(shí)力，改善經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~。如果公司的資金回收較慢，公司將面臨較大的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

研發(fā)投入逐年降低

盡管聚賽龍取得了47項(xiàng)國(guó)內(nèi)發(fā)明專利、1項(xiàng)實(shí)用新型專利和1項(xiàng)海外發(fā)明專利，但2017年至2020年上半年，公司研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入比例分別為 3.27%、3.01%、3.05%和2.48%，總體呈下降趨勢(shì)。此外，公司披露的2019年研發(fā)投入占比低于所有可比公司，專利數(shù)量在行業(yè)內(nèi)也較少。（見(jiàn)表二）

從市場(chǎng)占有率情況來(lái)看，國(guó)外或合資企業(yè)市場(chǎng)占有率較高，尤其是那些規(guī)模較大、擁有上游資源的一體化企業(yè)，技術(shù)實(shí)力較強(qiáng)，在高性能專用改性塑料的配方研發(fā)、生產(chǎn)工藝以及品牌影響力上處于領(lǐng)先地位。國(guó)內(nèi)大部分的改性塑料企業(yè)尚處于模仿階段，獨(dú)立創(chuàng)新能力較弱，同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)比較激烈，缺乏技術(shù)配方的研發(fā)能力，多處于中低端市場(chǎng)，造成低端產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)慘烈。雖然國(guó)內(nèi)的改性塑料企業(yè)超過(guò)3，000家，但規(guī)模普遍偏小，行業(yè)集中度較低。在這樣的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下，聚賽龍卻沒(méi)有加大研發(fā)投入，公司如何搶占高端產(chǎn)品市場(chǎng)仍然是一個(gè)難題。

熔噴料業(yè)務(wù)不可持續(xù)?

聚賽龍的改性塑料業(yè)務(wù)收入主要來(lái)自于穩(wěn)定型號(hào)產(chǎn)品。2018年至2020年，公司穩(wěn)定型號(hào)產(chǎn)品的銷售金額分別為71，847.88萬(wàn)元、79，509.02萬(wàn)元和83，791.91萬(wàn)元，占當(dāng)期改性塑料業(yè)務(wù)收入的比例分別為 89.83%、87.57%和81.22%。公司新型號(hào)產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)的銷售收入分別為8，129.92萬(wàn)元、11，286.53萬(wàn)元和19，393.76萬(wàn)元。（見(jiàn)表三）

也就是說(shuō)，公司主要依靠穩(wěn)定型號(hào)產(chǎn)品盈利。2020年，公司的新型號(hào)產(chǎn)品銷售收入金額較高，主要系當(dāng)期公司新開(kāi)發(fā)并銷售熔噴料產(chǎn)品所致。但是隨著疫情逐步得到管控，聚賽龍的熔噴料產(chǎn)品的銷量將降低，其盈利不具備可持續(xù)性。

2014年至2020年1-3月，聚賽龍的扣非歸母凈利潤(rùn)分別為1，729.71萬(wàn)元、2，412.02萬(wàn)元、2，078.60萬(wàn)元、1，699.74萬(wàn)元、2，384.95萬(wàn)元、4，244.80萬(wàn)元、936.16萬(wàn)元，多年來(lái)利潤(rùn)規(guī)模較小，并且增長(zhǎng)較為緩慢。2015年至2020年3月，聚賽龍的綜合毛利率分別為20.36%、19.21%、15.47%、14.25%、15.82%和14.37%。2020年，公司的毛利率為17.37%，而行業(yè)內(nèi)公司的平均毛利率為28.24%，公司毛利率遠(yuǎn)低于同行業(yè)平均水平。（見(jiàn)表四）

隨著國(guó)內(nèi)疫情得到控制，熔噴料市場(chǎng)需求減少，公司2020年三季度開(kāi)始熔噴料相關(guān)產(chǎn)品收入和毛利率已經(jīng)出現(xiàn)下滑。而公司所處行業(yè)存在結(jié)構(gòu)性過(guò)剩情況，即行業(yè)存在初級(jí)產(chǎn)品多，中級(jí)產(chǎn)品質(zhì)量不穩(wěn)定，高級(jí)產(chǎn)品缺乏的特點(diǎn)，因此毛利率和凈利率都偏低。聚賽龍的熔噴料產(chǎn)品的銷售增長(zhǎng)不可持續(xù)，那么公司除了銷售穩(wěn)定型號(hào)產(chǎn)品之外，如何盡快拓展新型號(hào)產(chǎn)品業(yè)務(wù)，提高綜合毛利率仍然不得而知。

針對(duì)上述問(wèn)題，《股市動(dòng)態(tài)分析》向聚賽龍發(fā)去采訪函，但截至本文發(fā)布，聚賽龍并未做出任何回復(fù)。