林偉萍

作為全球僅次于電力行業(yè)的第二大碳排放主體，交通運輸行業(yè)的碳中和之路，相較于電力行業(yè)，任重道遠(yuǎn)。本周《紅周刊》面對面欄目邀請到了中金公司交運物流和基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)首席分析師楊鑫，共同探討碳中和對交運行業(yè)的影響以及帶來的投資機會。

在楊鑫看來，目前電氣化率較高的公路客運（包含乘用車）以及鐵路實現(xiàn)碳中和的路徑較為清晰，依賴于氫能的公路貨運、航空、航運、物流等領(lǐng)域則仍需技術(shù)上突破和政策上的支持。投資機會上，預(yù)期在2045年新能源車實現(xiàn)100%銷售滲透率前，都有望維持行業(yè)的高景氣度;智能汽車帶來的投資機會，或比智能手機更大，其投資機會將是萬億級別以上;氫燃料電池未來發(fā)展則有望復(fù)制動力電池;航空雖然2060年實現(xiàn)碳中和難度大，但隨著國際線的重啟以及中國航空業(yè)的進(jìn)一步整合，相關(guān)投資機會也值得關(guān)注。

新能源車2025年有望實現(xiàn)購置平價 2045年前都有望維持高景氣度

《紅周刊》：相較于電力行業(yè)相對清晰的碳中和路徑，交運行業(yè)要想在2030年實現(xiàn)碳達(dá)峰，2060年實現(xiàn)碳中和卻并非易事。在您看來，交運行業(yè)實現(xiàn)碳中和的難點在哪里？

楊鑫：中國交運碳排放占比過去一直處于上升通道，目前我國交運碳排放占整體經(jīng)濟(jì)碳排放比例不到10%，全球同比數(shù)值為25%。但從復(fù)合增速來看，考慮到中國未來人均GDP、汽車保有量、人均航空乘機次數(shù)都將持續(xù)上升等因素，我國交運領(lǐng)域的周轉(zhuǎn)量將持續(xù)提升，因此碳排放壓力依然較大。

另外，從發(fā)達(dá)國家經(jīng)驗來看，要想在交運領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)真正的碳達(dá)峰也不容易。例如，歐洲在20世紀(jì)90年代，整個經(jīng)濟(jì)體已經(jīng)實現(xiàn)碳達(dá)峰，2007年交運領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)碳達(dá)峰。但2013年之后，交運領(lǐng)域的碳排放量再度回升。

就我國交運細(xì)分行業(yè)碳排放來看，公路運輸碳排放占比最大，高達(dá)85%，其中，45%來自包括乘用車在內(nèi)的公路客運;40%來自以商用車為主的公路貨運。第二大碳排放領(lǐng)域為航空，占比約10%?？傮w來看，未來我國交運領(lǐng)域碳中和能否實現(xiàn)，還需看技術(shù)上的突破。

《紅周刊》：從最新銷售數(shù)據(jù)來看，3月份國內(nèi)新能源車滲透率創(chuàng)新高，達(dá)到8.9%，但距離100%銷售滲透率仍有差距，何時將實現(xiàn)全覆蓋？

楊鑫：目前，公路客運領(lǐng)域碳中和路徑確實是相對比較清晰的，如隨著電池生產(chǎn)環(huán)節(jié)規(guī)模效應(yīng)加大，疊加鋰電池材料成本降低，預(yù)期2025年三元電池組裝車成本較2020年下降35%，這將推動純電動車較燃油車的購置平價，并進(jìn)一步拉動新能源車的銷售滲透率提升。

其實，目前在我國新能源車的使用成本已經(jīng)低過燃油車使用成本了，但由于目前消費者仍有里程、充電樁等焦慮因素，3月份的滲透率僅為8.9%。不過，目前一些換電模式正在消除消費者的里程焦慮，疊加政策支持，我們測算，2045年新能源車購置滲透率有望達(dá)到100%，到那時消費者不會再去新買燃油車。原有的燃油車將逐步被淘汰，從而在2060年乘用車領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)100%新能源化，實現(xiàn)碳中和。

之所以將日期鎖定在2045年，是因為從中金汽車組測算數(shù)據(jù)來看，2045年中國千人汽車保有量將達(dá)到500，實現(xiàn)達(dá)峰。雖然這一千人保有量相較于發(fā)達(dá)國家的千人保有量800仍有差距，但2045年后，中國有望開始實行自動駕駛，這將使得汽車保有量提前下降。

《紅周刊》：可以理解為在2045年汽車保有量達(dá)峰前，新能源汽車將持續(xù)高景氣度嗎？

楊鑫：我認(rèn)為是這樣的，目前看新能源車的機會確定性比較強。根據(jù)中金汽車組的測算，2060年汽車保有量將達(dá)到5.3億輛，較2019年增長158%，市場增量空間巨大。我個人認(rèn)為，從40年時間維度來看，目前新能源車產(chǎn)業(yè)鏈上比較有競爭優(yōu)勢的企業(yè)的高估值，可以在未來業(yè)績增長帶動下逐步消化。

智能汽車投資機會比智能手機更大 有望帶來萬億級別以上的投資機會

《紅周刊》：近日，小米、華為等消費電子產(chǎn)業(yè)鏈紛紛宣布“造”車。此前，蘋果、谷歌以及阿里、百度等也均著手布局汽車，您如何看這些科技巨頭對新能源汽車，尤其是智能汽車的布局？

楊鑫：此前“造車”有很高的門檻，比如發(fā)動機的某些技術(shù)壁壘使得其他企業(yè)很難進(jìn)入。而當(dāng)汽車進(jìn)入智能化之后，傳統(tǒng)汽車可能會像此前的傳統(tǒng)手機一樣，被智能汽車顛覆。

在我們看來，智能汽車未來給我們生活所帶來的改變，將遠(yuǎn)超我們當(dāng)前的想象。例如，汽車以后將不僅僅是交通工具，還將是我們生活中的AI助手，成為除了家和辦公室之外的第三空間。它可以幫你開會，幫你與外界發(fā)生聯(lián)系。未來的汽車內(nèi)部空間也將非常大，可以想象一下，如果實現(xiàn)了自動駕駛，人們從北京到上海可能首先不再是坐飛機，消費者完全可以在汽車上睡一晚上，第二天到達(dá)目的地開展工作。這也有助于減少航空因周轉(zhuǎn)量增加而帶來的碳減排壓力。

當(dāng)然，在汽車智能化過程中，科技實力是比較重要的。中國汽車產(chǎn)業(yè)有望借助汽車智能化的發(fā)展，實現(xiàn)彎道超車。在我看來，科技巨頭發(fā)揮自身優(yōu)勢切入到這個市場中來，在未來幾十年的發(fā)展過程中，都有望獲得自己應(yīng)有的市場份額。

《紅周刊》：有觀點認(rèn)為，華為、蘋果倆巨頭有望成為汽車智能化的最終贏家，您如何看？

楊鑫：我認(rèn)為目前下這個結(jié)論還為時尚早。因為汽車智能化大幕剛剛拉開，技術(shù)不斷進(jìn)步，里面的演員會扮演什么樣的角色，最終誰會留在舞臺上還存在很大變數(shù)。

《紅周刊》：您如何看汽車智能化所帶來的投資機會？

楊鑫：我認(rèn)為其所帶來的投資機會有望是萬億級別甚至更大，預(yù)期會比智能手機給手機產(chǎn)業(yè)鏈的投資機會還大。

汽車智能化涉及的產(chǎn)業(yè)鏈條非常長，如汽車、電子、科技、軟件、硬件等。建議投資者在做布局的時候，綜合運用跨行業(yè)的知識，并厘清上市公司在產(chǎn)業(yè)鏈中的話語權(quán)，以及所處細(xì)分市場的行業(yè)競爭優(yōu)勢，從而規(guī)避未來長期發(fā)展過程中的不確定因素帶來的投資風(fēng)險。

氫燃料電池有望復(fù)制動力電池發(fā)展路徑 國產(chǎn)替代趨勢下2045年或?qū)崿F(xiàn)平價

《紅周刊》：公路貨運的碳中和，能量密度高的氫燃料電池被寄予厚望。但進(jìn)展似乎不如乘用車。

楊鑫：的確。我們測算，公路貨運方面，中輕卡可以通過動力電池來實現(xiàn)碳中和。而700萬輛的重卡，因為遠(yuǎn)途運輸可能在1000公里以上，且有重載，對電池能量密度要求較高，氫燃料電池是技術(shù)上比較可行的方式。

但目前氫燃料電池經(jīng)過制氫、儲氫、加氫等一系列環(huán)節(jié)后，成本非常高?？紤]到目前我國重卡司機多數(shù)為個體戶，想要重卡司機采用氫能這種成本高又不方便的替代方式，仍需政策上的鼓勵。

從政策介入時點來看，我們測算，當(dāng)氫燃料電池的成本相較于燃油的綠色溢價達(dá)到200%的時候，是比較好的政策介入時點。此時，擴(kuò)大規(guī)模有助于快速降低成本，同時也不會給財政帶來太大補貼負(fù)擔(dān)。

另外，目前我國氫燃料電池對海外材料依賴程度較大，未來必然要實現(xiàn)國產(chǎn)化，我們預(yù)計2025年前我國將實現(xiàn)國產(chǎn)化核心材料供應(yīng)鏈的基本布局。考慮到中國的制造業(yè)優(yōu)勢，隨著效率的提升和規(guī)模化的生產(chǎn)，氫燃料電池成本將逐步下降，有望在2045年相較于燃油實現(xiàn)購置平價。

《紅周刊》：如何看氫燃料電池的投資機會？

楊鑫：投資機會很多，目前氫燃料電池所處階段，類似多年前動力電池所處的階段。不過，從技術(shù)路徑來看，10年的技術(shù)路徑可能看得比較清楚，但10年之后的技術(shù)路徑就很難預(yù)測了，因為技術(shù)的進(jìn)步可能會遠(yuǎn)超預(yù)期。

航空領(lǐng)域2060年實現(xiàn)“脫碳”難度大 國際線重啟或帶動航空走出疫情陰霾

《紅周刊》：從您和團(tuán)隊測算來看，航空領(lǐng)域在2060年似乎難以實現(xiàn)完全“脫碳”？

楊鑫：航空領(lǐng)域的“脫碳”難度比公路更大，中性假設(shè)測算看，到2060年，我國航空領(lǐng)域難以實現(xiàn)碳中和，甚至2060年的航空碳排放量相較于2019年還可能會出現(xiàn)翻倍增長。原因在于，在當(dāng)前到2060年的這40年間，航空周轉(zhuǎn)量每年都在復(fù)合增長，且是所有交運行業(yè)中復(fù)合增長速度最快的細(xì)分領(lǐng)域，我們預(yù)計到2060年航空周轉(zhuǎn)量相較2019年將翻四倍。

一方面，從海外經(jīng)驗看，航空周轉(zhuǎn)量增速是高于GDP增速的，中國當(dāng)前GDP增速雖放緩但仍維持增長態(tài)勢。另一方面，目前中國居民乘機次數(shù)僅為歐美的1/5～1/6。隨著生活節(jié)奏越來越快，航空出行在交運中占比將不斷提升。

另外，如果使用動力電池作為飛機的主要動力，動力電池能力密度相較煤油低，飛機起飛所需的燃料電池重量將超過飛機起飛的最大重量，因此可能需要重新設(shè)計改造飛機，目前看，這些技術(shù)都需要在未來不斷突破。基于現(xiàn)在技術(shù)路徑來看，到2060年航空動力構(gòu)成中，將由部分生物質(zhì)燃油、部分氫能以及占比50%左右的煤油組成。

《紅周刊》：難以“脫碳”，是否將導(dǎo)致航空公司未來的碳中和合規(guī)成本增加？

楊鑫：有這種可能。目前國際民航組織ICAO提出了CORSIA（國際航空碳抵減機制），在今年開始實施，參與的航空公司將為其超出2019年水平線之上的碳排放購買碳信用進(jìn)行抵消，以實現(xiàn)凈碳排放零增長。目前中國尚未參與CORSIA，未來如果參與，我國航空業(yè)成本可能會承壓。但換個角度看，這也有望倒逼航空業(yè)降本增效。

《紅周刊》：航空周轉(zhuǎn)量的翻倍增長，將給航空股投資帶來哪些新機遇？

楊鑫：從航空股的投資機會看，需求增長非?？斓臅r候并非就是比較好的投資航空股的機會。比如，巴菲特重倉的美國航空股在疫情前表現(xiàn)非常好，主要邏輯并不是美國需求增長非?？?，而是競爭格局的變化。例如，航空業(yè)通過整合，飛機的引進(jìn)得到控制、轉(zhuǎn)載率得到提升，票價得到小幅上漲，美國三大航空公司盈利彈性就非常大。2019年美國三大航空ROE都可以達(dá)到30%左右的高水平。

就中國而言，航空需求增速一直非常高，但二級市場波動卻非常大。如果碳中和背景下，整個行業(yè)的供給增速更加可控，那實現(xiàn)碳中和過程中，給航空股帶來的就并非壓力，整個航空股的投資格局也不一定會比現(xiàn)在差。

《紅周刊》：您對航空股未來投資機會比較樂觀。在您看來，航空公司何時有望走出疫情帶來的虧損局面？

楊鑫：這需要觀察疫情帶來的邊際變化。目前得益于國內(nèi)疫情的控制以及疫苗接種量增加，航空業(yè)邊際出現(xiàn)改善。如清明節(jié)假期期間，我國航空需求恢復(fù)到2019年同期的90%。至于何時走出疫情帶來的陰霾，我認(rèn)為國際線何時重啟將是非常重要的時點。

（本文所涉?zhèn)€股僅做舉例，不做買賣推薦。）