王曉明

今年以來，明星基金先后開始密集限額，市場大幅調(diào)整后，易方達中小盤等明星基金相繼放開。但從申購規(guī)?？?，興全合潤、富國天惠等明星基金均還是嚴格控制申購規(guī)模。基金限購?fù)ǔＥc市場行情有直接的關(guān)系，一定程度上代表著基金經(jīng)理對后市的觀點。那么明星產(chǎn)品為何限購，對基民又有何啟示呢？

頭部基金經(jīng)理的管理邊界趨于飽和

2019年以來，股票市場分化明顯，公募基金憑借著出色的收益率和申購的便利性吸引了不少個人投資者。但是由于缺乏對基金市場的認知和正確引導(dǎo)，一方面?zhèn)€人投資者容易被短期業(yè)績爆發(fā)的基金所吸引，去申購當(dāng)年度或者短期業(yè)績排名靠前的基金;另一方面，在疫情影響下，越來越多的基金經(jīng)理開始嘗試線上直播，以前往往只有機構(gòu)投資者才能接觸到的明星輕易觸達，他們長期的優(yōu)秀業(yè)績以及更加成熟的投資理念也贏得更多關(guān)注。

如是背景下，一大批明星基金經(jīng)理應(yīng)運而生，截至2020年底，主動權(quán)益類管理規(guī)模超過100億元的基金經(jīng)理共有143位，2019年底時僅有43人管理規(guī)模超百億。其中張坤為歷史上首位千億基金經(jīng)理，劉格菘、劉彥春、董承非、胡昕煒等管理規(guī)模超500億元，均較2019年實現(xiàn)躍升。

快速增長的管理規(guī)模對基金經(jīng)理的管理能力也提出了更高要求，而每位基金經(jīng)理都有自己合適的管理邊界，業(yè)績與規(guī)模難以兩全。從投資的角度看，投資策略決定了基金可能會捕捉到哪一類的投資機會，但投資機會并不會因為資金規(guī)模的增加而增多，由于管理規(guī)模的迅速擴張，配置過多的中小市值股票已無法滿足日常流動性需求，頭部基金經(jīng)理不得不將目光轉(zhuǎn)向大市值龍頭白馬股以滿足流動性需求。比如中歐時代先鋒的運作思路就從在機械、電力設(shè)備、新能源等中游制造業(yè)里作行業(yè)輪動，轉(zhuǎn)向了從更長的景氣周期出發(fā)，去布局如萬華化學(xué)、寧德時代等周期成長股，甚至是中國平安、萬科等傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的股票。

從運作的角度，大規(guī)?；鹑粘５念l繁申贖同樣會對業(yè)績產(chǎn)生一定沖擊，由于基金規(guī)模較大，一旦投資者出現(xiàn)大額贖回，基金經(jīng)理很難在短期賣出資產(chǎn)調(diào)整投資組合，從而在一定程度上影響業(yè)績。大額管理規(guī)模也要求基金經(jīng)理具有較強的投資組合構(gòu)建能力以及流動性管理能力，因此即便是易方達中小盤這樣換手率極低的基金，也要通過限額以及分紅的方式控制規(guī)模。

從分紅的角度，也能印證以上判斷：今年以來基金合計分紅較去年同期大幅增長，在普遍預(yù)期今年投資難度增大的背景下，分紅也有助于基金經(jīng)理控制產(chǎn)品規(guī)模，或可借機調(diào)整部分持倉，便于基金后期投資運作，易方達中小盤在張坤上任以來僅分紅過三次，今年的分紅比例為歷史上最高，每10份基金份額分配金額達9元。

理性辨別銷售導(dǎo)向和主動控制規(guī)模

國內(nèi)個人投資者購買基金主要渠道為銀行、第三方平臺以及券商，基金公司為了新發(fā)基金順利銷售，往往會給代銷平臺較高的銷售激勵。而對于代銷平臺而言，新發(fā)基金的發(fā)行規(guī)模越大，所獲得的分成收入也就越高。因此在收入導(dǎo)向下，銀行、第三方平臺以及券商更偏好銷售首發(fā)基金，這些渠道往往對于個人投資者有著極大的影響力。

在較大范圍的宣傳和推薦下，成就了今年初的一波“爆款基金潮”，而這些基金經(jīng)理同期管理的老產(chǎn)品就會被渠道引導(dǎo)“贖舊買新”。2019年以來這一現(xiàn)象非常明顯，老

基金份額一直處于縮減狀態(tài)，而新基金發(fā)行份額則持續(xù)增長。2019年下半年，個人投資者持有的主動權(quán)益老產(chǎn)品份額規(guī)模減少765億份，同期新基金份額增長613億份。到了2020年上半年這一數(shù)據(jù)分化更加明顯，存量老產(chǎn)品份額減少近700億份，新基金份額猛增至2563億份。與之相反，機構(gòu)投資者持有權(quán)益類基金則更偏重于老產(chǎn)品，2019年下半年和2020年上半年分別增持167億份和683億份，遠高于新基金的63億份和203億份。

在基金贖舊買新行為相當(dāng)普遍的大背景下，今年又適逢銀行、券商等傳統(tǒng)線下銷售機構(gòu)在疫情控制之后紛紛發(fā)力開門紅，老基金頻頻被贖回，如果適時地進行老基金的暫停申購，那么這一部分存量資金更加會涌入了新發(fā)基金市場，使得部分新發(fā)基金發(fā)行規(guī)模擴張。

從近期的行情上看，極具推升的熱度往往不能持續(xù)，越來越多的核心資產(chǎn)、景氣行業(yè)被日益膨脹的公募產(chǎn)品集中持有，繼而推升了白酒、新能源等熱點板塊的估值，抱團緊密的貴州茅臺、五糧液、邁瑞醫(yī)療、美的集團等個股，近期均出現(xiàn)了較大幅度地回撤。

筆者認為，隨著基金首發(fā)規(guī)模的放緩，市場風(fēng)格更趨均衡，前期受困于抱團股回撤，凈值下跌較大的明星產(chǎn)品的限額可能慢慢打開。由于缺乏對基金市場的認知和專業(yè)機構(gòu)的正確引導(dǎo)，對于普通投資者來說，更重要的還是需要考慮產(chǎn)品本身的問題，例如是否認可基金經(jīng)理的投資理念，當(dāng)后期行情與凈值遇到大的顛簸時，能否給予產(chǎn)品更耐心的支持。

（本文提及個股僅做舉例分析，不做投資建議。）

附表 部分明星基金產(chǎn)品申贖狀態(tài)和最新收益情況一覽

2021年迄今排名靠前基金申贖狀態(tài)一覽