林蔓

山東威高骨科材料股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“威高骨科”）成立于2005年，主要從事骨科醫(yī)療器械的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品包含骨科植入醫(yī)療器械以及骨科手術(shù)器械。2020年6月，威高骨科遞交招股說(shuō)明書，申請(qǐng)上市科創(chuàng)板，并擬公開發(fā)行股票不超過(guò)4141.42萬(wàn)股（不含采用超額配售選擇權(quán)發(fā)行的股票數(shù)量），募集資金約18.81億元，投入到骨科植入產(chǎn)品、研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目以及營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項(xiàng)目。

今年2月25日，上交所科創(chuàng)板股票上市委審議同意威高骨科IPO發(fā)行上市，整體估值約66億元。

雖然順利進(jìn)入資本市場(chǎng)，但《股市動(dòng)態(tài)分析》再仔細(xì)研讀威高骨科招股書后，仍發(fā)現(xiàn)公司經(jīng)營(yíng)存在著問(wèn)題：公司報(bào)告期內(nèi)資金儲(chǔ)備充裕，現(xiàn)金流動(dòng)性良好，申請(qǐng)上市前夕還進(jìn)行了8億元的分紅，但依然選擇上市進(jìn)行高額募資，不免令人懷疑公司在掏空自己后又上市圈錢;此外，公司研發(fā)投入較低，研發(fā)人員薪酬也遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及同行，但銷售費(fèi)用率卻明顯高于行業(yè)水平;同時(shí)，在“集采”政策下，公司這類骨科高值耗材醫(yī)療器械企業(yè)或?qū)⑹艿捷^大沖擊。

? ? ? ? ? ? ? ? ? ?不缺錢還募資

? ? ? ? ? 上市前夕大額分紅

各項(xiàng)數(shù)據(jù)顯示，威高骨科報(bào)告期資金儲(chǔ)備充足。2017年至2019年，公司營(yíng)運(yùn)資金（流動(dòng)資產(chǎn)-流動(dòng)負(fù)債）分別為9.04億元、12.16億元、13.55億元，貨幣資金分別為5.40億元、8.06億元、18.12億元，是流動(dòng)資產(chǎn)主要組成部分，且占比逐年升高，分別為46.55%、51.11%、69.03%;現(xiàn)金流分別為2.51億元、3.24億元、5.34億元;資金實(shí)力可見一斑。

同時(shí)，威高骨科現(xiàn)金流動(dòng)性也較為良好。2017至2019年公司銷售商品提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金占營(yíng)業(yè)收入的比重分別為106.28%、102.98%、110.73%，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流占凈利潤(rùn)比重為124.45%、100.16%、121.09%，可見公司不僅現(xiàn)金流入較大，且前期應(yīng)收款回款暢通。數(shù)據(jù)顯示，威高骨科應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率不斷上升，分別為3.07次、3.52次、4.34次?？梢哉f(shuō)，威高骨科如今并不“差錢”，且這種狀態(tài)具有可持續(xù)性。

然而，威高骨科此次卻要上市募資超18億。細(xì)看用途，研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目與營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項(xiàng)目用公司自有資金綽綽有余。（見表一）

表一：威高骨科募投項(xiàng)目

數(shù)據(jù)來(lái)源：公司招股說(shuō)明書

此外招股書顯示，威高骨科2017年、2018年均未分紅，2019年卻突然進(jìn)行了高達(dá)8億元的現(xiàn)金分紅（見表二），半年后就遞交了科創(chuàng)板上市申請(qǐng)。

表二：威高骨科現(xiàn)金分紅情況

無(wú)論是資金儲(chǔ)備還是流動(dòng)性，威高骨科的表現(xiàn)都不錯(cuò)，公司為何在不缺錢的情況下依舊選擇上市進(jìn)行數(shù)額不菲的融資？結(jié)合申請(qǐng)科創(chuàng)板前大筆分紅的舉動(dòng)，威高骨科可能存在掏空自己后又上市圈錢的行為。

重銷售輕研發(fā)

報(bào)告期內(nèi)，威高骨科研發(fā)費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入的比重較低，處于可比企業(yè)中最后一位。（見表三）

表三：威高骨科研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入的比例（%）

此外在研發(fā)人員薪酬方面，經(jīng)計(jì)算，威高骨科2019年研發(fā)人員平均年薪為10.53萬(wàn)元，而規(guī)模最為接近的同行大博醫(yī)療和凱利泰研發(fā)人員平均年薪分別為16.50萬(wàn)元和25萬(wàn)元，明顯高于公司。

然而，在銷售投入上，威高骨科十分“舍得”。報(bào)告期內(nèi)，公司銷售費(fèi)用率分別為33.93%、37.74%、40.25%、33.34%，遠(yuǎn)高于同行業(yè)可比公司。（見表四）。

表四：威高骨科銷售費(fèi)用率與同行對(duì)比

威高骨科稱，銷售費(fèi)用率較高主要是公司配送或直銷模式下向服務(wù)商采購(gòu)術(shù)前咨詢、跟臺(tái)指導(dǎo)、清洗消毒、術(shù)后跟蹤等所致，同時(shí)隨著“兩票制”政策推進(jìn)，為應(yīng)對(duì)醫(yī)療政策的變革以及兩票制實(shí)施給行業(yè)及市場(chǎng)帶來(lái)的變化，提升市場(chǎng)占有率，公司會(huì)根據(jù)配送和直銷模式銷售收入的一定比例發(fā)放獎(jiǎng)金，提升銷售員工薪酬，從而使銷售費(fèi)用上漲。

威高骨科“重銷售輕研發(fā)”的態(tài)度顯然與其科創(chuàng)板上市企業(yè)的身份不大相符。更需提及的是，威高骨科目前不具競(jìng)爭(zhēng)力的研發(fā)薪酬水平可能會(huì)引發(fā)人才流失風(fēng)險(xiǎn)，損害業(yè)績(jī)。公司也在招股書中表明，后期若出現(xiàn)優(yōu)秀專業(yè)人才流失，其各項(xiàng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力將會(huì)受到減弱，對(duì)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)造成不利影響。

此外《股市動(dòng)態(tài)分析》注意到，威高骨科2017年至2020年上半年綜合毛利率分別為74.06%、79.55%、82.52%、82.95%，處于行業(yè)中較高水平。除了產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力等因素外，公司是否還存在壓低研發(fā)人員薪酬來(lái)提升毛利率的行為呢？針對(duì)以上問(wèn)題，《股市動(dòng)態(tài)分析》向威高骨科發(fā)去了采訪函，但截止目前尚未得到回復(fù)。

“集采政策”驟添經(jīng)營(yíng)壓力

隨著高值醫(yī)療耗材帶量采購(gòu)相關(guān)政策落地，集采大勢(shì)所趨，而這會(huì)對(duì)威高骨科這類骨科高值耗材醫(yī)療器械企業(yè)造成較大沖擊。有專業(yè)人士表示，集采開始后，受傷最重的便是創(chuàng)傷、鋼板之類同質(zhì)化嚴(yán)重、中小廠家多、技術(shù)水平低的產(chǎn)品，未來(lái)價(jià)格可能被殺到地板價(jià)。

利潤(rùn)擠壓下，競(jìng)爭(zhēng)空間就會(huì)變得愈發(fā)擁擠，這就要求企業(yè)擁有更強(qiáng)的產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力和成本優(yōu)勢(shì)。威高骨科一面研發(fā)力不敵同行，一面又承擔(dān)著更高的銷售成本，公司在集采政策下的發(fā)展道路將更具挑戰(zhàn)。